报告公司投资评级 1) 报告给予腾讯控股(00700.HK)买入评级,目标价为397.82港币。[7] 报告的核心观点 1) 视频号电商 2024 年起进入快速增长通道,边际成本较低情况下将驱动利润弹性。[7] 2) 私域流量可为腾讯贡献1.3万亿GMV,其中小程序存量转化可达8000亿,小店分享员联盟模式可达4800亿。[30][31] 3) 公域流量中,视频号可为腾讯贡献2.07万亿GMV。[32] 报告内容总结 1. 私域流量撬动电商杠杆 1) 小程序存量转化:组织构架调整促进小程序GMV转化加速,有望转化8000亿GMV。[34][35] 2) 小店分享员联盟模式:可带来4800亿GMV增量。[31][36] 2. DAU增长受内容生产者驱动 1) 公众号创作者是视频号重要创作者来源,有望为视频号贡献1600万创作者增量。[51][52][53] 2) 抖快中长尾创作者也是视频号重要创作者来源,预计可为视频号贡献1.08亿创作者。[56][57][58][70][71] 3) 微信原生创作者也将为视频号带来6200万创作者增量。[87] 4) 综合来看,视频号未来可达1.86亿创作者,带动6.8亿DAU。[88][89] 3. 时长受平台调性及核心用户比例影响 1) 视频号偏知识向,抖音偏娱乐向,这将影响用户使用时长。[92][93][94][151][152][153] 2) 视频号核心用户比例较低,预计使用时长天花板为106.2min。[151][157] 3) 考虑泛用户影响,预计视频号平均使用时长为80min。[160][161][162] 4. 直播加载率或低于抖音达8.8% 1) 公域占比影响直播加载率,视频号公域占比预计达77%,直播加载率天花板为8.4%。[166][167] 2) 性别比例也影响直播加载率,视频号女性用户占比较高,有利于提升直播加载率。[170] 5. 笔单价受私域属性及用户分布影响 1) 私域成交拉高视频号笔单价,达205元。[180][181][182] 2) 公域成交笔单价或介于抖快之间,预计稳定在125元。[199][200] 6. 电商GMV测算 1) 视频号电商GMV上限为2.07万亿,加上私域1.3万亿,合计3.6万亿。[203][207][209] 2) 中性情景下,预计2024-2026年视频号电商收入分别为118/259/308亿元。[212][213]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级,上调SOTP目标价至485.00港元(21倍2024年P/E) [10] 报告的核心观点 游戏业务 - 《地下城与勇士》及Supercell游戏表现强劲,预测2024年游戏收入同比增长9% [12] - 国内市场《地下城与勇士》有望带来100亿元人民币流水,对其他大日活游戏影响有限 [12] - 国际市场Supercell老游戏表现稳定,新游戏《爆裂小队》有望推动国际游戏收入增长 [12] 广告业务 - 社交广告和媒体广告有望分别增长20%和6%,但整体网络广告收入同比增速略有下调至18% [13] - 对腾讯广告增长潜力仍有信心,预计2024年广告总收入同比增20% [13] 金融科技和企业服务 - 金融科技收入增长受整体线下消费和零售/服务活动不温不火的拖累,预测2Q24同比增4% [14] - 云业务保持健康的营收增长和利润率表现 [14] 盈利能力 - 预测2024年调整后营业利润率为35.9%,调整后净利率为30.8%,均有较大幅度提升 [15] - 股东回报方面,腾讯今年已回购价值约610亿港元的股份 [15] 根据相关目录分别进行总结 公司投资评级 - 维持"买入"评级,上调SOTP目标价至485.00港元(21倍2024年P/E) [10] 公司业务表现 游戏业务 - 《地下城与勇士》及Supercell游戏表现强劲,预测2024年游戏收入同比增长9% [12] - 国内市场《地下城与勇士》有望带来100亿元人民币流水,对其他大日活游戏影响有限 [12] - 国际市场Supercell老游戏表现稳定,新游戏《爆裂小队》有望推动国际游戏收入增长 [12] 广告业务 - 社交广告和媒体广告有望分别增长20%和6%,但整体网络广告收入同比增速略有下调至18% [13] - 对腾讯广告增长潜力仍有信心,预计2024年广告总收入同比增20% [13] 金融科技和企业服务 - 金融科技收入增长受整体线下消费和零售/服务活动不温不火的拖累,预测2Q24同比增4% [14] - 云业务保持健康的营收增长和利润率表现 [14] 盈利能力 - 预测2024年调整后营业利润率为35.9%,调整后净利率为30.8%,均有较大幅度提升 [15] - 股东回报方面,腾讯今年已回购价值约610亿港元的股份 [15]

报告公司投资评级 - 报告未提供公司的投资评级 [4] 报告的核心观点 国产网络游戏版号发放情况 - 2024年7月共发放105款国产网络游戏版号,较6月增加1款 [5] - 其中包括移动端游戏90款、客户端游戏1款、移动&客户端游戏11款等 [5] - 2024年迄今国产游戏版号发放数量已达732款,超过2023年同期 [5] - 腾讯旗下游戏《暗区突围:无限》获得审批,为手游的PC版 [5] 微信小游戏用户数据 - 微信小游戏月活跃用户数超5亿人 [6] - 用户使用时长持续增长,每天在线时长约1小时,14日留存率超50% [6] - 用户画像呈现女性用户占比高、三线城市用户占比一半、24-40岁为主 [6] - 小游戏平台持续助力开发者提升全链路效率,有240多款游戏季度流水超千万元 [6] 《王者荣耀》国际版用户数据 - 《Honor of Kings》全球上线累计注册用户数破5000万 [7] - 上线后斩获多个市场iOS下载榜冠军和亚军,6月下载量增长幅度达5月的6.6倍 [7] - 目前已覆盖全球超160个国家和地区 [7] 《元梦之星》用户数据 - 春节期间DAU曾短暂突破5000万,后下降至1000万以下,但又重新回升至1200万以上 [8] - 作为天然社交属性的派对游戏,将迎来又一轮用户数据比拼 [8]

报告公司投资评级 - 报告给予腾讯控股(0700.HK)买入评级 [3] 报告的核心观点 游戏业务 - 预计游戏业务实现收入488亿元,同比增长9.7% [8] - 其中国内游戏预计实现营收343亿元,同比增长8%,存量游戏稳健,新游《DNF手游》表现超预期 [8] - 海外游戏预计实现营收145亿元,同比增长14%,《荒野乱斗》和《爆裂小队》等新游表现良好 [8] - 下半年还有多款新游上线,如《极品飞车:集结》和《世界启元》等,有望带动下半年游戏收入加速增长 [8] 广告业务 - 预计广告业务实现收入305亿元,同比增长22% [9] - 微信广告拓展视频号直播间获客渠道,有助于提升视频号电商广告主获客效率 [9] - 小程序广告受益于小游戏和短剧广告投放,保持强劲增长 [9] - 视频号的总用户时长和广告观看量仍有较大增长空间,有望持续带动广告业务增长 [9] - 视频号电商业务有望通过融入微信生态获得更好发展,GMV和货币化收入有较大成长空间 [9] 金融科技与企业服务 - 预计金融科技与企业服务实现收入520亿元,同比增长7% [10] - 受线下消费疲软影响支付收入增速有所放缓,但企业服务业务增长仍保持较快增速 [10] - 混元大模型全新升级,元宝APP正式上线,AI有望为公司长期发展带来持续竞争力 [10] 盈利预测 - 预计公司FY2024-2026年营收分别为6710/7333/7957亿元,同比增长10.2%/9.3%/8.5% [11] - 预计FY2024-2026年Non-IFRS归母净利润分别为2180/2488/2729亿元,同比增长38.3%/14.1%/9.7% [11] - 对应Non-IFRS口径下PE分别为15/13/12x [11]

报告投资评级 腾讯控股(0700.HK)再认知系列深度报告 II 推荐(维持) [2] 报告核心观点 1) 股东回报重要性抬升,如何量化与认知。2022 年以来,腾讯整体收入开始放缓,降本增效与股东回报开始成为新的关注点。而我们也确实观察到腾讯近两年现金分红比例的持续提升,和屡创纪录的回购金额,股东回报开始清晰。而重视股东回报后的腾讯,究竟会释放出多大的财务改善? [13] 2) 派息和回购或将为 24 年带来中性/乐观 3.2%/4.1%的税后股东回报。腾讯当前的股东回报分为现金分红和回购两部分。 [15] 3) 股本减少下,24 年 EPS 增速有望领先利润 2.4pct-3.3pct。大额回购的另一个影响是,EPS 的增速有望持续的快于利润的增速。 [16] 股东回报的底气 1) 竞争环境稳定、产业链地位高,现金流有望长期稳定好于报表利润。腾讯所面对的竞争环境在各类互联网巨头中属于较好一类。 [17] 2) 对外投资大幅度下降,股东回报大幅度提升,绝对金额还有增长空间。在 22 年前,腾讯通常将大比例的股权自由现金流用于对外投资,但自 22 年开始,用于对外投资的现金流就开始大幅度下降。 [17] 公司估值分析 1) 回顾历史:产业趋势带来两次估值体系的周期波动。上市以来腾讯的估值体系在 PC 互联网、移动互联网产业趋势中,经历了两次周期波动。 [176][177][178][179][180][181][182][183] 2) 估值探讨:稳定格局+股东回报+有一定成长性的资产,叠加有能力开启下一次估值周期的科技成长属性。我们认为后续估值有望由单纯参考收入增速向结合参考 EPS 增速切换。 [203][213][214] 3) 目标价与投资建议:给予公司 24 年 Non-IFRS 口径下 EPS 18-20xPE 的目标估值水平,对应 2024 年目标价 453.08-503.42 港元(考虑回购、股权激励带来的股本变动)。维持"推荐"评级。 [18]

[报告亮点] 股东回报重要性抬升,如何量化与认知。2022 年以来,腾讯整体收入开始放缓,降本增效与股东回报开始成为新的关注点。而我们也确实观察到腾讯近两年现金分红比例的持续提升,和屡创纪录的回购金额,股东回报开始清晰。而重视股东回报后的腾讯,究竟会释放出多大的财务改善?[12] [投资逻辑] 1. 派息和回购或将为 24 年带来中性/乐观 3.2%/4.1%的税后股东回报。[14] 2. 股本减少下,24 年 EPS 增速有望领先利润 2.4pct-3.3pct。[15] 3. 股东回报或有望继续提升,因为1)竞争环境稳定、产业链地位高,现金流有望长期稳定好于报表利润;2)对外投资大幅度下降,股东回报绝对金额或还有增长空间。[16] [关键假设、估值与盈利预测] 1. 我们预计公司 24-26 年实现收入 6706/7329/7929 亿元,YOY+10%/9%/8%;实现 NON-IFRS 口径下归母净利润 2101/2349/2598 亿元,YOY+33%/12%/11%,对应当前市值 PE16x/14x/13x。[17] 2. 给予公司 24 年 Non-IFRS 口径下 EPS 18-20xPE 的目标估值水平,对应 2024 年目标价 453.08-503.42 港元(考虑回购、股权激励带来的股本变动)。[17] [风险提示] 1. 政策、竞争格局发生变化 2. 科技迭代改变商业模式 3. 宏观经济波动 4. 游戏业务流水递延周期长于预期[226]

报告公司投资评级 - 报告未提供公司的投资评级 [2] 报告的核心观点 - 腾讯旗下手游《地下城与勇士:起源》在6月份登顶全球手游畅销榜,结束了过去7个月《MONOPOLY GO!》对该榜单的垄断 [2] - 腾讯将对公司薪酬结构进行调整,主要是为了满足员工对即时稳定现金流的更高需求,并提升公司整体治理水平 [3] - 腾讯将于7月16日在北京举办微信小游戏开发者大会,发布一系列新能力及新激励政策 [7] - 腾讯首款开放世界赛车手游《极品飞车:集结》已于7月11日开启全平台公测 [6] 公司基本情况 - 腾讯控股(700.HK)的市值为35,606亿港元,总股本为93.55亿股 [4] - 腾讯股价在过去52周内的最高价为400.2港元,最低价为256.8港元 [4] - 腾讯每股账面值为89.7元 [4]

报告公司投资评级 腾讯控股(0700)的投资评级为"增持"。[3] 报告的核心观点 1. 游戏业务回暖,广告增势良好,抵消了FBS增速放缓的压力,社交网络平稳增长,盈利能力持续改善。[3] 2. 预计腾讯FY24Q2实现营业收入1604亿元,同比增长7.5%。其中,游戏业务收入465亿元(同比+4.6%)、社交网络收入302亿元(同比+1.5%)、网络广告收入308亿元(同比+23%)、金科企服收入516亿元(同比+6.0%)。[11] 3. 预计FY24Q2毛利率达52.9%,环比略升,主要来自广告业务毛利率提升。销售费用率5.0%、一般及行政开支费用率16.5%。预计FY24Q2经调整后归母净利润为477亿元,同比增长27%。[12] 4. 游戏业务方面,新品《DNF手游》表现出色,预计2024年流水将达200亿。常青树游戏《王者荣耀》、《和平精英》MAU同比下滑,但《金铲铲之战》、《英雄联盟手游》MAU同比稳健增长。Supercell旗下新游戏《爆裂小队》表现亮眼。[13] 5. 社交网络方面,用户MAU较为稳定,总时长持续增长。视频号发展迅猛,带货直播生态逐渐完善,预计将持续为内循环广告贡献收入增量。[14][15] 6. 金融科技与企业服务收入增速放缓主要受线下消费疲软影响,但预计理财服务收入占比提升将带动毛利率改善。[16]

报告投资评级 - 维持买入评级 [14] 报告核心观点 - 预计腾讯控股2Q24实现营业收入1618亿元,同比增长8%;调整后归母净利润477亿元,同比增长27%。分业务看,预计游戏如期转正,广告、FBS延续双位数增长,盈利能力保持高位 [9] - 《DNFM》超预期为游戏积累向上势能,全年确定性强。预计Q2游戏同比增长6%,其中本土/海外分别同比增长5%/8% [10] - 广告保持快速增长,视频号需求仍强。预计Q2广告同比增长17% [11] - 支付与宏观相关性强,云增长稳健。预计Q2 FBS(金融科技与云)同比增长11% [12] - 盈利能力保持高位。预计Q2毛利率和调整后净利率分别为51%/30%,同比分别提升3pct/4pct [13] 分业务表现 游戏业务 - 《DNFM》超预期为游戏积累向上势能,全年确定性强。预计Q2游戏同比增长6%,其中本土/海外分别同比增长5%/8% [10] - 本土市场,《DNFM》首月流水超预期,考虑递延,其收入在Q2不会全面体现,但为下半年增长蓄力;《金铲铲》《暗区》同比口径有明显增长;以及《王者》《和平》3月转正为Q2构筑重要基本盘 [10] - 海外市场,《荒野乱斗》Q2环比仍在爬升,递延逐步释放带动Q2海外提速;较长递延周期亦保证下半年海外增长持续兑现 [10] 广告业务 - 广告保持快速增长,视频号需求仍强。预计Q2广告同比增长17% [11] - 视频号是增长核心驱动,视频号目前仍主要通过增加时长、提高转化率等拉动增长且尚未到天花板,加载率较同类平台提升空间大;AI等技术对于提高广告转化率和填充率有较大帮助 [11] - 视频号电商当前重点在基础设施搭建,未来与企微、小程序协同优势大 [11] 金融科技及企业服务 - 支付与宏观相关性强,云增长稳健。预计Q2 FBS(金融科技与云)同比增长11% [12] - 金融科技同比增长6%,受宏观影响相对平淡,但份额稳固;云业务同比增长12%,保持稳健,坚持高质量增长;视频号技术服务费跟随GMV快速增长 [12] - AI方面,受益于平台生态,公司在应用上具备较强的场景、数据优势(如腾讯元宝等);业务赋能上,广告是最明显的体现 [12] 盈利能力 - 盈利能力保持高位。预计Q2毛利率和调整后净利率分别为51%/30%,同比分别提升3pct/4pct [13] - 环比略降,环比口径预计Q2广告毛利率继续上行、VAS有所下降(《DNFM》独代毛利率低于自研);销售费用率受新游上线等影响预计环比略增 [13] 盈利预测调整 - 上调盈利预测,预计24-26年Non-IFRS归母净利润2060/2422/2778亿人民币(原预测为2025/2293/2589亿) [14] - 将目标价由473港币上调至为528港币,基于35%的上涨空间,维持买入评级 [14] 风险提示 - 互联网金融监管变化 [25] - 游戏监管变化 [26] - 宏观经济复苏不及预期 [27]

报告公司投资评级 - 报告维持腾讯的买入评级,目标价480.0港元,较当前股价上涨20.9% [1] 报告的核心观点 收入和盈利增长稳定 - 在游戏业务复苏和广告业绩稳健的支撑下,预计腾讯将继续实现稳健的收入和盈利增长 [1] - 预计2Q24E的收入/非IFRS净收入同比增长8%/33%,达到1609亿元人民币/492亿元人民币 [1] 游戏业务表现强劲 - DnF Mobile自5月推出后表现超预期,将主要推动2H24E游戏收入增长 [2][3] - 预计2Q24E游戏收入同比增长7%,达到477亿元人民币 [3] - 预计2H24E游戏收入将同比增长12% [3] 广告业务保持稳健 - 预计2Q24E广告收入同比增长18%,达到294亿元人民币,主要归因于微信广告业务的稳健表现 [3] 金融科技业务增速放缓 - 预计2Q24E FBS收入同比增长7%,增速较前期有所放缓,受消费情绪疲软影响 [3] 利润率持续扩张 - 预计2Q24E整体毛利率同比增长5.9个百分点至53.4%,主要受益于利润率较高的收入增量业务 [4] - 预计2Q24E非IFRS净利润同比增长33%,达到492亿元人民币,净利润率同比增长5.9个百分点至30.6% [4] 财务数据总结 - 预计2024-2026年收入、毛利润和调整后净利润将保持稳定增长 [13][14][15][16] - 预计2024-2026年毛利率和调整后净利润率将持续提升 [13][16] - 预计2024-2026年每股收益将稳步增长 [13][15] 估值分析 - 目标价480.0港元,较当前股价上涨20.9% [1][20][27] - 2024年预计市盈率为24.0倍,估值仍具吸引力 [1][5] - 核心业务估值为每股411.4港元,战略投资估值为每股68.6港元 [26][27]