报告公司投资评级 - 研报未提及报告公司投资评级 [1] 报告的核心观点 - 腾讯将于11月13日发布2024年第三季度财报并于北京时间20:00举行业绩会报告期内腾讯各业务板块有不同表现预计整体收入得到改善降本增效持续进行期待视频号数据披露和管理层在电话会上给出更清晰展望 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务预期 - 根据Visible Alpha的一致预期腾讯2024年三季度收入为1670亿元同比增长8%按收入细分增值服务三季度预期为823亿人民币同比上升8.71%广告三季度预期同比上升15.18%至296亿元人民币云和金融将录得535亿元人民币同比增长2.75%利润端Non - GAAP净利润三季度预计同比上升19.55%约537亿元人民币左右 [1] 业务表现 - 游戏方面长青游戏策略稳定发力增长AI量增长助力商业化收入国内暑期档和平精英货币化自能保持1亿用户手游DNF三季度稳定游戏畅销榜入王者海外版表现亮眼7月跻身Sensor Tower新游产品9月底上线的三角洲行动上线一周注册人数已突破2500万人海外游戏持续贡献收入预计海外游戏全年可以维持稳定增长 [1] - 广告方面广告业务收入在视频号高速发展和运营优化的双重加持下将同比上升得益于视频号加载率提升、微信小店生态升级、微信搜一搜广告流量持续增长及暑期游戏技术赋能腾讯广告3.0投放端预计广告业务高毛利率的势头将延续 [1] - 云业务方面云业务将持续追求运营效率的同时降低成本着重于高质量增长金融云方面主要关注大模型市场环境带来的云计算需求攀升加上小程序等项目的商业化进程微信支付与淘宝天猫9月底开始互联互通预计显著提升Q4及25年技术服务费 [1]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级[1][3] 报告的核心观点 - 游戏行业景气度回升腾讯业绩增长稳定性凸显行业进入常态化监管市场景气度明显回升政策端趋向稳定版号供给显著改善受新品驱动24Q3我国游戏市场实际销售收入创历史新高优质内容议价权不断提升游戏厂商有望加速摆脱渠道束缚或降低渠道分成比例全球手游市场进入新一轮增长出海赛道热度维持腾讯本土常青游戏表现向好海外增长目标稳固本土常青游戏流水回升海外发行能力扩张投资建议预计2024/2025/2026年公司收入为6591/7154/7730亿元Non - IFRS归母净利润分别为2146/2404/2600亿元对应经调整PE分别为17X/15X/14X[1] 游戏行业相关总结 - 行业进入常态化监管市场景气度明显回升政策端趋向稳定《国务院关于促进服务消费高质量发展的意见》明确将网络游戏作为提升文化娱乐消费质量的重要环节版号供给显著改善截至10月底国家新闻出版署共计发出1072款国产游戏版号以及90款进口游戏版号发放频率和发放数量均高于近年水平受新品驱动24Q3我国游戏市场实际销售收入创历史新高（917.7亿元）同比增长8.9%[1] - 优质内容议价权不断提升当前游戏行业联运及买量的分发模式较为成熟以大厂为首的游戏厂商正在积极创新内容营销方式进一步优化获客效率、延长游戏生命周期渠道分成方面国内安卓端渠道分成比例显著高于苹果及全球主流应用商店上架新兴垂直渠道、引导至官服下载已经成为CP方运营宣发重点《MDnF》成为首款不上线安卓官方应用商店的腾讯游戏预计未来随着用户群体对高质量精品游戏的需求不断增加供需方的双向选择更加紧密游戏厂商有望加速摆脱渠道束缚或降低渠道分成比例[1] - 全球手游市场进入新一轮增长出海赛道热度维持据Sensor Tower估算2024年全球手游收入预计触底回升至830亿美元增速明显快于PC、主机等其他细分市场分品类看休闲游戏成为手游大盘的核心增长点提升海外市场竞争力是当下众多国内游戏厂商的战略转型方向不同量级玩家出海路径各有不同[1] 腾讯公司游戏业务相关总结 - 腾讯本土常青游戏表现向好海外增长目标稳固本土常青游戏流水回升《MDnF》大幅贡献增量收入从产品矩阵看腾讯在国内游戏市场的绝对领先地位日益稳固头部产品数量有所增加《无畏契约》端游表现亮眼旗舰游戏《王者荣耀》《和平精英》加快玩法更新流水环比明显回升《金铲铲之战》等老游戏仍具备上升潜力新游《MDnF》有望大幅贡献24H2增量收入重点关注本土游戏储备《星之破晓》《宝可梦大集结》《航海王壮志雄心》《无畏契约：源能行动》《爆裂小队》等[1] - Level Infinite全球发行能力扩张Supercell重现增长潜力腾讯通过投资及收购海外工作室推动全球化布局近年国际业务品牌的建立加速出海进程从Q3海外流水格局看《PUBG M》热度回升截至十月底《荒野乱斗》仍在58个国家及地区游戏畅销榜中位列前十名考虑到海外收入确认周期较长母公司腾讯有望持续从Supercell稳定的流水增长中受益后续重点关注《刺客信条：代号Jade》《流放之路2》《沙丘：觉醒》《Exoborne》等游戏的上线时间[1]

报告公司投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级）[1] 报告的核心观点 - 报告认为尽管三季度居民消费需求、广告主投放需求或受宏观环境影响，但腾讯游戏、广告业务的供给向好可为业务利润增长提供较强韧性，叠加相对严格的费用管控、联合营公司分占收益等因素，公司盈利有望继续保持较高增长[1] 根据相关目录分别进行总结 整体业绩 - 预计3Q2024腾讯收入同比+8%，环比+4%，整体毛利同比+16%，整体毛利率为53.3%，同比提升3.9pct，环比基本持平，Non - IFRS经营利润约605亿元，同比增长17%，Non - IFRS归母净利润约574亿元，同比增长28%[1] 网络游戏 - 预计3Q2024公司网络游戏收入同比+13%，其中国内市场收入同比+12%，海外市场收入同比+15%，展望后续，预计四季度腾讯游戏业务收入增长将继续保持环比加速[1] 网络广告 - 预计3Q2024广告收入同比+15%，主要由于视频号流量继续健康增长、广告扩容有序进AI技术平台提升投放效果，预计3Q2024广告业务毛利率提升至55.9%[1] 金融科技及企业服务 - 预计3Q2024金融科技及企业服务收入同比+2%，增速较2Q2024继续回落，公司金融科技及企业服务毛利率由4Q2021的27.1%持续提升至2Q2024的47.6%，预计业务毛利率提升趋势有望在中期内延续[1] 投资建议 - 公司游戏业务产品周期推动短期游戏收入增长加速，视频号广告加库存或可支撑中期广告收入增长韧性，金融科技及企业服务业务收入增长有望随宏观环境逐步修复，公司高毛利率的增量业务奠定了中期毛利率持续提升基础，叠加相对稳固的竞争格局下可维持谨慎的费用开支，盈利增长能力相对明显，维持2024/2025/2026年预测Non - IFRS归母净利润2178/2517/2786亿元不变，截止2024/10/25，公司股价对应2024/2025/2026年PE分别为17x/14x/13x，12个月彭博滚动前瞻PE低于5年来中位数1个标准差，处17%的历史分位值，相对纳指12个月彭博前瞻PE低于5年来中位数1.2个标准差，处于历史分位值，估值处于相对低位，维持买入评级[1]

腾讯海外游戏概述 - 腾讯海外游戏现状：依靠收购子公司+合作开发游戏。海外游戏市场有很强的本土化特征，海外成熟市场喜欢主机游戏并关注游戏品质，是创新玩法主战场。但在关注游戏好玩性同时，海外成熟市场在游戏商业化方面有待探索。腾讯为代表的中国厂商擅长GaaS（服务型游戏），内购的方式为海外游戏商业化变现提供思路。[9][10][11] - 腾讯海外游戏组成：主要包括收购子公司（如Supercell、Riot Games等）和与投资工作室合作开发游戏（如《PUBG》手游、《CODM使命召唤》等）。[9][10] Supercell与拳头公司的组织调整与游戏改动 - Supercell管理层思路的转变，通过增加运营，促活商业化变现。1）Supercell 22年开始扩张运营人员，23年招聘变现设计主管等；2）《荒野乱斗》流水回升得益于简化高频日常活动，推出新赛季卡系统。但游戏商业化运营调整存在不确定性，需要有魄力承担短期游戏流水下滑风险。[25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35] - 拳头公司（Riot Games）组织调整：1）裁撤11%员工，聚焦核心游戏《英雄联盟》、《无畏契约》/《瓦罗兰特》、《云顶之弈》和《英雄联盟手游》等；2）重整电竞部门，通过赛事帮助游戏长期运营。[36][37][38][39][40][41][42] 腾讯游戏运营启示 - 通过运营寻求改变，腾讯游戏积极调整。1）组织方面裁撤国内工作室，海外Riot裁员；2）运营方面更换了游戏商业化团队（如《王者荣耀》）；3）创新方面推出"春笋计划"，增加对新机会的研发投入。[44][45][46][47] - 腾讯大DAU游戏平台化，注入新玩法。如《和平精英》增加地铁逃生玩法、《王者荣耀》上线10v10玩法等，推动用户和流水的进一步增长。[46][47] - 腾讯海外游戏IP储备丰富，游戏经验积累足。腾讯08年开始对海外投资与合作，投资公司超百家，目前IP储备丰富，产品制作经验丰富。[51] 海外游戏厂商估值启示 - 海外游戏公司估值普遍高于国内游戏公司。根据彭博一致预期，海外头部上市游戏公司24年PE值为30x，而腾讯、网易PE值为15、11x。[53][54] - 海外游戏公司估值主要体现在长青的游戏IP、领先的研发能力等构筑的竞争优势，从而形成较为稳定的现金流。[57][58][59][60][61][62][63][64][65][66] - 以EA、动视暴雪为代表的海外游戏公司，在收入增速放缓至个位数增长的阶段后，整体估值仍然相对稳定。[63][64][65][66][67][68][69][70] 投资建议 - 腾讯游戏整体更加稳健，关注大DAU游戏平台化等趋势。腾讯游戏拥有强大的项目经理团队，在游戏创新边际效益递减的背景下，腾讯的投资、运营/商业化经验储备显得弥足珍贵。[79] - 腾讯游戏收入在24H2、25H1有望进入强增长周期。主要受益于《DNF手游》、《无畏契约》PC端、海外《荒野乱斗》等游戏的流水递延和基数效应。[74][75][76][77] - 重点建议关注腾讯未来游戏pipeline，如《三角洲行动》、《洛克王国手游》、《王者荣耀世界》、《无畏契约手游》等。[72][73]

报告公司投资评级 腾讯控股的12个月目标价为521港元/股,对应25%的上行空间。[4][5] 报告的核心观点 1. 腾讯拥有强大的竞争护城河,包括微信生态系统的网络效应和技术商业化效率。[19][20][21] 2. 腾讯在游戏业务上具有全球化布局优势,未来有望实现国内外游戏业务的双轮驱动。[30][41][84][85] 3. 腾讯的云计算和SaaS业务有望在未来10年内实现快速增长,并从生成式AI等技术中获益。[42][96][97] 4. 腾讯的投资组合价值巨大,是中国最大的资产管理公司之一。[47][48][50] 分析目录 1. 宏观环境和风险分析 - 基本情景下腾讯的估值为521港元/股,蓝天情景下估值为574港元/股。[5][6][7] - 主要风险包括监管政策变化、行业竞争加剧、地缘政治风险等。[88][89] 2. 核心竞争力分析 - 微信生态系统的网络效应和技术商业化效率是腾讯的核心优势。[19][20][21] - 腾讯在游戏业务上的全球化布局和产品线优势。[30][41][84][85] - 腾讯在云计算和SaaS业务上的增长潜力。[42][96][97] - 腾讯庞大的投资组合为公司带来持续的价值创造。[47][48][50] 3. 财务和估值分析 - 腾讯未来10年内有望实现收入和利润的持续复合增长。[58][103][104] - 腾讯的股东回报政策较为稳定,未来10年内可能为股东带来超过380亿美元的回报。[117][119][120][121]

报告评级和核心观点 报告评级 - 维持"买入"评级,上调目标价至520.00港元 [1] 核心观点 游戏业务 - 游戏增长可预见性提升,受益于《地下城与勇士手游》、长青游戏和递延收入余额 [1] - 预计本土网游收入将在《地下城与勇士手游》、长青游戏表现平稳以及高递延收入推动下,2024年三/四季度同比增长12%/9% [1] - 国际游戏收入将从2024年一/二季度的同比3%/9%增速提升至2024年三/四季度同比增长13%/23% [1] 广告业务 - 维持3Q24网络广告收入同比增长15%的预测,社交广告收入预计同比增长16% [1] - 媒体广告收入同比增长6%,低于之前的8%预测,主要由于3Q24腾讯视频缺少热播剧且宏观环境疲软 [1] 金融科技和企业服务 - 维持对3Q24金融科技收入同比增长1.5%、企业服务收入同比增长11%的预测 [1] - 预计收入结构向高利润业务优化以及专注于ROI的运营支出方式将有利于腾讯提高净利润 [1] 股东回报 - 今年截至10月9日,腾讯已回购价值约910亿港元的股份,超过4Q23设定的1,000亿港元回购目标 [1] 财务预测 - 预计2024年全年收入同比增长8%,调整后净利润同比增长37% [1][9] - 预计2025年全年收入同比增长10%,调整后净利润同比增长9% [1][9] 估值分析 - 重申"买入"评级,上调SOTP目标价至520.00港元,对应19倍2025年预测P/E [1][12] - 主要估值拆分如下: - 网络游戏板块估值1.6万亿港元,对应18倍2025年P/E [13] - 社交增值服务板块估值2,530亿港元,对应15倍2025年P/E [13] - 广告板块估值1.2万亿港元,对应18倍2025年P/E [13] - 金融科技板块估值9,910亿港元,对应5倍2025年P/S [13] - 云和其他板块估值2,260亿港元,对应5倍2025年P/S [13] - 内容生态板块估值1,180亿港元 [13] - 长期投资估值9,810亿港元,加上790亿港元净现金 [13] 风险因素 - 宏观环境疲软可能抑制广告、金融科技及企业服务的需求,影响收入增长 [15] - 游戏、视频号及其他新业务的变现速度低于预期,可能影响收入增长 [15] - 投资回报低,可能影响长期营业利润率 [15] - 监管政策收紧可能损害公司整体收入增长 [15] - 来自现有及新兴社交平台的竞争,可能导致广告板块收入增速放缓 [15]

报告公司投资评级 - 报告给予腾讯控股(700 HK)买入评级,目标价为513港元,较现价有16.9%的上涨空间 [1] 报告的核心观点 - 腾讯本土手游流水维持快速增长,2024年3季度同比增29%,主要受益于新游《地下城与勇士:起源》(《MDnF》)的增量贡献 [1][5][6] - 腾讯海外手游流水2024年3季度同比增27%,仍受《荒野乱斗》驱动,单月流水维持在6-8亿元人民币高位 [1][7][8] - 腾讯广告收入预计2024年3季度同比增16%,略低于此前预期,主要考虑广告主投放预算调整和腾讯视频内容热度不及预期 [1] - 腾讯金融科技业务中,支付业务2024年3季度收入同比增1%,与2季度基本持平,淘宝增量贡献或逐步起量 [1] - 预计腾讯将维持利润增速快于收入增速的趋势,2024/25年净利润预期基本维持不变 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 手游业务 - 腾讯本土手游流水2024年3季度同比增29%,主要受益于新游《MDnF》增量贡献 [1][5][6] - 腾讯海外手游流水2024年3季度同比增27%,仍受《荒野乱斗》驱动,单月流水维持在6-8亿元人民币高位 [1][7][8] - 预计2024年3季度腾讯游戏收入同比增11%,与此前预期基本一致 [2] 广告业务 - 预计2024年3季度腾讯广告收入同比增16%,略低于此前预期,主要考虑广告主投放预算调整和腾讯视频内容热度不及预期 [1] - 长期看好腾讯微信生态广告增长潜力,预计广告收入将维持快于行业增速 [1] 金融科技业务 - 预计2024年3季度腾讯支付业务收入同比增1%,与2季度增速基本持平,淘宝增量贡献或逐步起量 [1] - 云业务将继续平衡收入及毛利的健康增长 [1] 财务表现 - 预计腾讯将维持利润增速快于收入增速的趋势,2024/25年净利润预期基本维持不变 [1][2] - 根据2025年20倍市盈率测算,上调腾讯目标价至513港元,较现价有16.9%上涨空间 [1]

报告公司投资评级 - 报告给予腾讯控股"买入"评级,维持此前评级 [1] 报告的核心观点 整体业绩 - 预计公司2024Q3实现营业收入1670亿元,同比增长8% [4] - 其中增值服务823亿元(同比增长9%)、在线广告业务298亿元(同比增长16%)、金融科技和企业服务536亿元(同比增长3%) [4] - 预计公司2024Q3毛利率53%(同比提升4个百分点),毛利润891亿元(同比增长16%) [4] - 预计NON-IFRS经营利润607亿元,同比增长18%;NON-IFRS归母净利润561亿元,同比增长25% [4] 游戏业务 - 预计2024Q3游戏收入同比增长13%,头部游戏保持稳定,《DNF手游》贡献较多增量,Supercell旗下《荒野乱斗》持续强劲,《无畏契约》端游表现良好 [6][7] - 下半年游戏收入有望实现加速增长 [6] 广告业务 - 预计2024Q3广告收入同比增长16%,视频号广告持续贡献增量,广告加载率环比有所提升,直营电商、短剧、医疗、家电等行业近期表现强劲 [8][9][10][11] 金融科技与企业服务 - 预计2024Q3金融科技与企业服务收入同比增长3%,支付业务承压,理财等业务近期表现良好 [12][13][14] - 云业务保持稳健增长,视频号电商GMV持续增长,带货技术服务费贡献边际增量 [12][13][14] 盈利预测与投资评级 - 预计公司2024-2026年营收分别为6564/7157/7740亿元,NON-IFRS归母净利润为2207/2503/2809亿元,对应NON-IFRS EPS为24/27/30元 [15] - 根据SOTP估值方法,给予公司2024年各项业务合计目标市值4.0万亿元人民币/4.4万亿港元,对应目标价490港元,维持"买入"评级 [15][16]

报告公司投资评级 - 报告维持腾讯控股的"推荐"评级 [1] 报告核心观点 - 公司3Q24业绩预计实现收入1672亿元,同比增长8%,环比增长4%;实现毛利润891亿元,同比增长16%,环比增长4% [1] - 网络游戏业务收入预计523亿元,同比增长13%,环比增长8%;其中本土市场游戏收入预计370亿元,同比增长13%,环比增长7% [1] - 广告业务收入预计296亿元,同比增长15%,环比下降1%,增速有所放缓 [1] - 金融科技及企业服务业务收入预计534亿元,同比增长3%,环比增长6% [1] 财务数据总结 - 2024-2026年营业收入预计分别为6611/7189/7733亿元,同比增长8.6%/8.7%/7.6% [2] - 2024-2026年归母净利润预计分别为2186/2440/2711亿元,同比增长53.6%/15.5%/14.6% [2] - 2024-2026年非IFRS EPS预计分别为23.82/27.28/31.08元,同比增长43%/14%/14% [2]

报告公司投资评级 - 报告维持腾讯控股"优于大市"评级 [2][14] 报告核心观点 收入端分析 - 预计2024Q3公司实现营收1684亿元,同比增长9% [4] - 网络游戏收入同比增长13%,主要受益于递延收入贡献 [8] - 广告收入同比增长16%,受益于视频号流量增长和广告系统3.0上线 [11] - 金融科技及企业服务收入同比增长3%,受宏观环境影响 [12] 利润端分析 - 预计2024Q3实现Non-IFRS归母净利润555亿元,同比增长24% [4][6] - 考虑到宏观影响,略下调2024-2026年盈利预期,但仍维持"优于大市"评级 [14] 分析细节 网络游戏 - 国内游戏收入同比增长15%,主要游戏如《DNF》手游、《三角洲行动》等表现良好 [8][9] - 海外游戏收入同比增长9%,《荒野乱斗》等游戏维持较好势头 [8][10] 广告业务 - 视频号流量稳健增长,微信小店激活全域流量有望拉动视频号广告增长 [11] - 淘宝与微信开启互联互通,有望带来广告投放增加 [11] - 广告3.0系统上线,CTR有望提升5-10% [11] 金融科技及企业服务 - 支付业务受宏观环境影响,但理财等高毛利业务健康增长 [12][13]