公司投资评级 - 英伟达 (NVDA US) 首予买入评级，目标价170美元，潜在涨幅31.9% [1][11][13] 报告的核心观点 - 英伟达在加速计算芯片市场占据支配地位，预计2025年全球AI加速芯片市场份额超过87%，并在2027年前保持80%以上市场份额 [1][14] - ASIC解决方案对GPU行业跟随者的影响大于英伟达，但ASIC替代英伟达的过程将是缓慢渐进的 [1][23][24] - 英伟达2025年数据中心业务收入预计超过1700亿美元，全年营业收入可达1909亿美元 [4][14] - 英伟达2025年Non-GAAP每股盈利预测为4.32美元，略高于市场一致预期 [51] 根据相关目录分别进行总结 公司市场份额 - 英伟达2025年全球AI加速芯片市场份额预计达到87%，并在2027年前保持80%以上 [1][14] - 英伟达2025年或可获得全球66%的CoWoS产能份额，对应50.7万片CoWoS产能 [4] 财务预测 - 英伟达2024/2025年收入预计分别达到1293/1909亿美元，毛利率分别为75.6%/73.6% [11] - 英伟达2025年Non-GAAP每股盈利预测为4.32美元，略高于市场一致预期 [51] - 英伟达2025年数据中心业务收入预计达到1734亿美元，同比增长53% [4] 估值分析 - 英伟达目前的30.3x 2025E市盈率处于行业中位数水平，给予39.3x CY25E市盈率较为合理 [15][17] - 英伟达目标价170美元，对应39.3x FY26E（CY25E）市盈率，略高于公司历史平均NTM市盈率均值及行业平均水平 [11][17] 竞争分析 - ASIC解决方案对GPU行业跟随者的影响大于英伟达，ASIC市占率会升高，但替代英伟达仍需较长时间 [23][24] - 英伟达以CUDA为基础的解决方案将继续发挥较好的灵活性，ASIC的可拓展性有待进一步观察 [1][23] 供应链与产能 - 英伟达2025年或可获得全球66%的CoWoS产能份额，对应50.7万片CoWoS产能 [4] - 全球逻辑芯片CoWoS产能预计从2024年底的3.8万片/月增加到2025年底的9万片/月 [44] 市场与需求 - 英伟达2025年数据中心业务收入预计达到1734亿美元，同比增长53% [4] - 英伟达2025年全年毛利率预计为73.6%，之后Rubin上市后或会复刻Blackwell上市后的毛利率走势 [59] 股价催化剂 - 投资者对英伟达市场份额和竞争过程中优势的信心继续增强 [60] - 生成式人工智能变现进程加快 [60] - 生成式AI超级计算在C端市场兴起 [60]

报告公司投资评级 - 买入 [5] 报告的核心观点 - 阿里巴巴出售银泰股权，进一步聚焦核心业务，看好公司业绩反转机会 [1] - 出售银泰对阿里巴巴财报影响较小，收入影响<1%，但对公司战略转型具有重要意义 [2] - 维持买入评级，关注核心电商业务GMV恢复增长及变现率提升带动的收入及利润改善 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 阿里巴巴与少数股东同意将银泰100%股权出售给雅戈尔集团和银泰管理团队组成的财团，阿里巴巴持股99%，出售所得款项总额为74亿元人民币（约10亿美元），预计亏损93亿元人民币（约13亿美元） [1] 银泰相关运营数据 vs. 阿里巴巴财务数据 - 2023年银泰商业运营61个项目，建筑面积约475万平方米，总销售额317亿元人民币，同比增速0.5% [2] - 2023年阿里巴巴总收入9275亿元人民币，其他收入1939亿元人民币，占阿里巴巴总收入比例约21%，调整后EBITA为1653亿元人民币，其他业务亏损77亿元人民币 [2] 估值 - 阿里巴巴现价对应2024/2025日历年市盈率为10.4倍/9.7倍，对应2025日历年调整后净利润增速8% [3] 财务数据一览 - 2023年收入8686.87亿元人民币，2024年收入9411.68亿元人民币，2025年预计收入10050.53亿元人民币，2026年预计收入11118.09亿元人民币，2027年预计收入11871.20亿元人民币 [4] - 2023年净利润1413.79亿元人民币，2024年净利润1574.79亿元人民币，2025年预计净利润1503.98亿元人民币，2026年预计净利润1626.44亿元人民币，2027年预计净利润1806.75亿元人民币 [4] - 2023年每股盈利55.82元人民币，2024年每股盈利61.68元人民币，2025年预计每股盈利61.27元人民币，2026年预计每股盈利68.16元人民币，2027年预计每股盈利77.96元人民币 [4] 个股评级 - 买入 [5] 股份资料 - 52周高位117.52美元，52周低位68.05美元，市值2060.61亿美元，日均成交量13.03百万 [7]

宏观经济政策 - 中央经济工作会议提出适时降准降息，预计2025年仍有100-150基点的降准空间和20-40基点的降息空间[3] - 财政政策将通过提高赤字率、增发超长期特别国债和扩大专项债券发行规模，预计2025年边际增量资金规模可达2-3万亿元[4] - 财政赤字率有望从3%提升至4%，规模约5.5万亿元，较2024年增加1.44万亿元[10] - 预计2025年新增专项债限额可能增加至4.5万亿元左右[10] - 预计2025年仍将发放超长期特别国债不低于1万亿元[10] 内需与消费 - 会议将提振消费置于首要位置，预计通过扩大新能源汽车、电子产品等领域的以旧换新范围和创新推出消费券支持服务消费，带动消费结构升级[17] - 消费政策将呈现“扩围升级”特征，结合提高养老金、医保补助标准，推动中低收入群体增收减负，释放新的消费潜力[17] - 会议首提物价合理回升，通过扩大消费和优化供给结构，预计2025年逐步推动物价水平回归合理区间[18] 房地产市场 - 会议强调持续推动房地产市场止跌回稳，预计地产政策将在供需两端发力，巩固“止跌回稳”预期[24] - 房地产政策将形成“存量+增量”的双向发力格局，包括盘活存量用地、推进处置存量商品房工作和加力实施城中村和危旧房改造[24] 产业政策与创新 - 会议提出开展“人工智能+”行动，预计AI技术与传统产业的深度融合将催生新的增长点，如智能制造、智慧医疗等领域[28] - 内需升级带来的消费结构性机会值得重视，新能源汽车、智能家电等中高端制造领域市场空间持续扩大[28] - 绿色低碳转型将持续深化，新能源产业链将继续受益于政策支持，特别是在“加快沙戈荒新能源基地建设”等重大项目的带动下[29]

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| --- | --- | |-----------------------------------------|-------------------------------| | 交银国际研究 \n宏观策略 | | | | | | 全球宏观 | 2024 年 12 月 16 日 | | 特朗普 2.0 的确定性与不确定性再审视 | | 特朗普交易近期已有所降温，市场从交易预期再度回归到政策落地的现实中 来。我们曾在此前报告中分析特朗普 2.0 的大类资产走势，而本篇则侧重在短 中长期维度内，再度审视特朗普 2.0 政策与资产路径的确定性与不确定性。 特朗普 2.0 政策主打"美国优先"的旗号，核心实质是通过"安全"与"效 率"双轮驱动来重塑美国经济、政治和外交，其政策取向与当前全球政治经济 格局演变高度契合——欧美等国家保守主义浪潮抬头，民粹主义政府此起彼 伏，国际经贸格局亦正经历重构。 特朗普新内阁组合亦是安全效率的缩影。不同于2016年首次执政时的"试错" 阶段，特朗普第二任期内阁人选的政治理念与特朗普的施政方针有着更高的契 合度，且普遍倾向右派立场。2.0 版本团队的构建预计将减少其首次任期内因 理 ...

IEF 2024年12月16日 MINISO 9896 HK 市场之捕 打开成长宫 分析师。 ■ 星子 ■ 公司主要定位于自有品牌生活家居产品市场和潮 流玩具市场，捕捉双市场之高增长。 名创优品根据市场环境因地制宜采用三种门店运 营模式，以实现快速扩张。展望未来，我们预期 合伙人模式持续扩张；下沉市场和海外市场仍以 代理模式为主；但直营模式的海外门店数量有望 提升。 L 名创优品的产品定位和多元化门店经营模式赢得 市场好评，预计未来在中国市场的收入将继续保 持双位数增长。TOP TOY品牌也在悦己消费趋 势下实现良好增长。海外市场方面，公司加速布 局，未来有望继续维持高双位数增速。 交银国际研究 首次覆盖 收盘价 目标价 潜在涨幅 港元 46.80 港元 60.00 +28.2% 消费 2024 年 12 月 16 日 名创优品 (9896 HK) 双市场之捕捉者；出海打开成长空间；首予买入 捕捉双市场之高增长。公司主要定位于自有品牌生活家居产品市场和潮流 玩具市场。其中，自有品牌综合零售通过名创优品品牌贡献了最大的收入。 该市场竞争格局分散，全球市场规模在未来三年预计以双位数的复合增速 增至 868 亿美元 ...

行业投资评级 - 医药行业评级为“领先” [1] 报告的核心观点 - 第十批集采降价幅度较大，但对上市药企整体收入影响有限，尤其是石药集团的多美素产品将面临较大压力，预计将对明年收入端产生10-15亿元的不利影响，占总收入的3-5% [2] - 集采通过降低仿制药费用，腾出医保基金空间，支持创新药纳入医保，自2018年以来，已累计谈判纳入530种新药，医保基金对谈判药品的累计支付超过3500亿元，惠及患者8.3亿人次 [2] 根据相关目录分别进行总结 第十批集采结果 - 第十批集采共有439家企业申报，涉及778个产品，平均每个品种有12.5家企业申报，最终62个品种采购成功，234家企业的385个产品获得拟中选资格，平均每个药品有6家以上企业中标，确保中选产品供应更稳定多元 [1] - 集采将于2025年4月起执行，医保局将指导各地及中选企业做好中选结果落地实施工作，确保全国患者能用上本次集采中选产品 [1] 上市药企收入影响 - 石药集团的多美素中标价为98元/支，相较3500元左右的联盟集采中标价有97%的降幅，预计将对明年收入端产生10-15亿元的不利影响，占总收入的3-5% [2] - 其他覆盖的处方药企如石药、中生和科伦各有10个以上品种，恒瑞、翰森、先声等企业的纳入品种数量均不到5个，但预计集采对这些公司的整体收入贡献较小，影响有限 [2] 估值概要 - 报告列出了多家医药公司的股票代码、评级、目标价、收盘价、每股盈利、市盈率、市账率等信息，涵盖阿斯利康、百济神州、翰森制药、信达生物、中国生物制药、康方生物、传奇生物、科伦药业、和黄医药、药明合联、金斯瑞生物、通化东宝、先声药业、荣昌生物、云顶新耀、康诺亚、海吉亚医疗、德琪医药、恒瑞医药、药明生物、石药集团、康宁杰瑞制药、百时美施贵宝等公司 [3] 第十批集采竞标结果 - 报告详细列出了多家医药公司在第十批集采中的竞标结果，包括品种名称、竞标结果、中标价格、中标规格、价格降幅等信息，涉及翰森制药、科伦药业、先声药业、中国生物制药、通化东宝、石药集团、恒瑞医药等公司 [9][11] 交银国际医药行业覆盖公司 - 报告列出了交银国际覆盖的医药行业公司，包括股票代码、公司名称、评级、收盘价、目标价、潜在涨幅、最新目标价/评级发表日期、子行业等信息，涵盖云顶新耀、百济神州、康方生物、信达生物、康诺亚、荣昌生物、金斯瑞生物、传奇生物、和黄医药、德琪医药、康宁杰瑞制药、药明合联、药明生物、海吉亚医疗、阿斯利康、百时美施贵宝、翰森制药、科伦药业、先声药业、中国生物制药、通化东宝、石药集团、恒瑞医药等公司 [13]

交银国际研究 行业更新 电池行业月报 11 月中国电池装车量同比增 50%；宁德时代宣布在西班牙投资建厂 受益于新能源车销量增长，2024 年 11 月动力电池装车量同比增长 50%； 磷酸铁锂装车量维持强势增长，占比达 80%。11 月新能源车零售销量录得 126.8 万辆，同/环比+50.5%/+5.9%，新能源车渗透率连续第五个月突破 50%。受益于此，根据中国汽车动力电池产业创新联盟公众号，11 月中国 动力电池装车量同/环比分别增长 49.7%/13.5%至 67.2 GWh。1-11 月中国动 力电池累计装车量 473.0 GWh，同比+39.2%。磷酸铁锂电池装车量继续维 持强于三元的增势，11 月三元锂电池装车量同/环比-13.5%/+11.6%，而磷 酸铁锂电池装车量同/环比+84.0%/+14.0%至 53.6 GWh，磷酸铁锂装车量占 比环比提升 0.3 个百分点至 79.7%。 11 月中国动力电池产销量同比高增，储能出口维持强劲增速。11 月中国 电池总产量为 117.8 GWh（同/环比+33.3%/+4.2%），电池销量为 118.3 GWh（同/环比+40.1%/+7.2%）。 ...

交银国际研究 宏观策略 2024 年 12 月 12 日 全球宏观 通胀合预期，市场押注 12 月降息几成定局—美国 11 月 CPI 点评 李少金 Evan.Li@bocomgroup.com (852) 3766 1849 美国 2024 年 11 月 CPI 同比增 2.7%，预期为 2.7%，上月为 2.6%；11 月 CPI 环 比增 0.3%，预期为 0.3%，上月为 0.2%；11 月核心 CPI 同比 3.3%，持平预期及 前值；核心 CPI 环比 0.3%，预期为 0.3%，上月同为 0.3%。 11 月 CPI 是美联储 12 月 FOMC 会议最后一份重要参考数据。尽管名义 CPI 出现 回升，但合乎市场预期，并没有出现意外上行，也为 12 月降息 25 基点扫清阻 碍。总体来看，11 月通胀分项中，美联储最为重视的粘性通胀部分，包括住 房通胀和超级核心通胀均较为平稳，也是市场对这份数据较为乐观的原因，而 商品通胀则出现明显反弹，新车及二手车价格回升是主要推力，可能与此前的 港口罢工和气候灾害相关，但持续性可能有限。具体来看： 住房通胀回落保障核心服务通胀平稳。主要住所租金以及业主等值租 ...

交银国际研究 财务模型更新 收盘价 目标价 潜在涨幅 美元 89.21 美元 102.00↓ +14.3% 互联网 2024 年 12 月 11 日 百度 (BIDU US) 广告业务或短期承压，关注 2025 年 AI 搜索变现进度 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |--------------------------------------------------|-------------------------------------------------------------------------------------------------|-------------------|-----------------------------------------------------------------------------------------------|--------------------------|--------------------- ...