报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级，目标价476港元 [16] 报告的核心观点 网络游戏 - 游戏增长回升在即，国内外游戏增速均有望回升 [1][2] - 成熟游戏如《王者荣耀》、《和平精英》等流水已恢复同比增长，新游戏如《地下城与勇士：起源》、《Squad busters》表现优异 [2][3] - 公司通过全球化研发生态为持续高质量游戏管线提供支撑 [6] 网络广告&金融科技及企业服务 - 广告业务、金融科技及企业服务的毛利增量大于收入增量，隐含边际毛利率优异 [7][8][9] - 视频号&搜一搜广告、理财服务、电商技术服务费等业务边际毛利率较高 [7][8][9] 投资组合 - 公司庞大优质的投资组合价值有望逐步被市场重新定价 [11][12] - 投资组合规模已达到较大规模，后续潜在回收投资的股东回报值得期待 [12] 财务数据总结 - 1Q2024公司收入同比+6%，环比+3%，略高于预期 [1] - 1Q2024公司Non-IFRS经营利润同比+30%，环比+19%，超过预期约59亿元 [1] - 1Q2024公司Non-IFRS归母净利润同比+54%，环比+18%，超过预期约73亿元 [1] - 1Q2024公司毛利率环比+2.6pct至52.6%，超过预期3pct [1] - 1Q2024公司经营费用环比减少58亿元至323亿元，好于预期38亿元 [1] - 1Q2024公司分占联营公司损益同比净增56亿元，环比净增10亿元 [10] 投资建议 - 公司游戏业务增长回升、毛利率持续超预期提升，市场盈利预期进入上修通道 [13] - 中长期来看，公司积极布局AI技术发展有望成为重要增长乘数 [14] - 上调2024-2026年Non-IFRS归母净利润预测至2047/2356/2648亿元 [15] - 公司估值处于历史相对低位，维持"买入"评级 [16]

报告评级 腾讯控股的投资评级为"增持"。[1] 报告核心观点 1) 腾讯2024Q1收入和利润表现超预期。收入1595亿元,同比+6%;Non-IFRS归母净利503亿元,同比+54%,大幅超预期。[1][2] 2) 毛利率大幅提升7个百分点至53%,主要由于收入结构改善、高毛利的广告、小游戏、视频号、理财收入增长,以及运营效率提升。[1][6] 3) 广告业务收入265亿元,同比+26%,超预期,主要得益于视频号用户时长同比+80%,电商推进顺利,以及AI提升广告投放效率。[2] 4) 游戏业务经营优化初见成效,国内游戏和国际游戏流水均实现增长。[2] 5) 金融科技及企业服务收入增速放缓至个位数,主要受线下消费疲软影响,但高毛利的理财业务仍保持增长,企业服务收入双位数增长。[2][3] 分部业务表现 1. 增值服务 - 增值服务收入786亿元,同比-1%,国内游戏收入345亿元,同比-2%,国际游戏收入136亿元,同比+3%。[2] - 游戏业务经营优化初见成效,《王者荣耀》、《和平精英》3月份流水已实现正增长,国际游戏流水Q1同比超预期增长34%。[2] - 社交网络收入305亿元,同比-2%,增值付费用户数同比+12%,腾讯视频订阅用户数同比+3%,微信wechat用户数同比+3%。[2] 2. 网络广告 - 广告业务收入265亿元,同比+26%,超预期。视频号Q1用户时长同比+80%,电商推进顺利,AI提升广告投放效率。[2] - 广告毛利率同比提升13个百分点。[7] 3. 金融科技及企业服务 - 金融科技及企业服务收入523亿元,同比+7%。金融科技增速放缓至个位数,主要受线下消费疲软影响。[2][3] - 企业服务收入双位数增长,主要来自云、视频号电商佣金驱动。[2] 经营数据 1) 微信及WeChat合并MAU达14.5亿,同比增长8%,保持稳定增长。[8] 2) QQ移动端MAU下滑,同比下降12%。[8] 3) 增值服务付费账户数达2.7亿,同比增长25%,增速提升。[8] 4) 腾讯视频订阅会员数达1.2亿,同比增长30%,增速回暖。[8]

报告公司投资评级 - 报告给予腾讯控股"买入"评级,目标价格为490.6港元 [6] 报告的核心观点 游戏业务有望企稳回升 - 2024年Q1腾讯国际市场游戏流水同比增长34%,本土游戏市场流水恢复正增长至3% [2] - 由于递延收入所致,Q2游戏业务有望恢复正增长 [2] 广告业务表现亮眼 - 2024年Q1网络广告业务同比增长26%,为发展最快的业务板块 [3] - 主要受微信视频号、小程序、公众号及搜一搜的增长拉动,以及用户参与度提升和AI驱动的广告技术平台推动 [3] 金融科技及企业服务保持稳健增长 - 2024年Q1金融科技及企业服务收入同比增长7% [4] - 理财服务收入增长强劲,云服务收入和视频号商家技术服务费增长也带动了企业服务收入 [4] 视频号和小程序高速增长 - 2024年Q1视频号总用户使用量同比增长超过80% [5] - 小程序总用户使用时长同比增长超20%,非游戏类小程序日均使用次数同比实现双位数百分比增长,小游戏流水同比增长30% [5]

会议主要讨论的核心内容 - Tencent 旗下新游戏《Mobile Dungeon and Fighter》(mDnF)在中国 iOS 畅销榜上线首日即登顶,这是自2019年《和平精英》以来Tencent新游戏首日登顶的首次 [1][3] - 该游戏首日表现强劲,预计首12个月可贡献77.9亿元人民币的营收 [1][6] - 游戏强劲表现得益于庞大的用户规模和全面的变现能力,但可持续性是需要重点关注的 [1][6] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **分析师提问** mDnF 首日表现强劲的关键驱动因素是什么 [4][5] **分析师回答** - 游戏服务器在上午9:45至11:15因用户数量过多而瘫痪,这表明游戏可能拥有强劲的用户规模 [4] - 游戏采用了全面的变现模式,包括时装、消耗品、战斗通行证和抽奖箱等,其中时装占据主要部分 [5] - 预计游戏的年化ARPU可达1,600元人民币,略低于PC端的1,900元人民币 [5] 问题2 **分析师提问** mDnF 的可持续性是否值得关注 [6] **分析师回答** - mDnF采取了较为前置的变现方式,主要针对IP粉丝群体,因此实现了强劲的变现 - 但相比Tencent其他电竞类游戏(和平精英、手游英雄联盟、Arena Breakout),mDnF可能存在较低的变现持续性 [6] 问题3 **分析师提问** mDnF 对Tencent的收入和利润贡献预计如何 [10] **分析师回答** - 预计mDnF在2024年下半年可贡献约23-27亿元人民币的EBIT,占Tencent2024年国内游戏收入的1%左右 [10] - 作为Tencent最成功的移动游戏之一,mDnF在2024年可贡献约13.3%的国内游戏收入 [10]

业绩总结 - 腾讯控股2024-2026年预计归母净利润分别为1567/1873/2051亿元，对应EPS分别为16.6/19.9/21.8元[1] - 2022-2026年腾讯控股的营业收入、净利润、毛利率、净利率、ROE、EPS、P/E等指标呈现逐年增长趋势[5] 用户数据 - 微信视频号2024Q1总用户时长同比增长超80%[3] 未来展望 - 公司储备丰富的游戏有望驱动游戏业务持续增长[2] 新产品和新技术研发 - 腾讯控股的《DNF》手游在公测后表现优异，下载量超457万[1] 市场扩张和并购 - 腾讯控股在iOS免费榜与畅销榜登顶，TapTap下载量超70万[1] 其他新策略 - 视频号广告收入及商家技术服务推动了公司毛利和经营盈利增幅超过收入增幅[3]

业绩总结 - 1Q24本土市场游戏流水重启增长，Supercell旗下游戏驱动国际市场游戏收入增长[1] - 本土市场游戏收入同比下降2%，国际市场游戏收入同比增长3%[5] - 预测2024年本土市场游戏收入同比增长3%，国际市场游戏收入同比增长8%[6] - 1Q24广告收入同比增长26%，视频号广告收入同比激增100%[7] - 金融科技和企业服务收入同比增长7%，分部毛利率同比增长约11%[8] - 腾讯1Q24整体调整后营业利润率达36.8%，每股收益同比增长57%[9] - 2024年预计收入/每股收益同比增长8%/27%[9] 新产品和新技术研发 - 腾讯手游收入在2024年预计将达到126,100百万元人民币，同比增长5.3%[13] - 2024年发行及游戏储备中包括星之破晓、魔法门之英雄无敌等多款游戏，已获批并计划在未来发行[12] 市场扩张和并购 - 腾讯2024年预计互联网增值服务销售收入将达到3404.47亿元人民币，净利润将达到2098.46亿元人民币[26] 其他新策略 - 腾讯的SOTP估值拆分显示，网络游戏板块估值为1.2万亿港元，社交增值服务板块估值为2,130亿港元，网络广告板块估值为1.2万亿港元[18] - 腾讯控股与全球游戏同业相比，2024年的P/E为18.4x，净利率为30%[22] - 腾讯控股与全球广告同业相比，2024年的P/S为5.6x，销售收入增速为8%[22] - 腾讯控股与云服务商相比，2024年的P/S为5.6x，销售收入增速为8%[22]

腾讯控股2024年一季度业绩 - 实现营收1595亿元，同比增长6%[1] - Non-IFRS净利润503亿元，同比增长54%[1] - Q1增值服务收入786亿元，同比下降1%[1] - 国际市场游戏收入136亿元，同比增长3%[1] - 总流水同比增长34%[1] - 广告收入265亿元，同比增长26%[1] 未来展望 - 预计公司2024-2026年Non-IFRS净利润分别为2142.6亿元、2382.7亿元、2621.1亿元[1] - 对应EPS分别为22.75元、25.30元、27.83元[1] - 预计公司2024-2026年增值服务业务订单量增速为5.5%、6.0%、6.0%[2] - 预计公司2024-2026年金融科技和企业服务业务订单量增速为10.0%、9.0%、8.0%[2] - 预计公司2024-2026年广告业务的订单量增速为20.0%、18.0%、16.0%[2] - 预计公司2024-2026年分业务收入分别为333,672.8万元、353,693.1万元、244,311.8万元[2] 股票评级 - 预计公司2024年20倍PE，目标价491.4港元，维持“买入”评级[3] 行业比较 - META.O（Meta Platforms）的2023A调整后PE为27.23倍，2024E为32倍，2025E为22倍，2026E为19倍[4] - 网易-S（9999.HK）的2023A调整后PE为10倍，2024E为9倍，2025E为9倍，2026E为8倍[4] 股价预测 - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计EPS为18.44元，2025年为20.72元，2026年为23.03元[5] - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计P/E为15.81倍，2025年为14.22倍，2026年为12.92倍[5] - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计P/S为5.08，2025年为4.66，2026年为4.29[5] - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计P/B为3.52，2025年为2.98，2026年为2.55[5] - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计EV/EBIT为1.87，2025年为2.40，2026年为2.78[5] - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计EV/EBITDA为1.70，2025年为2.20，2026年为2.57[5] - 腾讯控股（0700.HK）2024年预计EV/NOPLAT为2.39，2025年为3.07，2026年为3.54[5]

财务数据 - 公司2024年一季度实现营业收入1595.01亿元，同比增长6.34%[1] - 公司经营盈利525.56亿，同比增长38.15%[1] - 公司毛利率为52.58%，同比增长7.12pct[2] - 公司预计2024-2026年营业收入分别为6687/7217/7657亿[3] - 公司调整后归母净利润分别为1807/1919/2073亿元[3] - 公司调整后EPS分别为19.2/20.4/22.0元[3] 业绩展望 - 公司主营业务优势稳固，业绩有望稳健提升[3] 风险提示 - 公司面临政策监管风险、宏观经济下行风险等风险提示[4] 现金流量及财务指标 - 腾讯控股2024年一季度现金流量表显示，经营活动现金流逐年下降，2026年预计将回升至207,652百万元[5] - 营业收入增长率逐年下降，2026年预计为6.10%[5] - ROE逐年增长，2024年预计达到16.59%[5] 投资建议 - 公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格[6] - 投资建议评级标准中，买入评级要求相对市场涨幅15%以上，减持评级要求相对市场跌幅15%以上[8] - 行业评级标准中，强于大市评级要求相对市场涨幅10%以上，弱于大市评级要求相对市场跌幅10%以上[9] 其他 - 报告提醒投资者过去表现不代表未来表现，投资涉及风险需谨慎[13] - 报告版权归东方财富证券研究所所有，未经授权不得复制、转发或公开传播[15] - 引用、刊发或转载本报告需注明出处为东方财富证券研究所，不得修改原意[16]

财务数据 - 24Q1公司营业收入为1595亿，同比增长6.3%，环比增长2.8%[1] - 24Q1归母净利润（IFRS）为419亿，同比增长62.1%，环比增长55%[1] - 24Q1网络广告收入为265亿，同比增长26.4%，环比下降11%[2] - 24Q1金融科技及企业服务收入为523亿元，同比增长7.4%，环比下降3.8%[2] - 预计24~26年IFRS归母净利润分别为1657/1884/2180亿元，非IFRS归母净利润分别为2110/2418/2761亿元[2] - 腾讯控股24Q1营业利润率为32.95%，24Q2-24Q4预计营业利润率分别为31.10%-32.66%[3] 主营业务 - 24Q1主营业务估值中，游戏业务占比27.4%，社交广告占比19.1%，金融科技占比26.5%[3] - 腾讯控股2024年Q1广告收入超出预期增长，游戏业务表现稳健[4] 市场比较 - 网易在游戏可比公司中市值最高，营业总收入和归母净利润均较高[4] - FACEBOOK在社交广告可比公司中市值最高，PS和PE比率也较高[4] - 东方财富和同花顺在金融可比公司中具有较高的市值和利润[4] - 亚马逊在云可比公司中市值最高，PS和PE比率也较高[4] 未来展望 - 腾讯控股2025年预测营业收入增长率为11.8%，营业利润增长率为17.4%[5] - 腾讯控股2025年预测净利润率为24.7%，ROE为25.3%[5] - 腾讯控股2025年预测资产负债率为44.7%，流动比率为154.7%[5] - 腾讯控股Q1广告收入增长超预期，展望常青游戏和国内外重磅游戏[6]

财务业绩 - 公司2024Q1实现营收1595亿元，营业利润526亿元，归母净利润419亿元，Non-IFRS归母净利润503亿元，均同比增长[11] - 公司2024Q1整体毛利率同环比均显著优化，经调整净利率提升至32%，Non-IFRS归母净利润同比增长54%[3] - 预计公司FY2024-2026年营收分别为6632/7347/8001亿元，Non-IFRS口径归母净利润为1989/2292/2604亿元，维持“买入”评级[8] - 公司整体毛利率达到52.6%，较去年同期提升7.1个百分点，各项业务毛利率均有改善[19] - 自由现金流达519亿元，创历史新高，现金净额为925亿元，持续保持健康稳健趋势[23] - 存量业务的降本增效和增量高利润率业务的持续贡献将共同驱动腾讯利润持续增长[25] - 腾讯控股2024年第一季度整体业绩表现强劲，营收达1595.01亿元，同比增长6%[17] - 腾讯控股2024年第一季度营业利润525.56亿元，归母净利润418.89亿元，Non-IFRS归母净利润502.65亿元，均高于市场预期[17] - 公司整体毛利率提升主要源于毛利率改善显著，部分来自费用率优化及投资公司收益同比提升[19] - 腾讯控股自由现金流持续保持健康稳健趋势，2024年第一季度达519亿元，现金净额为925亿元[23] 业务表现 - 视频号流量端表现亮眼，2024Q1总时长同比增长超过80%，音乐付费会员数连续四季度保持20%以上同比增速[12] - 游戏收入同比持平，广告业务同比增长26%，视频号广告贡献有望达260亿元，毛利率同比改善显著[4] - 金融科技及企业服务收入同比增长7%，云业务增长稳健，视频号商家技术服务费长线收入贡献有望达到200亿元以上[7] - 视频号广告贡献有望达260亿元，长线广告空间有望达700亿元+，视频号广告起量有望带动腾讯广告毛利率提升至56%/59%[5] - 视频号在用户增长-内容供给-创作者生态上正逐步走向正循环，商业化步伐加强，帮助平台创作者和商家提升变现能力[14] - 腾讯游戏业务2024年第一季度收入481亿元，递延收益余额创历史新高，为后续增长提供基础[27] - 本土游戏市场游戏总流水已恢复同比增长至3%，公司对精品游戏的长线运营能力得到展现[29] - 国际市场游戏收入同比增长3%至136亿元，占比达28%，主要由Supercell的游戏和《PUBGMOBILE》带动增长[30] - 预计Q2开始游戏业务回归正增长，全年预期增速为6%[31] - 腾讯控股本土游戏市场收入和国际市场游戏收入均呈现增长趋势，且递延收入同比增长[32] - 社交网络收入下降2%，但毛利率有望提升至39%[33] - 腾讯视频和腾讯音乐保持健康增长，腾讯音乐在线音乐订阅收入同比增长39.2%[34] - 微信视频号、小程序、公众号等驱动广告业务同比增长26%，毛利率同比改善至55%[36] - 金融科技与企业服务业务收入同比增长7%，支付业务增速较弱，但云业务增长稳健[39] 展望与策略 - 视频号、小游戏、搜一搜、小贷业务等将是未来利润增长的关键，视频号2024年预计贡献经营利润258亿元[25] - 腾讯预计2024年回购规模将超过1000亿港元，持续加强股东回报[43] - 风险提示包括活跃用户增速放缓、新游审批进度风险、竞争风险等[44] - 该股票的投资评级为买入，股价为395.00港元，2024年预计每股收益为21.12港元，2025年预计每股收益为24.33港元，2026年预计每股收益为27.65港元[46] - 2023年ROE为17%，2024年预计为22%，2025年和2026年预计均为23%；2023年毛利率为48%，2024年预计为52%，2025年预计为55%，2026年预计为56%[46] - 2023年销售净利率为19%，2024年预计为24%，2025年预计为26%，2026年预计为27%；2023年P/E为21.47，2024年预计为17.02，2025年预计为14.77，2026年预计为13.00[46]