公 司 报 告 公 司 半 年 报 点 评 证 券 研 究 报 告 中国中免(601888.SH) 社会服务 2024 年 09 月 02 日 海南销售承压，上海机场销售恢复较好 推荐（维持） 事项： 股价：61.01 元 | --- | --- | |--------------------------|------------------------------| | | | | 主要数据 | | | 行业 | 社会服务 | | 公司网址 | www.ctgdutyfree.com.cn | | 大股东 / 持股 | 中国旅游集团有限公司 /50.30% | | 实际控制人 | 国务院国有资产监督管理委员会 | | 总股本 ( 百万股 ) | 2,069 | | 流通 A 股 ( 百万股 | ) 1,952 | | 流通 B/H 股 ( 百万股 | ) 116 | | 总市值（亿元） | 1,240 | | 流通 A 股市值 ( | 亿元 ) 1,191 | | 每股净资产 ( 元 ) | 26.02 | | 资产负债率 (%) | 21.5 | | 行情走势图 | | 相关研究报告 【平安证券】行业点评 ...

报告公司投资评级 - 维持"谁荐"评级 [1] 报告的核心观点 - 1H24公司实现营收 312.7亿/同比-13%,归母净利 32.8 亿/同比-15%,扣非净利 32.4亿同比-16% [1] - 1H24离岛免税经营持续承压,但被机场免税同比改善部分对冲 [1] - 受国内消费复苏偏弱+高端客源被海外市场分流,1H24中免海南旗舰项目三亚市内店实现营收 120亿元/同比-29% [1] - Q2毛利率持续改善,净利率受少数股权损益及所得税率影响 [1] - 关注市内店政策落地带来的增量机遇,预计成熟阶段京沪市内免税店有望带来 100-300 亿市场增量 [1] 报告分类总结 公司经营情况 - 1H24公司实现营收 312.7亿/同比-13%,归母净利 32.8 亿/同比-15%,扣非净利 32.4亿同比-16% [1] - Q2实现营收 124.6 亿/yoy-17%,扣非净利 9.8 亿/同比-38% [1] - 1H24离岛免税经营持续承压,但被机场免税同比改善部分对冲 [1] - 受国内消费复苏偏弱+高端客源被海外市场分流,1H24中免海南旗舰项目三亚市内店实现营收 120亿元/同比-29% [1] - Q2毛利率 2.3%,同比+0.8pct,环比+0.6pct,预计主要受结构性因素影响 [1] - Q2销售费用率 17.8%/同比+3.1pct,预计主要因机场销售占比提升影响 [1] - Q2公司净利率为 7.8%,同比-2.5pct,主要因少数股权损益及所得税率提升影响 [1] 行业政策 - 8月28日财政部等五部门发布《关于完善市内免税店政策的通知》,允许公司及公司旗下控股、参股企业中侨、中服的 18 家市内免税店经营国人出境前免税购物 [1] - 预计该政策有望落地有望为公司带来的新成长空间 [1] 投资建议 - 考虑7月海南高岛免税销售仍未实现降幅改善,以及国人中高端消费需求趋势尚不清晰,下调此前盈利预测 [1] - 预计公司2024-26年归母净利各为 62.6、76.5、91.1 亿元,对应 PE 各为 20X/16X/14X,维持"谁荐"评级 [1]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [3] 报告的核心观点 - 上半年公司收入和归母业绩均承压,与业绩快报一致 [7] - 上半年海南免税仍然承压,出入境机场免税盈利改善 [8] - 上半年毛利率提升,销售费率增加,财务费率降低 [8][9] - 跟踪消费趋势变化,期待未来市内免税店新政带来新增量 [11] 报告内容总结 公司经营情况 - 2024年上半年,公司实现营收312.7亿元/-12.8%;归母净利润32.8亿元/-15.1%;扣非净利润32.4亿元/-16.0% [7] - 2024年第二季度,公司实现营收124.6亿元/-17.4%;实现归母净利润9.76亿元/-37.6% [7] - 上半年海南离岛免税客流336.1万人次/-10%;离岛免税销售额184.6亿元/-29.9%;估算中免海南收入上半年同降26-30% [8] - 三亚店收入119.9亿元/-29.0%;归母净利润5.4亿元/-68.0%;海免收入20.0亿元/-28.8%,归母净利润0.51亿元/-65.7%;海口新海港项目收入30.4亿元,亏损4.3亿元 [8][10] - 出入境机场免税伴随客流渐进复苏和租金协议重签,盈利改善,如日上上海上半年收入85.0亿元/+3.7%,归母净利润3.1亿元 [8] 财务指标变化 - 上半年公司毛利率和销售费率均+2.9pct,主要系机场免税收入占比提升和新项目增加等影响 [9] - 管理费率+0.2pct,收入承压下经营杠杆扰动 [9] - 利息收入大增和汇兑损益减少综合影响下,财务费用率降低0.5pct [9] - 上半年公司归母净利率-0.28pct,其中Q2因海南进一步拖累影响,Q2公司净利率-2.80pct [9] 未来发展 - 受整体消费趋势和海南部分高端客人出境分流影响,海南免税销售持续承压,7月海南离岛免税销售额16.8亿元/-35.9% [11] - 但中免近两年持续丰富免税SKU供给和助力购物环境扩容升级,并系统化提升自身运营效率和资金使用能力,有助于其中线成长 [11] - 8月底,离境市内免税店新政出台,中免旗下6家市内免税店和其拟参股49%的中出服旗下12家市内免税店等有望作为首批门店转型,覆盖包括北京、上海等15个核心城市 [11]

报告公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [2] 报告的核心观点 公司业绩情况 - 1H24公司实现收入312.65亿元/yoy-12.81%，归母净利润38.66亿元/yoy-1.83%，扣非归母净利润32.83亿元/yoy-15.07% [1] - 2Q24公司实现收入124.58亿元/yoy-17.44%,归母净利润9.76亿元/yoy37.60%，扣非归母净利润9.39亿元/yoy-39.79% [1] 盈利能力分析 - 商品结构优化及折扣收窄带动毛利率提升，1H24公司实现毛利率33.53%/+2.92pcts [1] - 销售/管理/财务费用率分别为14.83%/3.02%/-1.51%，同比变化+2.91/+0.21/-0.51pcts [1] - 1H24公司归母净利率为10.50%/-0.28pcts，2Q24公司归母净利率为7.83%/yoy2.54pcts [1] 业务板块表现 - 中免国际1H24实现营业收入225.49亿元/yoy-10.98%，归母净利润15.20亿元/yoy-13.83% [2] - 三亚市内免税店1H24实现营业收入119.86亿元/yoy-28.97%，归母净利润5.37亿元/yoy-68.20% [2] - 日上上海1H24实现营业收入85.00亿元/yoy+3.70%，归母净利润3.10亿元/yoy+3599.41% [2] - 海免公司1H24实现营业收入20.02亿元/yoy-28.72%，归母净利润0.51亿元/yoy-65.66% [2] - 海口免税城公司1H24实现营业收入30.43亿元，归母净利润为-4.31亿元 [2] 未来展望 - 新租金协议有望降低公司机场租金费用，出入境客流修复有望带动口岸免税收入 [2] - 市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量 [2] - 公司实控人为国务院国资委，隶属央企，长期看公司未来市值表现将和企业负责人考核挂钩，经营效益有望提升 [2] 财务数据总结 盈利预测 - 预计公司24-26年归母净利润分别为63.42/82.35/103.09亿元 [3] - 对应8月30日收盘价PE分别为20x/15x/12x [2] 资产负债表 - 2023年末公司货币资金31,838百万元，应收账款及票据139百万元，存货21,057百万元 [6] - 2023年末公司流动资产合计58,456百万元，非流动资产合计20,414百万元，资产总计78,869百万元 [6] - 2023年末公司流动负债合计15,329百万元，非流动负债合计4,359百万元，负债总计19,688百万元 [6] - 2023年末公司股东权益合计59,182百万元 [6] 现金流量表 - 2023年公司经营活动现金流15,126百万元，投资活动现金流-4,716百万元，筹资活动现金流-4,628百万元 [7] - 2023年公司现金净流量5,990百万元 [7]

报告公司投资评级 中国中免(601888)的投资评级为增持。[2] 报告的核心观点 1. 机场免税盈利能力大幅改善,但海南离岛免税依旧承压,市内免税新政落地有望在中长期带来业绩弹性。[3] 2. 2024H1收入312.65亿元/同比-12.81%,归母净利润32.83亿元/同比-15.07%,扣非归母净利润32.38亿元/同比-16.00%。[3] 3. 库存水平优化,毛利率回升,但海南门店营收下滑、费用刚性导致利润率承压。2024Q2毛利率33.87%/同比+1.03pct/环比+0.55pct,销售费用率17.84%/同比+3.09pct/环比+5.00pct,管理费用率3.75%/同比+0.03pct/环比+1.22pct,财务费用率-2.78%/同比-2.47pct/环比2.11pct,归母净利率7.83%/同比-2.54pct/环比-4.43pct。[3] 4. 机场国际客流恢复、扣点下降,机场免税盈利能力大幅改善。2024H1日上上海营收85.00亿元/同比+3.70%,营业利润8.13亿元/同比+3178%,归母净利润3.10亿元/同比+3596%。[3] 财务数据总结 1. 2024年营业收入为69,450百万元,同比增长2.8%。[6] 2. 2024年归母净利润为5,885百万元,同比下降12.3%。[6] 3. 2024年每股收益为2.84元。[6] 4. 2024年净资产收益率为10.4%。[6] 5. 2024年市盈率为21.45倍。[6] 同行业可比公司估值 1. 王府井2023年PE为20倍,2024年PE为28倍,2025年PE为25倍。[9] 2. 海南机场2023年PE为38倍,2024年PE为32倍,2025年PE为28倍。[9] 3. 同行业平均PE为30倍。[9]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 2024H1公司实现营业收入312.65亿元,同比-13%;归母净利润为32.83亿元,同比-15% [2] - Q2业绩符合预期,毛利率继续提升,Q2主营业务毛利率为2.29%,同比+0.82pct,环比+0.59pct,免税及精品占比提升带动 [2] - H1海南营收承压,日上稳健增长,三亚市内店/海口免税城/日上上海/海免公司分别实现营收120/30/85/20亿元,同比-29%/（去年同期未披露）/+4%/-29% [3] - 市内免税店政策落地,中免有望率先受益,第一批转型市内店均为中免系,公司有望率先受益于市内店驱动的市场扩容 [3] 财务数据总结 - 2024-2026年归母净利润分别为61.5/68.9/80.1亿元,对应PE为21/18/16倍 [2] - 2023-2026年营业总收入分别为67,540/60,934/68,412/76,939百万元,同比变化为24.08%/-9.78%/12.27%/12.46% [2] - 2023-2026年归母净利润分别为6,714/6,154/6,887/8,013百万元,同比变化为33.46%/-8.34%/11.91%/16.36% [2] - 2023-2026年毛利率分别为31.82%/33%/33%/33% [6] - 2023-2026年归母净利率分别为9.94%/10.10%/10.07%/10.42% [6]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级 [4][5] 报告的核心观点 1) 海南离岛免税市场销售承压,机场免税店经营情况持续修复 [5] 2) 公司坚守高质量发展思路,盈利能力保持平稳 [5] 3) 市内免税政策落地,公司为核心受益方 [5] 财务数据和估值分析 1) 预计公司2024-2026年营业收入分别为628.8/689.8/761.8亿元,同比分别-6.9%/+9.7%/+10.4% [6] 2) 预计公司2024-2026年归母净利润分别为63.5/74.3/85.4亿元,同比增速分别为-5.5%/+17.1%/+15.0% [6] 3) 预计公司2024-2026年EPS分别为3.1/3.6/4.1元 [6] 4) 公司估值方面,2024年市盈率19.9倍,市净率2.2倍,EV/EBITDA 12.7倍 [6]

中國旅遊集團中免股份有限公司 China Tourism Group Duty Free Corporation Limited 股票简称：中国中免 股票代码：601888 年 半年度报告 公司代码：601888 公司简称：中国中免 中国旅游集团中免股份有限公司 2024 年半年度报告 重要提示 一、本公司董事会、监事会及董事、监事、高级管理人员保证半年度报告内容的真实性、准确性、 完整性，不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并承担个别和连带的法律责任。 二、公司全体董事出席董事会会议。 三、本半年度报告未经审计。 四、公司负责人王轩、主管会计工作负责人于晖及会计机构负责人（会计主管人员）丁丽声明： 保证半年度报告中财务报告的真实、准确、完整。 五、董事会决议通过的本报告期利润分配预案或公积金转增股本预案 无 六、前瞻性陈述的风险声明 √适用 □不适用 本报告中所涉及的未来计划、发展战略等前瞻性描述不构成对投资者的实质承诺，敬请投资 者注意投资风险。 七、是否存在被控股股东及其他关联方非经营性占用资金情况 否 八、是否存在违反规定决策程序对外提供担保的情况 否 九、是否存在半数以上董事无法保证公司所披露半年 ...

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 报告的核心观点 2024年上半年业绩情况 - 2024H1公司预计实现营业收入312.65亿元,同比-12.81%;归母净利润为32.88亿元,同比-14.94%;扣非归母净利润为32.46亿元,同比-15.79% [4] - Q2业绩符合预期,毛利率继续提升。Q2营收124.6亿元,同比-17%;归母净利润9.8亿元,同比-37%;扣非归母净利润9.5亿元,同比-39%。Q2主营业务毛利率33.29%,同比+0.82pct,环比+0.59pct [5] 2024年离岛免税销售承压 - 2024年1-5月海南离岛免税销售额169亿元,同比-29%;购物人次300万人次,同比-10%;平均客单价5630元,同比-22% [6] - 分结构来看,2024M1-5精品/香化销售占比分别为47%/41%(2023Q4为45%/41%) [6] 关注市内免税店政策进展 - 租金合同补充协议生效,与机场的合作机制理顺 [7] - 2024年6月,北京/上海/广州机场国际客流恢复至2019年同期的51%/89%/75%,国际客流进一步提升 [7] - 消费税改革增加口岸免税想象空间,若市内免税店政策落地,将与口岸免税销售发挥协同效应 [7] 盈利预测与估值 - 下调中国中免盈利预期,2024-2026年归母净利润分别为68.1/78.9/91.0亿元,对应PE为21/18/15倍 [8]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级,目标价为78.96元人民币 [1] 报告的核心观点 - 1H24预计营收和利润同比承压,主要受有效需求不足和同比高基数影响 [3] - 2Q24离岛免税承压,但机场渠道同比经营改善明显 [4] - 随着出入境客流修复、储备项目陆续开业,以及消费税改革和市内店政策积极酝酿,预计24年下半年销售收入和净利润有望企稳改善 [5] 公司投资数据总结 - 2022-2026年营业收入、归属母公司净利润、每股收益(EPS)的预测数据 [7] - 2022-2026年主要财务比率的预测数据,包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、估值比率等 [19] 行业可比公司估值分析 - 中国中免与同行业可比公司的市盈率(PE)对比 [12] 公司股价走势分析 - 中国中免股价在过去一年的走势图 [11] - 中国中免的PE和PB估值区间分析 [15][16]