报告公司投资评级 - 中国中免维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 口岸免税表现良好 - 受益于出台的免签政策和国际航班恢复,中国中免出入境免税门店恢复势头较好,销售同比大幅增长 [3] - 北京机场和上海机场免税门店收入同比分别增长超过140%和近60% [3] - 公司持续增强畅销商品供应,拓宽商品边界,引进165个新品牌,其中国产品牌占比超40% [3] 离岛免税持续承压 - 海南离岛免税销售额同比下降33.1%,购物人次同比下降20.8%,人均购物金额同比下降15.6% [3] - 国庆期间离岛免税购物金额和人均购物金额也低于去年同期 [3] - 公司积极举办各种活动提升消费意愿,如cdf三亚国际免税城和cdf海口国际免税城推出优惠活动 [3] 盈利预测下调 - 考虑到离岛业务仍待恢复,公司2024-2026年归母净利润预测下调6.1%-6.9% [4] - 但公司持续优化经营效率,龙头地位稳固,有望受益于市内店政策和消费力恢复 [4] 财务数据总结 营业收入 - 2024年前三季度营业收入430.21亿元,同比下降15.38% [2] - 单季度2024年第三季度营业收入117.56亿元,同比下降21.5% [2] 净利润 - 2024年前三季度归母净利润39.2亿元,同比下降24.7% [2] - 单季度2024年第三季度归母净利润6.4亿元,同比下降52.5% [2] 盈利能力 - 2024年预测毛利率33.7%,较2023年提升 [9] - 2024年预测EBITDA率15.2%,较2023年有所提升 [9] - 2024年预测归母净利润率9.8%,与2023年持平 [9] 估值指标 - 2024年预测PE为21倍,PB为2.5倍 [9] - 2024年预测EV/EBITDA为13.1倍 [9]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级,目标价76.44元 [7] 报告的核心观点 - 3Q24营收和盈利能力皆承压,犹待底部拐点 [2] - 机场免税处于修复通道中,离岛免税需求面临挑战 [3] - 盈利能力受需求不足影响,公司持续优化消费者体验 [4] 公司投资价值分析 - 静待经营修复,看好龙头长期价值 [5] - 公司央企龙头地位稳固,综合竞争实力突出,政策效应提振估值 [9] 行业发展趋势 - 离岛免税需求面临一定挑战,需等待需求修复拐点 [3] - 市内店政策完善落地,中免先发规模优势突出,有望迎来成长新增量 [4]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [3] 报告的核心观点 业绩表现 - 2024年前三季度公司预计实现营业收入430.21亿元,同比下降15%;归母净利润为39.20亿元,同比下降25% [2] - 第三季度营收略低于预期,利润端低于预期,毛利率环比略降 [3] 海南离岛免税销售承压 - 2024年1-8月海南离岛免税销售额为223亿元,同比下降31%;离岛免税购物人次163万人次,同比下降12%;平均客单价5363元,同比下降21% [3] 市内免税店政策落地 - 8月27日,市内免税政策落地,国人出境前60天内可在市内店购物、口岸提货,不设购物额度 [3] - 第一批转型市内店均为中免系,公司有望率先受益于市内店驱动的市场扩容 [3] 盈利预测调整 - 下调中国中免2024-2026年归母净利润预期,分别为55.2/62.3/71.6亿元,对应PE为26/23/20倍 [3]

财务表现 - 2024年前三季度实现营业收入4,302,058.54万元，同比下降15.38%[3] - 2024年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润392,047.79万元，同比下降24.70%[3] - 2024年前三季度主营业务毛利率为32.57%，同比提升1.09个百分点[5] - 公司财务数据为初步核算数据，可能与第三季度报告存在差异[6] 业务发展 - 北京机场免税门店收入同比增长超过140%，上海机场免税门店收入同比增长近60%[5] - 公司前三季度共引进165个新品牌，其中国产品牌占比超过40%[5] - 公司坚持稳中求进总基调，推进数智技术赋能业务发展，优化管理体系和运营效率[5] - 公司加强文旅融合、服务国家战略、优化资源配置、促进协同发展[5] 市场环境 - 公司面临国内消费增长放缓、消费意愿不足等诸多困难和挑战[5] - 公司持续增强畅销商品供应，拓宽商品边界，增强消费者对国产品牌的认同感和归属感[5]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [1] 报告的核心观点 1H24 收入同比下降 13%，主营业务毛利率提升 - 1H24 公司实现收入 312.65 亿元，同比下降 12.8%；归母净利润 32.83 亿元，同比下降 15.1%；扣非归母净利润 32.38 亿元，同比下降 16.0% [5] - 1H24 公司主营业务毛利率为 32.9%，同比提升 2.6pct，通过优化商品销售结构、提升高毛利产品占比等措施，盈利能力持续修复 [5] 海南出入客流量增加，离岛免税销售承压 - 2024年1-6月海南省港口和机场旅客吞吐量同比增长9.1%，其中离港旅客同比增长10.7% [6] - 但海南离岛免税市场销售依旧承压，2024年1-6月海南离岛免税购物金额同比下降29.9%，免税购物人数同比下降10% [6] 境内境外渠道双线扩张，出入境业务复苏迅速 - 公司成功中标多个机场和口岸免税店经营权，拓展境内渠道增量 [6] - 公司积极复苏出入境免税业务，1H24 公司境内出入境免税门店收入同比增长超过 100% [6] - 公司实现多个海外免税店开业，有序推进海外业务布局 [6] 盈利预测 - 预计公司 2024-2026 年归母净利润为 59.38、72.48、78.61 亿元，同比分别下降 11.6%、增长 22.1%、增长 8.5% [7] - 给予公司2024年20-25倍PE，对应合理价值区间57.40元-71.75元/股 [6][8]

报告公司投资评级 中国中免（601888.SH）的投资评级为"增持"。[7] 报告的核心观点 1. 收入端,海南区域收入下滑,境内口岸免税快速增长。[5] 2. 产品结构、门店业态收入结构优化,带动公司盈利能力改善。[5] 3. 积极争取增量口岸经营权,拓展境内境外布局。[6] 4. 预计2024-2026年公司归母净利润分别为58、62、66亿元,对应当前股价的PE分别为20、19、18X。[6] 分部总结 收入情况 1. 海南区域收入下滑,三亚店、海免公司、海口免税城收入均有下滑,主要受到量价双重拖累。[5] 2. 境内口岸免税收入快速增长,北京机场、上海机场免税门店收入大幅增长,盈利能力持续改善。[5] 盈利能力 1. 公司综合毛利率、销售费用率、管理费用率等指标均有所改善,盈利能力提升。[5] 2. 产品结构和门店业态收入结构优化是推动盈利能力改善的主要因素。[5] 业务拓展 1. 积极争取增量口岸经营权,包括广州白云机场、昆明长水机场等。[6] 2. 推进海外布局,开设新加坡樟宜机场、香港国际机场等免税店。[6] 未来展望 1. 预计2024-2026年公司业绩将保持稳健增长,归母净利润分别为58、62、66亿元。[6] 2. 公司凭借规模化采购、渠道优势、产品多元化等实现稳健增长。[6]

报告评级 - 报告维持"增持"评级 [5] 报告核心观点 1) 上半年营收在海南销售承压下有所下滑 [10] 2) 毛利率提升显著 [10] 3) 租赁费增长拖累净利率提升不及毛利率 [10][11] 4) 现金流方面,公司上半年经营性现金流净额有所减少 [12] 分板块总结 1) 免税业务收入同比下滑9.54%,毛利率为39.51% [25] 2) 有税业务收入同比下滑21.58%,毛利率为17.37% [25] 分子公司总结 1) 三亚免税店收入和利润大幅下滑 [20] 2) 海免公司收入和利润大幅下滑 [20] 3) 日上上海收入小幅增长,利润大幅增长 [20] 4) 海口免税城公司亏损 [20] 5) 其他分部盈利水平较高 [20][23] 盈利预测与评级 1) 预计2024-2026年公司归母净利润为60.99/71.87/86.39亿元 [27] 2) 2024年9月5日股价对应PE为19.9/16.9/14.1倍 [27] 3) 维持"增持"评级 [27] 风险提示 1) 政策风险 2) 系统性风险 3) 市场竞争加剧 4) 新项目开业不及预期 5) 已开业项目爬坡不及预期 [27]

报告评级 - 报告给予中国中免"持有"评级 [7] 公司业绩表现 - 2024年上半年公司实现营收312.65亿元,同比下降12.81%;归母净利润32.83亿元,同比下降15.07% [2] - 2024年第二季度公司营收124.58亿元,同比下降17.44%;归母净利润9.76亿元,同比下降37.60% [2] - 公司海南离岛免税业务持续承压,拖累了整体业绩表现 [3] - 上海地区日上公司业绩表现较好,受益于出入境客流修复和机场租金扣点调整 [3] 盈利能力分析 - 2024年第二季度公司毛利率33.87%,同比提升1.03个百分点 [4] - 销售费用率17.84%,同比上升3.09个百分点;净利率7.83%,同比下降2.54个百分点,受整体销售业绩不佳影响 [4] - 公司通过提升中高端商品销售占比、优化营销促销策略等措施,持续提升盈利能力 [4] 市内免税政策 - 中免集团旗下6家市内免税店将成为首批转型市内免税店,另外8个城市也将新设市内免税店 [5] - 这些政策变化有望进一步提振出入境免税市场,为中国中免带来新的增长机会 [5] 风险提示 - 全球贸易政策发生变化 [5][8] - 公司市内免税业务发展不及预期 [5][8]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[3][5] 报告核心观点 - 24H1业绩承压，但毛利率持续改善。受离岛免税整体销售疲软影响，海南地区经营承压影响业绩，但毛利率同比环比均持续改善，原因在于商品销售结构得到优化，毛利产品占比提升，同时优化商品定价和折扣策略带动盈利能力持续修复[1] - 海南流量承压，日上稳健增长。海南地区经营承压，但受益日上的稳健增长，公司整体营收降幅有所改善[2] - 有望受益市内免税政策。市内免税政策落地，有助于国人出境购物需求释放，助力海外消费回流，进一步激发内需消费活力，公司有望优先受益[3] 相关目录总结 财务数据 - 24H1：营收313亿元/yoy -12.8%，归母净利润32.8亿元/yoy -15.1%，扣非归母净利润32.4亿元/yoy -16.0%；毛利率33.5%/yoy +2.92pct，归母净利率10.5%/yoy -0.28pct。24单Q2：营收125亿元/yoy -17.4%，归母净利9.8亿元/yoy -37.6%，扣非归母净利9.4亿元/yoy -39.8%；毛利率33.9%/yoy +1.04pct/qoq +0.56pct，归母净利率7.8%/yoy -2.53pct[1] - 预计24 - 26年营收为647/731/813亿元（24 - 25年前值为885/1061亿元），归母净利润为65/75/85亿元（24 - 25年前值为87/110亿元）[3] 不同地区经营情况 - 海南地区经营承压，24H1海南离岛免税销售额185亿元/yoy -30%。三亚市内免税店（全资）：24H1营收120亿元/yoy -28.97%，归母净利润5.37亿元/yoy -68.20%；日上上海（持股51%）：24H1营收85亿元/yoy +3.70%，归母净利润3.10亿元/yoy +3599.41%；海免公司（持股51%）：24H1营收20亿元/yoy -28.72%，归母净利润0.51亿元/yoy -65.66%；海口免税城公司（全资）：24H1营收30亿元，归母净利润为 -4.31亿元[2] 基本数据 - A股总股本1,952.48百万股，流通A股股本1,952.48百万股，A股总市值115,469.40百万元，流通A股市值115,469.40百万元，每股净资产26.02元，资产负债率21.51%，一年内最高/最低为116.00/58.25元[4]

公 司 研 究 中国中免（601888.SH）：离岛免税短期 承压，关注口岸渠道复苏和市内店扩容 2024 年 9 月 3 日 推荐/维持 中国中免 公司报告 公司简介： 中国旅游集团中免股份有限公司成立于 2008 年 3 月 28 日。经过近 40 年的发展,公 司已经发展成为全球最大的旅游零售运营 商,专注为境内外旅客、中高端消费者提供 优质的免税和有税商品销售服务,以及全方 位购物体验。 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 交易数据 | --- | --- | |-------------------------------|-----------------| | | | | 52 周股价区间（元） | 115.92-59.48 | | 总市值（亿元） | 1,262.21 | | 流通市值（亿元） | 1,191.21 | | 总股本 / 流通 A 股（万股） | 206,886/195,248 | | 流通 B 股 /H 股（万股） | -/11,638 | | 52 周日均换手率 | 2.22 | 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 -57.5% -45.0% -32.5% ...