行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [33] 报告的核心观点 - 宽基ETF和纯债基金成为今年以来基金公司规模增长的关键因素，行业竞争格局进一步集中 [4][13][64] - 公募基金规模突破历史新高，债券型基金和被动指数型基金成为规模增长的主要品类 [37] - 公募交易佣金费率改革落地，推动行业佣金分配机制改革，行业集中度进一步提升 [38][39] - 多元资产配置理念逐渐被市场接受，FOF和基金投顾成为践行该理念的主要载体 [77][95] 产品演变 - 被动化趋势加速，ETF以其工具属性、低费率等优势替代主动基金，尤其是宽基ETF规模显著增长，截至2024年10月末，ETF规模达到3.53万亿元，较去年末增长72.2% [13][45] - 股票型ETF始终是主流产品类型，截至2024年10月末，规模达到2.77万亿元，占ETF规模比重超78% [13] - 宽基ETF规模增长主要受益于中央汇金等机构增持和创新指数推出，宽基ETF规模较去年末增长149.1% [45] - 行业主题ETF规模扩张依赖于权益市场中特定行业的上涨，高弹性产品更容易吸引资金流入 [46] - 个人投资者加速增持纯债基金，截至2024年上半年，个人持有纯债基金规模达1.26万亿元，较去年末增长60.4% [75] - 利率下行背景下，短债基金成为货币基金的替代品，个人投资者持有短债基金规模为7528亿元，占短债基金总规模的50.2% [75] 销售渠道 - 券商依托场内ETF独特优势在指数基金保有量上维持领先，上半年券商股票型指数基金保有量达7757亿元，占TOP100机构合计股票型指数基金保有量的57.0% [58] - 互联网三方中，蚂蚁基金通过场外指数基金布局实现权益保有量增长，上半年蚂蚁基金指数基金保有量高达2647亿元，推动其权益保有量环比增长50.7% [17] - 银行渠道权益保有量有所收缩，但债基规模高增推动非货保有量增长，银行成为场外指数基金发行的重要推动力 [79] 竞争格局 - 头部基金公司通过全能型平台实现规模增长，易方达基金、华夏基金前三季度非货规模增量达到3000亿元以上 [4] - 部分公司借助ETF优势实现规模和排名双提升，华泰柏瑞基金非货规模排名提升10名进入前十榜单 [4] - 部分公司重点发力纯债型基金实现规模增长，广发基金、景顺长城基金等此前以主动权益产品为主的公司也开始大力布局债基条线 [4] - 部分公司此前产品规模集中于主动权益基金，受市场下跌影响规模普遍收缩，同时今年以来在ETF和债基上布局相对滞后，致使整体规模和排名有所下降 [4] - 随着行业竞争加剧，基金公司面临不进则退的局面，产品线的完备程度将成为竞争的前提，ETF布局将成为兵家必争之地 [67]

报告行业投资评级 - 百胜中国(09987.HK)：买入 [37] - 华住集团-S(01179.HK)：买入 [37] - 美高梅中国(02282.HK)：买入 [37] - 海底捞(06862.HK)：增持 [37] - 颐海国际(01579.HK)：增持 [37] - 达势股份(01405.HK)：增持 [37] 报告的核心观点 - 社服赛道具备广阔向上空间，随着人口结构变化、城市化持续提升、技术发展和数字化改革推动行业服务模式改变，消费者需求更加多样化 [41] - 居民需求处于渐进和分化增长的阶段，新生业态和新消费模式孕育而生，个性化定制化、技术驱动、线上化、跨界融合的新企业脱颖而出 [41] - 供给侧正处于整合重塑周期，将呈现出黑马跑出+白马领航，优胜劣汰+革故鼎新的格局 [41] - 稳经济、促进消费、内需循环的政策持续出台发力，受益于经济顺周期逻辑 [41] 根据相关目录分别进行总结 餐饮行业 - 餐饮兼具可选性+必选性，弹性较环境改善更大，尤其在经济指标增长的时期，长期维度下，餐饮指数的斜率明显高于其他指数 [32][41] - 中国餐饮指数2023年同比增长23%，日本2022、2023年的住宿及食物活动指数同比增长27%、28%，美国的增加值餐饮指数2021、2022、2023年同比增长31%、13%、14% [32] - 餐饮消费的性价比、质价比需求趋势持续，餐饮企业逐步从低效内卷回归良性竞争 [41] - 数字化技术的运用和会员培育日渐重要，通过科技提效是各餐饮企业开源节流的重要手段 [41] - 推荐关注积极扩大门店网络的达势股份(01405.HK)、积极推动内生改革的九毛九(09922.HK)、海外市场开疆拓土的特海国际(09658.HK) [41] 酒店和旅游行业 - 单体酒店仍在出清、地产酒店被动易主、头部企业主动升级产品组合，供给侧仍在持续迭代更新，连锁化率不断提升 [41] - 中高端化提质的故事持续演绎，酒店行业的结构处于不断优化的过程 [41] - 休闲度假市场蓬勃朝气，商务市场缓慢复苏，入境旅游潜力高速提升，目前各连锁酒店处于高速签约、大量储备、积极开店的时期 [41] - AI促进OTA平台效率提升，中高端和银发用户群体消费力强劲，推动OTA渗透率持续提升 [41] 澳门博彩行业 - 澳门博彩行业六巨头格局稳固，大陆游客出境旅游的意愿高涨，出境便捷程度提升，大湾区基础交通设施建设进一步完善 [41] - 2025年优质物业集中开业，供给端释放亦有望带来新增客流 [41] - 重资产+重负债的博彩企业亦有望受益于美债利率下行的流动性提升 [41] - 各博彩企业在现金流恢复稳健增长的同时，也在相继恢复派息 [41] - 预计2024/2025/2026年澳门GGR为2238/2456/2641亿澳门元，同比增长22%/10%/8% [41] - 推荐关注规模领先高端新酒店即将开业的银河娱乐(00027.HK) [41] 政策与经济环境 - 稳经济、促消费、扩大内需的政策持续出台，货币政策更为积极，降低企业和居民的综合融资成本 [68] - 各地相继发放消费券，直接刺激前端消费，10月社会消费品零售总额4.54万亿元，同比增长4.8% [69] - 消费者信心指数保持整体平稳，随着更多经济政策出台和落地，有望进一步企稳回温 [21]

行业投资评级 - 推荐（维持）[4] 报告的核心观点 - 特朗普主导的移民政策和关税政策可能推高劳动力成本和原材料成本，预计将导致新房价格温和上涨。在抵押贷款利率小幅下降的预期下，预计二手房市场挂牌量将边际改善但仍徘徊在历史低位水平，供给紧缺的市场格局保持不变；新房开发商预计会增加低价位住宅的新开工量，以满足首次置业者的需求[32][37] 根据相关目录分别进行总结 抵押贷款质量 - 自2019年Q3以来，信用评分760分以上住房抵押贷款占比保持60%以上[1] 30年抵押贷款固定利率 - 截至2024年11月27日，美国30年抵押贷款固定利率为6.81%，较2024年9月26日（2023年以来的低点）增长73个基点。Fannie Mae、Mortgage Bankers Association和Wells Fargo均上修了对2025年30年抵押贷款固定利率的预测，且预测值均高于2024年内的低点6.08%[4][88] 二手房市场 - 2024年10月美国二手房价格中位数为40.72万美元/套，同比增长4.0%，环比止跌[7] - 2024年10月美国二手房库存量为137万套，同比增长19.1%，环比增长0.7%[50] - 2024年10月美国二手房新增挂牌量为36.6万套，同比增长4.9%，环比下滑8.5%[60] - 2024年10月美国二手房销量季调折年数为396万套，同比增长2.9%，环比增长3.4%[55] - 2024年10月美国二手房挂牌出售天数中位数为58天，较9月进一步拉长[30] 新房市场 - 2024年10月新房销售季调折年数为61万套，同比下降9.4%，环比下降17.3%，主要因美国飓风袭击东南部部分区域影响销售以及30年抵押贷款固定利率上行[46][73] - 2024年10月美国新房价格中位数为43.73万美元/套，环比增长2.5%，同比增长4.7%，延续9月同环比增长趋势；新房价格中位数比二手房价格中位数高7.4%，自9月起价差逐步从底部修复[46][91] - 2024年10月新房待售库存量（季调）为48.1万套，同比增长8.8%；新房待售库存可供销售月数（季调）约9.5个月，较9月拉长[46][58] - 2024年10月新房开工许可季调折年数环比下降0.4%至141.9万套，其中单户住宅开工许可季调折年数环比略增0.8%至97.1万套；实际新房开工量季调折年数为131.1万套，同比下降4.0%，其中单户住宅开工量同比略降0.5%至97.0万套[46][75] 综合库存水平 - 2024年10月，美国考虑新房和二手房综合库存水平为186万套，虽然较2023年末库存水平有所提升，但仍为历史低位区间，且该综合库存水平仅对应4.7个月的供应量[45][74] 新房与二手房价格中位数价差 - 2024年10月，新房价格中位数比二手房价格中位数高7.4%，自9月起价差逐步从底部修复[91] 新房与二手房库存结构 - 截至2024年10月，美国二手房和新房待售库存分别占比73.6%和26.4%[72] 新房与二手房销售占比 - 2023年新房销售占比提升至14%，达到2008年以来的历史高位[31]

行业投资评级 - 维持评级 [1] 报告的核心观点 - 军工行业在2025年将迎来结构性反转，并有望延续至2026年 [1] - 2023年以来受行业人事变动影响较小的方向将延续稳健增长，显著延后的方向将迎来系统性修复 [1] - 军工行业需求有望延续增长，平台类产品需求有望保持稳健，消耗类武器有望实现较快增长 [1] 行情复盘 - 2024年初至今（12月6日）国防军工（中信）指数涨幅14.22%，在30个行业中排名第16位，跑输沪深300指数的15.80%、创业板指数的19.86% [1] - 振幅56.59%，超出沪深300指数的39.11%；最大回撤28.75%，超出沪深300的14.41%、创业板指数的20.55% [1] - 军工板块走势继续体现出了较强的波动性 [1] 基本面复盘 - 2024年军工板块的业绩延续了2023年以来的颓势，2024年前三季度111个军品收入/利润过半的标的营收增速中位数-8.23%、归母净利润中位数-37.36% [1] - 相比2023年全年的营收增速中位数3.50%、归母净利润增速中位数5.17%，业绩下滑幅度进一步扩大 [1] - 主要影响因素包括：1）中上游企业在"长鞭效应"影响下，"十四五"前半程"提前超额放量"，形成较高的营收、利润基数；2）装备采购低成本、可持续导向下，批次降价压力传导，此前盈利水平较高的中上游企业利润率水平延续203年的下行趋势；3）人事变动因素 [1] 基本面展望 - 2025年军工行业需求将迎来结构性反转并有望延续至2026年 [1] - 2023年以来受行业人事变动影响较小的方向将延续稳健增长，显著延后的方向将迎来系统性修复 [1] - 下游分散的元器件企业需求态势是上述两类下游方向的加权平均 [1] - 在建军百年奋斗目标的牵引下，军工行业需求有望延续增长，平台类产品需求有望保持稳健，消耗类武器有望实现较快增长 [1] - 航空发动机、信息化产品在高更新率的推动下将获得超出平台本身的成长性 [1] - 新质战斗力及低成本可持续装备有望成为"十五五"期间军工行业新的增长极 [1] 重点投资方向展望 - 2023年以来需求延后显著的部分导弹武器，产业链相关企业如菲利华、航天电器、新雷能、航天电子、楚江新材等 [1] - 2023年以来需求延后显著的信息化及中小型装备方向，如通信（七一二、海格通信等）、探测装备（航天南湖等），中小型飞机（洪都航空、中无人机、航天彩虹等）、中小型弹药（高德红外等）、远火（北方导航）等 [1] - 穿越"十四五"、面向"十五五"持续高成长的消耗类武器方向（如导弹、远程火箭弹、精确制导炸弹、巡飞弹等），产业链相关企业如菲利华、航天电器、新雷能、芯动联科、国科军工、国泰集团等 [1] - 产业趋势向上的武器装备出口（军贸）方向，相关企业如航天南湖、国睿科技、航天彩虹、中无人机、晶品特装等 [1] - 稳健的主机平台及核心配套，如航发动力、航发控制、中航沈飞、中航电测（成飞）、中航西飞等 [1] - 低空经济、卫星互联网、商用大飞机、水下装备等新兴产业领域 [1] 重点标的 - 菲利华、航天电器、航天南湖、国睿科技、航发动力、中航沈飞、中航高科、光威复材、海格通信、七一二、国科军工、国泰集团、航天电子 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”，维持评级 [2] 报告的核心观点 - 啤酒行业在2025年依然是攻守兼备的主线，进攻层面来自餐饮渠道的修复和内需政策的支持，防御层面来自龙头企业的净利率提升和分红率增长 [3][13][14] - 青岛啤酒在2025年具备高兑现度，主要因为其大本营市场在2024年受损较严重，2025年修复弹性较大，且换届后营销策略有望积极向上 [15] 周专题：啤酒韧性仍在，依然是攻守兼备主线 - 2025年经济增长重心将逐步由外需切换至内需，啤酒赛道在餐饮渠道占比40%的情况下有望率先受益 [13] - 2024年啤酒消费场景缺失，龙头销量下滑，但成本红利兑现使得业绩确定性仍高；2025年啤酒板块进攻层面来自顺周期特征，防御层面来自龙头净利率提升和分红率增长 [14] - 青岛啤酒在2025年具备高兑现度，主要因为其大本营市场在2024年受损较严重，2025年修复弹性较大，且换届后营销策略有望积极向上 [15] 核心推荐 - 白酒方面，推荐贵州茅台、五粮液等具备强品牌力的龙头企业，以及今世缘、山西汾酒等具备份额提升逻辑的公司 [17] - 啤酒及其他酒类方面，推荐青岛啤酒、燕京啤酒，以及具备威士忌新品逻辑的百润股份 [17] - 食品方面，推荐伊利股份、新乳业等优质赛道龙头 [17] 行情回顾及板块估值水平追踪 - 2024年初至今食品饮料指数下跌4.84%，本周上涨2.01%，其中预加工食品、软饮料、烘焙食品板块涨幅居前 [20] - 2024Q3基金食品饮料持仓环比略有提升，白酒板块持仓有所提升，陆股通持股比例为4.77% [29] - 食品饮料板块市盈率(TTM)为21.95倍，白酒、啤酒板块市盈率分别为20.43倍、26.31倍 [31] 宏观及行业重点数据追踪 - 2024年11月CPI同比上涨0.2%，PPI同比下降2.5%；10月社零总额同比增长4.8%，其中餐饮收入、粮油食品类、烟酒类分别同比增长3.2%、10.1%、-0.1% [35] - 2024Q3城镇居民人均可支配收入/人均消费支出分别累计同比增长4.5%/5.0%，同比2019年CAGR分别为5.2%/4.6% [35] 重点公司评级 - 贵州茅台、五粮液评级为“买入”，泸州老窖、山西汾酒等评级为“增持” [18]

行业投资评级 - 中性，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年房地产行业年度策略报告的核心观点是“止跌回稳”，拐点渐近。报告认为，在政策推动下，房地产行业的量价出现积极变化，核心城市销售提升幅度和持续性高于以往，居民预期和信心变化也带来房价端积极变化。此外，“止跌回稳”成为地产核心逻辑，未来可能以多种方式实现，且没有客观不可逾越的障碍 [1][4] 第一部分、"止跌回稳"下,量价出现积极变化 - 销售提升的幅度和持续性高于以往，尤其是一线城市。一线城市新房成交量在政策后第5周最高达到政策放松当周的2倍，二手房成交量在政策后第5周最高达到政策放松当周的1.84倍 [1][21] - 全国层面同比降幅大幅收窄。10月统计局全国商品房销售面积0.76亿方，同比-1.6%，商品房销售额0.8万亿元，同比-1.0%，较上月均出现明显收窄 [22] - 一线城市销售提升的幅度和持续性均高于此前。深圳10月新房网签4153套，40.8万方，是21年11月以来的最高值，环比+137.3%，同比+56.3%；二手房网签6320套，59万方，是21年4月以来的新高，环比+86.6%，同比+121.3% [30] - 居民预期和信心变化也带来房价端积极变化。2024年10月重点14城涨价房源占比止跌回升，11月涨价房源占比进一步提升至12.4%，达近18个月以来占比新高 [37] - 开发投资相较销售回升表现有所滞后。1-10月房地产开发投资累计同比-10.3%，新开工面积同比-22.6%，竣工面积同比-23.9% [51] 第二部分、"止跌回稳"成为地产核心逻辑 - 从9.26政治局会议开始，“止跌回稳”成为地产核心逻辑，可能会以多种方式实现。政策目标明确情况下，以结果导向思维来看待地产可能比过程导向思维更合适 [70] - 过往地产核心逻辑复盘：2014年-2020年，核心逻辑是“去库存”，是居民杠杆和房价的正循环；2020年-2022年，核心逻辑是“去杠杆” [74][86] - “止跌回稳”没有客观不可逾越的障碍。杠杆率、收入、人口这些市场担心影响地产基本面的核心因素，大概率并不会成为地产长期持续复苏的阻碍 [90] 第三部分、更加积极有为的宏观政策,促进止跌回稳 - 限购、限贷政策放松相对比较充分，剩余空间主要是北京、上海、深圳限购放松以及首付比例的进一步调整 [100] - 按揭利率相关政策：截至2024年三季度末，我国金融机构新增按揭利率平均3.31%，较2021年高点下降232bp。主要海外经济体房价调整阶段，按揭利率平均下调幅度为296bp [105][108] - 更加积极的财政政策：城中村改造和收储等方向，有望获得进一步支持，促进房地产市场止跌回稳。主要海外经济体地产调整周期普遍有减税、增加财政支出等政府加杠杆行为，政府部门杠杆率提升，平均提升幅度34.7个百分点 [109][112] 第四部分、2025年及中长期基本面展望 - 销量方面：新房+二手房销量可能底部区间。中性预计下，2025年新房+二手房销量持平，但成交结构进一步向存量房转变，若二手成交占比进一步提升至47%，则预计2025年新房成交量同比-5.8%，新房+二手房整体持平 [1] - 开发投资：滞后于销售量价变化。2025年开发投资、新开工等指标变化可能滞后于销售量价表现 [1] - 房价方面：具备止跌回稳的一些较好基础。从调整幅度和时间、租金回报率、买房负担等角度来看，均具备一定企稳的基础 [1] 第五部分、止跌回稳之下，地产板块配置方向 - 止跌回稳预期下，优质房企强者恒强。行业企稳情况下，优质房企销售弹性，市占率提升趋势有望加速 [1] - 白名单政策，改善企业现金流状况。“白名单”加速落地下，有望改善企业现金流状况，修复部分房企信用 [1] - 城中村改造、收储等受益方向。城中村、收储等促进止跌回稳的政策落地推进，也带来相关标的的配置机会 [1] - 止跌回稳下，房企资产负债表有望改善。资产减值是过去几年影响房企业绩和资产负债表的重要因素。止跌回稳预期下，房企资产负债表也有望迎来修复，带来板块配置机会 [1]

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行业投资评级 - 传媒行业投资评级为“推荐（维持）” [1] 报告的核心观点 - 传媒行业正处于第三轮底部反转的初期，AI应用、谷子经济和并购重组有望带动传媒进入黄金时代，2013-2015年的行情有望重现 [2] 根据相关目录分别进行总结 行业复盘 - 传媒行业自2018年以来经历了三轮底部行情，当前处于第三轮底部反转的初期，持仓仍处历史底部 [33][34] - 2024Q3传媒板块整体持仓占比环比微升，但仍处于低配状态 [36] AI应用 - AI产业如火如荼，国内外形成共振，通用大模型底座加速更新，能力与性价比持续提升 [40] - AI应用的用户规模高速增长，2024年9月AIGCApp的月活跃用户规模达到7913万人，相比今年1月增长了140% [45] - AI多模态时代，国产文生视频大模型表现优秀，2024年2月OpenAI的视频大模型Sora横空出世，标志着AI多模态取得了巨大的进步 [47] - AI对标移动互联网革命，应用爆发箭在弦上，AI产业正在复刻上轮移动互联网的发展轨迹，AI应用有望迎来“iPhone”时刻 [51][52][53] - 传媒作为AI应用的主要落地场景，持续受益AI产业发展，AI赋能游戏、影视、广告等应用场景 [57] 游戏 - 游戏出海市场广阔，竞争激烈质量为王，2024年7-9月中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为51.69亿美元，环比增长15.4%，同比增长20.75% [62] - AIGC赋能降本增效，软硬件迭代助推内容变革，AIGC已应用于各类游戏资产的生成过程，从买量素材制作到投放效果分析，AI都可以提高效率和质量，实现降本增效 [69][71] 视频行业 - 长视频平台用户使用需求企稳，2025重点项目储备丰富，2024年上半年网络剧数量由过去两年同期的100部左右下降至84部，电视剧数量同比持续下滑 [76][80] - 国内短剧市场规模高速增长，2023年中国微短剧市场规模达373.9亿元，同比上升267.65%，预计2027年市场规模达1006.8亿元 [85] - 视频出海规模迅猛增长，本地化创作风潮迭起，2024年10月短剧出海头部5个App合计流水达6057万美元，较2023年12月增长569% [90][92] - AI影视：视频素材价值重估，AI赋能全产业链，2024年以来国内AI视频大模型领域发展迅速，持续涌现的文生视频模型训练需要优质、高清的视频版权资源 [99][103] 电影行业 - 2024年票房遇冷，2025年有望明显复苏，2024年票房预计为近十年最低点，2025年票房有望迎来明显复苏 [97] 出版行业 - 出版行业大盘企稳回暖，分红积极增量可期，国企出版公司平均股息率约4-5%，是优质的红利资产 [98] 谷子经济 - 二次元文化带动谷子经济崛起，周边衍生品已成为国内二次元产业的重要组成部分，参考日本、美国等国家，国内谷子经济仍有广阔的市场空间 [2] 投资建议 - 推荐关注AI应用消费场景，包括游戏、影视、营销等方向 [2] - 推荐院线板块的万达电影、横店影视，建议关注幸福蓝海等；推荐有重点内容储备的光线传媒，建议关注博纳影业等 [2] - 推荐皖新传媒，建议关注中文传媒、中南传媒、凤凰传媒、长江传媒、南方传媒、山东出版等 [2]

行业投资评级 - 房地产行业投资评级为“推荐”，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年房地产行业面临宽松的内部和外部环境，政策持续宽松，供需结构优化 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 1. 内房股: 政策宽松, 供需结构优化 - 龙头国企开发商融资通畅，融资成本持续下行，聚焦核心一、二线城市补充土储，城市布局更聚焦，产品结构更契合当前需求，直接受益政策的放松，利润率有望改善，带动业绩修复和保障派息 [3][6] - 推荐直接受益房屋成交量提升以及市占率不断提升的房地产交易服务龙头平台贝壳 [3] - 推荐财务安全、土储优质、有业绩有派息的龙头公司华润置地、中国海外发展、绿城中国、越秀地产和保利置业集团 [3] - 建议关注民营房企的境外美元债及境内人民币债券的重组带来的交易型机会 [3] 2. 物业管理:稳定高分红标的+消费β下的龙头商管 - 2025年促消费的政策主线下，居民消费需求有望回暖，优质购物中心各项运营指标均有望提升，推荐龙头商管公司华润万象生活 [3][71] - 优质物管公司现金充裕，对股东回报的重视程度均有提高，推荐分红稳中有增、归母净利润稳健增长的优质物管公司绿城服务、保利物业、中海物业、越秀服务 [3][71] 3. 中国香港本地股: 稳定的股息收益 - 中国香港本地股绝对收益属性突出，基于多元业务布局、可持续经营业务贡献稳健现金流、较低的财务杠杆以及较高的派息比例，预计2025年仍能保持稳定的股息收益 [3][6] - 推荐长江基建集团、太古地产、嘉里建设 [3] 4. 销售数据的分化和改善 - 1-11月份前10大房企累计销售金额均值同比下降25.7%，龙头国企销售表现好于市场平均水平，如保利置业、绿城中国、中国海外发展1-11月销售分别同比+2.8%、-3.8%、-5.8% [52][53] - 在土地市场，国企央企地产公司成为拿地主力，其中保利发展、华润置地和绿城中国拿地金额和新增货值都处于行业领先地位 [53][54] 5. 优质国企房企的业绩和派息 - 优质国企地产公司仍然能保持稳健的业绩和持续的分红，在外部压力较大的环境下，优质国企地产公司有通畅的融资渠道以及不断降低的融资成本，持续的拿地能力，未来的销售有望在政策放松下修复，业绩和派息有保障 [58][59] 6. 民营房企的债务重组 - 民营房企的境外美元债重组基本以展期或债转股的形式完成，最新的重组方案新增了减债的选项，对民营房企的压力大幅减少 [61][62] - 以融创中国为例，2023年11月的境外美元债重组方案，总计102.37亿美元的债务，均是通过可转债、融创服务的股票以及新票据替代 [62] 7. 物业管理公司的回款率和派息 - 2024H1，物管公司贸易应收款周转天数普遍拉长，通过加强收缴管理、提前预收等举措来应对收缴率下滑压力，若2025年居民消费信心复苏、地产止跌回稳、政府消费性支出恢复等宏观因素回暖，物管行业回款率有望提升 [78][79] - 头部物管公司在手现金充裕，万物云、华润万象生活、保利物业在手现金超百亿，2024H1华润万象生活利息收入年化利率可超3%，预计2025年回款率有望边际改善，上市物管公司将有更多的富余资金用于股东回报 [91][92] 8. 中国香港本地股的股价表现 - 2024年以来中国香港本地股股价与地产政策仍保持较强关联，2月28日香港政府“撤辣”释放政策利好，9月中央政治局会议定调“止跌回稳”后，中国香港本地股股价均有一定涨幅，但波幅弱于内房股 [109][110] - 中国香港本地股机构股东以银行、保险的开放式基金和ETF类资金为主，长期股价走势和美国10年期国债收益率呈负相关趋势 [110][111] 9. 中国香港本地股的业务结构 - 2024H1，房地产开发、投资物业、酒店及其他的利润贡献平均分别为8%、62%、2%和28%，投资物业（主要为购物中心和写字楼）成为这些公司最稳定的利润来源 [117][118] - 中国香港本地股公司普遍净负债率较低，财务安全性较高，截至2024H1中国香港本地股公司的平均融资成本较2023年有所抬升 [123][124]

行业投资评级 - 环保行业投资评级为推荐，维持评级 [4] 报告的核心观点 - 环保行业在估值公用事业化后保持在相对低位持续震荡，行业内部出现分化。传统环保业态具备"低估值、高股息"的特点，新兴环保业态催生了新的环保治理需求，诞生了一批新的成长型公司 [7] 重要数据追踪 - 全国碳市场碳排放配额（CEA）挂牌协议成交量在2024年12月9日至12月13日期间为445.52万吨，较上期增加173.11万吨，环比增长63.55%。碳排放配额收盘价为100.74元/吨，日环比+0.84%，较上期下降0.20% [4] - 国内8个试点城市碳排放配额总成交量在2024年12月2日至12月6日期间为52.83万吨，环比下降51.40%。配额成交均价为47.04元/吨，环比上涨11.33%。CCER成交量为255.71万吨，环比增长456.36% [4] - 欧盟碳排放配额期货成交量在2024年12月9日至12月13日期间为3.22亿吨，环比增长33.37%。期货结算价平均为67.32欧元/吨，环比下降1.24% [4] - 全国生物柴油及其混合物出口量在2024年10月为7.49万吨，同比下降36.77%，环比增长6.37%。出口单价为995.68美元/吨，同比下降10.57%，环比增长2.36% [4] - 全国UCO出口量在2024年10月为22.38万吨，同比增长18.72%，环比下降6.54%。出口单价为902.05美元/吨，同比下降6.79%，环比下降1.30% [4] 板块行情 - 2024年12月9日至12月13日，A股环保板块指数下跌1.19%，子板块涨跌幅分别为：固体废物处理及资源化利用-0.61%，大气治理+1.46%，环卫+0.03%，水务及水处理-2.04%，环境监测及其他环保装备-2.05%，综合环境治理-1.98%。H股环保板块指数上涨9.19%。A股环保板块PE（TTM）估值为19倍 [4] 行业要闻 - 国常会研究黄河流域生态保护有关工作，指出近年来黄河流域生态环境质量稳步提升，水安全保障能力持续增强。会议强调要持续深入推进黄河流域生态保护，加强环境污染防治，推动发展方式全面绿色转型 [6] 重点公司公告 - 远达环保子公司拟成立平圩分公司，依托平圩电厂四期2×1000MW机组建设脱硫脱硝除尘设施，开展烟气治理特许经营业务 [44] - 重庆水务聘任郭剑为财务总监、董事会秘书，暂由董事长郑如彬代行董事会秘书职责 [45] - 金科环境拟向全体股东每10股派发现金红利4.10元（含税），合计派发现金红利5008.32万元 [45] - 盛剑科技终止实施2021年股权激励计划，并注销36.51万份股票期权 [45] - 永清环保控股股东永清集团减持1285.57万股，占公司总股本的1.99%，减持后持有公司股份3.40亿股，占公司总股本的52.71% [46] 投资建议 - 环保行业最核心的是持续稳健运营能力，当下阶段关注"低估值，高股息"标的，长期关注运营能力出众、产生超额利润的经营主体，同时关注在二次创业过程中具备较大潜力的龙头公司 [7] - 新兴环保业态中优选受益于高景气度且具备潜在成长性的公司，推荐水务及水处理板块的洪城环境，固废处理及资源化板块的瀚蓝环境和伟明环保，新兴环保业态的青达环保 [7]