证券研究报告 | 2024 年 09 月 24 日 | --- | --- | --- | |------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|----------------------------------------------------|--------------- ...

公司基本情况 - 公司成立于1993年,是一家专业从事电力技术研发、设备制造、工程服务的上市公司 [11] - 公司产品覆盖超高压、高压开关设备、变压器、继电保护及自动化系统、无功补偿装置、测量监测装置、电力电子设备、汽车电子、超级电容等专业领域 [11] - 公司于2004年在深交所上市,经过20多年发展已成为行业龙头 [12] - 公司股权结构稳定,董事长专业出身,高管团队经验丰富 [15][16] 主营业务 - 公司主要产品包括开关类、线圈类、无功补偿类、智能设备类和工程总承包业务 [13][14] - 开关类产品包括GIS、隔离开关、断路器等,是公司主要收入来源 [34] - 线圈类产品包括互感器、电抗器、中性点设备等 [34][35] - 无功补偿类产品包括电力电子成套设备、电力电容器等 [35][36] - 智能设备类产品包括变电站自动化及继电保护系统 [36] - 工程总承包业务涵盖设计、采购、施工等全过程 [14] 国内市场 - 公司在国内市场充分受益电网投资加速,特高压项目建设进入密集期 [45][46] - 特高压项目建设带动送端和受端变电站需求增长,有望拉动公司相关产品销售 [45] - 国网中标份额提升,公司在800kV GIS等领域取得突破 [34][37] 海外市场 - 公司自2009年开始积极拓展海外市场,目前已遍布100多个国家和地区 [38] - 近年来海外订单增速加快,2023年新增订单40.1亿元,同比增34% [38][39] - 公司在欧洲、北美等电力发达地区以及东南亚、非洲等新兴市场均有较大业务机会 [38][40] - 海外业务毛利率持续提升,2023年达38.6% [40][41] 新业务布局 - 公司从2018年开始布局超级电容业务,已进入多家知名车企供应链 [42][43] - 2023年收购烯晶碳能,进一步加强在超级电容领域的技术和市场优势 [43] - 超级电容业务有望成为公司新的增长点 [42] 盈利预测与估值 - 我们预计公司2024-2026年营收分别为156.02/190.97/227.84亿元,归母净利润为20.63/25.20/30.72亿元 [53][54] - 选取电力设备行业可比公司,给予公司2024年24.7倍PE估值,目标价65.74元,首次评级"持有" [56][58] 风险提示 - 政策性风险:电力行业受国家政策影响较大 [59] - 市场风险:原材料价格、半导体器件价格等波动影响成本 [59] - 汇率风险:公司海外业务占比较高,汇率波动影响经营业绩 [59] - 海外子公司管理风险:海外公司面临税务、劳务等各方面风险 [59] - 海外EPC工程项目风险:工程设计、采购、施工等环节存在不确定性 [59]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 公司股权变动 - 八大处将其持有的0.89亿股（占总14.8%）以3.69元/股转让给海国投，并将剩余0.84亿股（占总14%）的表决权委托给海国投 [1] - 本次权益变动后，海国投直接持股16%成为公司第一大股东，同时通过表决权委托持有14%股份对应的表决权 [1] - 本次权益变动有利于实现国有资源优化配置和国有企业战略性重组，有助于公司借助海国投资源促进业务发展 [1] 公司业务发展 - 公司致力于通过教育服务输出提供课程设计、教学管理、学校运营等优质的国际教育运营服务，推动品牌输出、管理输出等 [2] - 公司利用和整合优质的教育资源和资产开展基础教育服务，同时顺应国家政策导向，依托海淀教育资源和产业资源，继续开拓职业教育赛道 [1] 财务预测 - 预测公司2024-2026年归母净利分别为0.06、0.31、0.71亿元，EPS分别为0.01、0.05、0.12元/股，对应PE为385X、76X、33X [2]

1. 报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 2. 报告的核心观点 2.1 业务重组的核心内容 - 将微软 365 的商业组件整合到 PBP 部门,该部门现在包括 Office 365 商业版、企业移动+安全（EMS）、Power BI 每用户订阅以及 Windows 商业版云收入 [1] - 对 Azure 增长、AI 增长贡献、新的微软 365 商业云收入增长以及搜索和新闻广告（扣除流量获取成本）增长率进行了重新调整 [1] - 最为关键的是 Azure 的最新增长率从上一季度的同比增长 30% 上升至 35%,其中 AI 贡献了 11%,而之前为 8% [1] 2.2 投入: 可能快速上升到年化近 900 亿美元量级的 Capex+Leases - 微软可能快速上升到近 900 亿美元的 Capex+Leases [5][6] - 微软扩展供应的方式包括自建数据中心和租赁 [5] - FY2024 微软的建筑合同达到 354 亿美元,相比去年增长 219 亿美元,这是其自建数据中心的前置指标 [5] - FY24 运营和融资 leases 合计达到 61 亿美元,而微软对于 FY25 年之后总租约规模达到了 1632 亿美元,这是其租约数据中心的前置指标 [5] - FY2024Q2 微软 Capex 加租赁 190 亿美元,不加租赁 140 亿美元,微软指引 FY25 资本支出会比 FY24 整体高 [5] 2.3 回报: Azure AI 更明确的加速 - 微软或成为生成式 AI 趋势和企业软件复苏的首要受益者之一,Azure 有望成为 AI+云的最大赢家 [7] - OpenAI 为微软 Azure 带来更大量级客户,也是微软 Azure 领先的 AI 能力的来源 [7] - 微软正在从 Oracle 等机构获取云服务和数据中心资源,缓解供不应求的压力,自身收入增速有望得到保证 [7] - Microsoft 365 Copilot 结合了 Microsoft 365、Microsoft Graph 中的商业数据以及 AI 应用,推动 Office 365 商业 ARPU 增长 [7] - 微软预计 FY25H2 Azure 增速有望达到 33%-34%,受益于 AI 服务供应的增加 [8] 3. 投资建议 - 在当前 Azure 服务供不应求的环境下,随着资本支出的不断投入与新前沿模型的发布,公司将会不断释放新的服务供给以满足客户需求,最终拉动营收 [9] - 预测 FY25-FY26 营业收入将维持不变(2851/3280 亿美元),新增 FY27 年营收 3837 亿美元,归母净利润将维持不变(FY25/FY26 仍为 990/1114 亿美元),新增 FY27 归母净利润 1161 亿美元,继续维持"买入"评级 [9]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [3] 报告的核心观点 内销方面 - 公司积极落实以旧换新,推出优惠政策吸引消费者 [2] - 公司推动软体品类运营创新和一体化整家均衡发展,成立多个新部门聚焦高潜品类及渠道 [2] 外销方面 - 公司进一步完善内部价值链一体化运营机制,加快海外制造基地和分公司的系统运营能力提升 [2] - 公司稳步提升传统零售商业务、大力发展商超业务、提升SPO业务占比,并积极探索自有品牌出海模式 [2] 财务预测 - 公司预计2024-2026年归母净利润分别为20.9/23.2/26.0亿元,对应PE为9X/8X/7X [3] 公司发布限制性股票激励计划 - 公司拟向84名核心骨干授予983.5万股限制性股票,授予价格11.84元/股 [1] - 业绩考核条件为2025年净利润不低于2021-2023年三年平均,2026年和2027年分别达到105%和110.25% [1] - 公司预计24-28年限制性股票摊销费用分别为1197/4789/3006/1296/295万元 [1]

宏观报告 | 宏观点评 | --- | --- | |-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|-------------------------------------------------------------------------| | 宏观 | 2024 年 09 月 23 日 \n作者 | | 预期落空后的货币和财政政策方向 | 宋雪涛 分析师 SAC 执业证书编号： S1110517090003 songxuetao@tfzq.com | | 我们认为对于当前中国政策决策而言，主要的影响因素并非美联储的降息， | 相关报告 | | 而是在转型期，如何分配成本以及如何调整。既在短期政策抉择中，需要 不断平衡其空间和优先度，同时与长期问题保持协调，并且兼顾汇率影响 | 1 《宏观报告：宏观报告 - 如何理解联 | | 等等。 | 储降息 50bp 》 2024-09-19 | ...

报告投资评级 - 报告给予公司"增持"评级,维持原有评级 [2] 报告核心观点 - 公司拟以自有资金收购辅仁国际学校51%股权,交易对价约为8364.51万元人民币 [3] - 辅仁国际学校是一家提供国际剑桥O-level和A-level等课程教育的优质教育集团,师资力量雄厚,毕业生遍布全球名校 [3] - 通过本次收购,公司可增强在教育行业的布局,开拓国际业务版图,与现有资源及优势相结合,产生协同效应,提升公司业务规模和影响力 [4] 财务数据分析 - 2022年公司营业收入为8.03亿元,同比增长20.93%;归母净利润为1.81亿元,同比增长135.26% [8][9] - 2023年公司营业收入预计为5.34亿元,同比下降33.43%;归母净利润预计为0.16亿元,同比下降91.35% [8][9] - 2024-2026年公司营业收入和归母净利润预计将逐步回升,2026年营业收入达6.43亿元,归母净利润达0.69亿元 [8][9] 估值分析 - 2022年公司市盈率为18.63倍,市净率为2.52倍,EV/EBITDA为17.81倍 [8][9] - 2023年公司市盈率预计为215.52倍,2024年为-260.71倍,2025年为87.59倍,2026年为48.77倍 [8][9] - 2023-2026年公司市净率维持在2.39-2.52倍之间,EV/EBITDA在28.18-49.48倍之间 [8][9] 风险提示 - 无

行业报告 | 行业研究周报 | --- | --- | --- | --- | |-------|------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

行业投资评级 - 行业评级为"强于大市(维持评级)" [1] 报告的核心观点 啤酒板块 1. 收入: - 量:全国规模以上啤酒产量4/5/6月同比-9.1%/-4.5%/-1.7%,系消费弱增长+天气偏差,现饮需求承压。重啤、燕京等区域型啤酒受益于旅游、改革逻辑,销量表现要好于全国龙头。[5][6][7] - 价:H1行业吨价增速普遍降到低个位数,Q2部分酒企吨价同比下行,系重啤、百威系本身产品结构好、吨价基数偏高,春节效应后Q2需求承压更明显;珠江、燕京吨价增长中大个位数,系吨价本身偏低,且有表现亮眼的大单品。[7][8] - 结构:升级延续,中高档表现仍好于整体、占比仍在提升,但Q2增速有变慢。[8][9] 2. 利润: - 成本:H1行业吨成本同比-1%左右,Q2吨成本降幅环比Q1普遍扩大,大麦价格下行,低价原材料投入使用,青啤改善幅度较大,重啤受佛山工厂投产新增折旧影响。[10] - 费用:今年有奥运会、欧洲杯,各家积极推动体育营销,H1销售费率增幅普遍在0-1pct,Q2对比Q1增幅有加大,但格局保持良性。[10] 饮料板块 1. 规模:2024H1我国社会消费品零售总额中饮料类商品零售额为1,564亿元,增幅为5.6%;农夫山泉、统一(饮料业务)收入大个位数增长,东鹏饮料+44%。[15] 2. 利润: - 成本红利来自大包奶粉进口价格下降、运费下降,毛利率增幅较大的是含乳企业;成本压力来自白砂糖、杏仁(H1采购价+超30%)。[15] - 销售费率H1、Q2普遍上升,抵消一定成本红利。[15] 3. 赛道景气:从上市公司增速看,功能性饮料、茶饮表现更好。2024年1-5月全行业饮料总产量7,833.45万吨,同比+8.99%,尤其是以茶饮料、蛋白饮料、特殊用途饮料为代表的"非三大类"饮料增长显著,合计产量增长同比超25%。[15][18] 根据目录分别总结 1. 报告行业投资评级 - 行业评级为"强于大市(维持评级)" [1] 2. 报告的核心观点 啤酒板块 1. 收入: - 量:全国规模以上啤酒产量4/5/6月同比-9.1%/-4.5%/-1.7%,系消费弱增长+天气偏差,现饮需求承压。重啤、燕京等区域型啤酒受益于旅游、改革逻辑,销量表现要好于全国龙头。[5][6][7] - 价:H1行业吨价增速普遍降到低个位数,Q2部分酒企吨价同比下行,系重啤、百威系本身产品结构好、吨价基数偏高,春节效应后Q2需求承压更明显;珠江、燕京吨价增长中大个位数,系吨价本身偏低,且有表现亮眼的大单品。[7][8] - 结构:升级延续,中高档表现仍好于整体、占比仍在提升,但Q2增速有变慢。[8][9] 2. 利润: - 成本:H1行业吨成本同比-1%左右,Q2吨成本降幅环比Q1普遍扩大,大麦价格下行,低价原材料投入使用,青啤改善幅度较大,重啤受佛山工厂投产新增折旧影响。[10] - 费用:今年有奥运会、欧洲杯,各家积极推动体育营销,H1销售费率增幅普遍在0-1pct,Q2对比Q1增幅有加大,但格局保持良性。[10] 饮料板块 1. 规模:2024H1我国社会消费品零售总额中饮料类商品零售额为1,564亿元,增幅为5.6%;农夫山泉、统一(饮料业务)收入大个位数增长,东鹏饮料+44%。[15] 2. 利润: - 成本红利来自大包奶粉进口价格下降、运费下降,毛利率增幅较大的是含乳企业;成本压力来自白砂糖、杏仁(H1采购价+超30%)。[15] - 销售费率H1、Q2普遍上升,抵消一定成本红利。[15] 3. 赛道景气:从上市公司增速看,功能性饮料、茶饮表现更好。2024年1-5月全行业饮料总产量7,833.45万吨,同比+8.99%,尤其是以茶饮料、蛋白饮料、特殊用途饮料为代表的"非三大类"饮料增长显著,合计产量增长同比超25%。[15][18]

行业投资评级 - 行业评级为"强于大市(维持评级)" [1] 报告的核心观点 啤酒板块 1. 收入: - 量:全国规模以上啤酒产量4/5/6月同比-9.1%/-4.5%/-1.7%,系消费弱增长+天气偏差,现饮需求承压。重啤、燕京等区域型啤酒受益于旅游、改革逻辑,销量表现要好于全国龙头。[5][6][7] - 价:H1行业吨价增速普遍降到低个位数,Q2部分酒企吨价同比下行,系重啤、百威系本身产品结构好、吨价基数偏高,春节效应后Q2需求承压更明显;珠江、燕京吨价增长中大个位数,系吨价本身偏低,且有表现亮眼的大单品。[7][8] - 结构:升级延续,中高档表现仍好于整体、占比仍在提升,但Q2增速有变慢。[8][9] 2. 利润: - 成本:H1行业吨成本同比-1%左右,Q2吨成本降幅环比Q1普遍扩大,大麦价格下行,低价原材料投入使用,青啤改善幅度较大,重啤受佛山工厂投产新增折旧影响。[10] - 费用:今年有奥运会、欧洲杯,各家积极推动体育营销,H1销售费率增幅普遍在0-1pct,Q2对比Q1增幅有加大,但格局保持良性。[10] 饮料板块 1. 规模:2024H1我国社会消费品零售总额中饮料类商品零售额为1,564亿元,增幅为5.6%;农夫山泉、统一(饮料业务)收入大个位数增长,东鹏饮料+44%。[15] 2. 利润: - 成本红利来自大包奶粉进口价格下降、运费下降,毛利率增幅较大的是含乳企业;成本压力来自白砂糖、杏仁(H1采购价+超30%)。[15] - 销售费率H1、Q2普遍上升,抵消一定成本红利。[15] 3. 赛道景气:从上市公司增速看,功能性饮料、茶饮表现更好。2024年1-5月全行业饮料总产量7,833.45万吨,同比+8.99%,尤其是以茶饮料、蛋白饮料、特殊用途饮料为代表的"非三大类"饮料增长显著,合计产量增长同比超25%。[15] 根据目录分别总结 1. 报告行业投资评级 - 行业评级为"强于大市(维持评级)" [1] 2. 报告的核心观点 啤酒板块 1. 收入: - 量:全国规模以上啤酒产量4/5/6月同比-9.1%/-4.5%/-1.7%,系消费弱增长+天气偏差,现饮需求承压。重啤、燕京等区域型啤酒受益于旅游、改革逻辑,销量表现要好于全国龙头。[5][6][7] - 价:H1行业吨价增速普遍降到低个位数,Q2部分酒企吨价同比下行,系重啤、百威系本身产品结构好、吨价基数偏高,春节效应后Q2需求承压更明显;珠江、燕京吨价增长中大个位数,系吨价本身偏低,且有表现亮眼的大单品。[7][8] - 结构:升级延续,中高档表现仍好于整体、占比仍在提升,但Q2增速有变慢。[8][9] 2. 利润: - 成本:H1行业吨成本同比-1%左右,Q2吨成本降幅环比Q1普遍扩大,大麦价格下行,低价原材料投入使用,青啤改善幅度较大,重啤受佛山工厂投产新增折旧影响。[10] - 费用:今年有奥运会、欧洲杯,各家积极推动体育营销,H1销售费率增幅普遍在0-1pct,Q2对比Q1增幅有加大,但格局保持良性。[10] 饮料板块 1. 规模:2024H1我国社会消费品零售总额中饮料类商品零售额为1,564亿元,增幅为5.6%;农夫山泉、统一(饮料业务)收入大个位数增长,东鹏饮料+44%。[15] 2. 利润: - 成本红利来自大包奶粉进口价格下降、运费下降,毛利率增幅较大的是含乳企业;成本压力来自白砂糖、杏仁(H1采购价+超30%)。[15] - 销售费率H1、Q2普遍上升,抵消一定成本红利。[15] 3. 赛道景气:从上市公司增速看,功能性饮料、茶饮表现更好。2024年1-5月全行业饮料总产量7,833.45万吨,同比+8.99%,尤其是以茶饮料、蛋白饮料、特殊用途饮料为代表的"非三大类"饮料增长显著,合计产量增长同比超25%。[15]