报告行业投资评级 纺织制造板块投资评级为"买入"[1]。 报告的核心观点 1) 年初至今纺织品出口景气度较高,服装家纺社零承压。纺织品出口金额同比增速分别为2.61%、3.84%、3.69%,保持稳定增长,主要得益于下游海外品牌库存去化结束,需求改善。而服装鞋帽针纺织品零售额同比增速分别为2.50%、0.03%、-5.18%,受消费大环境影响,终端零售承压。[1] 2) 展望2024年三季度,纺织制造板块业绩预计乐观,服装家纺板块业绩预计承压。纺织制造板块多数公司以贴牌代工出口业务为主,上年同期受下游海外品牌去库存影响,业绩基数较低,且自去年底以来伴随下游海外品牌库存去化结束,下游需求改善,业绩有望反转。而服装家纺板块多数公司以自有品牌内销业务为主,自6月份以来受消费大环境影响,终端零售承压,短期预期难有明显改善。[1] 3) 纺织制造板块投资策略:建议关注三季度业绩有望环比二季度加速的三类公司,包括:1)二季度受上年同期汇兑收益较高导致基数较高影响,业绩增速环比逊于一季度,三季度在上年同期基数较低,预计三季度环比二季度业绩加速的公司;2)去年受原材料价格下跌,消化高价库存影响,业绩基数前高后低,预计今年业绩表现前低后高,下半年有望加速向上的公司;3)涉及超高分子量聚乙烯纤维新材料业务的传统纺织制造龙头,受益超高分子量聚乙烯纤维出口政策明朗化,预计其他超高分子量聚乙烯纤维可出口,相关产品后续有望迎来出口需求释放,带动下半年业绩加速的公司。[1] 4) 服装家纺板块投资策略:长期看好受益消费趋势两极分化的服装家纺龙头公司。服装家纺板块短期业绩预计承压,长期建议关注高端及性价比定位龙头公司,一方面年初至今虽然也受到消费大环境承压影响,但高端及性价比定位龙头公司业绩呈现出一定韧性,另一方面在经济低速增长期,大众高性价比服饰龙头公司和小众细分高端服饰龙头公司依然有不错的表现。[1] 分类总结 行业投资评级 - 纺织制造板块投资评级为"买入"[1] 纺织制造板块 1) 年初至今纺织品出口景气度较高,主要得益于下游海外品牌库存去化结束,需求改善[1] 2) 预计三季度纺织制造板块业绩乐观,主要原因包括:上年同期基数较低、下游需求改善、新材料业务受益政策明朗化等[1] 3) 建议关注三类纺织制造龙头公司:二季度业绩增速环比逊于一季度但三季度有望加速的公司、去年业绩基数前高后低今年有望加速向上的公司、涉及超高分子量聚乙烯纤维新材料业务的公司[1] 服装家纺板块 1) 年初至今服装鞋帽针纺织品零售额同比增速承压,受消费大环境影响[1] 2) 预计三季度服装家纺板块业绩承压,短期难有明显改善[1] 3) 长期建议关注受益消费趋势两极分化的高端及性价比定位服装家纺龙头公司[1]

报告行业投资评级 报告给出了保险行业的"买入"评级。[1] 报告的核心观点 人身险方面 1) 人身险公司保费收入增速为13.1%,较前值有所提速,主要受益于预定利率下调带来的需求释放。[1] 2) 上市险企的增速明显低于行业平均,主要是上市险企更加注重高价值业务,主动优化缴费结构和渠道结构。[1] 3) 寿险、健康险和意外险的单月保费增速分别为16.1%、9.3%和-9.4%。[1] 4) 万能险和投连险保费收入分别同比-2.5%和+33.7%,前者增速回落主要是万能险结算利率下调所致。[1] 财产险方面 1) 财产险公司保费收入增速为5.1%,较前值有所提速。[1] 2) 上市险企中太保财增速高于行业,人保财和平安财低于行业,主要是非车险增速的差异。[1] 3) 车险单月同比增速为4.1%,非车险单月增速为17.1%,增速明显走扩。[1] 分险种总结 人身险 1) 人身险公司与上市险企原保费累计同比增速情况 [4] 2) 人身险公司分险种原保费累计同比增速情况 [4] 3) 人身险公司市场份额变化情况 [4] 财产险 1) 财产险公司与上市险企原保费累计同比增速情况 [4] 2) 财产险公司车险与非车险原保费累计同比增速情况 [4] 3) 财产险公司市场份额变化情况 [4]

报告公司投资评级 1) 报告给出杭州银行的"买入"评级 [2] 2) 预计公司2024/2025年归母净利润增速分别为20.38%/18.29%,EPS分别为2.80/3.34元/股 [2] 3) 当前股价对应2024/2025年PE分别为4.73X/3.97X,PB分别为0.74X/0.64X,维持公司合理价值17.98元每股,对应2024年PB估值约1.0X [2] 报告核心观点 1) 2024H1营收、PPOP、归母利润同比增速分别为5.4%、5.4%、20.1%,增速较2024Q1分别变动+1.86pct、+0.89pct、-1.05pct [2] 2) 信贷规模高增,存款增速回升,资产质量保持优异,不良率连续6个季度持平,拨备覆盖率545.17% [2] 3) 净息差持续收窄,存款成本显著改善,中收增长承压 [2] 业绩驱动分析 1) 生息资产规模增长贡献正向影响 [25][39] 2) 净息差收窄、净手续费收入下降为主要拖累 [25][39] 3) 其他非息收入高增、拨备计提改善形成正贡献 [25][39] 资产质量分析 1) 不良贷款率0.76%,连续6个季度持平 [2] 2) 个人贷款不良率上升,关注贷款率0.53%,逾期率0.70% [2] 3) 拨备覆盖率545.17%,拨备安全垫夯实 [2] 风险提示 1) 经济增长超预期下滑导致零售资产质量恶化 [2] 2) 存款成本上升超预期 [2] 3) 利率波动超预期 [2] 4) 政策调控力度超预期 [2]

报告公司投资评级 中信证券(600030.SH/06030.HK)的投资评级为"买入 -A/ 买入 -H"。[1] 报告的核心观点 1) 公司披露2024年中报,业绩稳健,杠杆回升。上半年营收301.83亿元,同比-4.18%;归母净利润105.70亿元,同比-6.51%。净资产2845亿元,同比+8.23%;剔除代理款项的杠杆倍数由2023年末的4.27倍升至2024H1的4.43倍。管理费用率44.7%,同比下降0.3pct。[2] 2) 业务均衡发展,重资产占比提升至48%。投资净收益(含公允)为119亿元,同比+0.4%;投行业务收入17.35亿元,同比-54.6%;经纪业务48.80亿元,同比-7.8%;资管(含基金)49.14亿元,同比-1.1%;利息净收入11.2亿元,同比-47.4%。[2] 3) 轻资产的泛财富管理高质量发展,投行龙头效应、国际化深入。中信资管收入同比-4%,规模14564亿元,同比-3%;华夏基金规模21585亿元,同比+19.8%。财富管理方面托管客户资产规模较年末实现正增长,扩大国际化服务半径与内涵,境外财富管理产品销售规模和收入稳定增长。[2] 4) 重资产方面,自营投资收益合计85.3亿元,同比-10%;其他权益工具投资由年初95亿元大幅提升至670亿元。公司大力发展非方向性客需业务,做市排名前列,利率产品销售规模保持同业第一,境外股权衍生品提供跨时区的全球一站式投资交易服务。[2] 分组1 1) 营收同比-4.2%,归母净利润同比-6.5%。Q2单季度营收164亿元,同比+1.7%,归母净利润56亿元,同比-4.7%,季度环比+13%。[13][14] 2) 净资产2845亿元,同比+8.23%;总资产14950亿元,同比+4.84%。整体杠杆率自2023年末的5.30升至2024H1的5.26,剔除代理款项的杠杆倍数由2023年末的4.27升至2023H1的4.43。2024H1整体年化ROE为7.92%,较2023年末上升0.11个百分点。[20][21][24][28] 3) 营收结构均衡发展,重资产占比提升至47.8%,同比提升0.8pct。投资净收益(含公允)占比43.8%,经纪业务18%,资管(含基金)18%,投行业务6%,利息净收入4%,其他业务2%。[30][32] 分组2 1) 财富管理业务高质量发展,客户数量累计达1,470万户,托管客户资产规模保持人民币10万亿级,较上一年末实现正增长。境外财富管理产品销售规模和收入继续保持稳定增长。[35] 2) 资管业务中,中信资管规模14564亿元,同比-3%;华夏基金规模21585亿元,同比+19.8%。[38][42] 3) 投行业务受压,但仍保持行业领先地位。2024H1完成A股主承销项目28单,其中IPO项目4单,再融资主承销24单,排名市场第一;境外股权融资方面,完成18单项目,承销规模12.88亿美元,其中香港市场8.82亿美元,排名中资券商第一。[45][50][51]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司2024H1实现营业总收入506.5亿元,同比+11.3%;实现归母净利润190.6亿元,同比+11.9% [2] - 五粮液/其他酒产品分别实现收入392.1/79.1亿元,分别同比+11.5%/+17.8% [2] - 公司直销和经销渠道分别实现收入195.2/275.9亿元,分别同比+11.0%/+13.5% [2] - 公司24H1/24Q2毛利率分别为77.4%/75.0%,分别同比+0.6/+1.7pct [2] - 公司24H1销售收现达496.5亿元,同比+15.3%,报表质量高 [2] - 公司全年定调双位数增长目标,稳步推进发展节奏 [2] 财务数据总结 - 预计公司2024-2026年实现营收920/1020/1110亿元,分别同比+11%/+11%/+9% [3] - 预计公司2024-2026年实现归母净利润334/371/408亿元,分别同比+11%/+11%/+10% [3] - 公司2024-2026年市盈率分别为13/12/11倍 [3] 风险提示 - 省内白酒市场竞争加剧 [2] - 高端产品推广低于预期 [2] - 食品安全问题 [2]

一、本篇报告核心观点：中国品牌PHEV为全球电气化进程提供新选择，有望复刻国内成功引领全球 谁将引领下阶段全球汽车电气化进程？2021年以来，国内新能源在政策端多层推动、供给端强产品力产品推出、需求端新能源接受程度持续提升多重因素作用下渗透率快速提升，中国市场成为全球新能源引领者[14]。放眼全球，谁将引领下一阶段全球汽车市场电气化的进程成为一个待讨论及探索的重要问题[14]：纯电动（BEV）拥有诸如特斯拉等海外品牌引领，中国品牌依靠性价比实现突破逻辑通畅；而在中国市场培育出的新品类—插电式混动（PHEV）、增程式电动车（REEV）能否复刻国内的成功、顺利实现海外扩张，其突破路径如何等问题值得思索，我们本篇报告将首先主要聚焦于PHEV海外突破可能性的探讨[14]。 新品类+性价比是中国品牌出海突破的两条路径[14]。从中国品牌海外突破路径来看，路径之一：在传统欧美日韩主导的燃油（ICE）及高压混动（HEV）市场，中国品牌作为后进入者通过性价比制胜，以物美价廉在竞争中脱颖而出；在特斯拉主要引领的纯电动（EV）市场，凭借规模和供应链优势实现性价比，与特斯拉共同繁荣[14]。路径之二：通过新品类（PHEV、REEV）将竞争升维，为全球电气化进程提供新选择，以引领者的姿态在增量市场中寻求突破，逐步建立品牌力，谋求超额收益，在竞争中制胜[14]。 复盘PHEV在中国市场成功，政策推动、产品力跨越式突破、具备吸引力的初始购置+使用成本是新品类PHEV在国内超预期崛起的核心原因[16][17][18][19][23]。"电为主，油为辅"的PHEV在工况复杂、需求多元的市场中提供了全新选择，新品类供给不断推出驱动新消费需求（具备纯电驾驶体验+无续航里程焦虑+实现更低能耗）的涌现[15]。放眼全球，节能减排强约束下电气化方向明确，叠加中国品牌PHEV在海外多数国家和地区依然具备初始购置成本+使用成本优势，新品类PHEV为全球电气化进程提供了全新选择，海外电气化的实现有望复刻国内路径，中国品牌PHEV有望在海外市场实现再次引领电气化变革[15]。 二、复盘：政策+供给有效促进需求转化，新品类PHEV国内崛起超预期 （一）比亚迪DMI 4.0产品推出驱动国内PHEV渗透率快速上行，远超市场预期[30] 插电混动（PHEV）是指能够通过外接电源充电，拥有较大电池容量，可以纯电驱动行驶一定里程，同时配备内燃机作为辅助或备用动力源的新能源汽车[30]。增程式插电混动（REEV）是指串联式混合动力汽车，其发动机不直接驱动，而是作为发电机为电池充电，主要依靠电动机驱动车辆行驶[30]。 "电为主，油为辅"的插电混力（PHEV）是国内新能源汽车发展中诞生的新品类[30]。自主品牌PHEV车型一方面普遍搭载大容量电池，实现更长的纯电续航能力，提供了更接近纯电动车的驾驶体验，满足多数出行需求；另一方面中国品牌PHEV广泛采用了DHT（混合动力专用变速器）方案，通过将一个或两个电动机集成至变速器系统中，结合发动机输入，实现包括纯电驱动、串联混合驱动、并联混合驱动及发动机直接驱动在内的多种动力输出模式，不仅提升了能量转换效率，而且增强了动力系统的灵活性和适应性[30]。可油可电的"新品类"直击消费者痛点，在工况复杂、需求多元的市场中提供了全新选择，新品类优质供给不断推出驱动新消费需求（具备纯电驾驶体验+无续航里程焦虑+实现更低能耗）的涌现[30]。 自2021年比亚迪DMI 4.0强产品力产品推出以来，国内乘用车PHEV渗透率快速上行，远超市场预期[30]。2021年3月比亚迪推出秦、宋、唐Plus DM-i后迅速引爆市场，PHEV销量快速向上，根据交强险，国内乘用车PHEV渗透率从21年3月的1.4%上升至24年6月的14.5%，PHEV从21年初起开始与BEV、REEV共同助力新能源渗透率快速向上，中国新能源渗透率从21年3月的11.1%上升至24年6月的48%[31][32][33]。 （二）国内崛起原因之一：政策推动为PHEV渗透提供良好土壤[39][40][41][42][43][46] 政策长期推动助力PHEV加速渗透。国家为了新能源产业培育、促进新能源汽车长远发展，在过去10年的时间里，提出了多项新能源汽车刺激政策，通过政策端的推动提供新能源向上的土壤[39]。政府通过实施新能源补贴政策、购置税优惠以及在限购摇号城市提供牌照优势等措施，有效降低了消费者购车成本和使用门槛，激发了市场对PHEV车型的需求[39][40][41][42][43][46]。 （三）国内崛起原因之二：PHEV产品力的跨越式进步是关键[49][50][51][53][54][56] 比亚迪DMi 4.0自推出后，驱动PHEV销量显著上行[49]。DM-i 4.0相比3.0在以下四个方面有

行业投资评级 - 报告给予建筑装饰行业"买入"评级[5] 报告的核心观点 - 中共中央政治局审议《进一步推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》,重视能源资源工程投资机会[2][3] - 聚焦环境治理、能源资源、城镇化三大建设领域,加强要坚持高水平保护,深入推进美丽西部建设,统筹推进山水林田湖草沙一体化保护和系统治理,深入开展环境污染防治,推进绿色低碳发展[3] - 持续提升发展内生动力,提升开放型经济水平,加强重点领域安全保障能力建设,强化能源资源保障,推进清洁能源基地建设[3] - 因地制宜推进新型城镇化建设,扎实推进乡村全面振兴,巩固拓展脱贫攻坚成果,确保农村人民不发生规模性返贫致贫[3] - 西部大开发与"三北"工程、共建"一带一路"、"西电东送"等重点工程项目和发展战略密切相关,具备维护国家能源、资源、粮食安全和边疆稳定的战略意义[3] 行业投资机会 - 电力工程:加快西北风电光伏、西南水电、海上风电、沿海核电等清洁能源基地建设,需持续重视绿电投建营企业、支撑性能源/储能建设企业,推荐华电重工、中国电建,关注中国核建[4] - 矿服民爆一体化:根据测算,2024年全国非煤矿矿山建设+采矿服务市场空间约为2864亿元,西部矿产资源丰富,随着西部资源开发,爆破工程需求有望放量,关注矿服民爆一体化服务企业易普力[4]

行业投资评级 报告给出了房地产行业的"买入"评级。[4] 报告的核心观点 明确房地产新模式概念，构建新模式下行业制度 - "房地产新模式"包括四个方面:1)在理念上领会"房住不炒"定位,建设适应人民群众新期待的好房子;2)在体系上以政府为主满足刚性住房需求,以市场为主满足多样化改善性住房需求;3)在制度上改革完善房地产开发、交易和使用制度,为房地产转型发展夯实制度基础;4)在要素配置上建立"人、房、地、钱"要素联动新机制。[16][19][20] - "房地产发展新模式"的六个工作要点包括:1)完善住房供应体系,重点增加保障性住房供给;2)建立"人、房、地、钱"要素联动机制;3)有力有序推进现房销售;4)建立城市房地产融资协调机制和项目"白名单"制度;5)研究建立房屋体检、房屋养老金、房屋保险制度;6)建设绿色、低碳、智能、安全的"好房子"。[20] 推动住房体检、养老、保险制度，22 城先行试点 - 在上海等22个城市先行试点"房屋体检、房屋养老金、房屋保险制度",重点建立政府的公共账户。[21][22] - 这一制度将解决房屋检查及修缮的流程问题和资金问题,改善居民居住品质,为存量房屋的流转、更新打下安全基础。[21] 保障性住房推进路径明确，加快配租、配售落实 - 保障性住房建设要抓规划编制、抓制度完善、抓项目建设、抓"好房子"样板,形成"实施一批、储备一批、谋划一批"的项目滚动推进机制。[23] - 要积极推进收购已建成的存量商品房用作保障性住房,推动条件成熟的项目加快完成收购,及时配租、配售。[23] 保交楼进入攻坚阶段，"一项目一策"分类处置 - 保交楼的推进主要按照"一项目一策"分类处置,对符合条件的项目通过城市房地产融资协调机制支持项目建设交付,对于资不抵债的项目加快推进企业破产重组或清算。[43] - 截至23年末350万套保交楼项目已实现交付超300万套,24年末应交付住房共396万套,保交楼进入"攻坚战"阶段。[43]

境内行业背景：牌照优势凸显，扫码支付加快 - 牌照范围持续缩窄,支付牌照缩窄有助于推动头部企业有序提费,优化结构 [13][16][26] - 头部聚集程度加深,头部5家支付企业交易量数据占比有所增长,从42.5%增长到49.6% [28][29] - 疫情以及政策推动下,三方支付企业过去几年降费明显,但2023年以来收单行业已陆续进入行业洗牌、提费的阶段 [46][47][48] - 三方收单企业所收费率需要分佣给清算机构网络服务费以及微信支付宝等渠道费,微信扫码费率相较于三方支付企业费率更高,约为0.6% [63][64][65][66][75][76] - 中小微商户仍然由间联服务商提供收单服务,且大型KA商户亦会考虑自身数据的安全性放弃与头部支付钱包机构的合作,而选择相对独立的专业收单机构 [90][91][92][93][94][95] 境外行业背景：支付企业出海适逢其时 - 出海业务毛利较高,内地支付降费明显,地推难度增加、监管趋严,一定程度导致毛利压降,而海外的B2B\B2C业务在费率上较境内收单费率更高 [196][197][198] - 先行出海者具备一定的壁垒,但出海业务竞争加剧,且可能存在多方抽佣的情况,这种"以量带价"的模式使得期初布局、抢占份额阶段显得较为重要 [203][204] - 机具出海方面,中资POS机厂商目前占据全球机具出海的大部分市场,在出海选择上逐渐向新兴市场转移 [212][213][214][215][219][220][221] - 国内收单分工明确,各类规模客户基本都有对应的主流支付企业,支付企业适时出海有助于贡献业绩增量 [228][234][239][240][241][242][243][244][245][249][250][251][252][253][254][255][256][257][258][259][260][261][262][263][264] 展望：产业收单强化客户粘性 - 政策大力引导发展数字经济,支付产业将作为经济基础设施赋能数字经济,更好地为实体经济发展做出贡献 [265][266][267] - 产业支付主要通过在支付服务的基础上为企业提供多元化支付产品、解决方案,通过海量支付数据,使企业资金流与信息流更加透明化 [274][276][277] - 增值服务逐渐成为支付企业强化客户粘性的重要方式,不同支付企业覆盖行业范围不同,给出的支付产品、解决方案多元化 [274][276][277][278][279] 风险提示 - 国内市场风险,市场变化迅速、参与对手众多、竞争相对激烈,未来市场状况仍存在较大的不确定性 [281] - 费率提升导致流水下降风险,消费市场下行风险、监管政策趋严以及提费下可能带来交易流水下降的风险 [282] - 国内政策风险,新生市场缺乏相关的政府政策,新兴业务需要相关政策支持 [283]

公司投资评级 - 交通银行的投资评级为"买入-A/买入-H" [4] 报告的核心观点 - 交通银行2024年上半年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长-3.5%、-6.3%、-1.6%,增速较2024年第一季度有所回落 [2] - 个人贷款增速继续回升,普惠金融稳步扩张。2024年第二季度末信贷同比增长6.1%,结构上对公贷款增速回落,零售贷款增速延续回升态势 [2] - 息差回升,资产端收益率承压但负债端成本显著改善,2024年上半年净息差为1.29% [2] - 资产端明显缩表,负债压力较大。2024年第二季度末生息资产同比增长3.0%,主要为非信贷资产大幅缩表 [2] - 资产质量前瞻性指标波动,关注零售资产风险。2024年第二季度末不良率1.32%,个人贷款不良率较上季末上行8bp,信用卡不良率上行13bp至2.32% [2] - 非息收入承压,2024年上半年手续费净收入同比增长-14.6% [2] 报告分类总结 公司投资评级 - 交通银行的投资评级为"买入-A/买入-H",合理价值为9.20元/7.16港元 [4] 公司经营情况 - 2024年上半年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长-3.5%、-6.3%、-1.6%,增速较上季度有所回落 [2] - 个人贷款增速继续回升,普惠金融稳步扩张,2024年第二季度末信贷同比增长6.1% [2] - 息差回升,资产端收益率承压但负债端成本显著改善,2024年上半年净息差为1.29% [2] - 资产端明显缩表,负债压力较大,2024年第二季度末生息资产同比增长3.0% [2] 资产质量情况 - 资产质量前瞻性指标波动,关注零售资产风险,2024年第二季度末不良率1.32%,个人贷款不良率较上季末上行8bp,信用卡不良率上行13bp至2.32% [2] - 拨备覆盖率较上季末回升7.8个百分点至204.82% [2] 非息收入情况 - 非息收入承压,2024年上半年手续费净收入同比增长-14.6% [2]