报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [3] 报告核心观点 - 公司短期业绩波动,营收同比下降7.9%,归母净利润同比下降34.7% [1] - 主力品牌销售承压,公司持续拓宽品牌合作模式以谋求长期稳健增长 [1] - 公司加大低效店铺关停力度,优化门店结构,注重坪效表现 [2] - 公司拓展线上业务,电商销售占比提升,成为推动公司增长的重要动力 [2] - 公司加强会员运营,会员消费粘性强 [2] - 公司现金流管理能力较为稳健,存货情况整体可控 [6] - 预计公司2025财年营收下降高单位字,归母净利润同比下降接近40% [6] 财务数据总结 - 2024财年营收280.33亿元,同比增长6.9% [10] - 2024财年归母净利润22.13亿元,同比增长20.5% [10] - 预计2025财年营收265.23亿元,同比下降8.3%;归母净利润13.37亿元,同比下降39.6% [10][11] - 2024财年毛利率41.8%,2025财年预计为39.6% [10][11] - 2024财年净利率7.6%,2025财年预计为5.0% [14] - 2024财年ROE22.4%,2025财年预计为13.6% [14]

公司概况 - 申洲国际为纵向一体化服装制造商,深耕赛道多年客户资源雄厚 [9] - 公司成立于1988年,早期以代工日本中高端婴儿成衣起步,后逐步拓展至运动服装代工 [9] - 公司现有生产基地遍布中国宁波、越南胡志明及柬埔寨金边等地,员工9.7万名,面料及服装年产能分别超25万公吨/5.5亿件 [9] - 公司高管团队深耕纺织制造赛道多年,行业经验丰富,股权结构稳定 [9][10] 业务结构 - 公司主要代工运动类、休闲类、内衣类服饰及其他针织品,其中运动服饰营收占比常年维持70%左右 [11][12] - 公司海外市场营收占比持续增长至71.47%,其中欧洲市场为主要增长驱动 [12] - 公司近年业绩出现波动,但2018-2023年营收CAGR为3.56%,保持自身发展韧性 [12][13] 竞争优势 - 公司作为纺织服装代工行业龙头,产量及员工数量均位居行业前列 [25][26][27] - 公司规模扩张下员工人效仍维持行业前列水平 [24][25] - 公司费用管控能力优秀,管理及销售费用率长期处于行业领先水平 [28][29][30] - 公司盈利能力领先同业,为ROE的核心驱动 [31][32][35] 发展战略 - 公司自2016年开启海外产能布局,2023年越南及柬埔寨员工人数占比分别提升至35%/23% [37] - 公司持续产能扩张,2023年兴建与购买新厂占比资本开支升至53% [37] - 公司与下游优质客户深度合作,联合研发新品,为公司代工及研发能力打下良好口碑 [38] 盈利预测与评级 - 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为279.54/312.55/346.65亿元,同比增长11.94%/11.80%/10.90% [41][42] - 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为57.85/66.27/74.88亿元,同比增长26.93%/14.57%/12.98% [41][42] - 公司估值相对可比公司较低,考虑到公司规模化及全球化下盈利能力优异、头部客户粘性强,首次给予"买入"评级 [43][44] 风险提示 - 国际局势变动风险 [45] - 劳动力成本提升风险 [45] - 客户需求修复不达预期 [45] - 跨市场选择可比公司的风险 [45]

报告公司投资评级 - 报告给予联易融科技-W（9959.HK）"推荐"评级 [1] - 目标价为2.07港元,较当前价1.58港元有30.38%的上涨空间 [4] 报告核心观点 - 联易融科技作为头部第三方供应链金融科技解决方案提供商,以金融科技助力中小企业降低融资成本,具有轻资产的运营模式,ROE弹性强 [1] - 公司融资额稳步提升,多级流转云业务持续高速增长,第三季度主营业务收入及收益同比增长,毛利率明显改善 [1] - 公司通过主动多元化行业布局,增加业绩韧性,攻守兼备,预计未来降本增效下盈利空间逐步释放 [1] 分业务拆分情况 电子债权凭证业务 - 2024Q1-3,促成融资额1752.4亿元,同比增长16.7%,占比65% [1] - 多级流转云(客户为核心企业)融资额1339.8亿元,同比增长45.6% [1] - E链云(客户为金融机构)融资额412.7亿元,同比下降29.0% [1] 资产证券化业务 - 2024Q1-3,促成融资额797.8亿元,同比增长11.9%,占比29% [1] - AMS云(客户为核心企业)融资额541.6亿元,同比增长1.3% [1] - ABS云(客户为金融机构)融资额256.2亿元,同比增长43.8% [1] 跨境云业务 - 2024Q1-3,促成融资额149.1亿元,同比增长66.8%,占比6% [1] - 公司跨境业务主要通过三条路径展开:科技出海助力资产代币化,输出相关技术服务;紧抓跨境电商机遇,解决中小企业融资难困境;服务制造业出海,助力中国企业"走出去" [1] 客户情况 - 截至24Q3,合作核心企业1917家,较年初增长28.8%;合作金融机构353家,较年初增长11.0% [1] - 核心企业客户821家,较年初增长35.9%;金融机构客户138家,较年初增长5.3% [1] - 客户留存率为96%,较上年末提升10个百分点 [1] 财务预测 - 预计公司2024/2025/2026年经调整EPS分别为-0.12/-0.01/0.06元,SPS分别为0.40/0.47/0.58元 [1] - 对应港股PS分别为4/3/2倍,根据可比公司PS估值法,给予公司2025年4倍PS目标估值,对应目标价为2.07港元 [1]

战略布局领先，成就辣味零食头部品牌 - 卫龙成立于2001年，深耕辣味休闲食品赛道二十余年，成长为集研发、生产、加工和销售为一体的现代辣味休闲食品企业，成功打造具有高国民知名度的辣味零食品牌 [16][17] - 公司创始人刘卫平家族通过和和全球资本进行控股，共持股80.99%，创始人从业年限超20年，管理团队成员平均年龄43岁，经验丰富 [17] 辣味零食长坡厚雪，渠道机遇助推高增 - 休闲食品行业蓬勃发展，2021年市场规模8251亿元，2022-2026年CAGR预计为6.8%，预计2024年突破万亿元 [30][31] - 辣味零食为高景气子品类，2021年零售额1729亿元，2022-2026年CAGR预计为9.6%，高于行业整体6.8% [35][36] - 辣味零食具有高复购率和广泛消费者基础，渠道下沉市场前景广阔，2021年低线城市占比63.6%，2022-2026年低线市场CAGR预计为11.0% [39][40] 龙头优势显著，市占率提升空间仍存 - 休闲食品行业集中度较低，CR5仅为9.4%，卫龙以6.2%的市占率稳居第一，是第二大企业的3.9倍 [41][42][43] - 在调味面制品和辣味蔬菜制品细分赛道,卫龙市场份额均达14.3%,行业领先 [44][46] 调味面制品方兴未艺，标准规范驱动品质升级 - 调味面制品行业规模持续增长，2017-2022年CAGR为10.3%，预计2026年达697亿元 [47][48] - 2019年监管部门出台统一标准,规范行业发展,有利于头部企业提升市占率 [51][52] - 行业低价劣质产品占比由2012年的81%下降至2022年的8%,产品结构向高端化转变 [52][53] 蔬菜制品势能强劲，爆款单品体量加速提升 - 魔芋具有高膳食纤维、低脂肪等健康属性,在健康风潮推动下受到消费者青睐,2022年全球魔芋市场规模为5.9亿美元,2018-2022年CAGR为9.5% [54][55][56][57] - 卫龙作为魔芋制品的开创者,品牌声量和市占率领先,魔芋爽已成为10亿元级别的大单品 [56][57][58] 围绕核心单品打造品牌，渠道扩张提质势能强劲 - 公司通过辣条起家,魔芋制品近年处于品类红利期,成为公司第二增长曲线 [60][61] - 公司产品策略为纵向升级爆款单品,周时多品类横向拓宽产品矩阵,维持大单品的产品活力及领先地位 [66][67] - 公司逐步建立覆盖全国全渠道的销售网络,线下渠道布局广度领先,线上渠道加大电商平台布局 [101][102][108][109] - 公司积极拥抱零食量贩新渠道,目标为未来100%完成量贩订单履约,货龄控制在8天以内 [110][111] 生产质控体系领先，产能利用率仍有上行空间 - 公司主要依赖自有产能,目前在河南省拥有5个工厂,总设计产能达34万吨,产能利用率有望进一步提升 [119][120][121] - 原材料价格波动对毛利率的影响可控,面粉和豆油价格有望持续下行,为公司毛利率提升提供支撑 [124][125][126][127][128][130] 高股息透考，个股机会凸显 - 食品饮料行业自由现金流创造能力强,分红率较高,2023年行业分红率为65.2%,处于行业第4位 [132][133][134][135][136][137][138] - 卫龙所在的零食板块具备大市场和多品类,营收体量较小,渠道红利、品类红利和成本红利延续,估值有望修复 [138][139]

报告公司投资评级 - 报告给予公司"增持"评级 [2] 报告的核心观点 - Q3 流水符合预期,折扣库存仍健康 [2] - 国庆流水表现亮眼,Q4 低基数下值得期待 [2] - 联合红杉成立合资公司,海外业务未来可期 [2] 公司财务数据总结 - 2022年营业收入为258.03亿元,同比增长14% [5] - 2022年净利润为40.11亿元,同比增长1% [5] - 预计2024-2026年净利润分别为31.87/36.16/38.02亿元 [5] - 2022年PE为40.4倍,预计2024-2026年PE分别为12/11/10倍 [5][6] 同行业公司对比 - 同行业公司2024年PE平均为12倍,公司2024年PE为13倍 [6] - 公司2024-2026年PE水平低于同行业平均水平 [6]

砥砺奋进二十载,继往开来谱新篇 - 公司于1999年成立,2004年上市,成立至今共经历五任管理层,组织架构持续进化 [26][27] - 中粮集团和欧洲乳业巨头Arla Foods参股,助力公司深耕国内市场的同时迈向国际化 [27] - 公司通过收并购持续完善上下游布局,参控股公司业务线丰富 [27] - 公司战略目标逐步升级,从2010年进入世界乳业20强到2025年"再创一个新蒙牛" [30] - 管理层迭代推动组织架构进化,新CEO高飞有望开启发展新阶段 [32][33] - 股权激励深度绑定团队,激发内部活力 [35][38] 竞争力:前瞻布局厚积薄发,乳业龙头坚如磐石 - 公司通过参控股现代牧业、中国圣牧等战略性牧场,持续强化对上游奶源的控制力 [46][47][48] - 公司产能稳步扩张,2020-2023年产能复合增速达到12%,有效支撑公司成长 [50][51] - 公司奶源优势较强,2020-2023年收奶量占我国生鲜乳总产量比重保持在27-28%,双寡头地位稳固 [52][54] - 公司早期通过大商制迅速开拓市场,后启动RTM项目推进渠道扁平化,近年来持续推进渠道下沉 [55][56][58][59] - 公司通过子母品牌框架开展营销活动,强营销投入+高营销效率夯实双寡头地位,品牌力领先行业 [66][68][69] 液奶成长性:短期受益周期向上,长期聚焦结构升级 - 2021年9月开始的第三轮奶价调整期时间长、幅度大,供需失衡导致24H1公司业绩承压 [74][78][79] - 未来随着上游加大去产能力度、下游政策提振需求,预计25年原奶有望供需平衡,公司盈利能力有望改善 [78] - 公司常温白奶双寡头格局稳定,特仑苏持续进化有望推动公司常温白奶结构升级 [83][86][87] - 公司鲜奶业务双品牌运作,每日鲜语高端鲜奶龙头地位稳固,未来有望量利齐增 [92][93][94] - 公司酸奶业务聚焦美味、营养、功能三大赛道升级创新,有望实现高质增长 [99][100] 其他业务:战略布局多品类,稳步推进国际化 - 奶酪品类渗透空间广阔,公司通过并表妙可蓝多完善奶酪战略布局 [104][108][109] - 公司收购东南亚领先冰淇淋品牌艾雪,助力公司以东南亚为桥头堡推进国际化 [110][112][113] 股东回报:提升分红率+回购,股东回报有望提升 - 2022年以来公司资本开支逐步回落,现金流改善 [114][115] - 公司分红率从2022年的30%提升到2023年的40%,未来有望持续提升 [116] - 2024年8月公司发布20亿港元的股份回购计划,股东回报有望进一步提升 [116] 盈利预测及投资建议 - 维持公司2024-2026年营收预期为927.4/955.4/980.6亿元,同比增速为-5.96%/+3.02%/+2.6% [121] - 维持归母净利润预期为43/48.4/53.2亿元,同比增速为-10.6%/+12.5%/+10%,对应PE分别为14/12/11倍 [121][124] - 公司24-26年PE低于可比公司平均值,叠加公司有望持续提升股东回报,维持"买入"评级 [124] 风险提示 - 原奶价格大幅波动风险 [127] - 竞争加剧风险 [127] - 食品安全问题 [127] - 商誉减值风险 [127]

投资评级和核心观点 投资评级 - EDA被评为"买入"评级,目标价为每股3.57港元,较当前价格上涨53.2% [1] 核心观点 B2C出口电商行业发展带动 - B2C出口电商供应链解决方案市场规模2017-2022年实现28.8%的复合年增长率,2022年达到4024亿元人民币 [8] - 预计2022-2027年复合年增长率为9.1%,其中采用预售库存模式的市场预计复合年增长率为14.5% [8][40] EDA Cloud平台为核心竞争优势 - EDA Cloud平台能够有效连接物流和供应链服务提供商与B2C电商商家,提高各方的运营效率 [10][15][16] - EDA采用自营仓库和合作仓库相结合的模式,能够更有效地扩大业务规模 [10][22] 广泛优质客户基础支撑长期发展 - EDA已建立与最大客户约4年的长期战略合作关系 [11][12] - EDA与多家全球领先电商平台建立了良好合作关系 [11][12]

报告公司投资评级 - EDA集团(EDA)被首次给予买入评级 [1] 报告的核心观点 EDA的业务和竞争优势 - EDA是一家为电子商务供应商提供一站式端到端供应链解决方案的服务商,提供跨境物流、海外仓储和履行交付服务,并无缝集成到EDA云平台中 [10] - EDA云平台是EDA的关键竞争优势,能够高效地将物流和供应链服务提供商与B2C电商平台连接起来,提高所有相关方的运营效率 [19][20] - EDA拥有同行中最大的海外合作仓库网络之一,采用自营仓库与合作仓库相结合的模式,能够灵活调整仓库网络以满足需求 [17][18] - EDA与主要客户保持着长期稳定的合作关系,客户群体优质,为长期发展奠定了基础 [22] 行业分析 - B2C出口电商市场快速增长,2017-2022年CAGR达28.8%,预计2022-2027年CAGR为9.1% [27][28][29] - 预售库存模式的供应链解决方案市场有望实现14.5%的CAGR增长,高于直运模式 [39] - EDA是该行业的领先参与者之一,2022年市场占有率约0.4% [40][41] 财务预测 - EDA预计2023-2026年收入和调整后净利润将分别实现31.9%和34.3%的CAGR增长 [45][46][49][50] - FMIFS(首公里国际货运服务)收入预计将以8.0%的CAGR增长,LMFS(最后一公里履行服务)收入预计将以37.1%的CAGR增长 [45][57] - 总体毛利率预计将维持在15.7%-16.1%的水平 [61][63] - 运营费用率将从2023/2024年的8.7%/8.8%优化至2025/2026年的6.9%/6.6% [65] - 调整后净利润率预计将从2023年的7.6%增加至2026年的8.0% [66]

砥砺奋进二十载,继往开来谱新篇 - 公司于1999年成立,2004年上市,成立至今共经历五任管理层,组织架构持续进化 [26][27] - 中粮集团和欧洲乳业巨头Arla Foods参股的中粮乳业投资有限公司合计持有公司23.84%的股权,中外资股东背景雄厚 [27] - 公司通过收并购持续完善上下游布局,在奶粉、奶酪、冷饮等业务方面进行了多元化布局 [27] - 公司战略目标逐步升级,从2006年进入世界乳业20强,到2017年进入全球乳业10强,2020年提出"2025年,再创一个新蒙牛"的战略目标 [29][30] 竞争力:前瞻布局厚积薄发,乳业龙头坚如磐石 - 公司通过参控股现代牧业、中国圣牧等战略性牧场,持续强化对上游奶源的控制力,奶源优势较强 [46][47][48] - 公司早期采取大商制迅速开拓市场,2012年启动RTM项目推进渠道扁平化,近年来持续推进渠道下沉 [54][55][56][57][58][59] - 公司通过子母品牌框架开展营销活动,强营销投入+高营销效率,品牌力领先行业 [66][67][68] 液奶成长性:短期受益周期向上,长期聚焦结构升级 - 2021年9月开始的第三轮奶价调整期时间长、幅度大,供需失衡导致公司2024H1业绩承压,未来随着行业供需改善,公司有望迎来盈利拐点 [74][75][78][79] - 公司常温白奶产品矩阵丰富,特仑苏持续进化有望推动公司常温白奶结构升级 [83][86][87] - 公司鲜奶业务双品牌运作,每日鲜语高端鲜奶龙头地位稳固,未来有望通过完善供应链布局和渠道建设实现量利齐增 [89][90][93][94] - 公司酸奶业务聚焦美味、营养、功能三大赛道升级创新,有望实现高质量增长 [99][100] 其他业务:战略布局多品类,稳步推进国际化 - 公司通过收购妙可蓝多,完善了奶酪业务的战略布局,有望在供应链管理、产品研发、品牌渠道等方面发挥协同效应 [104][105][108][109] - 公司2021年收购东南亚领先的冰淇淋品牌艾雪,有望以东南亚为桥头堡持续推进国际化 [110][111][112][113] 股东回报:提升分红率+回购,股东回报有望提升 - 公司2022年以来资本开支逐步回落,现金流改善,未来有望持续提升分红率 [114][115][116] - 2024年8月公司发布股份回购计划,在未来12个月内拟回购公司股份价值最高达20亿港元,股东回报有望进一步提升 [116] 盈利预测及投资建议 - 公司2024-2026年营收预期为927.4/955.4/980.6亿元,同比增速为-5.96%/+3.02%/+2.6% [119][120][121][124] - 公司2024-2026年归母净利润预期为43/48.4/53.2亿元,同比增速为-10.6%/+12.5%/+10%,对应PE分别为14/12/11倍 [119][120][124] - 公司24-26年PE低于可比公司平均值,叠加公司有望持续提升股东回报,维持"买入"评级 [124][125] 风险提示 - 原奶价格大幅波动风险 [127] - 竞争加剧风险 [127] - 食品安全问题 [127] - 商誉减值风险 [127]

报告公司投资评级 - 新东方教育科技(9901 HK)的投资评级为买入 [4] 报告的核心观点 - 新东方教育的核心教育业务仍表现稳健,估值有修复空间 [1] - 2025财年1季度业绩:收入14.4亿美元,同比增30.5%;调整后运营利润3亿美元,同比增23% [1] - 新业务收入同比增50%,收入贡献约24% [1] - 预计2025财年2季度教育服务及文旅业务(除东方甄选)收入同比增28%,运营利润率约1.7% [2] - 预计2025财年教育文旅收入+30%,运营利润率13%,运营利润增速快于收入 [2] - 新东方仍为教育培训行业领先公司,教育服务产品结构有机会随市场需求及时调整,收入稳健增长及利润率优化趋势不变 [2] 分类总结 财务表现 - 2025财年1季度收入14.4亿美元,同比增30.5% [1] - 2025财年1季度调整后运营利润3亿美元,同比增23% [1] - 预计2025财年2季度教育服务及文旅业务(除东方甄选)收入同比增28% [2] - 预计2025财年教育文旅收入+30%,运营利润率13% [2] 业务表现 - 核心教育业务表现稳健,新业务收入同比增50%,占比约24% [1] - 非学科培训季度招生同比增11%至48.4万人次 [1] - 教学点截至8月31日达1,089个,同比增37% [1] - 管理层维持2025财年扩张预期20-25% [1] 估值分析 - 新东方仍为行业领先公司,教育服务产品结构有调整空间,收入稳健增长及利润率优化趋势不变 [2] - 公司现价对应2025日历年市盈率15倍,估值吸引,维持买入评级 [2]