砥砺奋进二十载,继往开来谱新篇 - 公司于1999年成立,2004年上市,成立至今共经历五任管理层,组织架构持续进化 [26][27] - 中粮集团和欧洲乳业巨头Arla Foods参股,助力公司深耕国内市场的同时迈向国际化 [27] - 公司通过收并购持续完善上下游布局,参控股公司业务线丰富 [27] - 公司战略目标逐步升级,从2010年进入世界乳业20强到2025年"再创一个新蒙牛" [30] - 管理层迭代推动组织架构进化,新CEO高飞有望开启发展新阶段 [32][33] - 股权激励深度绑定团队,激发内部活力 [35][38] 竞争力:前瞻布局厚积薄发,乳业龙头坚如磐石 - 公司通过参控股现代牧业、中国圣牧等战略性牧场,持续强化对上游奶源的控制力 [46][47][48] - 公司产能稳步扩张,2020-2023年产能复合增速达到12%,有效支撑公司成长 [50][51] - 公司奶源优势较强,2020-2023年收奶量占我国生鲜乳总产量比重保持在27-28%,双寡头地位稳固 [52][54] - 公司早期通过大商制迅速开拓市场,后启动RTM项目推进渠道扁平化,近年来持续推进渠道下沉 [55][56][58][59] - 公司通过子母品牌框架开展营销活动,强营销投入+高营销效率夯实双寡头地位,品牌力领先行业 [66][68][69] 液奶成长性:短期受益周期向上,长期聚焦结构升级 - 2021年9月开始的第三轮奶价调整期时间长、幅度大,供需失衡导致24H1公司业绩承压 [74][78][79] - 未来随着上游加大去产能力度、下游政策提振需求,预计25年原奶有望供需平衡,公司盈利能力有望改善 [78] - 公司常温白奶双寡头格局稳定,特仑苏持续进化有望推动公司常温白奶结构升级 [83][86][87] - 公司鲜奶业务双品牌运作,每日鲜语高端鲜奶龙头地位稳固,未来有望量利齐增 [92][93][94] - 公司酸奶业务聚焦美味、营养、功能三大赛道升级创新,有望实现高质增长 [99][100] 其他业务:战略布局多品类,稳步推进国际化 - 奶酪品类渗透空间广阔,公司通过并表妙可蓝多完善奶酪战略布局 [104][108][109] - 公司收购东南亚领先冰淇淋品牌艾雪,助力公司以东南亚为桥头堡推进国际化 [110][112][113] 股东回报:提升分红率+回购,股东回报有望提升 - 2022年以来公司资本开支逐步回落,现金流改善 [114][115] - 公司分红率从2022年的30%提升到2023年的40%,未来有望持续提升 [116] - 2024年8月公司发布20亿港元的股份回购计划,股东回报有望进一步提升 [116] 盈利预测及投资建议 - 维持公司2024-2026年营收预期为927.4/955.4/980.6亿元,同比增速为-5.96%/+3.02%/+2.6% [121] - 维持归母净利润预期为43/48.4/53.2亿元,同比增速为-10.6%/+12.5%/+10%,对应PE分别为14/12/11倍 [121][124] - 公司24-26年PE低于可比公司平均值,叠加公司有望持续提升股东回报,维持"买入"评级 [124] 风险提示 - 原奶价格大幅波动风险 [127] - 竞争加剧风险 [127] - 食品安全问题 [127] - 商誉减值风险 [127]