报告公司投资评级 - 买入（首次）[4] 报告的核心观点 - 聚焦单品牌多品类，以研发设计引领品牌价值提升[4] 根据相关目录分别进行总结 1. 国潮设计引领行业时尚，产品科技筑高竞争壁垒 1.1. 公司运营：专注"单品牌、多品类、多渠道"的运营策略 - 公司聚焦"单品牌、多品类、多渠道"策略，凭借"国潮风"快速发展。近年，公司维持单品牌战略，持续专注跑步、篮球、羽毛球、健身和运动生活五大核心品类，开发运动专业性与时尚设计兼具的产品。渠道方面，公司持续优化线下渠道布局，直营与批发渠道协同发展，并相继推出品牌旗舰店、李宁 1990、中国李宁、篮球主场店、李宁 YOUNG 的不同类型店铺满足线下客群需求；同时，公司兼顾线上渠道发展，持续拓展抖音、天猫、京东等线上渠道的发展潜力[27] - 线下渠道发展由量向质转型，高质量发展为当前核心目标。近年，线下渠道发展由早年的求数量向现今的求质量转型，门店形象、坪效成为核心考核标准。截至 2024 年中报，公司整体渠道数量较 2019 年末净新增 127 家至 7677 家，通过升级店、高效店替换低效店的方式提升公司整体店效；2019 年至 24H1，公司直营渠道及李宁 YOUNG 渠道占比分别提升 2.36 pct/4.15 pct 至 19.47%/18.73%，直营渠道占比小幅提升有望驱动公司整体店铺形象提升[29] 1.2. 品牌形象：专业性与时尚设计并重，客群覆盖广泛 - 公司注重发展创新能力，产品及科技革新引领行业。公司为运动服饰国牌头部品牌，产品设计及研发能力常年位于行业前列。公司长期重视研发投入，2018 年-2024H1 研发费率维持于 2.2%左右。持续的研发投入驱动公司产品力及品牌力提升，以鞋履为例，自 2004 年品牌首款篮球鞋 Free Jumper 搭载"B+C"大底开始，公司不断创新各类鞋履大底科技，从缓震结构、缓震材料再到极致零量化科技，品牌先后推出"弓"、"云"、"䨻"、"弜"、"LIGHTFOAM ULTRA"等核心运动鞋履科技，为公司竞速跑鞋、越野跑鞋及篮球鞋等具备专业属性的运动鞋履完成产品力背书，夯实了专业与时尚兼具的品牌形象[37] - 产品定位清晰，覆盖客群多元化需求。公司产品定位清晰，多条细分系列覆盖不同专业度、不同价格带、不同应用场景的多元化客群需求。以跑鞋为例，按应用场景可大致划分为竞速系列、弹速系列、保护系列及超轻系列，分别覆盖不同需求的跑步客群。除定位清晰，公司产品快速迭代持续满足客户需求升级。近年，品牌依托李宁"䨻"科技打造"超轻"、"赤兔"、"飞电"三大核心 IP，并逐年对其外观及应用科技进行迭代，此外，依托"超级䨻"（"䨻"科技升级）及"弜"科技分别打造龙雀及绝影 3，科技创新及外观设计引领行业，产品专业性与时尚设计并重[43] 2. 电商驱动公司业绩上行，费用管理逐步向好 - 聚焦多品类，公司利润率逐步提升。公司近年持续聚焦跑步、篮球等主要运动赛道，持续通过研发投入及赞助体育赛事等方式提升品牌形象，推动营收增长。FY24H1 公司营收/毛利分别为 143.45 亿元/72.36 亿元，同比分别+2.33%/+5.80%；FY2019–FY2023 公司营收/毛利 CAGR 分别为 18.77%/18.35%。FY24H1 公司毛利率较 FY2019 增长 1.37 pct至 50.44%。整体看，在公司近年研发与设计并置的发展规划下品牌力持续提升，营收及利润稳步增长[48] - 管理费率近年管控良好，FY24H1 归母净利率明显改善。在体育大年等外部因素影响下，公司近年费率及净利率出现波动，但整体看，公司通过提高经营效率持续优化管理费率，24H1 管理费率为 4.74%，此外，销售费率呈改善迹象，推动公司近年净利率向好，FY2019-FY2023 归母净利润 CAGR 为 20.75%，FY24H1 归母净利率升至 13.61%，较 2023 年底有明显改善[50] - 电商近年快速发展，线下渠道中直营占比快速修复。据财报，受益于电商平台崛起，公司近年线上渠道发展迅速，24H1 公司电商渠道营收占比较 2019 年增长 5.4 pct 至 27.9%，为营收增长新驱动；此外，受疫后线下消费场景修复及公司直营体系发展，直营渠道营收占比提升至 24.4%，接近 2019 年水平，伴随公司发展直营体系，直营占比有望进一步提升；公司海外业务占比近 5 年保持平稳，但据中服圈公众号，公司已开始筹备新合资公司开拓海外市场，有望推动品牌世界化发展[55] 3. 盈利预测与评级 3.1. 核心假设与盈利预测 - 期间费率端：1）销售费用率，公司深耕运动服饰赛道多年，品牌影响力较强，销售费用投放效率逐步提升，因此预计 2024-2026 年公司销售费用率分别为 29.48%、29.10%、28.90%；2）管理费用率，公司通过优化升级管理体系不断降低管理费用率，因此预计 2024-2026 年管理费用率分别为 4.40%、4.20%、4.00%[60] - 最终，我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 281.61 亿元/298.70 亿元/319.07 亿元，同比分别增长 2.04%/6.07%/6.82%；归母净利润分别 31.26 亿元/34.45 亿元/38.76 亿元，同比分别增长-1.93%/10.24%/12.49%[61] 3.2. 首次覆盖给予"买入"评级 - 从相对估值角度看：李宁作为国内头部运动服饰公司，聚焦"单品牌、多品类、多渠道"的发展规划，通过研发投入持续迭代公司鞋履/服饰相关核心技术，并延续时尚设计，产品长期兼顾专业性及时尚性，持续推高品牌力，筑高竞争壁垒，积极的渠道调整及创新能力有望构筑公司长期的增长驱动。我们选择与公司同属运动服饰行业的安踏体育、波司登为可比公司。根据我们的盈利预测，公司估值对标可比公司平均估值相对偏低，考虑到公司在运动服饰赛道的品牌形象、产品研发能力及营销能力位于上乘，首次覆盖给予"买入"评级[63]

报告公司投资评级 - 报告维持对公司的"买入"评级 [3] 报告的核心观点 公司业务表现 - 2024年第三季度公司全渠道流水同比中单下滑,表现符合预期 [3] - 渠道分拆来看,直营中单下滑,加盟高单下滑,电商中单增长 [3] - 预计10月以来公司全渠道流水表现较优,但存在换季降温影响,持续性待验证 [4] - 预计第四季度低基数下增长提速,全年收入仍有望维持稳健增长 [4] 公司经营情况 - 第三季度公司折扣略加深,但库存仍处于可控范围,预计年底库销比有望恢复至4-5个月健康水平 [3] - 第三季度线下折扣同比略有加深,第四季度折扣仍承压,但全年毛利率预计仍略有改善 [3] 公司战略发展 - 公司与红杉成立合资公司,拓展海外业务,彰显公司对海外业务发展的信心 [3] - 中长期来看,公司对户外及下沉市场开拓仍有空间,海外市场发展前景可期 [4] 财务数据总结 - 预计公司2024-2026年实现归母净利润30/34/37亿元,同比增长-5%/+13%/+10% [6] - 对应PE为12/11/10X [6]

报告公司投资评级 - 报告维持对李宁公司的"优于大市"投资评级 [1] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 2024年第三季度李宁品牌全渠道流水增速除经销渠道外均较上一季度有所放缓，总流水和线下流水分别下降中单和下降高单 [4] - 直营和经销渠道流水差异主要由于直营渠道中奥特莱斯门店表现环比走弱 [4] - 电商渠道流水维持正增长，一方面来自客流由线下向线上转移，另一方面电商渠道组货性价比高更受欢迎 [4] - 公司渠道数量稳健扩张，预计经销渠道将持续稳健开店 [4] 海外市场布局 - 公司与红衫资本成立合资公司负责李宁品牌海外运营推广，主要聚焦东南亚和一带一路国家市场 [5] 产品创新 - 李宁2024年秋冬季户外新品主打潮流轻户外和硬核户外两大场景，采用宋代五大官窑的温润色系与经典器型，并搭载国家级科研机构合作的防暴雨双透纳米科技 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2024/2025年归母净利润分别为31.7/33.7亿元，给予2024年13-15倍PE估值区间，对应合理价值区间17.33-19.99元/股 [6] - 维持"优于大市"评级 [6] 风险提示 - 同店和线上增速不及预期 - 中国李宁势能减弱 - 管理层未来可能的变动带来战略不确定性 - 拳头产品发售不及预期 [6]

报告公司投资评级 - 维持买入评级,并将目标价格提高至19.58港元,基于13倍的FY25E P/E(从12倍的FY24E P/E展期) [6] - 该股票当前的市盈率为11倍FY25E和4%的FY25E股息率,仍具有吸引力 [6] 报告的核心观点 第三季度零售销售放缓,但略好于预期 - 李宁零售销售在2024年第三季度下降了X%,较2024年第二季度的Y%降幅有所恶化,但比市场预期要好 [1] - 电子商务的增长率为Z%,表现比线下渠道更为稳健,后者销售下降了W% [1] - 功能性产品的销售表现优于时尚产品,中国李宁系列仍面临压力 [1] - 无论是通过直营店还是非直营店的零售销售增长在2024年第三季度都放缓了 [1] 随着库存水平回升,零售折扣加深 - 在2024年第三季度,线下渠道的零售折扣同比LSD有所扩大,而电商渠道的折扣仍在同比改善 [1] - 库存销售比在2024年第三季度约为5个月,环比上一季度(2024年第二季度)的4.5个月有所增加 [1] 公司维持了FY24E的目标,但我们相当谨慎 - 管理团队重申了FY24E的listco级别指导(LSD销售增长和低个位数的净利润率),但我们持更为谨慎的态度(预计销售增长仅为2%,净利润率为11%) [1] - 为了实现LSD销售增长,FY24E第四季度需要实现超过10%的销售增长,但我们对此非常保守(中银国际估计为7%) [1] - 我们同意公司在FY24E方面在成本节约和效率提升方面表现出很强的决心,但对营业利润率仍保持谨慎态度 [1] 根据相关目录分别进行总结 收益汇总 - 公司维持了FY24E的目标,但我们相当谨慎 [1] - 第三季度零售销售放缓,但略好于预期 [1] - 随着库存水平回升,零售折扣加深 [1] 目标价格 - 维持买入评级,并将目标价格提高至19.58港元,基于13倍的FY25E P/E(从12倍的FY24E P/E展期) [6] - 该股票当前的市盈率为11倍FY25E和4%的FY25E股息率,仍具有吸引力 [6] 最近的报告 - 报告提到了其他同行的研究报告,如安踏体育、Topsports、JNBY设计、Xtep等 [5] 收益修正 - 公司维持了FY24E的目标,但我们相当谨慎 [1] - 我们同意公司在FY24E方面在成本节约和效率提升方面表现出很强的决心,但对营业利润率仍保持谨慎态度 [1] 财务摘要 - 报告提供了公司未来几年的财务数据,包括收入、毛利润、营业利润、净利润等 [12][13][14][15][16]

报告公司投资评级 - 维持买入评级,目标价上调至19.58港元 [6] 报告的核心观点 - 公司维持了2024财年的业绩指引,但我们持谨慎态度 [2] - 2024年第三季度零售销售增长略好于我们的预期,但我们仍对2024财年的指引持谨慎态度,主要由于需求疲软和库存积压 [2] - 考虑到公司2025财年的估值水平(11倍市盈率和4%股息率)并不高,我们维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 2024年第三季度业绩 - 2024年第三季度零售销售下降中单位数,较2024年第二季度的低单位数下降有所恶化,但仍好于市场预期 [2] - 电商渠道增长中单位数,表现较线下渠道(直营和批发均下降高单位数)更为稳健 [2] - 功能性产品销售表现优于时尚产品,中国李宁系列仍承压 [2] - 线下渠道折扣力度加大,线上渠道折扣仍有所改善 [2] - 2024年第三季度存货周转率约5个月,较2024年第二季度的4.5个月有所上升,但与2023年第三季度相当 [2] 2024财年及2025财年展望 - 公司维持了2024财年的业绩指引,但我们持谨慎态度 [2] - 管理层表示2024年10月线上线下渠道销售均已转正,但要实现2024财年低单位数的销售增长,第四季度需要10%以上的强劲增长,我们对此持谨慎态度(我们预测为7%) [2] - 我们预计公司2024财年的营业利润率仍会受到以下压力:1)为达到4个月的合理库存水平而加大的零售折扣 2)渠道结构不利 3)经营杠杆效应大于预期 4)折旧摊销等固定成本较高 [2] 海外业务拓展 - 公司与李宁先生和鸿山公司成立合资公司,拓展"一带一路"地区(东南亚、中东等)的海外业务 [6] - 合资公司总投资约2亿港元,李宁公司/李宁先生/鸿山公司/鸿山动力分别投资5800万/5200万/6270万/2730万港元 [6] - 如合资公司第4年未达到78亿港元的最低销售目标,李宁公司有权回购部分股权;第8年或之后有权全部回购 [6] - 安踏海外5年目标为117亿港元零售销售,与李宁的目标相当 [6]

报告公司投资评级 - 报告给予李宁公司"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 李宁公司成立合营公司进行海外业务拓展,合营公司尚处于初级阶段,管理团队及运营战略都未敲定,但董事会配置基本成型 [4] - 合营公司的成立是基于李宁公司当前能力做出的选择,利大于弊,可以帮助公司规避海外扩张的众多不确定性 [4] - 红杉资本的参与可以为合营公司带来丰富的消费品公司投资经验、管理团队以及海外渠道资源 [4] - 合营公司的营收目标较为激进,但也反映出公司对海外业务的重视 [4] - 我们维持对李宁公司的盈利预测和14倍2025年P/E的目标价19.30港元 [5] 财务数据总结 - 预计李宁2024-2026年营收分别同比增长2.2%/3.9%/3.6%至282.2/293.3/303.8亿元 [6] - 预计李宁2024-2026年归母净利润分别同比-3.3%/+6.4%/+5.7%至30.8/32.8/34.7亿元 [6] - 李宁2023年-2026年息税折旧摊销前利润率分别为20.9%/21.2%/22.2%/22.9% [7] - 李宁2023年-2026年净利率分别为11.5%/10.9%/11.2%/11.4% [7] - 李宁2023年-2026年净资产收益率分别为13.1%/11.8%/11.7%/11.6% [7]

报告公司投资评级 - 报告维持对公司的"买入"评级 [3] 报告的核心观点 渠道表现 - 线下渠道(包括零售及批发)同比减少高单位,其中零售(直接经营)渠道同减中单,批发(特许经销商)同减高单;电商同增中单 [3] - 截至2024年第三季度,公司销售点数量(不包括李宁YOUNG)共计6281个,较上一季度净增加42个,本年迄今净增加41个,其中零售净减少14个,批发净增加55个;李宁YOUNG销售点数量共1459个,较上一季度净增加21个,本年迄今净增加31个 [3] 供应链整合 - 公司供应链自今年扩充产能以来,打通上下游链条,不仅满足订单增长需求,还有效提升整体效率,为产品质量提供保障 [5] - 公司通过严格筛选供应商、信息数字化建设等手段,实现对生产流程和产品质量的精细化管理 [5] - 公司通过整合材料、规模化采购和错峰生产等策略,有效控制成本支出,提升生产效率和经济效益 [5] 零售渠道优化 - 公司物流管理平台效率持续提升,随着华东智慧物流中心高效运行,华中、华北及华南物流中心将陆续投入使用,进一步加速货品流转速度 [6] - 公司采用精细化物流计划管理,根据事业部特点定制策略,优化货品入仓与发货流程 [6] - 公司物流信息化平台赋能经销商,实时共享信息,提高门店配货效率,物流服务质量进一步提升 [6] 海外市场布局 - 公司通过成立合资公司的方式,在中国内地以外地区独家开发及经营李宁品牌业务 [4] - 合资公司股东包括公司全资附属公司、创始人李宁以及红杉中国,能有效保障"李宁"品牌声誉,并借助红杉中国的跨境资源和经验加快合资公司发展 [4] 盈利预测调整 - 基于2024年第三季度零售及折扣表现,以及宏观消费环境不确定性等因素,公司调整了2024-2026年的盈利预测 [7] - 预计公司2024-2026年收入分别为284亿、298亿和318亿人民币,归母净利润分别为31亿、35亿和40亿人民币,每股收益分别为1.2元、1.4元和1.5元,PE分别为12倍、11倍和9倍 [7]

报告公司投资评级 - 根据三季报,调整2024-2026年盈利预测,预计2024-2026年EPS分别为1.2、1.37和1.54元(原1.24、1.47和1.69元),参考可比公司,给予2024年19倍的估值,目标价为24.95港币,维持"买入"评级[7] 报告的核心观点 - 公司Q3流水整体实现中单位数下降,其中线下渠道实现高单位数下降,电商渠道实现中单位数增长[1] - 截至2024年9月30日,李宁在中国的销售点数量(不包括李宁YOUNG)共计6281个,较上一季末净增加42个,其中零售业务净减少14个,批发业务净增加55个[1] - 公司成立合资公司开拓国际市场,公司投资5.8kw港币持股29%,李宁本人持股26%,公司有权在4年后收回部分股权,8年后收回全部股权[1] 分类总结 公司经营情况 - 公司Q3流水整体实现中单位数下降,线下渠道实现高单位数下降,电商渠道实现中单位数增长[1] - 截至2024年9月30日,李宁在中国的销售点数量(不包括李宁YOUNG)共计6281个,较上一季末净增加42个,其中零售业务净减少14个,批发业务净增加55个[1] 国际市场拓展 - 公司成立合资公司开拓国际市场,公司投资5.8kw港币持股29%,李宁本人持股26%,公司有权在4年后收回部分股权,8年后收回全部股权[1] 盈利预测和投资评级 - 根据三季报,调整2024-2026年盈利预测,预计2024-2026年EPS分别为1.2、1.37和1.54元(原1.24、1.47和1.69元),参考可比公司,给予2024年19倍的估值,目标价为24.95港币,维持"买入"评级[7]

报告公司投资评级 - 报告给予公司"增持"评级 [2] 报告的核心观点 - Q3 流水符合预期,折扣库存仍健康 [2] - 国庆流水表现亮眼,Q4 低基数下值得期待 [2] - 联合红杉成立合资公司,海外业务未来可期 [2] 公司财务数据总结 - 2022年营业收入为258.03亿元,同比增长14% [5] - 2022年净利润为40.11亿元,同比增长1% [5] - 预计2024-2026年净利润分别为31.87/36.16/38.02亿元 [5] - 2022年PE为40.4倍,预计2024-2026年PE分别为12/11/10倍 [5][6] 同行业公司对比 - 同行业公司2024年PE平均为12倍,公司2024年PE为13倍 [6] - 公司2024-2026年PE水平低于同行业平均水平 [6]

报告公司投资评级 - 报告给予李宁公司"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 3Q24 李宁公司经营表现完全符合预期 [4] - 预计2024年李宁公司营收同比增长2.2%、归母净利润同比下滑3.3% [4][5] - 维持李宁公司盈利预测和19.30港元的目标价,对应2025年14倍市盈率 [5] 财务数据总结 - 2022-2026年营业收入分别为25,803/27,598/28,217/29,326/30,383百万元 [6] - 2022-2026年归母净利润分别为4,064/3,187/3,083/3,281/3,468百万元 [6] - 2022-2026年每股收益分别为1.54/1.23/1.19/1.27/1.34元 [6] - 2022-2026年毛利率分别为48.4%/49.4%/49.4%/49.4%/49.4% [7] - 2022-2026年息税前利润率分别为14.3%/13.8%/14.2%/14.4%/14.4% [7] - 2022-2026年净利率分别为11.5%/10.9%/11.2%/11.4%/11.4% [7]