报告投资评级 - 优于大市（维持）[4][6][17] 报告核心观点 - 受消费疲软和竞争加剧影响，收入利润持续承压，维持“优于大市”评级[2][3][4][6][8][9][10][17] 收入端 - 2024Q3营业收入207亿元，yoy -9.2%，主要受需求疲软、竞争加剧影响；产品收入189亿元，yoy -10.2%，其他收入18亿，yoy +4%[2][9] - 展望24Q4，受需求疲软、竞争加剧影响，管理层指引收入增速为-10%到-5%区间，并预计2025年可能延续24Q4的消费趋势[2][9] 运营数据 - 2024Q3 GMV同比零增长至401亿，GMV和收入增速差环比保持稳定；Q3活跃买家数3960万人，yoy -7%，用户购买次数同比小幅下降，单均价同比基本持平；SuperVIP会员yoy +11%，本季度SuperVIP成交金额占公司线上成交金额的49%[2][8][9] 利润端 - 2024Q3 Non - GAAP净利润13亿元，同比-29%，净利率从去年同期8.1%降至6.3%；经调经营利润yoy -18%，经调经营利润率下降0.9pct至8.2%[3][10] 股东回报 - 管理层宣布Q3回购2.75亿美元股票，现有回购计划中还剩5530万美金，公司管理层2024年8月已批准新的10亿美金回购额度，计划在已有回购额度用完后2年内有效[4][10] 财务预测 - 下调2024 - 2026年公司营业收入至1074/1079/1144亿元人民币，调整幅度为-1.4%/-4.2%/-4.3%；下调2024 - 2026年公司经调净利润至86/86/90亿元人民币，调整幅度为-4.0%/-11.1%/-12.9%[4][17] - 目前公司股价对应2024年PE为6倍，2024 - 2026年收入/经调净利复合增速3%/2%，维持14 - 15美元目标价，上涨空间6% - 14%[4][17]

投资评级 - 优于大市（维持）[7] 核心观点 - 拼多多2024Q3加大商户佣金减免，受竞争影响未来利润承压。本季度营业收入994亿元，同比增长44%，其中广告营销收入490亿元，yoy +29%；支付通道收入500亿元，yoy +72%，环比增速均下降。non-GAAP净利润275亿元，yoy+61%，non-GAAP净利率28%，净利率同比提升3pct。本季度毛利率60%，同比下降1pct[3][4][5][9][10][11] 营收情况 - 2024Q3公司营业收入994亿元，同比增长44%，其中广告营销收入490亿元，yoy +29%；支付通道收入500亿元，yoy +72%，环比看广告和支付通道收入增速均有下降。分拆看，广告收入为主站广告营销收入，据测算，Q3公司主站GMV增速为20%左右，广告与GMV增速GAP同环比均收窄，仍保持货币化率提升趋势；支付通道收入包含主站佣金、多多买菜与TEMU收入，本季度支付通道收入增速同环比显著下滑（去年同期yoy+315%、24Q2 yoy+234%），主要原因为公司投入平台生态建设、主动下调国内主站佣金，24Q3公司推出"百亿费用减免计划"，目前已覆盖平台所有产品品类，计划未来一年减免费用超100亿元[3][5][9][10] 利润情况 - 本季度公司non-GAAP净利润275亿元，yoy+61%，non-GAAP净利率28%，净利率同比提升3pct。本季度公司毛利率60%，同比下降1pct，主要由于平台全额承担西部地区订单运费，以及高毛利的佣金占比下滑导致的毛利率结构性下降；公司仍保持相对高效的费用投放效率，本季度费用率合计35.6%，同比下降1.2pct，其中销售费用同比提升40%，销售费率同比下降1pct至31%，部分受国内电商竞争加剧影响；管理费用同比上升138%，管理费率同比提升1pct；研发费用同比上升8%，研发费率同比下降1pct至3.1%。预计本季度海外业务亏损26亿人民币。管理层表示由于受限于第三方平台运营的模式、以及团队老化能力有限，公司错失了家电以旧换新的国家补贴政策，可能影响未来一段时间的盈利水平[4][5][11] 投资建议 - 维持 "优于大市"评级。拼多多目前隐含2024年经调PE 9倍，公司战略转向长期投资，管理层指引长期公司盈利能力承压。调整2024 - 2026年收入至3909/4978/5770亿元，调整幅度为-6.8%/-2.7%/-2.6%，主要反映公司将减免国内商家佣金以及海外业务收入增速下滑。调整2024 - 2026年经调净利至1190/1288/1477亿元，调整幅度为-2%/-9%/-9%，主要原因是公司将加大投资，盈利能力承压。维持公司目标价136 - 150美元，距当前上升空间为31% - 44%，维持"优于大市"评级[5][7][17]

报告投资评级 - 评级：买入[6][12] 报告核心观点 - 2024年3季度业绩：收入336亿元（人民币，下同），同比降3%，调整后净利润59亿元，对应净利率18%，低于预期5%，营销及管理费用同比增2%，高于预期4%[1] - 百度核心业绩要点：收入265亿元，同比持平，调整后经营利润/利润率67亿元/25%，同比基本持平。广告收入同比降4%，智能云收入保持双位数增速，同比增11%，萝卜快跑单量98.8万，同比增20%。3季度/10月全无人驾驶单量占比达70%+/80%[2] - 大模型进展：文心大模型11月日均调用量15亿次，较8月的6亿次大幅增长。文心一言用户规模达4.3亿，对比1季度的2亿翻倍。生成式AI和大模型贡献云收入11%，环比增2个百分点。目前20%+的百度搜索结果由AI生成（对比8月18%）。文库AI用户累计2.3亿+，AI功能使用次数28亿+，订阅收入同比增23%[3] - 展望及估值：广告收入预计4季度增长继续承压（同比降6%），AI云预计4季度增13%，较3季度加速。2025年或将看到AI搜索及智能体相关变现的开展，预计2025年广告收入与2024年持平。按2025年10倍市盈率，调整目标价至107美元/105港元，现价对应2025年7.6倍市盈率，仍在估值底部区间，维持买入[4]

报告投资评级 - 维持“增持”评级[2] 报告核心观点 - B站在中短视频竞争中保持独特地位，核心用户粘性较强，未来C端付费挖掘空间较大，盈利预计可持续[1] - 考虑人力成本略有增加，小幅下修24年归母净利润预测至-13.6亿元，上修25 - 26年归母净利润预测至4.1/19.7亿元[1] 业务情况总结 游戏业务 - 24Q3游戏收入18.23亿元（yoy + 84%vs彭博一致预期 + 67%），主要系《三谋》贡献强劲，安卓渠道按照IOS两倍计算，7 - 9月流水分别达约4.54亿、5.76亿及3.69亿元；老牌作品《FGO》和《碧蓝航线》表现相对稳健；海外代理RPG游戏《咒术回战》于11月推出后市场反响强烈，系公司未来发展重点游戏之一；公司未来将尝试新赛道，持续挖掘品类年轻化[1] 广告业务 - 24Q3广告收入20.94亿元（yoy + 28%vs彭博一致预期 + 27%），效果广告收入为主要增长驱动力，收入增幅近50%；前五大行业领域分别为游戏/电商/数码/网服/汽车，新兴行业例如教育、母婴和旅游住宿等广告收入均实现同比100%以上的高速增长；广告基础设施优化取得成效，效果类广告主数量实现同比增长40%以上；公司计划进一步融入AI技术，实现降本提效[1] VAS业务 - 24Q3 VAS业务收入28.21亿元（yoy + 9%vs彭博一致预期 + 10%），Q3大会员数量近2200万，粉丝打赏付费收入同比激增超过500%[1] IP衍生品及其他业务 - 24Q3 IP衍生品及其他业务实现收入5.67亿元（yoy - 2%vs彭博一致预期 - 9%）[1] 社区生态情况 - 用户端：公司日活用户和月活用户均实现历史新高，分别达1.07亿和3.48亿；用户日均使用时长达106分钟，较去年同比增长6分钟；月均互动数达193亿次，同比上涨14%[1] - 创作者：24Q1 - Q3期间，于平台渠道取得收入的创作者数量达270万人，创作者总收入增幅达24%，基于粉丝付费产品的收入同比增长超过400%[1] - 观看量：日均视频观看量同比增长23%达5.7亿次；消费类别观看量持续上升，其中时尚/家电/装修类视频观看量同比增长超25%，汽车/婴幼儿/运动健身等类别观看量同比增长超40%[1]

报告投资评级 - 评级为“BUY”，目标价为4.5美元，基于15倍2025年预期非GAAP每股收益估值，较之前的4.8美元有所下调[1][2][6] 报告核心观点 - 爱奇艺2024年第三季度总营收同比下降10%至72亿元人民币，非GAAP净利润同比下降23%至4.8亿元人民币，业绩表现符合预期，主要得益于优于预期的运营支出控制和外汇收益[1] - 预计2024年第四季度总营收同比下降14%，主要由于内容片单减少和消费情绪疲软，但非GAAP运营收入预计环比大致持平，得益于爱奇艺的成本和运营支出控制[1] - 爱奇艺将增加对迷你剧的投资，同时削减低投资回报率的内容投资，长期来看有助于捕捉新的增长机会和提高利润率[1] - 爱奇艺推出了多项战略升级以捕捉新的增长机会，包括优化剧集制作流程以更好地匹配观众偏好，以及升级爱奇艺轻应用和主应用以引入更多迷你剧和短剧[1] 财务数据总结 营收 - 2024年第三季度总营收72亿元人民币，同比下降10%；预计2024年第四季度总营收66亿元人民币，同比下降14%[1] - 2024年第三季度会员服务营收44亿元人民币，同比下降13%；预计2024年第四季度会员服务营收同比下降13%[1] - 2024年第三季度在线广告营收13亿元人民币，同比下降20%；预计2024年第四季度在线广告营收同比下降21%[1] - 2024年第三季度内容分发营收8.14亿元人民币，同比增长52%；预计2024年第四季度内容分发营收同比下降15%[1] 利润 - 2024年第三季度整体毛利率同比下降5.1个百分点至22.0%，非GAAP运营利润率同比下降6.1个百分点至5.1%[1] - 预计2024年第四季度非GAAP运营利润率环比大致稳定在5.5%[1] 预测调整 - 下调2024 - 2026年预期总营收3 - 4%，以反映相对疲软的内容表现和宏观不确定性[1] - 调整后的2024 - 2026年预期营收、毛利润、运营利润、非GAAP净利润及非GAAP每股收益等数据均有不同程度变化[5]

报告投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告核心观点 - 爱奇艺短期逆风持续，但战略升级推动长期增长。2024年第三季度财务结果显示总收入同比下降10%，非GAAP净收入下降23%，但因运营费用控制和外汇收益，非GAAP净收入超出预期。预计2024年第四季度总收入将同比下降14%，环比下降8%，非GAAP营业利润环比大致持平。公司将增加迷你剧投资，削减低回报率内容投资，预计有助于抓住新增长机会并长期提高利润率。同时将2024年 - 2026年总收入预测下调3 - 4%，目标价调整至4.50美元 [1][2][3] 各部分总结 财务数据 - 2024年第三季度总收入72亿元人民币，同比下降10%；非GAAP净收入4.8亿元人民币，下降23%。会员服务收入同比下降13%，降至44亿元；在线广告收入同比下降20%，降至13亿元；内容分发收入同比增长52%，达到8.14亿元。2024年第四季度预计总收入同比下降14%，达到66亿元，其中会员费、在线广告及内容分发收入分别下降13%、21%和15%。预计2024年第四季度非GAAP营业利润率环比基本稳定在5.5% [1][2][3] 业务战略 - 爱奇艺推出系列战略升级，包括优化剧集制作流程匹配观众偏好，升级iQiyi轻应用和主应用引入更多迷你剧和短剧。公司将加大迷你剧投资补充内容库，轻应用将更专注迷你剧内容和广告变现，主应用继续聚焦长视频内容 [2][3] 收益预测 - 2022A - 2026E收入分别为289.98亿元、318.73亿元、292.42亿元、313.58亿元、331.29亿元；调整后净利润分别为12.84亿元、28.38亿元、17.83亿元、22.57亿元、26.52亿元；每股收益(调整后)分别为1.52元、2.98元、1.80元、2.21元、2.52元。对2024年 - 2026年的收入、毛利润、营业利润、非GAAP净利润、非GAAP每股收益等预测均有调整 [4][8] 估值 - 基于2025年预期市盈率（P/E）15倍，将爱奇艺每股估值为4.50美元，目标市盈率低于行业平均水平（25倍） [9][10]

报告投资评级 - 评级：买入[4] 报告核心观点 - 百亿减免政策落地导致佣金收入及利润不及预期，预计投入持续。3季度业绩低于预期，主要因佣金收入低于预期，反映百亿减免政策落地对佣金率带来的短期影响。预计4季度佣金率下降影响持续，扰动利润增长预期[1]。 - 下调2024/25年利润5%/7%，基于2025年10倍市盈率（前为13倍，反映利润增长不确定性及海外关税政策风险），目标价从188美元下调至144美元。现价对应2025年7倍市盈率，维持买入评级[1]。 相关目录总结 股份资料 - 52周高位为157.57美元，52周低位为89.17美元，市值为144,557.07百万美元，日均成交量为32.82百万，年初至今变化为-28.86%，200天平均价为129.68美元，收盘价为104.09美元，目标价为144.00美元，潜在涨幅为+38.3%[1]。 业绩情况 - 3季度收入同比增44%至993.5亿元（人民币，下同），符合预期，较彭博一致预期低3%。调整后净利润为274.6亿元，同比增61%，较彭博一致预期的292亿元低6%，主要因收入成本增长高于预期。广告/佣金收入分别同比增24%/72%，广告收入符合Visible Alpha（VA）一致预期，佣金收入较VA一致预期低5%[2]。 - 预计4季度调整后净利润315.8亿元，利润率同比下降3个百分点[2]。 盈利预测变动 - 下调2024/25年利润5%/7%，基于2025年10倍市盈率（前为13倍，反映利润增长不确定性及海外关税政策风险）[1]。 财务数据 - 2024年预计收入403,922百万元人民币，2025年预计收入540,049百万元人民币，2026年预计收入699,653百万元人民币[3][14]。 - 2024年预计线上营销服务收入200,441百万元人民币，2025年预计收入230,320百万元人民币，2026年预计收入253,961百万元人民币[3]。 - 2024年预计佣金收入203,481百万元人民币，2025年预计收入309,729百万元人民币，2026年预计收入445,692百万元人民币[3]。 - 2024年预计毛利润250,446百万元人民币，2025年预计毛利润343,807百万元人民币，2026年预计毛利润469,328百万元人民币[3]。 - 2024年预计毛利率62.0%，2025年预计毛利率63.7%，2026年预计毛利率67.1%[3]。 - 2024年预计经调整运营利润121,643百万元人民币，2025年预计经调整运营利润159,659百万元人民币，2026年预计经调整运营利润215,723百万元人民币[3]。 - 2024年预计经调整净利润124,076百万元人民币，2025年预计经调整净利润156,038百万元人民币，2026年预计经调整净利润204,184百万元人民币[3]。 - 2024年预计经调整净利率30.7%，2025年预计经调整净利率28.9%，2026年预计经调整净利率29.2%[3]。

报告评级 - 维持“买入”评级[4][6] 核心观点 - 3Q24收入利润皆不及市场预期，收入994亿元，低于市场预期3.4%，同比增长44%；调整后净利润为275亿元，同比增61%，低于市场预期6%。3Q24调整后净利率27.6%，2Q24为35.3%，3Q23为24.7%[4] - 收入增速放缓，利润率环比下滑。3Q24整体收入同比增长44%（2Q24为86%），增速大幅放缓，其中广告收入同比增24%（2Q24为29%），交易服务收入同比增长72%（2Q24为234%），环比增4.3%。3Q24净利率为27.6%，环比下降7.9pp，其中毛利率环比下降5.3pp，销售费率环比提升3.9pp[5] - 公司面临的风险上升，一方面，减免政策或将持续，利润率短期难回高位；另一方面，特朗普2.0也将对Temu的继续扩张带来一定阻力，但此前股价调整已充分反映这些潜在风险。2025年业绩增长或有一定压力，增速或将继续放缓，但仍要明显好于同业[6] - 略微下调公司FY25E收入预测3%，调整目标价至129美元，对应FY24E/FY25E年11x/10x市盈率。考虑到风险因素，拼多多并非行业首选，但从整体估值来看，仍相对吸引，维持“买入”评级[6]

报告投资评级 - 首次覆盖给予买入评级，目标价670美元，预计2024E/25E/26E收入同比增长+0.4%/+5.6%/+8.3%，Non - GAAP净利润同比增长-1.0%/+5.7%/+10.4%[1][2][8] 报告核心观点 - Thermo Fisher是全球生命科学服务领域的领导者，凭借其广泛的产品和服务组合、规模经济、强大的行业整合能力和一体化平台的服务能力，对其长期前景充满信心[1] - 公司拥有行业内最大的业务规模和服务范围，是唯一的一体化服务平台，提供从发现到临床试验再到商业化生产的药物研发所有阶段的产品和服务，能实现跨部门协同效应[1] - 丰富的财务资源助力公司成为高效的行业整合者，将并购作为核心战略，管理层预计未来60%-75%的资本配置将用于收并购，且能持续产生稳健自由现金流[1] - 多个增长驱动因素预示着良好的行业长期增长前景，包括全球对药品的需求、药物生产成本、药物研发支出、制药公司和CXO公司的资本开支，以及医药行业融资趋势等[1] - 下游客户去库存问题有望在2024年内完成，预计下游客户可能在2024年内前完成去库存，并恢复正常下单节奏[1] 公司业务 业务规模与范围 - 公司以医药客户为核心服务对象，业务从生命科学上游推广至下游的CXO领域，提供涵盖药物研发所有阶段的产品和服务，拥有行业内最大的业务规模和服务范围，是唯一的一体化服务平台[1] 行业整合能力 - 将并购作为核心战略，管理层预计未来60%-75%的资本配置将用于收并购，过去完成多个收并购，仍能持续产生稳健自由现金流[1] 增长驱动因素 - 全球生命科学市场的增长前景受多种因素影响，包括全球对药品的需求、药物生产成本、药物研发支出、制药公司和CXO公司的资本开支，以及医药行业融资趋势等，这些因素均指向良好的长期行业增长前景[1] 客户库存情况 - 下游客户去库存问题有望在2024年内完成，预计下游客户可能在2024年内前完成去库存，并恢复正常下单节奏[1] 财务分析 收入与利润 - 预计2024E/25E/26E收入同比增长+0.4%/+5.6%/+8.3%，Non - GAAP净利润同比增长-1.0%/+5.7%/+10.4%[1][2][8] 财务比率 - 2021A - 2026E盈利能力比率包括毛利率、营业利益率、调整后净利润率、股本回报率等呈现一定变化趋势[30] - 2021A - 2026E资产负债比率包括凈负债/股东权益比率、流动比率、应收账款周转天数、存货周转天数、应付帐款周转天数等呈现一定变化趋势[30] - 2021A - 2026E估值指标包括市盈率（调整后）、市帐率、市现率、股息（%）等呈现一定变化趋势[30]

报告投资评级 - 上调财年指引[2] 报告核心观点 - 美国消费具备韧性，电商增效效果显著[2] 报告相关目录总结 业绩摘要 - 2025年第三财季，总收入录得1,696亿美元，同比增长5.5%。总毛利率为24.2%，同比提升21bps。全球库存水平同比下降1.0%，沃尔玛美国的库存减少0.6%。运营利润为67亿美元，同比增长8.2%，运营利润率为4.0%。每股盈利为0.57美元，同比增长850%。经调整每股盈利为0.58美元，同比增长13.7%。2025财年前三季度的运营现金流为229亿美元，同比增长21%，自由现金流为62亿美元，同比增长43%。2025财年前三季度，公司以30亿美元回购了约4,600万股，当前股份回购计划还有135亿美元的额度[2] 业务情况 - 沃尔玛美国同店销售增长5.3%，日用百货类商品保持正增长。沃尔玛国际销售额同比增长8.0%，中国业务维持双位数增长，中国山姆会员店的会员收入增长超过30%。全球电商收入同比增长27%，美国电商增长22%，国际电商增长43%，主要由线下自提、配送和第三方卖家业务所驱动，其中美国门店配送增长近50%。全球电商业务的亏损持续收窄，其中沃尔玛美国受益于配送密度增加、付费加急配送订单渗透率提高以及供应链的自动化，每单配送成本连续三个季度下降约40%。广告收入同比增长28%，美国市场增长26%[2] 市场地位 - 当前沃尔玛在美国的收入占比为82%（包含美国沃尔玛和山姆会员店），是美国市场最大的零售商，占美国整体零售支出的7.3%（PYMNTS），亚马逊占4.4%。在美国整体线上销售额中占比6.4%（Statista），仅次于电商龙头亚马逊的37.6%。据Brick Meets Click和Mercatus测算，沃尔玛（不包括山姆会员店）在2024年第二季度占据了美国37%的在线杂货销售额[2] 盈利预测 - 截至1月31日止财政年度，25财年预测总收入为680,473百万美元，变动5%，运营利润为29,410，运营利润率为4.3%，每股盈利为2.42美元，变动27%[5]