证券研究报告 | 2024年06月02日 康方生物（09926.HK） 优于大市 AK112 头对头 K 药达到优效，有望成为免疫治疗新基石  公司研究·海外公司快评  医药生物·生物制品  投资评级：优于大市（维持） 证券分析师： 张佳博 021-60375487 zhangjiabo@guosen.com.cn 执证编码：S0980523050001 证券分析师： 陈益凌 021-60933167 chenyiling@guosen.com.cn 执证编码：S0980519010002 证券分析师： 陈曦炳 0755-81982939 chenxibing@guosen.com.cn 执证编码：S0980521120001 事项： 康方生物的核心产品PD-1xVEGF双抗依沃西（AK112）在近期取得了一系列重要的研发和监管进展： 1）AK112获得中国药监局批准上市，适应症为联合化疗治疗EGFR-TKI进展的EGFRm nsqNSCLC； 2）AK112在ASCO年会上披露联合化疗治疗EGFR-TKI进展的EGFRm nsqNSCLC的3期临床数据； 3）AK112头对头帕博利珠单抗一线治疗PD- ...

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [1] 报告的核心观点 - 依沃西单药对比帕博利珠（K药）一线治疗PD-L1阳性NSCLC的III期临床取得阳性结果，期中分析达到PFS主要研究终点，依沃西成为全球首个且唯一在III期单药头对头临床研究中证明疗效显著优于K药的药物 [1] - 依沃西新晋获批上市，首发适应症为联合化疗用于EGFR-TKI治疗后进展的nsq-NSCLC，已完成全国首批药物发货 [1] - 公司在单抗方面有多款产品处于NDA或III期临床阶段，在ADC领域也有多款产品处于临床前阶段 [2] 财务数据总结 - 2021-2026年营业收入分别为2.29亿、8.39亿、45.51亿、28.96亿、45.25亿、63.86亿元 [3] - 2021-2026年净利润分别为-10.75亿、-11.68亿、20.28亿、-4.17亿、4.37亿、12.91亿元 [3]

会议主要讨论的核心内容 - 公司的伊沃希丹康(AKL12303)在针对PD-L1表达阳性的肺小细胞肺癌的一线治疗的三期临床试验中取得了阳性结果,在无进展生存期(PFS)和风险比(HR)方面显著优于预期[1][2][3][4][5][6][7] - 这是全球首个在三期临床试验中证实优于帕布利珠单抗(Opdivo)的双抗体,对行业发展具有里程碑意义[15][16][17] - 公司计划尽快与监管部门沟通,并在9月的世界肺癌大会上公布详细数据,同时也将在顶级医学期刊发表[8][14] - 公司的另一款新药卡布尼利在EGFR突变非小细胞肺癌适应症也已获批上市,并在一周内完成首批发货[18][19][20] - 公司有丰富的产品管线,未来将继续加快新药研发和商业化进程,并积极与监管部门沟通医保谈判[19][20][27][28] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **分析师提问** 未来是否会在临床适应症拓展或联合用药方面加速推进[23] **公司高管回答** 会有内部驱动力和外部动力推动加速,包括美国投资者的高度关注[23][24] 问题2 **分析师提问** 公司新药AK112的安全性优势是否来自于药物设计上的优势[24][25] **公司CSO回答** 在药物设计阶段就将安全性作为高优先级要求,采取了一些关键设计策略,如结构优化、Fc受体结合功能去除等,这些都有助于提高安全性[25][26] 问题3 **分析师提问** 未来商业化团队的扩张计划,以及今明两年的销售目标和医保谈判计划[27][28] **公司高管回答** 已经在2020年开始建设商业化团队,目前团队运转良好,未来会根据销售需求适当扩充;今年有明确的销售目标,明年将积极与医保部门沟通谈判[27][28][29]

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [1] 报告的核心观点 - 依沃西获批上市,ASCO数据展现显著PFS获益趋势 [2] - 公司核心管线加速落地,进入兑现期 [2][3] - 临床试验结果优异,新品获批上市,商业化放量超预期 [3] 公司投资亮点 依沃西获批上市,ASCO数据展现显著PFS获益趋势 - 公司核心产品PD-1/VEGF双抗依沃西注射液获NMPA批准上市,适应症为联合化疗用于治疗经EGFR-TKI治疗后进展的EGFR基因突变阳性的局部晚期或转移性非鳞状非小细胞肺癌 [2] - 2024 ASCO年会披露的数据显示,公司患者基线群体与当前临床格局吻合,三代EGFR-TKI经治比例为86.3% vs 85.1%,mPFS为7.06 vs 4.80个月,HR=0.46,患者获益显著 [2] 核心管线加速落地,进入兑现期 - 公司核心产品卡度尼利的一线胃癌、一线宫颈癌适应症均已处于NDA阶段 [2] - 依沃西在全球开展多项注册性临床,2024年预期里程碑包括:依沃西对比帕博利珠单抗一线治疗PD-L1+局晚/转移NSCLC注册性III期临床有望迎来期中分析、依沃西+化疗对比替雷利珠单抗+化疗用于一线局晚/转移鳞状NSCLC注册性III期临床有望完成入组、依沃西+化疗用于经三代EGFR-TKI治疗进展的局晚/转移非鳞状NSCLC国际多中心III期临床研究完成患者入组 [2] - 在单抗方面,依若奇单抗(IL-12/23)、伊努西单抗(PCSK9)处于NDA阶段,普络西单抗(VEGFR2)、古莫奇单抗(IL-17)处于III期临床阶段,曼多奇单抗(IL-4R)即将进入III期临床 [3] 催化剂 - 临床试验结果优异,新品获批上市,商业化放量超预期 [3] 风险因素 - 新药研发的不确定性风险 [3] - 商业化进展不及预期风险 [3] 财务数据 - 2021-2026年营业收入分别为2.29/8.39/45.51/28.96/44.21/61.29亿元 [4] - 2021-2026年净利润分别为-10.75/-11.68/20.28/-4.38/2.56/9.99亿元 [4]

会议主要讨论的核心内容 EGFR TKI耐药ASOO数据:PFS、OS双阳性结果 - OS趋势线两条完全分开非常漂亮的曲线,公司是唯一做出阳性的[1] - 对脑转移控制非常好(入组的脑转移患者更加贴近真实世界情况)[1] - 80%入组患者是三代EGFR TKI耐药,所有亚组分析是很优秀的[1] - HR值是目前最好的0.46,这才是三期对照试验的关键数据[2] 后续临床布局 - 单药头对头K药数据快要出结果了,可以更好的看出跟K药的优势[3] - 公司自己做了ADC平台,三季度进入IND,双抗NECTIN-4ADC、TROP2 ADC明年进入IND,双抗+双抗ADC是未来的目标[4] - 银屑病创新产品也会在下半年进入临床[4] 商业化不用担忧 - AK104商业化很好,商业化平台搭建的好,也说明公司双抗平台好,低毒临床使用体验好[5] - AK112医生都很期待,销售不用担忧,几天内AK112就会开出首处方[6]

会议主要讨论的核心内容 - 公司112临床试验获批,数据显示疗效优异,但市场反应不佳 [1][2][3] - 公司在EGFR突变、脑转移等亚组分析中均有优异数据 [3][4][5] - 公司HR数据优于同类药物,体现了临床价值 [4][13][15] - 公司商业化销售团队有丰富经验,未来销售有信心 [6][7][20][21] - 公司未来将继续推进ADC等创新产品管线 [18][19] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **经纪人提问** 询问公司HR数据与同类药物的对比情况 [13][15] **公司高管回答** 公司HR数据优于同类药物,体现了临床价值 [13][15] 问题2 **分析师提问** 询问公司海外临床进展及与国内数据整合的影响 [12][13] **公司高管回答** 公司海外临床数据与国内有所区隔,不会影响国内申报 [12][13] 问题3 **投资者提问** 询问公司选择3月10日作为数据截止日期的原因 [11] **公司高管回答** 这是申报时的截止日期,后续会继续更新最新数据 [11]

分组1 - 会议主要讨论公司的112临床试验数据,包括获批进入CDE审批、数据亮点以及商业化准备情况 [1][2][3][4][5][6] - 公司对数据的解读是正面的,包括PFS、OS、脑转移等指标都有优异表现,尤其是HR数据最好 [4][5][6][7][15] - 公司在商业化方面已有充分准备,包括销售团队、生产、运营等各方面都已就绪,有信心在今年内实现首个病人用药 [6][7][10] - 公司未来还有ADC等创新产品管线,并将继续推进双抗与其他药物的联合用药研究 [17][18][19] 分组2 - 公司在海外临床进展方面,由于监管要求不同,只能使用部分中国数据,但三代TKI人群的数据非常优秀 [11][12][13] - 公司在PFS绝对值方面的表现略低于历史对比研究,但HR数据是最好的,才是最能反映真实获益的指标 [13][14][15][16] - 公司未来还将继续推进其他适应症的临床研究,不会局限于肺癌单一领域 [8][9] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **剑投演出会提问** 询问公司HR数据与历史研究的对比情况,以及一线研究的推进计划 [7][8] **夏博士回答** 公司HR数据优于历史研究,未来将继续推进一线研究,关注结果将给出更全面的评判 [8][9] 问题2 **中信证券分析师提问** 询问公司在ADC及联合用药方面的布局和未来策略 [17][18] **夏博士回答** 公司已有ADC管线布局,未来将重点发展双抗联合ADC等创新疗法,不会局限于单一产品 [17][18][19] 问题3 **华盛顿代表提问** 询问公司Harmony A研究OS数据的具体情况 [22][23][24] **李博士回答** 公司OS数据已在说明书中披露,曲线完全分开,优于历史研究,体现了公司产品的优势 [24][25]

会议主要讨论的核心内容 - 公司宣布112临床试验获批,这是公司首个试验证获批 [1][2][3] - 公司数据在多个方面表现优异,包括OS、脑转移等指标 [4][5][6] - 公司商业化和销售团队已有丰富经验,对未来产品销售充满信心 [7][8] - 公司未来将继续推进ADC和其他非肿瘤领域的产品管线 [19][20] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **分析师提问** 关注公司Harmony A试验的Hazard Ratio和PFS绝对值指标 [24][25] **公司回应** 公司解释Hazard Ratio是关键指标,PFS绝对值受基线差异影响较大 [25][26] 公司内部分析校正后Hazard Ratio达0.44,数据优异 [26] 问题2 **分析师提问** 关注公司海外临床试验进展及与国内数据整合的影响 [13][14] **公司回应** 公司海外试验与国内有所区隔,不会影响整体数据分析 [14] 问题3 **分析师提问** 关注公司112临床试验的Cut off date选择 [12] **公司回应** 公司选择ASCO申报时的Cut off date是正常做法 [12]

公司业绩 - 公司2023年总收入达45.26亿元人民币，同比增长440%[1] - 公司2023年净利润高达19.42亿元人民币，实现首次年度盈利[1] - 公司2023年全年产品销售额16.31亿元人民币，同比增长48%[1] 产品销售 - 公司核心产品卡度尼利在报告期内销售额达到约人民币1,357.8百万元，同比增长149%[13] - 公司在非肿瘤板块有2个新药的新药上市申请获得受理[12] 产品研发 - 公司肿瘤免疫类产品管线包括开坦尼、依沃西和安尼可等产品[14] - 公司肿瘤领域在研产品包括莱法利单抗、普络西单抗、AK115和AK127等[21][22][23][24] 未来展望 - 公司预计2026年营业收入将达到6634百万元，较2023年增长440%[37] - 预计2026年营业利润将达到1010百万元，较2023年增长160%[37] - 预计2026年归属母公司净利润将达到1026百万元，较2023年增长165%[37]

研发项目与临床试验 - 公司目前拥有50多个在研创新项目，涵盖肿瘤、自身免疫及代谢性疾病领域[4] - 19个项目处于临床试验阶段，包括31个商业化产品和42个对外授权的产品[4] - 6个项目为潜在全球首创（first-in-class）或同类最佳（best-in-class）双特异性抗体[4] - 公司开展了超过80项联合疗法研究，包括4项以全球销售领先PD-1单抗产品为阳性对照药物的注册性III期临床研究[16] - 公司已全面布局抗体偶联(ADC)技术、mRNA技术及细胞治疗技术等领域[19] - 公司已有3款自主研发创新产品成功商业化，并有3款产品的新药上市申请(NDA)正在国家药品监督管理局(NMPA)审评中[30] - 依沃西（AK112，PD-1/VEGF）的III期临床试验于2023年达到主要临床终点，其新药上市申请已获NMPA受理并被纳入优先审评[35] - 安尼可®（派安普利，PD-1）于2023年1月获NMPA批准联合化疗用于一线治疗局部晚期或转移性鱗状NSCLC的sNDA[37] - 公司已於2023年6月成功遞交伊努西單抗（AK102，PCSK9）的NDA，用於治療原發性高膽固醇血症和混合型高脂血症以及雜合子型家族性高膽固醇血症(HeFH)[39] - 公司已於2023年8月成功遞交依若奇單抗（AK101，IL-12/IL-23）的NDA，用於治療中重度斑塊狀銀屑病[39] - 截至2023年12月31日，公司累計有50多個在研創新項目，涵蓋腫瘤、自身免疫及代謝性疾病領域，其中19個處於臨床試驗階段[40] - 公司正在進行臨床試驗的產品包括已獲批上市的開坦尼（卡度尼利，PD-1/CTLA-4）、已成功遞交NDA的依沃西（AK112，PD-1/VEGF）等，覆蓋了包含實體瘤、血液瘤領域等多個廣泛的適應症[41] - 公司正在積極推進其他產品的臨床研究和探索，包括古莫奇單抗（AK111，IL-17）和曼多奇單抗（AK120，IL-4Rα）[43] - 在臨床前階段，公司已前瞻性佈局包括但不限於腫瘤、自身免疫疾病、代謝類疾病，以及神經退行性疾病在內的多個具有廣闊潛力的治療領域[44] - 公司主要產品管線的臨床開發計劃包括卡度尼利（PD-1/CTLA-4）用於1L宮頸癌的sNDA已於2024.4遞交，依沃西（AK112，PD-1/VEGF）用於1L PD-L1陽性非小細胞肺癌的單藥治療等[46] - 卡度尼利联合化療一線治療G/GEJ腺癌的III期臨床試驗完成受試者入組[48] - 卡度尼利联合化療對比替雷利珠單抗联合化療一線治療PD-L1表達陰性的局部晚期或轉移性NSCLC的III期臨床試驗申請獲得NMPA批准[50] - 卡度尼利联合化療一線治療G/GEJ腺癌的III期臨床試驗(AK104-302)在期中分析中達到總生存期(OS)主要終點[52] - 卡度尼利联合含鉑化療聯合或不聯合貝伐珠單抗一線治療宮頸癌的III期臨床試驗(AK104-303)在期中分析中達到無進展生存期(PFS)主要終點[53] - 卡度尼利联合化療一線治療G/GEJ腺癌的新適應症上市申請(sNDA)獲得NMPA受理[58] - 卡度尼利联合化療對比替雷利珠單抗联合化療一線治療PD-L1表達陰性的局部晚期或轉移性NSCLC的III期臨床試驗首例受試者給藥[60] - 卡度尼利联合化療一線治療不可切除的局部晚期或轉移性胃或胃食管結合部（G/GEJ）腺癌的關鍵性III期註冊臨床試驗完成受試者入組[48] - 卡度尼利联合AK127治療晚期惡性實體瘤的Ia/Ib期臨床試驗完成首例受試者入組[49] - 卡度尼利联合化療治療胰腺癌的II期臨床試驗申請獲得NMPA批准[49] - 卡度尼利联合AK117新輔助治療G/GEJ腺癌的II期臨床試驗申請獲得NMPA批准[49] - 公司與禮新醫藥科技合作，推進依沃西聯合LM-302針對晚期消化道腫瘤的臨床研究[61] - 依沃西聯合AK127治療晚期惡性腫瘤的I期臨床試驗申請獲得NMPA批准[61] - 依沃西聯合化療治療鱗狀NSCLC的III期臨床試驗啟動[62] - 依沃西單藥對比帕博利珠單抗單藥一線治療PD-L1表達陽性的NSCLC的III期臨床試驗完成受試者入組[63] - 依沃西聯合化療對比替雷利珠單抗聯合化療治療鱗狀NSCLC的III期臨床試驗實現首例受試者給藥[64] - 依沃西聯合化療一線治療EGFR/ALK驅動基因陰性晚期或轉移性NSCLC的II期臨床數據在2023 ASCO年會發表[66] - AK117聯合卡度尼利新輔助治療G/GEJ腺癌的II期臨床試驗申請獲得CDE批准[71] - AK117聯合阿扎胞苷治療初診較高危骨髓增生異常綜合症(MDS)的全球多中心II期臨床試驗申請獲得FDA批准[72] - 伊努西單抗NDA獲得NMPA受理，用於治療原發性高膽固醇血症和混合型高脂血症，以及雜合子型家族性高膽固醇血症(HeFH)[80]