浦银国际研究 公司研究 | 消费行业 浦银国际 公司研究 安踏 （2020.HK） 安踏（2020.HK）：1H24 净利润超预期，预计 多品牌战略将持续驱动收入增速高于行业 安踏 1H24 核心净利润（不包括 Amer 上市带来的一次性收入）同比增 长 29%，高于我们预期，主要归功于毛利率显著提升且销售费用率低 于预期。尽管外部环境充满挑战，但安踏主品牌的品牌力持续提升、 Fila 品牌力依然保持稳健、其他品牌维持高速增长、公司整体基本面 持续向好。公司宣布将在未来 18 个月使用不超过 100 亿港元回购公 司股票，体现了董事会对公司长期基本面较大的信心。我们认为公司 多品牌全球化策略以及管理层强大的品牌运营能力将为公司注入持续 的增长动力，确保高于行业的收入增速。基于 16x 2025 P/E，我们得到 新的目标价 89.6 港元，维持安踏"买入"评级以及运动服饰行业首选。 管理层 2024 全年业绩展望强于同业：管理层表示安踏主品牌进入下 半年以来的流水表现符合预期，且 8 月趋势较好。因此，公司依旧维 持安踏主品牌 2024 全年流水双位数增长目标不变。Fila 整体流水面 临挑战，因此管理层将 ...

报告评级 - 报告维持"买入"评级 [10] 报告核心观点 - 安踏发布2024年中报业绩，业绩表现大超预期。上半年公司整体收入337亿元，同比增长14% [16] - 分品牌看，主品牌增长较快，户外品牌延续强劲表现。上半年安踏主品牌收入160.8亿元，同比增长13.5%，毛利率56.6%；FILA品牌收入130.6亿元，同比增长6.8%；其他品牌收入46.0亿元，同比增长42% [9] - 分渠道看，线上增速更快，线下渠道提质增效。上半年整体电商收入增长25%，占比达到33.8% [9] - 库存维持健康，折扣改善，净利润率创历史新高。上半年存货周转天数114天，同比下降10天；归母净利率（剔除AS一次性投资收益16亿元后）为18.3%，为历史最高水平 [9] - 发布百亿回购计划，彰显中长期发展信心 [10] 财务数据及盈利预测 - 预计2024-2026年净利润分别为138.6/139.2/154.3亿元，对应PE为14/14/12倍 [10] - 2024年利润包含Amer Sports上市带来的一次性收益16亿元，若剔除为122.6亿元，可比口径下，25年利润增速为13% [10] - 预计2024年安踏主品牌流水同比增长10-15%，FILA品牌全年流水增速下调到高单位数增长，其他品牌维持指引，迪桑特/科隆流水增长超20%/30% [9] - 安踏品牌op margin维持在20-25%，FILA和新品牌为25-30%，预计新品牌在区间高段概率较大，FILA区间中低段概率较大 [9]

证券研究报告·海外公司点评·纺织及服饰(HS) 安踏体育（02020.HK） 24H1 业绩点评：多品牌高质量增长，百亿回购计 划彰显发展信心 2024 年 08 月 28 日 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |----------------------------|--------|-------|-------|--------|-------| | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | 营业总收入（百万元） | 53651 | 62356 | 69713 | 77193 | 85180 | | 同比(%) | 8.76 | 16.23 | 11.80 | 10.73 | 10.35 | | 归母净利润（百万元） | 7590 | 10236 | 13676 | 13480 | 15189 | | 同比(%) | (1.68) | 34.86 | 33.60 | (1.43) | 12.68 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 2.68 | 3.61 | 4.83 | ...

报告公司投资评级 公司维持"强烈推荐"评级[2] 报告的核心观点 收入端 - 2024年上半年营收337.4亿元，同比增长13.8%[7] - 国内各项刺激内需政策利好[7] - 2024年巴黎奥运会加持，激发消费者的体育运动热情及参与度[7] - 线上电商收入的增长[7] - 分品类看，鞋类营收146.4亿元，同比增长18.0%；服装营收180.8亿元，同比增长10.8%；配饰营收10.2亿元，同比增长10.1%[7] - 分品牌看，安踏主品牌营收160.8亿元，同比增长13.5%；FILA品牌营收130.6亿元，同比增长6.8%；其他品牌营收46.0亿元，同比增长41.8%[7] - 安踏品牌渠道收入拆分：DTC直营渠道89.4亿元，同比增长10.5%；线上电商渠道55.7亿元，同比增长20.1%；传统批发及其他渠道15.7亿元，同比增长8.5%[7] 利润端 - 2024年上半年毛利润216.2亿元，同比增长15.3%；毛利率64.1%，同比提升0.8个百分点[8] - 安踏品牌毛利率56.6%，同比提升0.8个百分点[8] - 安踏鞋类产品毛利率提升 - 毛利率较低的传统批发业务占比减少 - 存货减值拨回等[8] - FILA品牌毛利率70.2%，同比提升1.0个百分点[8] - 策略性增强和提升产品功能和质量，并主动提升鞋类产品占比 - 存货减值拨回等[8] - 2024年上半年经营利润86.7亿元，同比增长13.6%；经营利润率25.7%，同比基本持平[11] - 虽然安踏品牌及FILA品牌对销售贡献增加，但公司对零售业务的开支增加，致使整体经营利润率基本持平[11] 未来展望 - 安踏品牌2024年全年营收将保持双位数同比增速，特别是看好安踏儿童的发展潜力[11] - FILA品牌2024年全年营收调整至高单位数增速，主要是基于FILA品牌在产品方面的投入需要较长时间释放[11] - 其他品牌，特别是迪桑特及可隆，将持续高速成长，加持公司整体利润[11] 投资评级及盈利预测 - 持续看好公司专业运动、时尚运动及户外运动三条成长曲线，叠加体育运动及户外运动行业红利，维持"强烈推荐"评级[11] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为120.8亿元、141.8亿元及165.6亿元[11] - 当前股价对应2024年PE为16.3倍[11] 风险提示 1. 品牌推广不及预期[11] 2. 渠道库存积压风险[11] 3. 需求弹性不足[11]

证券研究报告·海外公司点评·纺织及服饰(HS) 安踏体育（02020.HK） 24H1 业绩点评：多品牌高质量增长，百亿回购计 划彰显发展信心 2024 年 08 月 28 日 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |----------------------------|--------|-------|-------|--------|-------| | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | 营业总收入（百万元） | 53651 | 62356 | 69713 | 77193 | 85180 | | 同比(%) | 8.76 | 16.23 | 11.80 | 10.73 | 10.35 | | 归母净利润（百万元） | 7590 | 10236 | 13676 | 13480 | 15189 | | 同比(%) | (1.68) | 34.86 | 33.60 | (1.43) | 12.68 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 2.68 | 3.61 | 4.83 | ...

资料来源：最闻，山西证券研究所 | --- | --- | |--------------------------|---------------| | 市场数据：2024年8月27 | 日 | | 收盘价（港元）： | 71.650 | | 年内最高/最低（港元）： | 96.000/60.200 | | 流通A股/总股本（亿股）： | 28.33/28.33 | | 流通A股市值（亿港元）： | 2,029.57 | | 总市值（亿港元）： | 2,029.57 | 王冯 执业登记编码：S0760522030003 邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001 邮箱：sunmeng@sxzq.com 纺织服装 安踏体育（02020.HK） 买入-A(维持) 2024H1 盈利能力稳中有升，多品牌矩阵彰显经营韧性 2024 年 8 月 28 日 公司研究/公司快报 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布 2024 年半年报，2024 年上半年，公司实现营收 337.35 亿元，同比增长 13.8%，实现归母净利润 77.21 亿元，同比增长 62.6%。拟派中期 ...

报告公司投资评级 - 公司评级为"买入" [3] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 2024H1公司实现收入/归母净利/经营性现金流净额分别为337.35/77.21/85.02亿元,同比增长13.8%/62.6%/-16.4% [4] - 归母净利润增速快于收入主要由于Amer Sports上市权益摊薄利得(15.79亿),剔除Amer Sports上市权益摊薄利得及政府补助后归母净利润54.29亿,同比增长15% [4] - 经营性现金流净额高于净利主要由于应付账款增加 [4] - 公司中期股息每股1.18港元,分红率50.1%(23H1为45.7%),对应年化股息率为3.3% [4] - 公司计划用不超过100亿港元在18个月内回购股份注销,体现出对公司发展信心 [4] 分品牌业绩分析 - 迪桑特及KOLON增长超市场预期,主品牌实现双位数增长主要来自线上贡献,FILA放缓 [5] - 2024H1安踏/FILA/其他品牌收入分别为160.77/130.56/46.02亿元,同比增长13.5%/6.8%/41.8% [5] - 其他品牌大幅增长主要源于户外市场需求增长,DESCENTE和KOLON SPORT潜能释放 [5] - 主品牌DTC/电商/批发业务分别实现收入89.37/55.67/15.73亿元,同比增长10.5%/20.1%/8.5% [5] - 截至2024H1末约有5600家安踏门店及2300家儿童门店为DTC模式,占比分别为42%/64% [5] 毛利率及盈利能力分析 - 2024H1公司毛利率为64.1%,同比提升0.8PCT,其中安踏/FILA/其他品牌毛利率分别为56.5%/70.2%/72.7% [5] - 2024H1 OPM为25.7%,同比持平,安踏/FILA/所有其他品牌OPM分别为21.8%/28.6%/29.9% [5] - 2024H1公司归母净利率为22.9%,同比提升6.9PCT;剔除Amer Sports上市权益摊薄利得,公司归母净利率为18.3%,同比提升0.5PCT [5] - 2024H1公司销售/管理/财务费用率分别为35.0%/5.8%/-2.1%,同比提升1.0/0.1/-0.9PCT [5] - 公司其他净收入/收入同比提升0.2PCT至2.4,主要为政府补助金同比提升38.6%至7.32亿元 [5] 存货及应收应付情况 - 2024H1末公司存货为80.1亿元,同比提升23.5%,存货周转天数为114天,同比减少10天 [5] - 应收账款为33.6亿元,同比提升22.6%,应收账款周转天数为19天,同比提升2天 [5] - 应付账款为37.5亿元,同比提升59.3%,应付账款周转天数为52天,同比提升10天 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024H1公司实现收入/归母净利/经营性现金流净额分别为337.35/77.21/85.02亿元,同比增长13.8%/62.6%/-16.4% [4] - 公司中期股息每股1.18港元,分红率50.1%(23H1为45.7%),对应年化股息率为3.3% [4] - 公司计划用不超过100亿港元在18个月内回购股份注销,体现出对公司发展信心 [4] 分品牌业绩分析 - 迪桑特及KOLON增长超市场预期,主品牌实现双位数增长主要来自线上贡献,FILA放缓 [5] - 2024H1安踏/FILA/其他品牌收入分别为160.77/130.56/46.02亿元,同比增长13.5%/6.8%/41.8% [5] - 主品牌DTC/电商/批发业务分别实现收入89.37/55.67/15.73亿元,同比增长10.5%/20.1%/8.5% [5] - 截至2024H1末约有5600家安踏门店及2300家儿童门店为DTC模式,占比分别为42%/64% [5] 毛利率及盈利能力分析 - 2024H1公司毛利率为64.1%,同比提升0.8PCT,其中安踏/FILA/其他品牌毛利率分别为56.5%/70.2%/72.7% [5] - 2024H1 OPM为25.7%,同比持平,安踏/FILA/所有其他品牌OPM分别为21.8%/28.6%/29.9% [5] - 2024H1公司归母净利率为22.9%,同比提升6.9PCT;剔除Amer Sports上市权益摊薄利得,公司归母净利率为18.3%,同比提升0.5PCT [5] - 公司其他净收入/收入同比提升0.2PCT至2.4,主要为政府补助金同比提升38.6%至7.32亿元 [5] 存货及应收应付情况 - 2024H1末公司存货为80.1亿元,同比提升23.5%,存货周转天数为114天,同比减少10天 [5] - 应收账款为33.6亿元,同比提升22.6%,应收账款周转天数为19天,同比提升2天 [5] - 应付账款为37.5亿元,同比提升59.3%,应付账款周转天数为52天,同比提升10天 [5]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 上半年公司业绩超预期,实现营业收入337.4亿元,同比增长13.8%,归母净利润(包括合营公司AMER影响)77.2亿元,同比大幅增长62.6% [8] - 上半年不包括合营公司影响的利润端增速快于收入主要系毛利率提升及费用率相对平稳贡献,包括合营公司影响的利润端增幅较大主要系AMER上市所得15.8亿收益,以及公司应占合营公司亏损同比减少贡献 [9] - 上半年公司各品牌表现可圈可点,安踏品牌聚焦大众定位、专业突破、品牌向上,FILA品牌继续深耕顶级品牌、顶级商品、顶级渠道,迪桑特和可隆品牌定位细分户外运动领域 [20][21][22][23] - 合营公司AMER上半年业绩表现亦好于预期,收入同比增长14%,实现净利润0.05亿美元,扭亏为盈 [24] - 公司拟在未来18个月内使用不超过100亿港币回购股份并予以注销,彰显未来发展信心 [27] 分品牌表现总结 安踏品牌 - 上半年收入同比增长13.5%,聚焦大众定位、专业突破、品牌向上,跑鞋流水同比增长双位数、占比超40% [21] - 渠道端,电商上半年增长亮眼,线下继续加强高端市场及核心商圈布局,一二线城市主流商场流水同比实现双位数增长 [21] FILA品牌 - 上半年收入同比增长6.8%,继续深耕顶级品牌、顶级商品、顶级渠道,聚焦网球、高尔夫、滑雪和户外四大运动,鞋类商品占比逐步提升,上半年鞋类流水同比增速超20% [22] - 调整现有店铺,优化渠道结构,大货店效上半年超100万元 [22] 其他品牌 - 迪桑特和可隆品牌定位细分户外运动领域,上半年迪桑特收入同比增速超30%,可隆收入同比增速超55% [23] - 迪桑特线下门店店效上半年为228万元,新拓展的儿童品类店效超55万元,品牌活跃会员人数超100万人 [23] - 可隆品牌认知度呈提升趋势,经营更加健康,上半年折扣改善6-7PCT [23]

报告评级 - 报告维持"买入"评级[1] 报告核心观点 安踏品牌 - 2024H1收入增长13.5%,产品+渠道优化持续推进[3] - DTC/电商/传统批发营收同比分别+10.5%/+20.1%/+8.5%,DTC快速增长一方面系部分传统批发门店转DTC模式,另一方面DTC转型后门店店效逐步提升[3] - 安踏采取差异化门店战略,满足不同类型消费者需求,产品矩阵完善,专业跑鞋C202系列影响力提升,性价比产品在大众群体中销售优异[3] - 电商业务收入增长20.1%,增速亮眼,全年来看电商快速增长势头有望延续[3] - 渠道以及产品结构优化推动毛利率提升,2024H1毛利率同比提升0.8pcts至56.6%,经营利润率同比提升0.8pcts至21.8%[3] FILA品牌 - 2024H1收入增长6.8%至131亿元,电商增速优异,成人专业品类+鞋类表现亮眼[4] - 电商业务或有快速增长,主要系电商消费环境改善,品牌持续加强社交媒体、私域等电商业务拓展[4] - FILA成人表现优于FILA Fusion以及FILA儿童,聚焦网球、高尔夫、滑雪以及户外四大品类,积极拓宽产品种类尤其是功能性产品,鞋类产品占比继续提升[4] - 2024H1毛利率同比提升1pcts至70.2%,OPM同比下降1.1pcts至28.6%,整体延续高质量增长趋势[4] 户外品牌 - 2024H1其他品牌实现营收46亿元,同比增长41.8%,毛利率同比略降0.7pcts至72.7%,经营溢利率同比略降0.4pcts至29.9%[5] - 迪桑特和Kolon Sport的增长主要系同店增长贡献,长期来看受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力,门店数量较少的品牌店效提升带动渠道品牌增长[5] Amer Sports - 2024H1公司分占联营公司Amer Sports亏损为1900万元,2023年同期亏损为5.16亿元,Amer Sports上市事项权益摊薄使得安踏体育在2024年获得约16亿元现金收益[6] - Amer Sports自身营收增长14%至21.77亿美元,归母净利润为140万美元,管理层上调全年业绩指引为2~2.2亿美元,中长期来看随着Amer Sports自身经营表现持续向好,有望给安踏体育带来正向业绩帮助[6] 盈利预测和投资建议 - 预计2024年公司营收增长12%,业绩增长35%,剔除16亿元现金收益后,预计业绩增长19.5%[7] - 调整2024-2026年归母净利润预期为138.36/140.93/159.98亿元,对应2024年PE为13倍,剔除16亿元现金收益后对应PE为15倍,维持"买入"评级[8]

投资评级和核心观点 - 报告给予安踏体育"增持"评级,预计2024-2026年公司归母净利润分别为138/141/159亿元,对应PE为13/13/12倍 [3] - H1业绩超预期,公司拟使用不超过100亿港币在未来18个月内回购股份 [2][3] - 主品牌收入增速超预期,FILA利润率表现优异,其他品牌如迪桑特和可隆也延续高增长 [3] - 主品牌Q3至今符合预期,但下调FILA全年收入增速预期至高单位数 [3] 主品牌表现 - 主品牌H1收入为160.8亿元,同比增长13.5%,主要得益于产品矩阵梳理和渠道分级细化 [3] - 主品牌毛利率为56.6%,同比提升0.8个百分点,主要由于鞋类毛利率提升、批发业务占比下降、存货拨备转回 [3] FILA表现 - FILA H1收入为130.6亿元,同比增长6.8%;毛利率为70.2%,同比提升1.0个百分点 [3] - FILA大货为主要增长动力,收入增速双位数,线下店效创历史新高 [3] - 但考虑到潮牌及儿童业务存在压力,下调FILA全年收入增速预期至高单位数 [3] 其他品牌表现 - 其他品牌H1收入为46.0亿元,同比增长41.8% [3] - 迪桑特H1收入同增30%以上,线下店效超200万元,开始拓展儿童品类 [3] - 可隆H1收入同增55%以上,华东华北等优势地区店效超100万元,同店增长45%以上 [3]