报告投资评级 - 给予三生制药“增持”评级[8] 报告核心观点 - 三生制药是国内生物制药先驱在研产品储备丰富核心产品成长稳健[1] - 2024年H1公司业绩较快增长核心产品渗透率提升[2] - 公司研发能力突出多款储备产品进展顺利[3] - 公司市场开拓及销售能力出色核心产品竞争力强[3] - 公司核心产品特比澳预期稳健增长[5] - 公司较早布局大健康领域生发产品长期增长[6] - 皮肤科新药进入三期临床有望成为公司新成长点[7] 财务指标相关 - 2022 - 2026年营业收入分别为6859.4百万元、7815.9百万元、9090.0百万元、10251.4百万元、11711.1百万元增长率分别为7.5%、13.9%、16.3%、12.8%、14.2%[1] - 2022 - 2026年归母净利润分别为1914.9百万元、1549.2百万元、2173.2百万元、2443.3百万元、2726.8百万元增长率分别为16.0%、 - 19.1%、40.3%、12.4%、11.6%[1] - 2022 - 2026年ROE分别为14.8%、11.0%、13.6%、13.5%、13.3%[1] - 2022 - 2026年EPS最新摊薄分别为0.8元、0.6元、0.9元、1.0元、1.1元[1] - 2022 - 2026年P/E分别为7.8倍、9.7倍、6.9倍、6.1倍、5.5倍[1] - 2022 - 2026年P/B分别为1.2倍、1.1倍、0.9倍、0.8倍、0.7倍[1] 核心产品相关 - 2024年H1特比澳销售收入24.76亿元同比增长22.6%销售额市占率达66%居升血小板药物市场首位[2] - 2024年H1两款促红素益比奥及赛博尔收入5.16亿元同比增长11.3%市占率约43%居EPO产品市占率第一[2] - 2024年H1益赛普收入3.29亿元同比增长9.5%市场渗透率提升[2] - 2024年H1赛普汀收入1.62亿元同比增长48.9%可及性不断改善进入医院数不断增加[2] - 2024年H1生发明星产品蔓迪收入5.5亿元同比增长10.0%获中国女性雄激素脱发（FAGA）指南最高等级推荐618GMV再获天猫健康OTC全品类第一市占率不断提升[2] - 特比澳有望在未来3年维持增长得益于适应症拓展和肿瘤领域渗透率提升[5] - 蔓迪在中国脱发人群的渗透率仅约3 - 4%有巨大提升潜力[6] - 按销售额计蔓迪在中国米诺地尔酊市场的份额高达72%[3] - 特比澳在中国血小板减少症治疗市场的份额达到66%[3] - 益比奥和赛博尔在中国rhEPO市场的份额合计为43%[4] - 益赛普在中国TNF - α市场份额为22.7%[4] 研发相关 - 截至2024H1在研产品达28项其中特比澳CLDT适应症III期临床达到终点SSS06：CKD贫血适应症NDA获受理痤疮治疗药物Winlevi：12岁以上寻常型痤疮III期桥接患者入组608（IL - 17A抗体）：成人中重度银屑病III期临床完成52周研究工作达到主要终点[3] - 预计近三年有多款产品申报NDA建议关注特比澳CLDT适应症、司美格鲁肽（GLP - 1）计划获批减重适应症[3] 市场开拓及销售相关 - 截至2024H1拥有近3000名市场销售人员经验丰富的数字化营销团队覆盖近万家医疗机构及3000家三级医院[3]

报告投资评级 - 上调至“买入”评级[6] 报告核心观点 - 报告原因是公司有业绩公布需要点评，2024年前三季度公司营收181.42亿港元同比+10.4%，归属公司所有者溢利约35.93亿港元同比-6.1%业绩表现略超预期，经营现金流持续向好，2024H1分红率65%与2023年持平[4] - 水务表现稳健综合税前利润增加0.3%，但受投资物业公允值调整影响归母净利润同比下滑6.1%，地产板块表现平稳前三季度均未发生减值且已签约面积增加，预计今年公司地产存货减值有望减小[5] - 考虑水务主业表现稳健，同时今年前三季度公司地产板块均未减值，且地产存货规模减小，叠加宏观政策逐步落地，预计今年地产存货减值压力有望减小，上调公司2024 - 2026年盈利预测，参照可比公司给予2024年10x估值，目标市值410亿相比当前市值上涨空间24%[6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年11月06日收盘价（港币）为5.06，恒生中国企业指数为7363.47，52周最高/最低（港币）为6.24/3.29，H股市值（亿港币）为331，流通H股（百万股）为6538，汇率（人民币/港币）为1.09[2] 业绩数据 - 2024年前三季度公司营收181.42亿港元同比+10.4%，归属公司所有者溢利约35.93亿港元同比-6.1%[4] - 24H1公司扣除粤海置地的经营现金流为35.84亿港元（23H1为22.86亿港元），粤海置地经营现金流为12.92亿港元（23H1为20.68亿港元）[4] - 2024年中报披露的同时公司公告拟中期派息23.97港仙，中期现金分红率65%，与2023年持平[4] - 前三季度公司综合税前利润增加0.3%至61.67亿港元，主要由于水资源业务稳定增长（公司东深供水税前利润达34.61亿港元同比+3.8%；其他水务税前利润16.44亿港元同比+0.3%），但前三季度公司投资物业公允值调整净亏损1.07亿港元（2023年同期为+4.87亿港元）[5] - 2023年底公司地产存货减值达18.1亿元，对当期利润造成较大冲击，今年前三季度公司地产存货未发生减值，同时已签约21.2万平方米（去年同期为20.9万平方米）[5] - 截止2023年底公司地产存货账面资产约328亿港元，截止2024年前三季度待售物业为300亿港元，其中预收款104.94亿港元[5] - 上调公司2024 - 2026年盈利预测为40.03/41.01/41.20亿港元（上调前为36.92/37.37/35.12亿港元），当前市值对应2024 - 26年PE为8.3/8.1/8.0倍[6] 对比数据 - 参照盈利稳定且高分红的可比公司平均12x估值，同时考虑公司少量地产业务仍有一定波动风险，给予公司2024年10x估值，目标市值410亿，相比当前市值上涨空间24%[6] - 与北控水务集团、中广核电力等公司对比总市值、归母净利、PE、PBmrq、分红率、股息率等数据[10] 利润表数据 - 给出2022 - 2026年营业总收入、营业收入、营业总成本、营业成本、税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用、其他收益、投资收益、净敞口套期收益、公允价值变动收益、资产处置收益、信用减值损失、资产减值损失、营业利润、营业外收支、利润总额、所得税、净利润、少数股东损益、归母净利润等数据[11]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 目标价143港币/股 对应上行空间45% [5][9] 报告的核心观点 - 国内互联网云业务低谷期已过 AI和出海是新驱动 国内互联网公司在AI云时代竞争力将提升 且AI已拉动国内互联网云业务和广告业务收入增长 [6] - 阿里云是集团核心战略 回归优势领域 AI已驱动新一轮增长 其在AI的核心竞争力为自研芯片和模型能力 且存量传统云客户为AI云产品潜在客户 AI将带动阿里云业务收入增速进一步上行 中长期取决于AI产业发展和落地实际效果 [7] 根据相关目录分别进行总结 1. 国内互联网 - 国内互联网公司具有科技属性 但市场关注度较低 不过其研发费用率与海外差距不明显 且各公司积极投入AI 不仅推出大模型等产品 部分公司Capex增加明显 [31][37] - 参考海外 AI是云厂竞争关键 推荐是核心场景 AI带领海外云厂走出低迷 竞争格局发生改变 在收入、利润端均有体现 且对云业务增长贡献不断提升 推荐系统是海外AI在C端的核心落地场景 其升级可提升广告“量”和“价” [38][39][57] - 国内公有云市场21年后增速明显放缓 互联网云业务份额下滑 但国内互联网公司在AI云时代竞争力将提升 AI的变现方式包括“卖算力”“卖模型”“做应用” SaaS产品和出海也是新抓手 且AI已在国内互联网公司收入端开始体现 [63][64][67][68][71][75] 2. 阿里云 - 云业务一直是阿里巴巴战略重点 2023年最新战略和组织架构调整后 云明确为集团核心业务 由CEO吴泳铭亲自接管 [80] - 阿里云在20 - 23年业务承压期进行过一些调整但效果一般 23年底战略及组织架构规模调整 回归技术驱动 确定新战略为“AI驱动、公共云优先” [83][85][86] - 阿里云当前收入拆解 从产品看 公共云拉动增长 项目制合约收缩 从客户看 21Q1头部互联网大客户停用海外云服务的影响已基本消化 非互联网客户占比提升 [91]

报告公司投资评级 - 新东方教育科技(9901 HK)的投资评级为买入[4][9] 报告的核心观点 - 新东方教育科技尽管短期整体业绩增长受东方甄选业务不确定性影响，但教育及文旅业务稳健，按公司整体给予25倍市盈率（12个月利润，截至2026年2月），对应目标价75港元/105美元（EDU US），现价对应2025/26财年18/14倍市盈率，对应45%/33%利润增速，维持买入评级[1] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测变动 - 对2025财年的多项业务收入预测有调整，如2QFY25E营业收入新预测为1,007百万美元，较前预测的1,081百万美元下降6.9%，不同业务板块的营收、毛利、调整经营利润、经调整净利润等指标均有不同程度的变动[3] 个股评级与股价表现 - 新东方教育科技个股评级为买入，1年股价表现有波动，其52周高位为76.80港元，52周低位为45.90港元，市值为79,720.39百万港元，日均成交量为4.41百万，年初至今变化为(11.76)%[4][5] 财务数据 - 报告给出了新东方教育科技2023 - 2027E的损益表、现金流量表、资产负债简表等财务数据，包括收入、成本、利润、现金流、资产、负债、股东权益等各项指标及其变化情况，如2025E年预计收入为5,079百万美元，毛利率为54.9%等[10]

报告投资评级 - 优于大市 维持[6] 报告核心观点 - 24Q3交付量同环比提升看好智能驾驶升级驱动高端化[6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 11月6日收盘价为95.7港元52周股价波动在68.65 - 182.90港元之间总股本/流通股本为2122/1766百万股总市值/流通市值为203077/169026百万港元[2] 恒生指数对比 - 1M/2M/3M绝对涨幅为 - 19.4%/30.9%/32.4%相对涨幅为 - 9.8%/13.2%/9.4%[4] 智驾相关 - 随着理想无图NOA在24年7月全量推送和主动安全能力进一步升级AD Max版本的订单占比持续提升特别是30万元以上车型AD Max版本的占比接近70%截至24M9理想汽车智驾总用户达到96万人累计智驾里程达到24亿公里NOA里程达到12亿公里24年10月23日理想汽车端到端+VLM双系统智能驾驶方案已随OTA6.4版本车机系统开启全量推送看好智能化能力强化进一步带动公司高端配置销量提升[4] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024/25/26年分别销售新车为51/71/85万辆营收分别为1460/2064/2502亿元归母净利润分别为76/134/189亿元EPS分别为3.58/6.30/8.92元用PS法为公司估值2024年11月6日收盘市值对应2024/25/26年PS分别为1.3/0.9/0.7倍参考可比公司给予公司2024年1.4 - 1.5倍PS对应合理价值区间为105.56 - 113.10港元[5] 24Q3业绩 - 24Q3公司实现总营收429亿元同比+24%环比+35%实现净利润28亿元同比+0.3%环比+156%公司预计24Q4汽车交付量将在16万辆至17万辆之间同比区间为+21.4%至+29.0%对应的收入约为432亿元至459亿元同比区间为+3.5%至+10.0%[6] 24Q3交付量 - 24Q3公司共交付新车15.3万辆同比+45%环比+41%24Q3单车收入约27.0万元同比 - 4.9万元环比 - 0.9万元低于30万元的车型理想L6占24Q3总交付量的比例提升根据乘联会批发销量数据24Q3理想L6/L7/L8/L9分别交付7.5/3.4/1.9/2.2万辆分别占24Q3交付量的49%/23%/13%/14%同比分别+49/ - 15/ - 20/ - 16pct环比分别+13/ - 6/ - 2/ - 4pct[7] 24Q3毛利率 - 24Q3毛利率为21.5%同比 - 0.5pct环比+2.0pct[7] 24Q3费用率与净利率 - 24Q3净利率为6.6%同比 - 1.5pct环比+3.1pct24Q3SG&A/研发费用率分别为7.8%/6.0%同比分别+0.5/ - 2.1pct环比分别 - 1.1/ - 3.5pct研发费用率环比下降主要由于新产品及技术的设计及研发成本减少以及雇员薪酬减少[8] 财务数据 - 2022 - 2026E营业收入分别为45287/123851/145982/206418/250179百万元（+/-）YoY分别为67.7%/173%/18%/41%/21%净利润分别为 - 2012/11704/7588/13379/18924百万元（+/-）YoY分别为 - 526.0%/682%/ - 35%/76%/41%全面摊薄EPS分别为 - 0.95/5.52/3.58/6.30/8.92元毛利率分别为19.4%/22.2%/20.1%/20.7%/22.0%净资产收益率分别为 - 4.5%/19.5%/11.2%/16.6%/19.0%[9] 可比公司估值比较 - 特斯拉/比亚迪/蔚来 - SW/小鹏汽车 - W市值分别为57301/8738/762/857亿元2024E - 2026E营业收入分别为7158/8658/10364/7630/9269/10804/715/1065/1316/437/712/917亿元2024E - 2026E PS分别为8.00/6.62/5.53/1.15/0.94/0.81/1.07/0.72/0.58/1.96/1.20/0.93倍均值为3.04/2.37/1.96[10] 财务报表分析和预测 - 2023 - 2026E营业总收入分别为123851/145982/206418/250179营业收入增长率分别为173.48%/17.87%/41.40%/21.20%归属母公司净利润增长率分别为681.65%/ - 35.17%/76.32%/41.45%营业成本分别为96355/116639/163762/195204销售费用分别为0/3285/4128/4753管理费用分别为0/10219/12385/14510研发费用分别为10586/12116/16513/20014ROE分别为19.46%/11.23%/16.56%/19.01%ROIC分别为13.79%/7.17%/11.90%/13.98%除税前溢利分别为10452/9007/15340/21698所得税分别为 - 1357/1351/1841/2604净利润分别为11809/7656/13499/19094净负债比率分别为 - 136.37%/ - 134.03%/ - 148.38%/ - 151.60%少数股东损益分别为105/68/120/170流动比率分别为1.57/1.64/1.46/1.50速动比率分别为1.48/1.39/1.22/1.27EBIT分别为8455/6642/12726/18199总资产周转率分别为1.08/0.94/1.07/1.05EBITDA分别为10260/8665/15447/21869应收账款周转率分别为1290.76/622.44/269.89/190.34应付账款周转率分别为2.68/2.10/2.23/2.06每股收益分别为5.52/3.58/6.30/8.92每股经营现金分别为24.32/1.62/18.68/16.23每股净资产分别为28.85/31.84/38.07/46.92P/E分别为24.33/24.42/13.85/9.79P/B分别为4.65/2.74/2.29/1.86EV/EBITDA分别为19.22/10.85/4.17/1.52[11] 现金流量表 - 2023 - 2026E经营活动现金流分别为50694/3447/39631/34450净利润分别为11704/7588/13379/18924少数股东权益分别为105/68/120/170折旧摊销分别为1805/2022/2722/3671营运资金变动及其他分别为37079/ - 6231/23410/11685投资活动现金流分别为 - 12/5719/ - 9462/ - 2455资本支出分别为 - 6507/ - 2900/ - 16000/ - 9000其他投资分别为6495/8619/6538/6545筹资活动现金流分别为185/1625/1555/994借款增加分别为 - 1001/2000/2000/1500普通股增加分别为1186/0/0/0已付股利分别为0/0/0/0其他分别为0/ - 375/ - 445/ - 506[12]

报告投资评级 - 买入评级维持 [7] 报告核心观点 - 报告期内公司业绩有降有升总量需求承压制约水泥表现2024年前3季度房屋新开工面积同比下降22.2%基础设施投资同比增长4.1%低于去年全年水平全国水泥产量同比下降10.7%公司2024年前3季度收入160亿元同比下降6%净利润3.1亿元同比下降52%但24Q3单季度净利润1.4亿元同比增长77% [3] - 公司各板块销量和指标有不同表现水泥和熟料合计销量同比下降7%商混销量同比增长33%骨料销量同比增长71%各板块销售价格和毛利有不同程度的同比变化 [4] - 长三角市场提价情况较好为华南市场奠定基础华南市场即将进入枯水期区域冲击逐步削弱期待24Q4有价格弹性 [4] - 华南水泥中周期来看大湾区建设提供动能区域供给已收尾市场进入再平衡区域集中度较高公司作为区域龙头有综合优势24Q2末公司定价思路转变价格弹性显著且公司布局的骨料业务进入收获期 [5] - 经济工作会议召开财政政策逆周期调节加大利好水泥等建材品类央行向资本市场注入流动性水泥行业会迎来修复弹性化债有利于基建需求环比改善还需关注行业供给端变化 [5] - 预计2024 - 2025年业绩分别为6.6亿元和11.6亿元对应PE为19倍和11倍 [5]

新东方（EDU/9901） 更新报告 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |-----------------------------------------------------------------------------------------------------|-------------------|-----------------------------|------------------------|--------------------------------|-----------------------------------------------------------------------|----------------------|---------------------------------------------------------------------------------------------------------------|------------------- ...

公司评论 第一上海研究部 research@firstshanghai.com.hk 2024 年 11 月 07 日 星期四 【公司评论】 邹瀚逸 852-25321539 Robin.zou@firstshanghai.com.hk 意达利控股（720，未评级）：转型新能源商用车制造商，打入欧洲新能源 商用车蓝海市场 公司背景： 意达利控股是一家主要业务为投资控股的公司。目前其主要业务有：汽车业务，主要 于中国提供意大利品牌汽车的分销及售后服务，2023 年 2 月公司完成对武汉俊逸 51% 的股权收购；物业投资业务，主要业务收入来自于香港的一处工业大楼、一处停产场 及公司投资的一处苏格兰的办公楼。2023 年公司实现收入为 4750.4 万元，其中汽车业 务为 1583.9 万元，占比 33%；物业投资业务收入为 3166.5 万元，占 67%。 图表 1：公司股权结构 股价 0.193 港元 | --- | |--------------| | | | 已发行股本 | | 52 周高/低 | 每股净现值 0.03 港元 股价表现 资料来源：公司资料、第一上海 交易介绍: 公司于 2024 年 9 月 ...

港股公司报告 | 公司点评 证券研究报告 龙源电力 ( 00916 ) | --- | --- | --- | |---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|------- ...

报告投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为8.2港元[4] 报告核心观点 - 3Q24业绩不及预期，市占率维持平稳[1] - 市场份额保持平稳，将以最大化EBITDA为目标，持续发力产品与服务[2] - 3Q24经调整物业EBITDAR利润率环比下滑[3] 相关目录总结 盈利预测与估值 - 下调公司2024 - 2026年净收入预测287.4/310.4/326.6亿港元；2024 - 2026年经调整物业EBITDAR预测90.0/95.9/100.2亿港元，当前股价对应7.9/7.4/7.1倍EV/经调整物业EBITDAR[4] 财务数据 - 2023A - 2026E营业总收入（百万港元）分别为24,268.14、28,737.28、31,039.25、32,661.37，同比分别为330.0%、18.4%、8.0%、5.2%；经调整物业 EBITDA（百万港元）分别为7,467、8,995、9,587、10,018，同比分别为 - 、20.5%、6.6%、4.5%；每股收益 - 最新股本摊薄（港元/股）分别为0.19、0.48、0.56、0.64；EV/经调整物业 EBITDA分别为9.51、7.89、7.40、7.08[1][6] 业务数据 - 3Q24公司实现博收8.8亿美元，较19年同期恢复70.4%。其中贵宾/中场（含角子机）分别实现博收1.4/7.4亿美元，恢复至3Q19的25.3%/106.7%，恢复程度环比上升5.5pct/下降5.3pct，同期博监局口径下，行业贵宾/中场（含角子机）分别恢复至42.1%/107.1%，恢复程度环比上升3.6pct/下降4.2pct，公司中场恢复速度慢于行业[1]