证券研究报告 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |--------------------------------------|--------------------|----------------------|------------------|----------------------------------------------------------------------------------------------------|----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

投资评级 - 评级：买入（维持）[2] 核心观点 - 24Q3业绩表现良好，收入创季度历史新高，利润显著超彭博一致预期。分业务来看，各业务均有不同程度增长，汽车毛利率提升明显，手机高端化较为显著，ASP提升明显，IoT维持强劲增长[2] 各业务情况 整体业绩 - 24Q3小米收入925亿元，yoy +30.5%，超彭博一致预期2.5%；GAAP经营利润录得60.4亿元，超彭博一致预期17.7%；调整后净利润62.5亿元，超彭博一致预期5.8%[2] 手机业务 - 收入录得474.5亿元（yoy +13.9%），略高于彭博预期1.8%。24Q3小米在全球的智能手机出货量达到4310万台，同比增长3.1%，国内市场份额连续四个季度环比提升，ASP端三季度同比 +10.6%，年内首次增速转正。手机毛利率降幅环比收窄，有企稳迹象，三季度手机毛利率为11.7%，环比 -0.4pct[2] IoT业务 - 收入录得261.0亿元（yoy +26.3%），高于彭博预期3.8%。本季度小米洗衣机和冰箱出货量创下历史新高，冰箱出货量超81万台，洗衣机出货量超48万台，空调出货量超170万台。智能大家电高增长推动下，IoT业务毛利率进一步优化，本季度毛利率达20.8%，环比 +1.1pct[2][4] 互联网业务 - 收入录得84.6亿元（yoy +9.1%），略高于彭博预期0.4%[2] 智能汽车等创新业务 - 收入录得97亿元，超彭博预期8.9%。汽车交付量近4万辆（上季度为2.7万辆），ASP为23.9万元（上季度22.9万元）；汽车业务毛利率达17.1%，环比提升显著高于BBG一致预期的12.1%[2]

投资评级 - 评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 办公软件及服务业务和网络游戏及其他业务收入增长，各项费用率同比持续改善，归母净利润同比显著提升，AI持续赋能，办公订阅业务增长稳健，旗舰游戏表现良好[1][3] 主要财务指标分析 - 2024Q3实现营业收入29.15亿元（YoY+41.5%，QoQ+17.8%），其中办公软件及服务业务12.07亿元（YoY+9.9%，QoQ+1.6%），网络游戏及其他业务17.08亿元（YoY+77.7%，QoQ+32.8%）。毛利润24.54亿元（YoY+46.4%，QoQ+20.2%），毛利率84.2%（yoy+2.8pct，qoq+1.7pct）。各项费用率同比持续改善，销售费用率12.5%（yoy-8.9pct，qoq-2.8pct），研发费用率29.5%（yoy-3.1pct，qoq-0.4pct），行政开支费用率5.7%（yoy-3.4pct，qoq-0.6pct）。归母净利润4.13亿元（YoY+1351.1%，QoQ+5.1%)[3] 办公软件 - 2024Q3办公软件及服务收入12.07亿元（YoY+9.9%, QoQ+1.6%），主要受到国内个人办公订阅增长的推动。公司持续优化WPS AI的产品功能，三季度推出的WPSAI2.0新增四个助手，为用户提供更加便捷高效的创作体验，有力促进用户黏性和付费转化提升。此外，国内机构订阅业务依托WPS 365产品的不断完善，稳步推进SaaS转型，拓展规模性民企及地方国企客户；海外业务亦保持健康增长。在AI的应用创新方面，推出了包括文字伴写、AI Docs智能文档库、金山政务办公模型、AI智能助手WPS灵犀在内的一系列核心能力和解决方案，并发布了WPS鸿蒙版，进一步推动了AI办公生态的发展[3] 网络游戏及其他 - 2024Q3网络游戏及其他收入17.08亿元（YoY+77.7%，QoQ+32.8%）。《剑网3》持续展现出卓越的韧性。《剑网3无界》自推出以来表现出色，回归用户数超出预期。十月，《剑网3》发布年度资料片，包括新门派、新等级上限以及创新玩法，进一步增强了玩家的情感体验和活跃度。科幻机甲游戏《解限机》于八月完成了首次公开测试，参测玩家热情超出预期，在全球范围内引发了广泛关注。该游戏的全球预约人数接近三百万，在Steam心愿单最高排17位。此外，移动端游戏《剑侠情缘‧零》已获得版号[3] 盈利预测和投资评级 - 考虑AI赋能持续带动公司办公业务稳健增长，游戏业务近期表现良好，后续产品储备丰富，上调盈利预测，预计公司FY2024-2026营收分别为103/116/128亿元，归母净利润分别为14.5/18.1/20.5亿元，对应EPS为1.1/1.4/1.5元，对应PE分别为25/20/18x。根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），进行SOTP估值，预计目标市值475亿元，Target Price36元、39港元，维持"买入"评级[6]

报告公司投资评级 - 买入|首次覆盖 [2] 报告的核心观点 - 报告期内公司攻克了环氧塑封料的无硫粘接技术，并新增加一项适用于半导体封装的无硫环氧树脂组合物与用途的发明专利，为公司无硫先进封装材料的核心技术和知识产权提供了保护。拟购买华威电子100%股权，加速环氧塑封料国产替代。华威电子在市场、客户、技术、产品、供应链等方面可以与公司形成优势互补，本次收购将有利于公司整合行业产能，为公司今后扩大产业规模和提升行业竞争力产生积极贡献。[4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价（元）92.81，总股本/流通股本（亿股）0.81/0.43，总市值/流通市值（亿元）75/40，52周内最高/最低价115.00/47.20，资产负债率(%)16.5%，市盈率220.98，第一大股东韩江龙。[4] 个股表现 - 2023年11月到2024年11月个股表现分别为-63%、-54%、-45%、-36%、-27%、-18%、-9%、0%、9%、18%。[3] 投资要点 - 先进封装环氧塑封料加速推进。公司具有市场竞争优势的核心技术体系，专注于向客户提供更有竞争力的环氧塑封料与电子胶黏剂产品，构建了可应用于传统封装与先进封装的全面产品体系，可满足下游客户日益提升的性能需求。拟购买华威电子100%股权，加速环氧塑封料国产替代。华威电子深耕半导体集成电路封装材料领域二十余年，积累了一批国内外知名半导体集成设备制造商及龙头封测企业客户，建立了一套严格的品质管控体系，历史经营情况良好，盈利情况良好，本次收购后，对公司财务状况及经营成果有积极影响。[4] 市场情况 - 2023年中国大陆包封材料市场规模为65.6亿元，环氧塑封料应用于半导体封装的包封环节，在半导体包封材料市场占比约为90%，据此测算，2023年中国大陆环氧塑封料的市场规模为59.08亿元。目前，公司市场占有率不足5%，此次收购助力公司加速替代外资份额。[6] 投资建议 - 预计公司2024/2025/2026年分别实现收入3.51/4.39/5.49亿元，实现归母净利润分别为0.47/0.64/0.85亿元，当前股价对应2024 - 2026年PE分别为158倍、118倍、88倍，首次覆盖，给予“买入”评级。[7] 财务情况 - 预计2024/2025/2026年营业收入分别为3.51亿元、4.39亿元、5.49亿元，增长率分别为23.96%、25.06%、25.20%；归属母公司净利润分别为0.47亿元、0.64亿元、0.85亿元，增长率分别为49.79%、34.13%、34.16%。[9]

报告投资评级 - 增持（首次）[6][9] 报告核心观点 - 软镜市场前景广阔，澳华突破外资封锁，市占率实现较快增长。我国消化道肿瘤高发，内镜取活检是确诊的“金标准”。受早筛需求旺盛与内镜制造技术精进的双轮驱动，我国医疗软镜市场规模有望增长。国产软镜厂商持续进行研发创新，澳华的消化内镜市占率提升明显[6]。 - AQ - 300差异化优势显著，冲刺三级医院水到渠成。该系统在多个方面实现创新与升级，带动公司中高端系列产品在三级医院的销量稳步提升，公司业绩表现亮眼[7]。 - 聚焦研发创新，新品呈现井喷态势，构筑未来发展驱动力。公司围绕内镜诊疗领域进行了系统性的产品布局，并长期坚持底层技术创新，未来有望驱动公司业绩持续增长[8]。 公司基本信息 - 报告研究的具体公司为澳华内镜（688212），最新收盘价为50.13元，12mth A股价格区间为32.00 - 67.73元，总股本为134.59百万股，无限售A股/总股本为100.00%，流通市值为67.47亿元[3]。 - 股权结构清晰，实际控制人顾康和顾小舟系父子关系，截至2024Q3，两人分别持有公司12.59%和16.15%的股份，同时两人实际控制的小洲光电持有澳华2.33%的股份，股权较为集中。2023年10月，公司发布新一轮限制性股票激励计划草案，激励对象共计112人，授予权益合计500.00万股，约占草案公告日公司股本总额的3.73%，授予价格为31.08元/股[21]。 公司产品及市场情况 产品优势及市场表现 - AQ - 300超高清内镜系统优势显著，在图像、染色、操控性、智能化等方面实现创新与升级，配备多种先进设备，进一步提升公司在高端市场竞争能力。依托该系统推广，公司中高端系列产品在三级医院销量稳步提升，2023年营业收入和归母净利润同比增长明显[7]。 - 公司围绕内镜诊疗领域进行系统性产品布局，长期坚持底层技术创新，推出多个系列产品，更新迭代速度日益提升，功能性和可操作性显著提高。2023年新品发布会官宣17款细镜产品，涵盖多种类型，部分产品具有领先优势，未来有望驱动公司业绩增长[8]。 市场竞争格局 - 软镜市场中，奥林巴斯、富士和宾得三家日企凭借技术及渠道等优势长期垄断市场，其中奥林巴斯一家独大。国产软镜厂商持续追赶，澳华内镜等市占率逐渐提升。按销售数量看，2023年澳华的消化内镜市占率达11.88%，较2021年提升了7.20个百分点[6]。 - 消化内镜迈入4K时代，国产企业有望破冰高端市场。澳华内镜是国内首家推出4K软镜的企业，其AQ - 300系统与外资竞品相比有自身优势，在高端市场加速突破[33]。 公司财务预测 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润同比增速分别为0.68%/31.64%/40.29%，2024年11月19日收盘价对应PE分别为116/88/63倍[9]。 - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为804百万元、1019百万元、1294百万元，年增长率分别为18.5%、26.8%、27.0%；归母净利润分别为58百万元、77百万元、108百万元，年增长率分别为0.7%、31.6%、40.3%[12]。

投资评级 - 本期投资评级未提及评级标准，报告对实丰文化持乐观态度，预计2025年有望实现过亿归母净利，重点关注AI应用催化下AI陪伴、结合IP趋势对实丰文化的估值和业绩提升[2] 核心观点 - 游戏业务高速增长有望为实丰文化带来数千万利润增量，截至2024年11月19日，公司估值约30亿，公司2024年上半年归母净利246.95万，叠加对游戏业务增量的假设，预计2025年有望实现过亿归母净利。目前IP+AI有关公司如奥飞娱乐、上海电影等，PE（ttm）估值在100x左右[2][52] 公司概况 - 实丰文化成立于1992年，2017年在深交所上市，涉足玩具、游戏和光伏三大业务板块，玩具业务是主要收入来源，游戏业务增长迅速，光伏业务处于初期阶段[10] - 玩具业务包括电动遥控玩具、婴幼玩具等五大类，产品规格品种达1,000多种，销往全球近百个国家和地区，形成“智能电动玩具、IP动漫衍生品玩具、潮流玩具”三大产品线，将AI技术与玩具有机结合，打造了GPT网络版智能飞飞兔等智能产品，并积极与重磅优质IP合作，获得宝可梦、奶龙等热门IP授权，开发相关玩具产品，同时打造自主研发、原创的IP产品[11][13] - 游戏业务由实丰网络负责，专注于休闲游戏的研发和发行，2024年上半年推出100多款小游戏实现了近3000万收入，同比增长373.5%，10月旗下《小小庇护所》在微信小游戏畅玩榜中位列第7名，还有其他3款产品跻身畅玩榜TOP50，从2024Q3起加大投放力度，日均投放素材量从约500组增加至平均近6000组[17][28] - 光伏业务2022年斥资1亿元增资安徽超隆光电科技有限公司，获得其25%的股权，24H1收入达1.5亿元，净亏损超1800万元[33] 财务分析 - 2024年上半年，玩具业务收入为1.2亿元，占总收入的77.42%（2023年占比为90%），同比增长了2.56%；游戏业务收入达到了2997万元，占公司总收入的19.28%，同比增长373.5%[32] - 实丰网络上半年实现2995万收入、634万净利润，净利率高达21.2%，在小游戏业务上的投入产出比较高，互联网投流费用及ROI回报合理[41] - 2024年前三季度公司累计销售费用达到5809万元，超过了2022年和2023年全年的总额，同比增长183.21%，具体到每个季度，Q1、Q2和Q3的销售费用分别约为0.13亿元、0.11亿元和0.35亿元，其中Q3的销售费用超过了Q1和Q2的总和，公司的游戏互联网流量费用也在提高，2022年该项支出约为300万元，而到了2023年和2024年上半年，这一数字分别增至约2400万和1800万[45]

2024 年 11 月 20 日 公司点评 买入/上调 长阳科技(688299) 昨收盘:19.92 新项目建设业绩短期承压，固态电池复合电解质膜技术领先 ◼ 走势比较 (50%) (32%) (14%) 4% 22% 40% 23/11/2024/2/124/4/1424/6/2624/9/724/11/19 长阳科技 沪深300 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 2.9/2.87 总市值/流通(亿元) 57.87/57.14 12 个月内最高/最低价 (元) 20.97/7.3 相关研究报告 <<反射膜与光学基膜成长明确，功能 膜平台型企业雏形已现>>--2021- 04-13 证券分析师：张世杰 E-MAIL：zhangsj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523020001 证券分析师：罗平 E-MAIL：luoping@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524030001 事件：长阳科技发布 2024 年三季报，公司 24 年前三季度实现营收 10.03 亿元，同比增长 8.23%；实现归母净利润 0.19 亿元，同比下降 75.26%。 单 Q3 来看，公司 2024 ...

报告投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级[2][10] 报告核心观点 - 福昕软件是PDF+OFD版式软件领军者，双转型战略驱动成长，竞争力位于全球PDF市场前列，订阅+渠道双转型成效渐显，发挥版式文档技术优势，持续开拓信创+行业应用机会，未来成长空间可期[2][4][5][8][9][10] 公司基本信息 - 公司网址为www.foxitsoftware.cn，大股东为熊雨前，持股39.80%，实际控制人是熊雨前，总股本91百万股，流通A股91百万股，总市值67亿元，流通A股市值67亿元，每股净资产27.83元，资产负债率16.8%[3] 公司业务情况 PDF业务 - 公司深耕PDF电子文档解决方案，2001年创办，2004年发布福昕PDF阅读器，是全球较早的PDF软件产品之一，当前主要收入来自PDF编辑器与阅读器产品（占比77%，24H1），用户遍布全球200多个国家和地区，2024年前三季度收入主要来源于北美（占比55%）、欧洲（25%）、中国大陆（9%）、亚太（7%）等区域[4] - 公司历经接近两年多的订阅优先、渠道优先双转型战略的深化后，2024年前三季度实现营收5.09亿元，同比增长15.1%（vsYoY+3.7%，23Q1 - 3），归母净利润3867万元，扭亏为盈主要是由于追加投资合并福昕鲲鹏确认了1.03亿元投资收益，从公司原有业务部分（不含新并购）来看，收入释放空间尚未能覆盖投入[4][52] - 在全球PDF电子文档市场，福昕软件位于第二梯队前列，相较Adobe，2023年Adobe Document Cloud收入实现27.0亿美元，福昕软件实现营业收入6.1亿元，产品综合竞争力来看，根据商业软件点评平台G2分析，福昕位列PDF编辑器的“Leaders（领导者）”象限，市场占有率、客户满意度均处于行业前列水平[5] - 2022年7月确立“订阅优先”和“渠道优先”的双转型增长战略，转型成效逐渐显现，2023年公司实现订阅收入2.16亿元（占营收比例35%，较2022年提升14pct），2024年前三季度，公司实现订阅收入2.45亿元，占比提升至48%；ARR达到3.66亿元，同比增长46.3%；订阅相关合同负债金额为2.13亿元，同比增长约32.0%，核心产品整体订阅续费率约为93%[5][8][97] - 公司渠道收入及占比均实现持续增长和提升，2024年前三季度公司来自渠道的收入为1.95亿元，同比增长33.64%，占营业收入的比例为38.21%，较转型前（2021年）渠道收入占比水平已提升14.29pct[103] OFD业务 - 公司为国家标准GB/T33190 - 2016《电子文件存储与交换格式 版式文档》（OFD版式文档）起草单位之一，2014年将OFD相关知识产权全部转让给福昕鲲鹏，今年收购了福昕鲲鹏38.2749%的股权，加上原持有34.9687%的股权，取得福昕鲲鹏控制权（持股比例为73.2436%），福昕鲲鹏为此前信创的目录厂商之一，在新一轮信创中，看好公司在信创业务上取得显著的收入增长[9] - 公司围绕在版式文档的核心技术，结合特定行业与专业垂直领域的业务场景，推出了iDox.AI系列智能服务、福昕家装·云服务、福昕家装·智能设计、福昕船舶图纸管理系统等行业应用解决方案，同时外延收购了美国电子签名公司AccountSight，以丰富公司的产品矩阵，OFD、行业应用解决方案等业务未来有望成为公司的第二增长曲线[9][126][127] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024 - 2026年营业收入为7.28/8.81/10.78亿元，对应同比增速分别为19.2%/21.0%/22.3%，归母净利润为0.02/0.36/1.08亿元，对应EPS分别为0.02/0.39/1.19元，根据2024年11月19日公司收盘价，对应2024 - 2026年PS分别为9.2x/7.6x/6.2x，首次覆盖给予“推荐”评级[10]

报告投资评级 - 增持[1] 报告核心观点 - 油运市场三季度呈现供需双弱，散运分部利润同比大幅增长，集运三季度贸易增长不及预期，干线新运力投入运价有所承压，看好公司油散双周期向上，维持增持评级[4] 相关目录总结 基本信息 - 股票代码为601872.SH，发行股数8,143.81百万，流通股8,143.81百万，总市值55,052.13百万人民币，3个月日均交易额423.65百万人民币，主要股东为招商局轮船有限公司，占比54.02%[3] 财务情况 - 2024年前三季度营业收入实现192.96亿元，同比增长1.44%；归母净利润实现33.69亿元，同比下降10.35%[4] - 预计2024 - 2026年归母净利润为48.28/61.80/74.58亿元，同比增长 -0.2%/28.0%/20.7%，EPS为0.59/0.76/0.92元/股，对应PE分别11.4/8.9/7.4倍[4] 业务分析 - 油运业务：前三季度收入69.82亿元，同比 -3.59%，净利润20.60亿元，同比 -12.23%，VLCC市场持续受到OPEC+自愿减产影响，市场呈现供需两弱[4] - 散运业务：前三季度收入60.70亿元，同比 +17.86%，净利润11.70亿元，同比 +106.71%，BDI均值累计1,845点，同比上升57%[4] - 集运业务：前三季度收入40.53亿元，同比 +0.17%，净利润4.72亿元，同比 -25.90%，三季度集运市场整体呈现旺季不旺态势[4]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[1][5] 报告核心观点 - 2024Q3业绩超预期，游戏业务表现出色，办公AI商业化稳步推进[1] 报告各部分总结 业绩表现 - 2024Q3公司实现营收29.15亿元，yoy+41.52%，qoq+17.83%，归母净利润4.13亿元，yoy+1351.11%，qoq+5.11%[1] 游戏业务 - 2024Q3游戏业务实现收入17.08亿元，yoy+77.66%，qoq+32.81%，营收占比达58.60%，《剑网3》表现出色带动业绩，新游储备充沛[2] 办公业务 - 2024Q3办公业务实现营收12.07亿元，yoy+9.88%，qoq+1.61%，营收占比达41.40%，AI商业化进展顺利，信创节奏有望回暖[3] 费用管控 - 2024Q3公司销售/管理/研发费用为3.65/1.66/8.61亿元，yoy -17.26%/-11.32%/+28.12%，qoq -3.82%/+6.83%/+16.14%，费用率yoy -8.89pct/-3.39pct/-3.09pct，qoq -2.82pct/-0.59pct/-0.43pct，分占联营企业亏损拖累利润[4] 盈利预测与投资评级 - 上调2024 - 2026年EPS至1.11/1.38/1.68元（前为0.99/1.13/1.40元），对应当前股价PE分别为24/20/16倍，维持“买入”评级[5] 财务数据 - 提供了2023A - 2026E的营业总收入、归母净利润、EPS、P/E等数据，以及资产负债表、利润表、现金流量表相关数据[13][12][14]