来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评 8月30日公司发布半年报，24H1实现营收15.89亿元，同比+3.78%； 实现归母净利润 2.51 亿元，同比-2.38%；扣非归母净利润 2.46 亿 元，同比-3.73%。其中，24Q2 实现营收 6.94 亿元，同比-2.53%； 实现归母净利润 0.96 亿元，同比-14.16%；扣非归母净利润 0.95 亿元，同比-14.73%。 经营分析 产品矩阵不断丰富，高基数下增长承压。1）随着酱油市场趋于饱 和且零添加赛道涌现较多玩家，公司Q2收入在高基数下增长承压。 分产品看， 24Q2 酱 油 / 食 醋 / 其他产品 分 别 实 现 营 收 4.33/0.89/1.73/亿元，同比-3.1%/-10.2%/3.4%，其他产品增长主 要系今年以来上新频次加快，主攻健康低脂方向的 SKU 逐步完善。 2）24Q2 经销/直营分别实现营收 5.02/1.78 亿元，同比4.8%/+2.9%。直营增速回暖主要系公司强化特通事业部开拓范围， 并且线上直营店增加大包装、组合装等产品投放。流通渠道持续扩 大招商范围，24Q2 全国经销商净增 204 家。3）北部优势持续 ...

财务数据分析 - 2024年上半年营业收入为15.89亿元，同比增长3.78%[14] - 归属于上市公司股东的净利润为2.51亿元，同比下降2.38%[14] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.46亿元，同比下降3.73%[14] - 经营活动产生的现金流量净额为2.79亿元，同比增长108.41%[14] - 归属于上市公司股东的净资产为34.02亿元，较上年度末下降6.87%[14] - 基本每股收益为0.2437元，同比下降8.31%[15] - 加权平均净资产收益率为6.81%，同比下降3.53个百分点[15] - 扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率为6.69%，同比下降3.62个百分点[15] 公司概况 - 公司专业从事高品质酱油、食醋、料酒、蚝油等调味品的研发、生产和销售[17] - 公司酿造酱油主要选用非转基因黄豆、非转基因食用大豆粕、有机黄豆、小麦/有机小麦为原料[17] - 公司酿造食醋主要以传统酿造工艺结合现代化设备，精选优质大米/糯米、荞麦、小麦、高粱、玉米五种粮食为原料[17] - 公司先后通过了ISO 9001质量管理体系认证、ISO22000食品安全管理体系认证等多项国际认证[17] - 公司采购模式包括月度采购计划和临时申购，由集团采购部和各生产单位供应部负责[17] - 公司近年来面临行业集中度不断提高、消费分级分众、渠道多样化等新发展格局[17] - 餐饮消费回暖将带来调味品发展的新机遇[17] 经营策略 - 公司坚持走"专业化、规模化、长远化"的经营道路[17] - 公司建立完善的质量管理体系，确保产品质量安全[17] - 公司制订了相关采购管理制度和流程来规范采购工作[17] - 公司产品以"高品质、健康美味"著称，持续在酱油、食醋、料酒、蚝油等高品质健康调味品的工艺、技术、设备、产品品质、检测检验方法进行研究，不断提高产品品质、安全性和稳定性[2] - 公司聚焦"高品质、健康、美味"等品牌定位，全方位整合媒体、渠道和终端资源，集中爆发突破，形成点线面相结合、品牌推广与消费者体验相融合的品牌传播模式,凸显品牌张力[3] - 公司进一步统一思想行动，增强全员经营意识，集中精力和资源提升经营质量，确保高效运转[2] - 公司坚持战略定力、坚定发展信心，充分发挥多年努力耕耘积累的发展势能，统筹兼顾、因地制宜、精准施策[2] 公司治理 - 公司持续完善以股东大会、董事会、监事会和经营管理层为主体的治理架构，按照权责分明、各司其职、相互协调、有效制衡的原则[4] - 公司于2023年年度股东大会完成董事会、监事会的换届选举工作[34] - 公司2023年度向特定对象发行股票的募集资金将投向年产60万吨调味品智能制造项目[29] - 公司2022年决定将全资子公司丰城恒泰停产,并于2024年4月将其100%股权转让给受让方[28] - 公司2022年限制性股票激励计划已经董事会、监事会审议通过,并提请股东大会授权董事会办理相关事宜[36] - 公司2023年度未制定利润分配或资本公积金转增预案[35] - 公司于2023年年度股东大会审议通过了2023年度财务决算报告、2024年度财务预算报告等18项议案[31] - 公司2023年度董事会、监事会换届选举,选举产生了新的董事、独立董事和监事[34] 环境保护 - 公司现有污水处理系统处理能力为4000m³/d，处理后的废水达标排放[42] - 公司现有三台燃气锅炉，处理后的废气达标排放[42] - 公司2020年备案了《年产60万吨调味品智能制造项目》并获得环评批复[44] - 公司2024年6月获得《年产26万吨调味品技改项目》的环评批复[44] - 公司编制了《突发环境事件应急预案》并在当地生态环境局进行了备案[45] - 公司按照预案要求开展了应急演练，提升了应对突发环境事件的能力[45] - 公司排放的主要污染物COD、氨氮、颗粒物、SO2和氮氧化物均未超标[40,41] - 公司产生的固体废弃物均得到合规处理[41] - 公司于2023年11月重新修订了《千禾味业食品股份有限公司污染源自行监测方案(2023)》[46] - 公司污水处理站和锅炉烟气处理系统均安装了在线监测设备和设施，监控指标包括SO2、氮氧化物、COD、氨氮等，并与眉山市东坡生态环境局环保监控平台实时联网[46] - 公司于2012年5月14日首次通过了ISO14001环境管理体系认证，2015年、2017年、2019年、2020年、2023年再次通过了ISO14001环境管理体系认证，各年均顺利通过了监督审核[47] 关联交易 - 伍超群、伍建勇承诺不会在中国境内外以任何方式直接或间接参与任何导致或可能导致与千禾味业主营业务直接或间接产生竞争的业务或活动[49] - 伍超群承诺自2023年2月23日起至本次非公开发行股票完成后6个月内，本人及本人控制的关联方将不会以任何方式减持千禾

公司投资评级 - 报告对千禾味业的投资评级为“增持（维持）” [3] 报告的核心观点 - 报告认为千禾味业新品集中上市，零添加龙头潜力可期 [2] 盈利预测与估值 - 报告预测千禾味业2022年至2026年的营业总收入分别为2436百万元、3207百万元、3785百万元、4318百万元和4881百万元，同比增速分别为26.55%、31.62%、18.04%、14.06%和13.06% [3] - 归母净利润预测分别为343.95百万元、530.45百万元、667.48百万元、772.15百万元和866.67百万元，同比增速分别为55.35%、54.22%、25.83%、15.68%和12.24% [3] - EPS预测分别为0.33元/股、0.52元/股、0.65元/股、0.75元/股和0.84元/股 [3] - P/E值预测分别为41.06、26.62、21.16、18.29和16.29 [3] 投资要点 - 近期公司新品集中上市，包括1525浓香酱油、松茸素蚝油、红烧汁、凉拌汁、蘸汁等，其中1525浓香酱油以零添加、原生态发酵、高氨基酸态氨含量（≥1.5g/100ml）为核心卖点，凉拌汁等复合调味料以一汁成菜、零脂肪为核心卖点 [5] - 线上渠道增长稳健，2023年公司电商渠道销售收入6.32亿元，同比+0.2%，占总收入比重19.7%，2024年7月千禾味业天猫淘宝/抖音销售额分别同比+10%/+23%，电商渠道表现亮眼 [6] - 成本持续下行，2024Q1公司毛利率同比-3.1pct，毛利率承压主因酿造周期较长导致成本红利释放滞后，预计年内公司成本红利有望逐步释放，毛利率压制因素有望逐步消除 [7] - 渠道稳步扩张，公司当前以月为单位推进网点数量建设，持续夯实商超、大卖场、KA、农贸市场等渠道基础，并逐步渗透餐饮渠道，预计2024年末公司有望实现百万网点目标，股权激励目标有望实现 [8] - 24Q2基金持仓下降，估值已达十年低位，目前公司PE ttm已达上市以来低位，高估值风险逐步消化 [9] - 盈利预测与投资评级：维持公司24-26年收入预期为37.9/43.2/48.8亿元，同比+18%/14%/13%，24-26年归母净利润预期为6.7/7.7/8.7亿元，同比+26%/16%/12%，对应24-26年PE分别为21/18/16x，当前估值已达历史低位，维持"增持"评级 [10]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [5] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 2023年公司实现营业总收入32.07亿元，同比+31.6%，归母净利润5.30亿元，同比+54.2% [1] - 2024年一季度公司实现营业总收入8.95亿元，同比+9.3%，归母净利润1.55亿元，同比+6.7% [1] 产品和渠道表现 - 2023年酱油收入同比+34.8%（量+33.2%，价+1.2%），食醋收入同比+11.7%（量+13.7%，价-1.7%），其他主营业务同比+39.0% [2] - 2024年一季度酱油/食醋收入分别同比+9.1%/-6.2%，增速放缓或与去年同期基数较高、市场竞争加剧有关 [2] - 公司持续推进全国化市场布局，提升营销网络覆盖率，2023年/2024年一季度经销商数目净增加1020/106个 [2] - 2024年将进一步降本增效，强化营销网络建设，持续优化产品结构和价格体系，创新营销渠道、方式等 [2] 盈利能力分析 - 2023年毛利率同比+0.59pct至37.1%，或受益于零添加产品占比提升与原材料成本回落 [3] - 2024年一季度毛利率同比-3.07pct至36.0%，或受产品、渠道结构拖累 [3] - 2023年期间费用管控良好，销售费用率同比-1.36pct至12.2%，其中促销及广告费用/职工薪酬费用率分别同比-1.17pct/-0.44pct [4] - 2024年一季度期间费用率同比-2.14pct至16.0%，费用收缩对冲毛利率下滑影响 [4] 盈利预测和估值 - 预计公司2024-2026年EPS分别为0.62、0.74、0.87元/股 [5] - 参考可比公司估值，给予公司2024年35倍PE，对应目标价21.86元 [5] 风险提示 - 渠道下沉不及预期，原材料价格上行，行业竞争加剧等 [6]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [6] 报告的核心观点 业绩表现 - 2023年公司实现营业总收入32.07亿元，同比+31.6%，归母净利润5.30亿元，同比+54.2% [1] - 2024年一季度公司实现营业总收入8.95亿元，同比+9.3%，归母净利润1.55亿元，同比+6.7% [2] 产品和渠道表现 - 2023年酱油收入同比+34.8%（量+33.2%，价+1.2%），食醋收入同比+11.7%（量+13.7%，价-1.7%），其他主营业务延续快速增长 [3] - 2024年一季度酱油/食醋收入分别同比+9.1%/-6.2%，增速放缓或与去年同期基数较高、市场竞争加剧有关 [3] - 公司持续推进全国化市场布局，提升营销网络覆盖率，2023年/2024年一季度经销商数目净增加1020/106个 [3] 盈利能力 - 2023年毛利率同比+0.59pct至37.1%，或受益于零添加产品占比提升与原材料成本回落 [4] - 2024年一季度毛利率同比-3.07pct至36.0%，或受产品、渠道结构拖累 [4] - 2023年期间费用管控良好，销售费用率同比-1.36pct至12.2%，2024年一季度期间费用率同比-2.14pct至16.0% [5] - 预计公司2024-2026年EPS分别为0.62、0.74、0.87元/股 [6] 投资建议 - 参考可比公司估值，给予公司2024年30-35倍PE，对应合理价值区间为18.73-21.86元 [6]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"投资评级 [3] 报告的核心观点 - 公司坚持长期主义,聚焦调味品战略,激发团队进取特质、发挥狼性文化,贴近市场一线挖掘细分赛道机会 [1] - 公司坚持产品质量为重心,酱油产能稳步释放,通过产品聚焦方向、产品研发严格品鉴程序、产品标签美观性打造等方式强化基础竞争力 [1] - 公司通过专人/专商/专品等方式补齐餐饮渠道短板,目前产品集中于家庭端消费,连锁餐饮初见成效,而餐批市场刚刚起步 [1] - 预计2024-2026年EPS分别为0.61/0.74/0.88元,当前股价对应PE分别为26/21/18倍 [2] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司主营收入分别为3,829/4,525/5,228百万元,同比增长19.4%/18.2%/15.5% [2] - 预计2024-2026年归母净利润分别为625/762/899百万元,同比增长17.8%/21.9%/18.1% [2] 风险提示 - 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、新品推广不及预期等 [4]

报告投资评级 - 报告维持"买入"评级 [3] 报告核心观点 - 公司2023年度实现营业总收入32.07亿元（同比+31.62%）；归母净利润5.30亿元（同比+54.22%），扣非净利润5.30亿元（同比+56.66%）[3] - 公司2023Q4营业总收入8.75亿元（同比-0.82%）；归母净利润1.43亿元（同比-8.47%），扣非净利润1.44亿元（同比-7.76%）[3] - 公司2024Q1营业总收入8.95亿元（同比+9.28%）；归母净利润1.55亿元（同比+6.66%），扣非净利润1.52亿元（同比+4.69%）[3] - 公司作为深度绑定健康定位的品牌，顺应调味品健康化升级大趋势，所处细分赛道的景气高于行业整体，且公司激励机制完善，团队执行力强，全国化渗透仍有较大增长空间，有望实现在行业中份额及地位的提升[4] - 预计公司2024/2025年实现归母净利润7.03/8.68亿元，对应2024/2025年EPS为0.68/0.84元，对应2024/2025年的PE估值分别约24/19倍[4] 分品类收入情况 - 酱油2023年及2024Q1收入分别为20.40亿元（同比+34.85%）和9.13亿元（同比+9.13%）[3] - 食醋2023年及2024Q1收入分别为4.22亿元（同比+11.75%）和-6.22亿元（同比-6.22%）[3] - 其他调味品2023年及2024Q1收入分别为7.03亿元（同比+39.04%）和18.78亿元（同比+18.78%）[3] 分销售模式情况 - 经销模式2023年及2024Q1收入分别为23.44亿元（同比+44.75%）和10.40亿元（同比+10.40%）[3] - 直销模式2023年及2024Q1收入分别为8.22亿元（同比+5.70%）和3.70亿元（同比+3.70%）[3] - 线上销售2023年基本持平略增，占比约20%[3] 盈利能力分析 - 公司2023年度归母净利率同比提升2.42pct至16.54%，毛利率同比+0.59pct至37.15%，期间费用率同比-0.95pct至17.94%[3] - 公司2024Q1净利率同比下滑0.42pct至17.32%，毛利率同比-3.07pct至35.96%，期间费用率同比-2.14pct至15.99%[3] - 公司毛利率稳健略升，酱油均价同比提升1.2%，均成本同比略升0.54%，预计后续随着成本端改善的来临，季度毛利率有望环比改善，全年毛利率有望小幅提升[3]

业绩总结 - 公司2023年收入同比增长31.62%，归母净利润同比增长54.22%[1] - 公司主营产品酱油及食醋收入同比增速分别为34.85%和11.75%[1] - 公司2023年毛利率为37.15%，同比提升0.59%[2] - 公司2024-2026年预计营业收入分别为3768/4370/5069百万元，同比增速分别为17.49%/15.99%/16.00%[2] - 公司2024年目标价为21.76元，维持“买入”评级[2] 未来展望 - 公司2026年预计营业收入将达到5069百万元，较2022年增长约108.5%[3] - 2026年预计净利润为912百万元，较2022年增长约165.7%[3] - 公司2026年预计ROE为17.47%，较2022年略有增长[3] - 预计2026年每股净资产将达到5.1元，较2022年增长约121.7%[3] 其他新策略 - 报告中提到，投资者应当考虑到国联证券可能存在潜在利益冲突，不应将本报告作为投资或其他决策的唯一参考依据[11] - 报告中强调未经国联证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、转载、刊登和引用，否则将承担相应的法律责任[12]

业绩总结 - 公司2023年实现营业收入32.07亿元，同比增长31.62%[1] - 公司24Q1实现营业收入8.95亿元，同比增长9.28%[2] - 公司23年毛利率为37.15%，净利率为16.54%[4] - 公司24Q1毛利率为35.96%，净利率为17.32%[4] - 2026年预计公司营业收入将达到5186百万元，较2022年增长112.8%[9] - 2026年预计公司净利润率将达到16.4%，较2022年提高1.8个百分点[9] - 公司2026年的ROE预计为15.1%[9] - 公司2026年的P/E比率预计为19.4[9] 投资评级 - 公司被评为“买入”，预计涨幅领先相对基准指数15%以上[11] 行业评级 - 公司被评为“领先大市”，预计涨幅超越相对基准指数10%以上[12] 风险评级 - 风险评级为A级，预计波动率小于等于相对基准指数[13] 公司信息 - 公司具备证券投资咨询业务资格[15] - 公司不保证信息的准确性和完整性，投资需谨慎[15] - 公司不对任何人因使用报告中的内容引致的损失负责[15] - 公司可能持有或交易报告中提到的上市公司发行的证券[15] - 公司对报告保留一切权利，未经授权不得复制或再次分发[15] - 公司员工不得私自提供公司证券研究报告给未经授权的媒体或机构[15] - 公司证券研究业务客户不得转发公司证券研究报告给他人[15] - 公司提醒客户慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告[15] - 公司告知客户遵守廉洁从业规定[15] - 公司地址及联系方式详见报告[16]

业绩总结 - 公司2023年实现营收32.1亿元，同比增长31.6%[1] - 公司24Q1实现营收8.9亿元，同比增长9.3%[1] - 公司23年酱油业务实现收入20.4亿元，同比增长34.9%[1] - 公司2023年毛利率为37.2%，同比+0.6pp[1] - 公司预计2024-2026年EPS分别为0.62元、0.73元、0.86元[2] - 千禾味业2023年营业收入预计为3764.99百万元[4] 用户数据 - 公司预测2024-2026年公司酱油销量增速分别为15%、12%、10%[3] - 公司预计2024-2026年食醋销量增速分别为10%、9%、8%[3] 未来展望 - 公司预计2024-2026年EPS分别为0.62元、0.73元、0.86元，对应动态PE分别为25倍、21倍、18倍[2] - 千禾味业2025年预计营业收入为4992.58百万元[4] 新产品和新技术研发 - 公司23年酱油业务实现收入20.4亿元[1] 市场扩张和并购 - 2023年净利润为530.45百万元[4]