公司投资评级 - 海通国际股票研究评级分布：优于大市（Outperform）占比91.8%，中性（Neutral）占比7.8%，弱于大市（Underperform）占比0.4% [18] 报告的核心观点 - Newmont是全球领先的黄金公司，同时也是铜、银、锌和铅的生产商，主要经营分布在非洲、澳大利亚、拉丁美洲及加勒比地区、北美和巴布亚新几内亚的优质采矿区。Newmont是唯一一家列入S&P 500 Index的黄金生产商，并因其在环境、社会和治理实践中的良好表现而广受认可 [62][40] 公司研究 公司概况 - Newmont成立于1921年，经过百年发展，已成为全球最大的黄金生产商之一。2023年，Newmont完成对澳大利亚Newcrest Mining Limited的收购，为其投资组合增加5个活跃矿山和2个项目，成为全球最大黄金矿企 [40][44][94] 经营和财务情况 - Newmont经营以黄金业务为主，2023年金业务的销售占比达到了89%，铜、银、锌、铅的销售占比为11%。2023年，Newmont的黄金产量尽管较前几年略有下降，但总体保持稳定。受Peñasquito矿场的劳工罢工四个月影响，2023年Newmont权益黄金产量为554.5万盎司（约153.06吨），同比-6.7%。2023年，Newmont黄金平均实现价格为1954美元/盎司，较2022年的1792美元/盎司有显著上涨（同比+9%） [41][99][100] 成本控制 - 2023年，Newmont的黄金销售适用成本为每盎司1050美元，较2022年有所上升。此外，其黄金全维持成本为每盎司1444美元，较前一年增长了约19% [102] 矿山资源分布 - Newmont拥有10个一级资产（Tier1）金矿，和6个世界级铜金矿，其矿山资源主要分布在非洲、澳大利亚、拉丁美洲和加勒比海、北美和巴布亚新几内亚等地。截至2023年底，Newmont仍继续保持强大的黄金资源储备，黄金储量为1.28亿盎司，铜储量为1400万吨 [107][109] 业务调整与扩张 - 2024年2月，Newmont表示计划出售6个非核心矿山和2个项目，旨在产生20亿美元的现金，专注于剩余10项一级资产，巩固其作为全球最大黄金生产商的地位 [56][140] 行业研究 黄金价格走势 - 近年黄金价格不断上涨，今年上涨趋势更加明显，黄金价格最高一度突破2700美元/盎司。自特朗普竞选成功后，美元走强趋势显著，黄金价格回调。但长期来看，美联储正处于降息周期，黄金价格有望逐步回归常态，并有仍处于上升通道 [42][145] 地缘政治影响 - 地缘政治局势错综复杂，中东地区、朝鲜半岛、俄乌战争的紧张局势均未展现出明确的缓和迹象，对黄金价格有支撑作用 [42]

Amber Zhou amber.lh.zhou@htisec.com [Table_MainInfo] 策略研究 证券研究报告 策略专题报告 [Table_Title] 跟踪转口贸易的两个中观视角 ——25 年策略展望系列 4 [Table_Summary] 投资要点： 核心结论：①18-19 年贸易摩擦后中国部分行业/商品通过绕道东南亚国家来 实现转口，其中家居用品和电池较为典型。②18-19 年贸易摩擦后中国部分 行业与东南亚国家通过上下游分工来避开制裁，例如半导体和汽车零部件。 ③近两年我国对东南亚出口高增并非单纯是转口，更多源于其本身内需强 劲，未来我国中高端制造有望继续受益。 跟踪转口方式 1：借助第三国绕道。通过对比 18-19 年中美贸易摩擦前后， 中国各行业对东南亚和拉美地区出口额的变化，以及美国各行业自东南亚和 拉美地区进口额的变化，我们发现多个行业在东南亚、拉美等地存在转口迹 象，即通过东南亚、拉美等地进行转口，再将产品销往美国。以家居用品、 电池和半导体为典型：中国家居用品行业通过中资企业进驻柬埔寨，在柬埔 寨进行转口贸易；中国电池行业加大在马来西亚投资，通过马来西亚转口； 中国半导体 ...

贸易摩擦回顾与影响 - 2018-2019年中美贸易摩擦导致中美关税显著上升，美国对中国进口商品的关税从3.1%上升至19.3%，中国对美国进口商品的关税从8%上升至21.2%[11]。 - 学术文献估计中国对美出口弹性在1.0-2.6之间，对美出口降幅估计在17%-32%之间，关税负担主要由美国消费者和进口商承担[19]。 若贸易摩擦再起的影响 - 若美国2025年对中国加征关税，中性假设下中国出口增速或下降3.8个百分点，GDP增速或下降0.8个百分点；极端情况下，GDP增速或下降超过1个百分点[3]。 - 纺织服装、计算机通信、文化体育娱乐、皮革制鞋、家具等行业受影响较大，这些行业对出口依赖度高，多为劳动密集型行业[3]。 行业影响分析 - 纺织服装、计算机通信、皮革制鞋、家具等行业对美出口依赖度高，受关税上升影响较大[33]。 - 家具、皮革制鞋、文工体育娱乐等行业具备较强的出口转移能力，而仪器仪表、纺织服装行业对冲贸易摩擦影响的能力较弱[44]。 关税政策与贸易转移 - 若美国取消中国最惠国待遇，纺织服装、纺织、橡胶塑料、化学纤维等行业将面临明显冲击，平均税率或超过60%，纺织服装行业税率可能高达80%以上[39]。 - 中国与其他经济体贸易合作加深，出口贸易转移或能对冲中美贸易摩擦的影响，2017年至2022年间，美国供应商从中国的平均进口份额增加了2个百分点[24]。

公司投资评级 - 维持"优于大市"评级，目标价为12.19元，较当前股价有35%的上涨空间 [5] 报告的核心观点 - 华能水电是华能集团旗下水电开发平台，负责澜沧江干流水能和新能源资源开发，拥有南方区域最强中长期调节能力，控股装机容量为2920万千瓦。公司计划参股49%与华能国际合作建设云南雨汪煤电与新能源联营项目，进一步增强系统调节能力 [2] - 公司在市场化机制下，清洁、灵活的大水电竞争优势凸显，2023年和2024Q1-3的营收分别为235亿元和194亿元，归母净利润分别为76亿元和72亿元。上网电价稳步上升，2023年和2024Q1-3的上网电价分别为0.221元/度和0.228元/度 [3] - 公司未来水电增量主要来自"十四五"TB电站和硬梁包电站，以及"十五五"澜沧江上游的开发。TB电站和硬梁包电站预计分别于2024年和2025年投产，新增装机主要来自澜沧江清洁能源基地（1000万千瓦光伏+1000万千瓦水电） [4] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 公司是澜沧江流域水风光一体化开发主体，截至24H1，控股装机容量为2920万千瓦。公司计划参股49%与华能国际合作建设云南雨汪煤电与新能源联营项目，进一步增强系统调节能力 [2] - 截至24Q3，公司累计上网电量为852亿度，同比增长3.8%，主要由于来水改善。云南省水电蓄能达到320.6亿度，同比增加38亿度，有力保障今冬明春电力供应 [2] 市场化机制下的竞争优势 - 公司2023年和2024Q1-3的营收分别为235亿元和194亿元，归母净利润分别为76亿元和72亿元。上网电价稳步上升，2023年和2024Q1-3的上网电价分别为0.221元/度和0.228元/度 [3] - 云南市场电占比最高，2023年省内市场电占比达69%。公司2025年年度电力销售设计了水电+新能源及水电2种套餐，并为客户提供月度调仓、日前调仓等服务 [3] 水电增量 - 公司于23年9月收购华能四川公司，含已投产装机265万千瓦。硬梁包电站（112万千瓦）预计24年12月实现蓄水目标，TB电站（140万千瓦）自24年6月起逐步投产 [4] - 澜沧江上游TB电站和硬梁包电站预计分别于2024年和2025年投产，新增装机主要来自澜沧江清洁能源基地（1000万千瓦光伏+1000万千瓦水电） [4] 盈利预测和估值 - 预计公司24-26年归母净利润分别为85.2亿元、95.3亿元和101.1亿元，对应EPS分别为0.47元、0.53元和0.56元。PE估值法给予公司2025年23倍PE，目标价为12.19元；PB估值法给予公司2025年3.0倍PB，合理价为12.72元 [5] - 公司计划24-26年现金分红不少于当期可分配利润的50% [5] 主要财务数据及预测 - 2022年至2026年，公司营业收入分别为23581百万元、23461百万元、25182百万元、28575百万元和30273百万元，净利润分别为7234百万元、7638百万元、8517百万元、9528百万元和10114百万元 [6] - 2022年至2026年，公司毛利率分别为55.7%、56.4%、57.9%、56.8%和56.3%，净资产收益率分别为10.1%、11.3%、12.0%、12.5%和12.3% [6]

Equity – Asia Research 11月智能驾驶月报 November Autonomous Driving Monthly Report 王凯Kai Wang k.wang@htisec.com 王沈昱Oscar Wang sy.wang@htisec.com 19 Dec 2024 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券 研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请 参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 新势力品牌智驾量化数据对比 截至2024年11月，理想、华为、蔚来智驾总用户分别达到105/33/63万人，较10月分别增 长5/3/2万人。11月，理想、华为、蔚来智驾里程分别增加1.5/1.6/1.1亿公里，单用户智驾 里程分别为143/475/172公里，智能泊车次数分别为795/1168/50 ...

[Table_MainInfo] 行业研究/信息设备/通信设备 证券研究报告 行业跟踪报告 [Table_InvestInfo] 博通发布 FY24Q4 财报：业绩符合指引，AI 业 务展望积极，定制 ASIC 大势所趋 [Table_Summary] 投资要点： 事件：博通发布 2024 年第四季度财报，公司 2024Q4 收入 140.54 亿美元（同比 51.20%，环比+7.51%）；GAAP 净利润为 43.24 亿美元（同比+22.70%，环比 +330.61%）；经营活动净现金流为 56.04 亿美元。 全年营收创历史新高，FYQ4 营收符合此前指引。公司 FY2024 收入达到创纪录 的 515.74 亿美元，同比增长 44%；其中半导体解决方案收入 300.96 亿美元，同 比增长 7%，基础设施软件收入 214.78 亿美元，同比增长 181%。受益于 AI XPU 和以太网产品组合的驱动，AI 收入 122 亿美元，同比增长 220%。公司 FY24Q4 营收 140.54 亿美元，符合此前指引（约 140 亿美元）。 四季度软件与 AI 营收高增。公司 FY24Q4 基础设施软件收入 ...

[Table_MainInfo] 行业研究/机械工业/通用机械 证券研究报告 行业月报 Kunyang Wang ky.wang@htisec.com [Table_InvestInfo] 机床月度跟踪：11 月金属切削机床产销同 增，期待政策共振下企稳回升 [Table_Summary] 投资要点： 机床行业高频数据情况： 2024 年 1-11 月金属切削机床产量同比增长。2024 年 1-11 月金属切削机床产量 61 万台，同比增长 8.1%。2024 年 11 月金属切削机床产量 6 万台，同比增长 10.5%。 2024 年 11 月机床进口金额同比下降。进口机床金额 4.92 亿美元，环比增长 4.89%，同比下降 4.84%。 2024 年 11 月日本机床内外需订单金额均同比上升。1）日本机床内需订单金额 343 亿日元，同比上升 5.0%；2）日本机床外需订单金额 850 亿日元，同比上升 2.2%。 机床行业重点政策信息： 工信部谋划新一轮工业经济稳增长举措。根据工信微报微信公众号，工业和信 息化部正在谋划新一轮工业经济稳增长举措，发力重点瞄准装备制造业、高技 术制造业。装备制造业方面， ...

[Table_MainInfo] 公司研究/信息设备/半导体产品与半导体设备 证券研究报告 英杰电气（300820）公司研究报告 Yang Zhou v.zhou@htisec.com Haofei Chen haofei.chen@htisec.com [Table_InvestInfo] 首次覆盖：光伏收入确认仍有保障，2025E 半导体领域用射频电源有望高增长 [Table_Summary] 投资要点：2025E 半导体领域用射频电源产品有望开始快速增长。 工业电源领导者。英杰电气主要专注于电力电子技术在工业各领域的应用， 从事以功率控制电源、特种电源为代表的工业电源设备以及新能源汽车充电 桩/站的研发、生产与销售。经过 20 多年的创新发展，成功研发了国内首台 相应技术参数的全数字单晶炉加热直流电源、全球首台 36 对棒多晶硅还原炉 电源、国内核电站功率控制器主要供应商等，创造了工业电源领域多项"首个 "和"唯一"，已成为国内功率控制电源、特种工业电源设备的强势品牌供应商。 公司成长的新旧动能的转换关键期。2024 年前三季度公司的订单约 14 亿元 左右，同比有所下降，主要是光伏行业的订单下降较为明 ...

2025年财政政策展望 - 2025年财政政策将更加积极，支持力度边际提升[3] - 预算内赤字率有望提升至3.5%-4%[3] - 专项债规模预计从2024年的3.9万亿元提升至4.5万亿元[3] - 特别国债预计继续发行，规模在1万亿元以上，用于“两新”和“两重”领域，并可能额外发行用于补充银行资本金[3] - 财政赤字+专项债+特别国债规模预计相比2024年增加2万亿元[3] 财政支持方向 - 财政支持方向将从“投资”主导向“消费”领域边际倾斜[4] - “以旧换新”政策有望延续和扩大，部分产品有望在全国范围推广[4] - “设备更新”投资将进一步加码，支持制造业投资[4] - 新一轮超长期特别国债将继续支持“两重”建设，重点包括地下管网和城镇老旧小区改造[4] - 防风险仍是财政重要方向，预计额外增发特别国债用于银行注资[4] 2024年财政政策回顾 - 2024年财政政策在扩内需方面推动消费和投资结构边际改善[15] - 预算赤字增加1800亿元，专项债额度追加1000亿元，并增加1万亿元特别国债[15] - 2024年增发超长期特别国债1万亿元，其中3000亿元用于设备更新和消费品以旧换新[18] - 2024年财政对“两新”和“两重”领域给予支持，推动内需边际改善[14] 财政政策效果 - 2024年“以旧换新”政策带动家电销售额突破2000亿元，财政乘数达到1.6[40] - 2024年设备工器具购置投资同比增长16.1%，对全部投资增长拉动约2.1个百分点[49] - 2024年扩建投资累计同比增速达到37.3%，远高于过去几年的增长中枢[49] - 2024年水利管理业投资增长37.9%，增速处于往年较高水平[59] 风险提示 - 海外环境变化可能影响政策效果[5] - 对政策和数据的理解不到位可能导致预期偏差[5]

[Table_MainInfo] 行业研究/交通运输 证券研究报告 行业周报 2024 年 12 月 17 日 [Table_InvestInfo] [Table_AuthorInfo] Nan Yu nan.yu@htisec.com Yuejiang Luo vj.luo@htisec.com Yali Luo yl.luo@htisec.com 周报：2024 数字交通大会在京举办，聚焦 新质生产力 ，激发行业新动能 [Table_Summary] 投资要点： 一周市场回顾：上证综指下跌，交运跑赢大盘，下降 0.1%。2024.12.9-2024.12.13， 交通运输指数(-0.1%)，同期上证综指（-0.4%）。子板块绝对周涨跌幅中，公交 （+6.4%）、快递（+1.4%）、仓储物流（+0.1%）、航空运输（+0.1%）、高速 公路（+0.0%）、航运（-0.3%）、跨境物流（-0.4%）、港口（-1.0%）、铁路运 输（-1.2%）、公路货运（-1.7%）。 交运一周专题：油运价格跟踪，蒙煤运输情况跟踪，全国公路货运车流量跟踪。 航运数据观察： 2024 年 12 月 13 日，SCFI 指数收于 ...