同程旅行（00780.HK） 优于大市 核心业务盈利较大改善，单客贡献同比提升 2024 年三季度 OTA 经营利润率同比提升 6pct，业绩好于彭博预期。2024Q3 公司收入 49.9 亿元、归母净利润 7.9 亿元、经调整净利润 9.1 亿元，同比 增长 51.3%/55.5%/46.6%，好于彭博预期（同比增长 47%/24%/32%）。其中： 1）OTA 平台收入 40.1 亿元/+21.6%，其经营利润率为 31.1%，同比大幅提升 6.0pct，较 Q1/Q2 的-3.7/-2.2pct 显著改善，营销效率提升与架构优化综合 助力。2）度假收入 9.8 亿元，去年 12 月并表尚无可比数据，经营利润率 2%。 结构性影响带来 GMV 增速平稳趋势延续，国际业务业绩扰动降低。2024Q3 平台 GMV 为 728 亿元，同比增长 2.4%，主要系行业价格带来结构性影响，其 中机票票价回落，但与收入挂钩的机票票量同比增长超 20%；酒店 ADR 下滑 约 4-5%，部分对冲间夜量增长；此外地面交通战略性收缩也带来扰动。新业 务方面，随着非一线城市居民在休闲度假和出境游市场中占比不断提升，国 际业务目 ...

报告投资评级 - 评级：买入[7] - 目标价：22.5港元[7] 报告核心观点 - 核心OTA业务盈利能力提升，带动公司整体净利润超预期[2] - 用户花费增长及整体变现能力提升趋势有望延续[3] 报告各部分总结 经营数据亮点 - 住宿预订：ADR同比降幅<5%，整体间夜量在高基数下维持同比增长，15天交叉销售率同比提升2个百分点至12%[3] - 交通票务：整体机票预订量同比增20%，增值服务需求增长[3] - 国际业务：国际机票预订量同比增超110%，酒店间夜量同比增超130%[3] 财务预测及估值 - 预计4季度核心OTA收入同比增21%，预计度假业务季节性环比回落至5.6亿元，维持全年收入预测[4] - 展望2025年，预计核心OTA收入增18%，预计经调整净利润率同比提升至17%[4] - 将估值基准调整至2025年，给予14倍2025年市盈率，上调目标价至22.5港元（前值：18.8港元），较现价有27%的涨幅，维持"买入"评级[4]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级[4][9] 报告核心观点 - 3Q24公司实现营收49.9亿元/同比+51.3%，整体增速超越此前预期；核心OTA业务营收40.1亿元/同比+21.6%，符合预期；归母净利润7.9亿元/同比+55.5%；Non - GAAP净利润9.1亿元/同比+46.6%[2] - 酒店take rate提升推动板块营收增长，国际机票及地面交通营收增长强劲[2] - 公司付费用户增势稳定，3Q出行旺季拉动ARPU值提升[3] - 公司整体投放和补贴效率提升，核心OTA业务盈利能力再增强[3] - 公司出境游业务拓展进程良好，补贴力度逐渐回收和精细化投放下销售及营销开支在营收中占比大幅下降，同时take rate持续改善，公司未来业务增量和盈利能力均有较大提升空间[4] 相关目录总结 业绩情况 - 3Q24公司实现营收49.9亿元/同比+51.3%，核心OTA业务营收40.1亿元/同比+21.6%，归母净利润7.9亿元/同比+55.5%，Non - GAAP净利润9.1亿元/同比+46.6%[2] - 住宿预订板块营收13.8亿元/同比+22.2%，交通票务实现营收20.3亿元/同比+20.6%，其他收入达6.1亿元/同比+23.7%，度假板块实现营收9.8亿元[2] - 截至3Q24，公司平均月付费用户达4640万人/同比+5%；年付费用户/年累计服务用户分别达到2.3亿人/18.8亿人，同比+3.4%/19.9%；3Q24 ARPU为70元左右，环比提高约6元[3] - 3Q24公司毛利率为63%/同比-11.2pct/环比-1.2pct。费用端来看，服务开发开支/销售及营销开支/行政开支分别为5.1亿元/14.7亿元/3.3亿元，在营收中占比为10%/29%/7%，占比同比-4pct/-9.1pct/+0.6pct，环比-1.5pct/-6pct/+0.2pct[3] - 3Q24 Non - GAAP净利率为18%/同比-0.6pct，核心OTA平台Margin为31%/同比+6pct/环比+7pct，为疫后新高，同时也好于疫情前同期水平[3] 业务分析 - 酒店take rate提升推动住宿预订板块营收增长，国际间夜数同比+130%；交通票务收入得益于国际机票票量同比增长超110%，同时通过完善慧行智能出行系统提高火车票务的变现能力；其他收入受酒管业务和线上度假业务的强劲增长[2] - 公司不断完善微信生态系统，积极推广自有APP，在稳定存量客户的同时着重发掘现有客户业务的变现能力，提高消费频次和ARPU值[3] - 预计主要得益于补贴和广告投放精细化和take rate的持续改善，整体效率优化[3] - 公司出境游业务拓展进程良好，补贴力度逐渐回收和精细化投放下销售及营销开支在营收中占比大幅下降，同时take rate持续改善[4] 财务预测 - 预计2024 - 2026调整后净利润为27亿元/36亿元/45亿元，当前股价对应调整后PE为14X/11X/9X[4] - 2023A - 2026E营业收入分别为11,896、17,212、20,654、24,166（单位：百万元），收入增长率分别为80.67%、44.68%、20.00%、17.00%；Non - GAAP净利润分别为2199、2732、3560、4468（单位：百万元），利润增速分别为240.33%、24.24%、30.32%、25.49%；调整后摊薄EPS分别为0.95、1.18、1.53、1.92（元）；调整后PE分别为17.41、14.01、10.75、8.57[6]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级[5] 报告核心观点 - 24Q3同程旅行收入高增速，各项业务收入增量贡献力度强，度假业务持续发力。基础财务数据情况：24Q3，公司营业收入49.92亿元/同比+51.3%，经调整EBITDA为13.19亿元/同比+51.6%，经调整溢利净额9.10亿元/同比+46.6%[3] - 新增度假业务情况下利润率维稳，服务开发/销售及营销开支两项成本收入占比下滑为主贡献点[3] - 付费用户增速环比拔高，下沉市场渗透持续发力[3] - 同程持续深耕大众市场及微信流量，通过优良的运营、服务及创新能力，持续吸引新用户及提升付费比率，为公司发展提供动力。同时，同程通过收并购整合，渗透产业链，完善住宿、度假及出境游等板块布局，从而深化公司的竞争优势及话语权[3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 24Q3，公司营业收入49.92亿元/同比+51.3%，经调整EBITDA为13.19亿元/同比+51.6%，经调整溢利净额9.10亿元/同比+46.6%。各项业务表现：24Q3，公司住宿预订收入13.78亿元/同比+22.2%；交通票务收入20.27亿元/同比+20.64%；核心旅游平台其他收入6.09亿元/同比+23.70%；度假其他收入9.79亿元。净利率表现：24Q3，经调整EBITDA利润率26.4%/与23年同期持平，经调整净利润率18.2%/同比-0.6pcts[3] - 24Q3，公司销售成本18.27亿元/同比+117.55%，主要是度假服务旅游产品成本增加和用户服务/旅游服务供应商服务雇员数量增加导致的雇员福利开支增加；两大因素所致，剔除股份为基础的酬金费用，占收入比为36.5%/同比+11.1pcts。公司服务开发成本5.05亿元/同比+8.32%，主要是资讯科技雇员人数增加导致的员工福利开支增加所致；剔除股份为基础的酬金费用，占收入比为9.6%/同比-4.2pcts。公司销售及营销开支成本14.68亿元/同比+15.32%，主要是销售雇员人数增加使雇员福利增加、广告及推广开支增加、佣金开支增加、摊销开支增加；四因素所致。剔除股份为基础的酬金费用，占收入比为29.2%/同比-9.1pcts[3] - 从交易额/付费用户/服务人次情况来看，截至2024年第三季度为止三个月，公司平均月付费用户0.46亿人/同比+5%；年付费用户2.32亿人/同比+3.4%；截至2024年9月30日为止12个月，累计服务人次18.83亿人/同比+19.9%；交易额728亿元/同比+2.4%，平均月付费用户增速较Q2明显拔高（24Q2同比+0.7%）[3] 业务发展 - 同程持续深耕大众市场及微信流量，通过优良的运营、服务及创新能力，持续吸引新用户及提升付费比率，为公司发展提供动力。同时，同程通过收并购整合，渗透产业链，完善住宿、度假及出境游等板块布局，从而深化公司的竞争优势及话语权[3]

报告投资评级 - 增持（维持）[1][4] 报告核心观点 - Q3营收略超指引上沿，利润超预期；用户补贴收窄，销售费用率显著改善；交通、住宿业务稳健增长；月付费用户再创历史新高，持续渗透下沉市场[2][3] 营业总收入相关 - 2022A - 2026E营业总收入分别为65.85亿元、118.96亿元、171.63亿元、207.44亿元、240.82亿元，同比分别为-12.64%、80.67%、44.27%、20.87%、16.09%[1] 归母净利润相关 - 2022A - 2026E归母净利润分别为-1.46亿元、15.54亿元、20.94亿元、26.48亿元、32.65亿元，同比分别为-120.18%、1164.41%、34.72%、26.49%、23.28%[1] 其他财务数据相关 - 2024Q3毛利率63.4%，同比-14.8pct，环比-1.2pct；销售费用率29.4%，同比-9.1pct，环比-6.0pct；经调整净利率18.2%，同比0.6pct，环比+2.7pct[2] - 2023A - 2026E资产负债率分别为41.52%、49.31%、51.01%、49.17%[14] - 2023A - 2026E每股净资产分别为7.85元、8.51元、9.65元、11.05元[14] - 2023A - 2026E ROE分别为8.78%、10.58%、11.80%、12.70%[14] - 2023A - 2026E P/E分别为25.34、18.81、14.87、12.06[1][14] - 2023A - 2026E P/B分别为2.16、1.99、1.75、1.53[14]

证券研究报告 同程旅行 (780 HK) 3Q 业绩：利润释放持续有力 华泰研究 季报点评 2024 年 11 月 20 日│中国香港 互联网 同程公布 3Q24 业绩：收入 50 亿元，yoy+51%，基本符合 VA 一致预期（简 称预期，下同），调整后净利润 9 亿元，yoy+46.6%，超预期 10.2%。三季 度旅游旺季需求景气，高基数下收入端基本符合预期，出境业务维持高增长 态势；精细化补贴策略下费用端管控成效显著，带来利润端显著超市场预期， 营销打法从用户增长到挖掘用户价值，2.3 亿基本盘仍有较大潜力。 收入基本符合预期，出境机酒预订量三位数同比增长 3Q24 收入 50 亿元，yoy+51%，预期 49 亿元。其中核心 OTA 业务 40 亿 元，yoy+22%，预期 39 亿元：1）住宿业务 yoy+22%，超预期 3%，在行 业 ADR 承压背景下，公司优化营销策略带来抽佣水平环比提升，推动收入 增长，国际间夜量 yoy+130%。2）交通业务 yoy+22%，超预期 1.3%，三 季度旺季旅游需求景气，出境游增长态势延续，国际票量 yoy+110%，占总 票量比已达 5%，增值服务产品优 ...

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20 Nov 2024 CMB International Global Markets | Equity Research | Company Update Tongcheng Travel (780 HK) Travel demand remains resilient Tongcheng Travel (TC) reported 3Q24 results: total revenue was RMB5.0bn, up 51% YoY (2Q24: +48% YoY), 3% better than Bloomberg consensus estimates; adjusted net income was RMB910mn, up 47% YoY, 11% better than consensus. OPM of core OTA businesses improved to 31.1% in 3Q24 (3Q23: 25.2%), driven by optimization of marketing strategies. Booking volume growth of TC's transpo ...

收入相关 - 2024年第三季度收入49.915亿元，同比增长51.3%[2] - 2024年第三季度总营收增加51.3%至49.915亿元[11] - 二零二四年第三季度收入为人民币49.91亿元，较二零二三年同期增长51.3%[27] - 2024年第三季度，来自交通票务服务的收入由1679.9百万元同比增长20.6%至2026.8百万元[16] - 2024年第三季度，来自住宿业务的收入由1127.4百万元同比增长22.2%至1377.5百万元[17] - 2024年第三季度，来自核心在线旅游平台的其他收入达608.5百万元，同比增长23.7%[17] - 度假业务2024年第三季度收入为978.7百万元[19] - 核心在线旅游平台收入为人民币40.13亿元，较二零二三年同期增长21.6%，其中住宿预订服务收入增长22.2%，交通票务服务收入增长20.6%[29] - 度假收入为人民币9.79亿元，二零二三年同期无相关收入[31] - 2024年第三季度收入为499.1496亿元，较2023年的329.929亿元增长[60] 利润相关 - 2024年第三季度经调整EBITDA为13.188亿元，同比增长51.6%，利润率持平于26.4%[2] - 2024年第三季度经调整溢利净额为9.1亿元，同比增长46.6%，经调整净利润率为18.2%[2] - 2024年第三季度经调整溢利净额增加46.6%至9.1亿元，经调整净利润率为18.2%[11] - 二零二四年第三季度经营溢利为人民币9.77亿元，较二零二三年同期增长63.2%[25] - 二零二四年第三季度期内溢利为人民币8.03亿元，较二零二三年同期增长55.8%[25] - 二零二四年第三季度金融资产减值亏损拨回净额为人民币138.2万元，二零二三年同期为拨备净额人民币718.9万元[33][39] - 二零二四年第三季度按公允价值计量且其变动计入损益的投资公允价值变动收益净额为人民币4197.1万元，二零二三年同期为人民币1633.1万元[33][41] - 其他收入由截至二零二三年九月三十日止三个月的2730万元增加至二零二四年同期的3720万元，主要因收取更多政府补贴[42] - 截至二零二四年九月三十日止三个月，其他收益净额为3230万元，主要因汇兑收益增加，部分被定期存款收益减少所抵销；截至二零二三年九月三十日止三个月为3730万元[43] - 公司于截至二零二四年九月三十日止三个月及截至二零二三年九月三十日止三个月分别录得所得税开支1.521亿元及8240万元，因截至二零二四年九月三十日止三个月应课税收入增加[44] - 公司权益持有人应占溢利由截至二零二三年九月三十日止三个月的5.102亿元增加至截至二零二四年九月三十日止三个月的7.932亿元[45] - 经调整EBITDA由二零二三年的86.9999亿元增加至二零二四年的131.8796亿元[50] - 期内经调整溢利净额由二零二三年的62.0569亿元增加至二零二四年的91.0011亿元[54] - 2024年第三季度毛利为316.4675亿元，较2023年的245.9562亿元增长[60] - 2024年第三季度经营溢利为97.711亿元，较2023年的59.8883亿元增长[60] - 2024年第三季度除所得稅前溢利为95.5321亿元，较2023年的59.7856亿元增长[60] - 2024年第三季度期内溢利为80.3234亿元，较2023年的51.5488亿元增长[60] - 2024年第三季度本公司权益持有人应占溢利为79.3181亿元，较2023年的51.0198亿元增长[60] 用户相关 - 2024年第三季度平均月付费用户46.4百万人，同比增长5.0%[2] - 2024年第三季度年付费用户232.4百万人，同比增长3.4%[2] - 截至2024年9月30日止十二个月累计服务人次18.825亿，同比增长19.9%[2] - 居住在中国非一线城市的注册用户占注册用户总数的87%以上，微信平台新付费用户中约71%来自中国非一线城市[12] - 自有应用程序日活跃用户数于国庆假期前创历史新高[13] - 黑鲸会员累计数量显著增加[15] 业务内容相关 - 线上平台提供由超730家航空公司及代理运营的约450,000条航线、约3.2百万家酒店及非标住宿选择、逾180,000条汽车路线、逾800条渡轮线路及逾10,000个国内旅游景点的门票服务[13] - 截至2024年9月底，在营的酒店数目已超2,100家，另有接近1,200家正在筹备中[17] 成本相关 - 二零二四年第三季度销售成本为人民币18.27亿元，较二零二三年同期增长117.5%，占收入比例由31.1%提升至45.5%[33][34] - 计入销售成本及开支项目的以股份为基础的酬金总额由二零二三年的6290万元增加至二零二四年的11.2581亿元[58] - 计入销售成本及开支项目的以股份为基础的酬金净额由二零二三年的59393万元增加至二零二四年的87326万元[58] 资产负债相关 - 2024年9月30日非流动资产总值为1922.943亿元，较2023年12月31日的1681.6963亿元增长[70] - 2024年9月30日流动资产总值为1746.7841亿元，较2023年12月31日的1489.9646亿元增长[71] - 2024年9月30日资产总值为3669.7271亿元，较2023年12月31日的3171.6609亿元增长[72] - 2024年9月30日负债总额为1622.7845亿元，较2023年12月31日的1317.032亿元增长[74] 公司基本信息相关 - 公司指同程旅行控股有限公司，于二零一六年一月十四日根据开曼群岛法律注册成立的获豁免有限公司[83] - 公司董事包括吴志祥（联席董事长）、马和平（首席执行官）等多人[86] - 董事会成员包括独立非执行董事杨嘉宏、戴小京等人[85] - 交易额指货品交易总额，即在特定时期内在指定渠道或指定平台上销售的货品总值[83] - 月付费用户指一个历月至少在公司平台消费一次的用户[83]

报告投资评级 - 给予同程旅行“买入”评级[4][74] 报告核心观点 - 同程旅行是由同程和艺龙合并整合形成的一站式在线旅行平台，规模位居国内前三，深耕下沉市场，强化自有供应链建设提升竞争优势[1] - 在线旅行渗透率持续提升，开拓下沉市场和年轻用户增量，OTA一超多强格局稳定，同程旅行错位竞争，大股东赋能流量&库存，强化自有流量渠道&供应链建设[2] - 同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升；积极布局国际市场，有望推动中长期收入&业绩增量释放[2][74] 公司发展历程 - 同程旅行经历独立发展时期（1999 - 2017年）和合并发展时期（2018年 - 2023年），2018年3月在大股东腾讯推动下同程网络与艺龙旅行网正式完成收购合并项目成立同程艺龙，并于同年11月在港交所上市，2021年正式更名为同程旅行[9][10] 公司股权结构&管理层架构 - 截至2024年6月，公司前二大股东分别为腾讯和携程，持股比例分别为20.48%和19.98%，股权结构稳定[14] - 管理层深耕在线旅游产业，经验丰富，公司联合创始人吴志祥、马和平多次带领公司成功转型，核心管理层稳定，副总裁徐建中、余沛、白志伟均在公司任职十年以上[15] 公司财务表现 - 疫后营收端保持高速增长，经调整净利润创新高，2023年以来伴随旅游市场复苏公司营收快速反弹，2024年以来公司持续深化流量与供应链优势、延续营收高增趋势[17] - 利润端，疫情期间公司盈利能力展现韧性，经调整净利润率基本保持10%以上，疫情后公司经调整净利润持续创新高、盈利能力出色[17] - 营收结构上以交通票务为主，度假业务贡献收入增量，2019 - 2023年交通票务收入占公司总营收50%以上，住宿预订收入占比达30%以上，构成公司营收主体[18] 行业现状 - 在线旅行市场规模超万亿，线上渗透率持续提升，预计2024年我国在线旅游市场规模将达2.2万亿元/恢复至2019年同期的120%[2][31] - 在线旅行用户渗透仍有空间，年轻用户和下沉市场为主要方向，截至2024H1我国在线旅行用户规模约5.0亿/较2023年同期+9.6%/较2022年同期+49.5%，用户规模同比持续提升，但线上渗透率低于其他互联网应用[34] - OTA一超多强格局稳定，头部玩家差异化竞争，2021年携程+去哪儿市场份额约5成、领先其他OTA平台，美团、同程旅行、飞猪市场份额分别为20.6%/14.8%/7.3%[2][43] 公司竞争优势 深耕下沉市场 - 同程旅行重视下沉市场用户开拓，截止2024Q2平台注册用户中非一线城市占比达87%，微信渠道中新增非一线城市付费用户占比70%[53] - 拓展年轻客户群体，培育消费增长潜力，2022年同程旅行消费用户中90后和00后用户占比较2021年有稳步提升[54] 大股东赋能 - 腾讯流量加持，同程旅行是国内流量最大的OTA平台之一，2023Q2同程旅行平均月活用户数达到2.8亿/同比+41.1%，平均月付费用户数达到422万人/较2019年同期+52.3%[55] - 同程旅行与腾讯合作协议续签，深度布局微信生态，同时开拓多元流量渠道，强化自有APP建设[55][56][57] 携程库存共享 - 背靠携程库存供给，低成本获取丰富资源，2019 - 2023年同程旅行向携程支付的系统维护费仅为1.0/1.2/1.5/1.4/2.5亿元，获得的佣金收入则分别为15.0/13.9/15.7/16.9/24.3亿元[60] - 深耕旅游产业链，深化自有供应链体系建设，包括旅行社、酒管公司、PMS系统等方面[61] - 强化海外供应链建设，布局国际市场，2023年9月同程旅行启动“目的地全球计划”[63] 公司盈利预测 - 预计2024 - 2026年同程旅行核心OTA业务将维持16%左右收入增速，度假业务在收入端带来明显增量贡献，预计2024 - 2026年度假业务收入分别为29/33/38亿元[65] - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为168/193/222亿元，同比增速分别为41%/15%/15%，经调整净利润分别为26/31/36亿元[66]