报告投资评级 - 给予同程旅行“买入”评级[4][74] 报告核心观点 - 同程旅行是由同程和艺龙合并整合形成的一站式在线旅行平台，规模位居国内前三，深耕下沉市场，强化自有供应链建设提升竞争优势[1] - 在线旅行渗透率持续提升，开拓下沉市场和年轻用户增量，OTA一超多强格局稳定，同程旅行错位竞争，大股东赋能流量&库存，强化自有流量渠道&供应链建设[2] - 同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升；积极布局国际市场，有望推动中长期收入&业绩增量释放[2][74] 公司发展历程 - 同程旅行经历独立发展时期（1999 - 2017年）和合并发展时期（2018年 - 2023年），2018年3月在大股东腾讯推动下同程网络与艺龙旅行网正式完成收购合并项目成立同程艺龙，并于同年11月在港交所上市，2021年正式更名为同程旅行[9][10] 公司股权结构&管理层架构 - 截至2024年6月，公司前二大股东分别为腾讯和携程，持股比例分别为20.48%和19.98%，股权结构稳定[14] - 管理层深耕在线旅游产业，经验丰富，公司联合创始人吴志祥、马和平多次带领公司成功转型，核心管理层稳定，副总裁徐建中、余沛、白志伟均在公司任职十年以上[15] 公司财务表现 - 疫后营收端保持高速增长，经调整净利润创新高，2023年以来伴随旅游市场复苏公司营收快速反弹，2024年以来公司持续深化流量与供应链优势、延续营收高增趋势[17] - 利润端，疫情期间公司盈利能力展现韧性，经调整净利润率基本保持10%以上，疫情后公司经调整净利润持续创新高、盈利能力出色[17] - 营收结构上以交通票务为主，度假业务贡献收入增量，2019 - 2023年交通票务收入占公司总营收50%以上，住宿预订收入占比达30%以上，构成公司营收主体[18] 行业现状 - 在线旅行市场规模超万亿，线上渗透率持续提升，预计2024年我国在线旅游市场规模将达2.2万亿元/恢复至2019年同期的120%[2][31] - 在线旅行用户渗透仍有空间，年轻用户和下沉市场为主要方向，截至2024H1我国在线旅行用户规模约5.0亿/较2023年同期+9.6%/较2022年同期+49.5%，用户规模同比持续提升，但线上渗透率低于其他互联网应用[34] - OTA一超多强格局稳定，头部玩家差异化竞争，2021年携程+去哪儿市场份额约5成、领先其他OTA平台，美团、同程旅行、飞猪市场份额分别为20.6%/14.8%/7.3%[2][43] 公司竞争优势 深耕下沉市场 - 同程旅行重视下沉市场用户开拓，截止2024Q2平台注册用户中非一线城市占比达87%，微信渠道中新增非一线城市付费用户占比70%[53] - 拓展年轻客户群体，培育消费增长潜力，2022年同程旅行消费用户中90后和00后用户占比较2021年有稳步提升[54] 大股东赋能 - 腾讯流量加持，同程旅行是国内流量最大的OTA平台之一，2023Q2同程旅行平均月活用户数达到2.8亿/同比+41.1%，平均月付费用户数达到422万人/较2019年同期+52.3%[55] - 同程旅行与腾讯合作协议续签，深度布局微信生态，同时开拓多元流量渠道，强化自有APP建设[55][56][57] 携程库存共享 - 背靠携程库存供给，低成本获取丰富资源，2019 - 2023年同程旅行向携程支付的系统维护费仅为1.0/1.2/1.5/1.4/2.5亿元，获得的佣金收入则分别为15.0/13.9/15.7/16.9/24.3亿元[60] - 深耕旅游产业链，深化自有供应链体系建设，包括旅行社、酒管公司、PMS系统等方面[61] - 强化海外供应链建设，布局国际市场，2023年9月同程旅行启动“目的地全球计划”[63] 公司盈利预测 - 预计2024 - 2026年同程旅行核心OTA业务将维持16%左右收入增速，度假业务在收入端带来明显增量贡献，预计2024 - 2026年度假业务收入分别为29/33/38亿元[65] - 预计2024 - 2026年公司营业收入分别为168/193/222亿元，同比增速分别为41%/15%/15%，经调整净利润分别为26/31/36亿元[66]