华福证券 证券研究报告|策略专题 产业经济 2024年11月22日 抗衰产业链之美护专题（上） 证券分析师： 赵月 执业证书编号：S0210524050016 请务必阅读报告末页的重要声明 华福证券 投资要点 Ø 全球美妆个护行业概览 • 全球美妆个护市场规模波动增长，疫情后经济复苏增速强劲。分品类，护肤品为当前市场份额最大的品类。分地区行业 市场集中度较高，美国和中国是全球最大的美妆个护市场，占全球份额较高。 Ø 地区细分 Ø 中国 • 市场规模：中国市场规模逐渐反弹，但未完全恢复至疫情前水平。 • 分品牌：国产品牌在Top10中较少，跨国品牌占据主要市场份额。 • 分渠道：线上渠道增长迅猛，成为主要销售渠道。 • 新增长点：人口老龄化趋势加重和新中产阶级人群增加，预计美妆个护需求增加。 Ø 德国 • 市场规模：德国市场规模总体波动增长。 • 分渠道：线下渠道为销售主要渠道，线上渠道为小众品牌提供机遇。 • 分品牌：市场集中度较低，男士品牌进入Top10品牌。 • 新增长点：随着消费者对化妆品成分和效果的关注度不断提高，预计天然化妆品未来持续增长。 Ø 风险提示：宏观经济下行、国际贸易关税变化、产品意外事件 ...

报告投资评级 - 维持“买入”评级[5] 报告核心观点 - 同程旅行作为下沉市场OTA龙头，背靠腾讯和携程的流量及库存资源竞争优势突出，国内业务竞争力持续提升；积极布局国际市场，有望推动中长期收入&业绩增量释放。基于2024Q3以来公司核心OTA盈利改善明显，上调2024 - 2026年公司经调整净利润至27/33/39亿元（前值分别为26/31/36亿元），对应PE分别为14/12/10倍[2] 相关目录总结 业绩表现 - 2024Q3同程旅行实现营收49.9亿元/同比+51.3%，经调整净利润9.1亿元/同比+46.6%/经调整净利润率18.2%，业绩高于预期主要来自于核心OTA业务经营利润率同比+6.0pct至31.1%，核心业务盈利能力明显改善[1] - 2024Q3公司月均付费用户规模达4640万/同比+5.0%、创历史新高，年度付费用户规模2.3亿/同比+3.4%，年度服务人次达18.8亿/同比+19.9%[2] 业务拆分 - **核心OTA各业务收入增速均超20%** - 收入端，2024Q3交通业务收入20.3亿元/同比+20.6%，机票量再创新高，其中国际机票业务量同比增长超110%；住宿业务收入13.8亿元/同比+22.2%，间夜量达历史新高，其中国际酒店业务量同比增长超130%，需求驱动与效率提升，交叉销售率提升至12%；其他业务收入6.1亿元/同比+23.7%，其中艺龙酒店科技平台保持扩张趋势，开业酒店规模超2100家；度假业务收入9.8亿元[1] - 经营利润端，2024Q3核心OTA经营利润12.5亿元/同比+50.4%/经营利润率31.1%，度假业务经营利润2384万元/经营利润率2.4%[1][2] 财务数据和估值 - **主营收入**：2022A为65.85亿元，2023A为118.96亿元，2024E预计为169.78亿元，2025E预计为194.79亿元，2026E预计为223.51亿元，2023年增长率为81%，2024年预计增长率为43%，2025年预计增长率为15%，2026年预计增长率为15%[2] - **归母净利润**：2022A为-1.46亿元，2023A为15.54亿元，2024E预计为19.12亿元，2025E预计为24.13亿元，2026E预计为29.73亿元，2023年增长率为1164%，2024年预计增长率为23%，2025年预计增长率为26%，2026年预计增长率为23%[2] - **EPS**：2022A为-0.06元/股，2023A为0.67元/股，2024E预计为0.82元/股，2025E预计为1.04元/股，2026E预计为1.28元/股[2] - **市盈率（P/E）**：2022A为-265.6，2023A为25.0，2024E预计为20.3，2025E预计为16.1，2026E预计为13.0[2] - **市净率（P/B）**：2023A为2.5，2024E预计为2.0，2025E预计为1.8，2026E预计为1.6[2] 基本数据 - 日期为2024 - 11 - 21，收盘价为18.04港元，总股本/流通股本为2326.14百万股，流通市值为41963.50百万港元，每股净资产为9.31港元，资产负债率为44.22%，一年内最高/最低价为22.55/12.38港元[3]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[4] 报告核心观点 - 华为公开2项硅基负极专利，硅氧路线和硅碳路线各有其制备方法和性能表现，硅基负极理论比容量是石墨的10倍，在锂金属负极短期无法解决技术问题前为提升电池能量密度的必备方案，多孔碳+气相沉积硅路线性能更胜一筹，两种方案都需要电子导电剂、碳包覆材料参与，其中多孔碳材料孔径、结构直接决定材料的循环、首效，为硅碳负极产业化的核心环节，建议关注硅基负极、多孔碳、碳纳米管、包覆剂环节，并列举璞泰来、道氏技术、元力股份、信德新材、贝特瑞、天奈科技、金博股份等相关公司的发展情况[2][3] 根据相关目录分别进行总结 华为硅基负极专利情况 - 11月15日公告（19年12月申请）硅氧路线专利《硅基负极材料及其制备方法、电池和终端》，将高硅氧比颗粒分散在低硅氧比硅基基体中，并在高硅氧比颗粒表面包覆导电层/导离子层，从而抑制膨胀，复配成500mah/g的负极材料10月29日公告（23年4月申请）硅碳路线专利《一种硅碳复合材料、其制备方法、负极极片及锂离子电池》，用气相沉积法使非晶态硅吸附到多孔碳骨架上，硅碳纯品，比容量可达1987mah/g，首效达90%，20圈膨胀率达84%[2] 硅基负极相关技术分析 - 硅基负极理论比容量是石墨的10倍，在锂金属负极短期无法解决技术问题前为必备方案，多孔碳+气相沉积硅路线性能更优，两种方案都需要电子导电剂、碳包覆材料参与，多孔碳材料孔径、结构直接决定材料的循环、首效，为硅碳负极产业化的核心环节[3] 相关公司发展情况 - 璞泰来硅碳已小批量供应下游消费电子客户，中试产能供不应求，预计2025年初首批产能建成投产道氏技术单壁管已送样包括太蓝、卫蓝等在内的主流固态电池厂商，获得某固态电池厂商订单并小批量出货，硅碳已建成吨级/月产线，预计明年25年建成年产1000吨产线，已向某固态电池厂小批量出货，并送样太蓝等主流固态企业，送样电池厂总计30余家，多孔碳结构设计、形貌控制好，首效等性能领先元力股份超级电容炭、生物质硬炭、多孔碳等受到下游知名厂商的青睐，朝大规模产业化方向迈进信德新材开发AS - G锂电池硅碳负极颗粒表面束缚材料，使硅碳负极在充放电过程中体积膨胀得到有效控制，提高了硅材料的循环性能和电导率贝特瑞硅基负极出货量行业领先，硅碳已开发至五代产品天奈科技单壁及相关产品已有百吨订单金博股份已完成石油焦基多孔碳等系列产品的中试化开发，相关产品处于下游客户验证阶段，同时正布局开发沥青基与树脂基多孔碳产品[3]

报告行业投资评级 - 行业强于大市（维持评级）[7] 报告的核心观点 - 在经济从衰退周期转向复苏周期的阶段银行板块攻守兼备进攻性来自经济向好的期权防御性来自利空出尽以及红利优势[5] - 投资标的方面重点推荐重庆银行、浦发银行建议关注平安银行、江苏银行、招商银行、宁波银行[5] 根据相关目录分别进行总结 板块表现 - 11月21日沪深300指数微涨0.1%银行板块微跌0.1%分板块来看国有行、股份行、城商行、农商行的涨跌幅分别为+0.0%、-0.2%、-0.1%、+0.1%[2] 个股表现 - 截至收盘涨幅前三的银行分别为常熟银行+2.4%、重庆银行+0.9%、成都银行+0.8%跌幅前三的银行分别是郑州银行-1.8%、民生银行-1.7%、西安银行-1.3%[3] 个股公告 - 上海银行《2024年半年度权益分派实施公告》：A股普通股每股现金红利人民币0.28元（含税）现金红利发放日为2024年11月28日[3] 重点数据跟踪 - PB估值方面从近5年的估值分位数看排名前三的分别是沪农商行、渝农商行、重庆银行较低的是宁波银行、平安银行、郑州银行股息率方面银行板块股息率在各行业板块中排名第2个股层面来看平安银行、成都银行、浙商银行股息率最高[4]

报告核心观点 - 特朗普上任及贸易战不是港股外资流出和A股外资流入趋势的关键影响因素 且2020年疫情才是外资流动变化的重要节点 市场短期调整有利于长期走势且政策面和基本面积极因素增多 [3][4][5] 根据相关目录总结 1. 美国大选落定以来A股、港股波动加大 - 美国大选落定后特朗普宣布2024年总统选举获胜 之后港股和A股波动加大 截至11月20日恒生指数跌4.1% 恒生科技和综合指数跌3.5% 沪深300指数跌1.0% 港股国际中介机构11月资金大幅净流出829亿港元 投资者担心特朗普上任会使港股外资进一步流出 [14] 2. 特朗普上任并非港股外资流出临界点 - 2017年特朗普上任和2018年贸易战不是港股外资大幅流出临界点 特朗普1.0期间港股外资净流出超4000亿港元 但2017年净流入85亿港元 2018年净流入756亿港元 2019年净流出650亿港元 2020年净流出3700亿港元 2021年净流出3728亿港元 2020年疫情爆发是外资大幅流出重要节点 [20] 3. 特朗普1.0期间北上资金持续净流入 - 2017年特朗普上任和2018年贸易战不影响A股外资净流入趋势 2016年沪深股通开通后北上资金持续流入A股 2016年净流入607亿元 2017 - 2021年除2020年受疫情影响流入规模阶段性下降外 其余年份净流入规模稳健增长 2022年开始北上资金流入规模受疫情影响有所降低 后市市场有回调需求但短期调整利于长期走势 近期政策面和基本面积极因素增多 [28][29]

行业投资评级 - 电子行业强于大市（维持评级）[5] 报告核心观点 - 本周数据中心板块超微电脑涨势一骑绝尘，GPU/CPU板块表现活跃，除英特尔外，算力芯片板块普涨，英伟达将于美东时间周三盘后披露三季度财报，建议继续关注[2] - “精度感知”scaling law再引关注，传统scaling law忽视精度，低精度训练有效性受限，低精度加速时代接近尾声，未来范式将转向资源优化利用[2][3] - 马斯克旗下xAI 122天建成10万GPU超算集群，采用非传统方法，超算建设速度从4年缩短至4个月，亚马逊、微软、谷歌和OpenAI等科技巨头纷纷效仿[3][4] - ChatGPT周访问量突破9亿，发布更新后Mac客户端支持“读屏编程”，Windows客户端全量上线且免费用户可使用并支持高级语音模式和搜索功能；Kimi发布新推理模型带动下载量，讯飞星火本周下载量有所增长[5][6] 根据相关目录分别进行总结 GPU/CPU板块 - 本周（1118 - 1120）除英特尔外，算力芯片板块普涨，其中英伟达+3.54%，AMD+3.33%，龙芯中科+8.95%，寒武纪+9.98%，海光信息+3.81%，英特尔为 -0.62%[2] 数据中心硬件板块 - 超微电脑+52.15%，先前受安永辞职影响，股价遭遇重创，11月18日宣布聘请新的独立审计师BDO并提交合规计划，增强投资者信心[2] 大模型相关 - ChatGPT周访问量突破9亿，发布更新后Mac客户端支持“读屏编程”，Windows客户端全量上线且免费用户可使用并支持高级语音模式和搜索功能；Kimi11月16日单日下载量近300万，发布最新一代推理模型k0 - math，在数学能力已实现对标OpenAI o1 - mini和o1 - preview；讯飞星火本周下载量有所增长，11月14日多模态交互大模型正式上线，带动本周下载量[5][6] 建议关注公司 - 国产算力链：寒武纪、海光信息、龙芯中科、盛科通信等；数据中心硬件：中际旭创、工业富联、新易盛、天孚通信、沃尔核材、英维克、沪电股份、胜宏科技[7]

行业投资评级 - 强于大市（首次评级）[4] 报告核心观点 - 地方密集出台低空经济实施方案eVTOL试点城市有望落地国家层面方案值得期待eVTOL试点打开应用场景出行变革催化新基建浪潮低空基础设施为产业链基石规划设计类公司有望先行重视长、珠三角低空先发优势区域内公司订单有望率先放量[3][4] 根据相关目录分别进行总结 地方政策与eVTOL试点 - 24年3月全国两会将低空经济写入政府工作报告后多省份地市颁布实施方案中央空管委即将在六个城市开展eVTOL试点且后续试点城市或扩围国家层面方案值得期待[3] eVTOL试点影响 - eVTOL试点城市落地将打开低空应用场景带来出行变革并催生新基建浪潮包括航空器起降平台等一系列系统性工程建设[3] 低空基础设施的重要性 - 低空保障产业中的低空基础设施是低空制造和低空飞行产业的基础相关规划设计发展建设及运营有望率先增长相关公司将率先受益[3] 区域优势 - 长三角和珠三角是低空经济发展高地区域内的公司如华设集团、深城交等将分别受益于区域低空经济发展迎来订单放量[4]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级[5][6] 报告核心观点 - 报告认为云顶新耀-B在肾病和抗感染领域有差异化产品，已步入商业化兑现期，耐赋康以价换量确定性强，多重耐药感染互补产品协同布局，伊曲莫德有潜力成为中国中度至重度溃疡性结肠炎的一线治疗药物，首次覆盖给予“买入”评级[1][2][3][4][5] 基本数据 - 日期为2024-11-19，收盘价36.90港元，总股本/流通股本325.90百万股，流通市值12,025.56百万港元，每股净资产14.87港元，资产负债率14.79%，一年内最高/最低价38.00/14.34港元[1] 财务数据和估值 - 2022A-2026E主营收入分别为13、126、699、1,563、2,562百万元，增长率分别为23,589%、884%、455%、124%、64%；归母净利润分别为-247、-844、-979、-320、171百万元，增长率分别为75%、-241%、-16%、67%、153%；EPS分别为-0.76、-2.59、-3.00、-0.98、0.52元/股；市盈率分别为-44.9、-13.2、-11.4、-34.8、65.0；市净率分别为2.0、2.2、2.8、3.1、2.9[1] 公司业务 聚焦领域 - 公司致力于构建在肾科和感染领域的领导地位，从授权引进模式发展到双轮驱动模式，致力于mRNA平台本地化，建立内部端到端能力开发及制造mRNA治疗性药物，引进产品为全球首创或同类最佳[2][16] 产品商业化情况 - 2款已上市产品未进医保目录，商业化收入快速增长，2024上半年主营收入达3亿元，2024年维持7亿元全年营业收入指引，第三款产品伊曲莫德预计24年内在中国递交NDA申请[2] 耐赋康相关 - 中国IgA肾病患病率高于欧美，耐赋康可延缓12.8年进展至终末期肾病，被纳入指南对因治疗推荐用药，2024年5月在大陆商业化，截至6月30日发货1.67亿元，有望进入医保目录，25年加快放量[3] 多重耐药感染相关 - 多重耐药革兰阴性菌感染死亡率高，公司针对“三剑客”迭代产品均有布局，依嘉自2023年7月商业化至2024年6月实现2.33亿元收入，凭借疗效强劲在未进医保目录情况下放量迅速[4] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年营业收入分别为7.0、15.6、25.6亿元，收入增速分别为455%、124%、64%；归母净利润分别为-9.79、-320、1.71亿元；根据DCF估值，按WACC为9.84%，永续增长率为1%，测算合理股价为51.46港元，合理市值为168亿港元，给予“买入”评级[5]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[3] 报告核心观点 - 1至10月全国铁路发送旅客37.1亿人次创历史同期新高同比增长13%全国铁路运输安全平稳有序且深入贯彻决策部署适应形势深化改革组织旅客运输优化产品提供支撑[2] - 中欧班列累计开行突破10万列发送货物超1100万标箱货值超4200亿美元自2016年统一品牌至2023年开行数量由1702列增加到超1.7万列增长近10倍开行万列所需时间由90个月缩短为6个月今年3月以来连续8个月单月开行数量超1600列[2] - 2022年国务院提出到2025年铁路营业里程达16.5万公里其中高铁5万公里2035年全国铁路网达20万公里左右其中高铁7万公里左右2026 - 2035年需建成铁路3.5万公里左右其中高铁2万公里左右平均每年铁路投产新线3500公里左右其中高铁2000公里左右20万公里目标为轨交装备行业创造广阔市场空间[2] 根据相关目录分别进行总结 旅客运输方面 - 1至10月全国铁路发送旅客37.1亿人次创历史同期新高同比增长13%[2] 中欧班列方面 - 中欧班列累计开行突破10万列发送货物超1100万标箱货值超4200亿美元自2016年统一品牌至2023年开行数量由1702列增加到超1.7万列增长近10倍开行万列所需时间由90个月缩短为6个月今年3月以来连续8个月单月开行数量超1600列[2] 营业里程方面 - 2022年国务院提出到2025年铁路营业里程达16.5万公里其中高铁5万公里2035年全国铁路网达20万公里左右其中高铁7万公里左右2026 - 2035年需建成铁路3.5万公里左右其中高铁2万公里左右平均每年铁路投产新线3500公里左右其中高铁2000公里左右[2] 建议关注企业方面 - 中国中车是全球领先的轨交装备供应商轨交装备收入全球第一行业地位巩固中国通号以轨道交通控制技术为特色是全球领先的轨道交通控制系统提供商时代电气是具有领导地位的牵引变流系统供应商产品领跑国内市场思维列控是专业从事铁路运输安全保障的铁路装备定点企业是我国高铁综合监测领域的核心供应商神州高铁是我国轨道交通智能运营检修装备领先企业下游客户覆盖多种群体辉煌科技以服务轨道交通为己任提供轨交运维设备及集成化解决方案技术开发和项目实施经验丰富[2]

华福证券 策 略 定 期 报 告 策 略 研 究 国家医保局：36 个项目纳入《综合诊查类医疗服 务价格项目立项指南（试行）》——产业经济医 疗周观点（2024.11.11—2024.11.15） 团队成员 分析师： 赵月(S0210524050016) zy30563@hfzq.com.cn 相关报告 1、购物式旅游业的数字化转型——2024.11.12 2、短期关注板块轮动降速可能带来的影响—— 2024.11.11 3、2024 医保谈判：创新药降价换量，罕见病用药 获关注——2024.11.5 投资要点： ➢ 近期观点 1、医药指数本周关注的 6 个子行业收益均为负，表现较差。 2、近日国家医保局编制印发《综合诊查类医疗服务价格项目立项 指南（试行）》，规范了 36 项医疗服务价格项目，以指导各省医保局 的价格对接工作，建立全省统一价格基准，并让地区医保机构可以根 据全省基准上下浮动价格。新的立项指南更加突出服务产出导向，促 进医疗服务质量提升，与便民化就医。 2024 年 11 月 18 日 证 券 研 究 报 告 ➢ 风险提示 市场需求变化；政策调整 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的声 ...