会议主要讨论的核心内容 公司简介 [1] - 三棵树创立于2002年,专注于人类美好生活和家居健康,总部位于福建省莆田市 - 公司在上海、广州、北京等地设有中心,在多个省市设有及在建13个生产基地 - 公司主营建筑涂料、墙面涂料、防水材料、地平材料等产品的研发、生产和销售 - 公司是一家具有国内领先行业独创的健康加新标准的涂料生产和服务型制造企业 2024年上半年经营情况 [2][3][4] - 2024年上半年营业收入57.60亿元,同比增长0.42%,主营业务收入56.58亿元,同比增长3.57% - 规模净利润2.10亿元,同比下降32.38% - 公司积极进行渠道结构和收入结构的调整,零售业务规模稳步增长,占比提升显著 - 产品研发不断创新,新品销售收入提升,新招商量制均取得亮眼成绩 行业格局与趋势 [4][5] - 国内涂料行业仍处于重要战略机遇期,行业增长动能更具多元化,发展潜力巨大 - 行业内规模以下企业数量众多,市场份额逐步向实力较强的品牌企业集中 - 行业加速出清,集中度仍处于较低水平,市场较为分散,竞争较为激烈 - 优质渠道拓展和产品竞争力提升日渐重要 2024年下半年经营计划 [5][6] - 坚守主业,继续深化利润领先、效能领先、总成本领先的经营理念,优化调整业务结构 - 完成第五次企业文化升级,发布第四版道法自然三棵树企业文化 - 进一步落实品牌升级建设,传达健康、自然、美好的品牌理念 - 深化科技创新战略,致力于掌握全球涂料行业的核心技术 - 推进工程渠道向场景化解决方案转型,补齐各渠道产品线及相关高毛利品类经营 - 优化供应布局,策略性开展新一轮绿色布局 - 建立马上助社区服务覆盖矩阵,推进数据治理及数据服务能力建设

会议主要讨论的核心内容 公司业务情况 - 公司主要从事品牌建材业务 [1] - 公司业务包括高端石膏板、防水等细分领域 [3][4][8] - 公司在行业内具有较高的市场份额和定价能力 [3][4] - 公司持续推进产品高端化和渠道建设 [4][7][19] - 公司近年来通过并购等方式拓展了工业土料等新业务 [9][10] 行业及市场环境 - 整个建材行业受地产需求下滑的影响较大 [2][5][6] - 行业内普遍面临原材料价格上涨、人工成本上升等压力 [20][21] - 行业内企业普遍在进行裁员和成本控制 [20] - 公司相比同行业更能抵御周期波动 [5][6][7] 公司经营情况及展望 - 公司在原材料价格稳定的情况下,毛利率水平有望维持 [6][7] - 公司未来业绩有望保持相对稳定,全年利润有望同比改善 [11][12] - 公司具有较强的分红能力,是行业内较为突出的特点 [12][13][14] - 公司当前估值处于相对较低水平,具有一定安全边际 [12][16] 问答环节重要的提问和回答 提问1: 公司在地产需求下滑的情况下如何应对 - 回答: 公司业务结构较为多元化,不仅依赖于地产需求 [19] - 公司持续推进产品高端化和渠道优化,抵御周期波动 [4][7][19] 提问2: 公司利润率下滑的原因 - 回答: 主要是人工成本上升、减值计提等因素影响 [20][21] - 但公司报表整体较为干净,未来利润率有望改善 [22] 提问3: 公司当前估值水平如何 - 回答: 公司当前估值处于相对较低水平,具有一定安全边际 [12][16] - 建议中期布局,随着业绩改善可获得较好收益 [22][23]

报告评级 - 报告维持"增持"评级 [1] 报告核心观点 - 公司零售业务收入保持增长,新品类拓展持续推进。2024H1公司家装墙面漆、工程墙面漆和基辅材分别实现收入14.5、18.4、11.3亿元,同比+20.1%/-10.7%/+6.7%。[10] - 产品价格承压,2024H1毛利率同比略有下滑。2024H1公司家装墙面漆、工程墙面漆等主要产品价格均有所下降,导致综合毛利率同比-2.4pcts。[10] - 减值进一步计提,净利率水平略有下滑。2024H1公司信用减值达1.6亿,同比增加0.8亿,受此影响公司综合净利率为3.6%,同比-1.9pcts。[10] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.4、6.0、7.9亿元,当前股价对应PE为37、27、21倍。[10] 风险提示 - 下游需求不及预期；地产政策效果不及预期；渠道开拓不及预期；工程端应收账款减值风险；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；信息更新不及时风险。[10]

报告公司投资评级 - 报告给予三棵树"买入"评级 [2] 报告的核心观点 零售销量增长带动整体收入微增 - 24年上半年公司营收占比较大的家装/工程墙面漆分别实现收入14.52/18.37亿元，同比+20.12%/-10.72% [10] - 胶黏剂/基辅材/防水卷材实现收入4.17/11.34/6.45亿元，同比+29.35%/+6.71%/+16.36%，零售业务体现出较强韧性 [10] 销量方面 - 24H1公司家装/工程墙面漆实现销量25.23/50.17万吨，同比+24.04%/-0.95% [11] - 胶黏剂/基辅材实现销量3.42/107.70万吨，同比+28.02%/+34.81%，防水卷材实现销量4350.88万平，同比+22.92% [11] - 零售业务销量逆势增长，主要受益于艺术漆、乳胶漆等产品出新，以及渠道持续拓展，乡镇市场需求释放 [11] - 工程业务持续优化渠道结构，聚焦央国企控制经营风险，旧改、学校、医院等小B渠道客户数量持续增加，但受需求疲软影响工程墙面漆销量小幅下降 [11] 价格方面 - 24H1公司家装/工程墙面漆单价为5.76/3.66元/千克，同比-3.16%/-9.87% [12] - 胶黏剂/基辅材单价为12.21/1.05元/千克，同比+1.04%/-20.84%，防水卷材单价约14.82元/平，同比-5.34% [12] - 除胶黏剂因为产品结构调整引导价格小幅上升以外，其余产品价格同比均下降 [12] - 24Q2主要产品环比24Q1单价依然延续下降趋势 [12] 毛利率表现 - 24H1公司毛利率约28.64%，同比下降2.40pct，主要系公司零售及工程业务价格持续下降且部分原材料价格同比上升所致 [13] - 24H1主要原材料乳液、钛白粉、溶剂采购单价同比+3.85%/+0.76%/+10.00%，而颜填料、助剂、树脂采购单价同比+0.00%/-6.45%/-8.86% [13] 费用率和利润率 - 24H1公司费用率约25.24%，同比+1.68pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为15.84%/5.78%/2.20%/1.43%，分别同比+1.42/+0.39/+0.02/-0.15pct [14] - 24H1公司毛利率下降、费用率上升，叠加计提各类减值1.59亿元（其中应收账款计提减值1.51亿元），综合导致公司归母净利润同比下降32.38%至2.10亿元 [14] - 24H1政府补助约1.70亿元，剔除各类非经常性损益后公司扣非归母净利润同比进一步承压 [14] - 24年中公司应收款项较23年末上升18.35%至42.17亿元，或导致公司应收账款计提较多减值，且影响公司经营性现金流，24H1公司经营性现金流净额为-0.42亿元，同比-121.41% [14] 投资建议 - 公司作为民族涂料龙头，渠道持续优化下C端+小B端稳步增长，大B端地产风险缓释，长期成长性有望逐步显现 [15] - 考虑到上半年公司零售及工程各产品价格持续下降，以及应收款项规模上升导致计提减值增加，略微下调公司盈利预测 [16] - 预计公司24-26年归母净利润约6.17、8.15和10.82亿元，维持"买入"评级 [16]

报告投资评级 - 报告维持三棵树的投资评级为"增持" [3] 报告核心观点 - 2024年上半年三棵树实现营业收入57.60亿元,同比增长0.42%;实现归母净利润2.10亿元,同比下降32.38%;扣非后归母净利润0.79亿元,同比下降64.36% [3] - 营收增长主要系多数产品销量增加,但部分产品价格下降拖累增速;归母及扣非归母同比下滑主要系本期职工薪酬、广宣费用增加和计提的资产减值准备增加所致 [3] - 分产品来看,家装墙面漆、胶黏剂、基材与辅材等产品销量增速可观,工程墙面漆营收下降 [3] - 公司2024年上半年综合毛利率为28.64%,同比下降2.40个百分点,主要系多数产品价格下降所致 [3] - 期间费用率上升1.68个百分点,主要是销售费用和管理费用增加所致 [3] - 公司2024年上半年信用减值损失1.57亿元,同比增加56.83%,对业绩影响较大 [3] 分产品表现 - 家装墙面漆: - 2024年上半年实现营业收入14.52亿元,同比增长20.12% [3] - 销量同比增长24.04%,均价同比下降3.03% [3] - 毛利率为43.90% [3] - 工程墙面漆: - 2024年上半年实现营业收入18.37亿元,同比下降10.72% [3] - 销量同比下降0.95%,均价同比下降9.85% [3] - 毛利率为32.54% [3] - 胶黏剂: - 2024年上半年实现营业收入4.17亿元,同比增长29.35% [3] - 销量同比增长28.02%,均价同比增长1.08% [3] - 毛利率为21.24% [3] - 基材与辅材: - 2024年上半年实现营业收入11.34亿元,同比增长6.71% [3] - 销量同比增长34.81%,均价同比下降21.05% [3] - 毛利率为15.29% [3] - 防水卷材: - 2024年上半年实现营业收入6.45亿元,同比增长16.36% [3] - 销量同比增长22.92%,均价同比下降5.36% [3] - 毛利率为14.72% [3] 盈利预测及评级 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.07、7.89、10.24亿元 [3] - 维持"增持"评级 [3]

报告公司投资评级 - 报告给予公司"买入-A"评级,12个月目标价38.75元,对应2025年PE为31倍。[15] 报告的核心观点 - 公司业务结构持续优化,家装墙面漆、胶黏剂、基材等销量同比大幅增加,但主营产品销售均价同比下降。[5] - 受原材料价格上涨及公司调整产品价格策略的影响,公司毛利率同比下降。[6] - 期间费用率上升,资产减值计提增加,导致归母净利润大幅下滑。[6] - 公司积极调整渠道结构,李告业务规模增长迅速,占比持续提升,新开发商量和质均取得良好成绩。[7][14] 分产品总结 家装墙面漆 - 2024H1营收14.52亿元,同比增长20.12%,销量同比增长24.04%,但均价同比下降3.03%。[5] 工程漆 - 2024H1营收18.37亿元,同比下降10.72%,销量同比下降0.95%,均价同比下降9.85%。[5] 胶黏剂 - 2024H1营收4.17亿元,同比增长29.35%,销量同比增长28.02%,均价同比增长1.08%。[5] 基材 - 2024H1营收11.34亿元,同比增长6.71%,销量同比增长34.81%,但均价同比下降21.05%。[5] 防水卷材 - 2024H1营收6.45亿元,同比增长16.36%,销量同比增长22.92%,均价同比下降5.36%。[5]

报告公司投资评级 - 报告给予三棵树"买入-A"评级,12个月目标价38.75元,对应2025年PE为31倍 [7] 报告的核心观点 - 三棵树作为国内涂料优质龙头,期内积极调整渠道结构和收入结构,零售业务规模增长迅速,占比持续提升,新招商量、质均取得亮眼成绩 [6][15] - 公司在零售业务方面坚定推行高端零售战略,立体化渠道布局基本达成,在稳固三、四线城市优势地位和向一、二线城市全面进驻的基础上,得益于国家政策推动,乡村振兴及村改项目蓬勃发展 [15] - 在工程业务方面,公司持续优化渠道结构,聚焦央国企、城建城投、工业厂房新赛道,布局旧改、学校、医院等小B端应用场景,并下沉县级渠道,小B渠道客户数量持续增加 [15] 财务数据总结 - 2024年上半年,公司实现营业收入57.60亿元(同比+0.42%),归母净利润2.10亿元(同比-32.38%),扣非归母净利润0.79亿元(同比-64.36%) [3] - 2024年上半年,公司综合毛利率为28.64%,同比下降2.4个百分点,主要系部分原材料价格上涨叠加公司主营产品价格同比下降所致 [5] - 2024年上半年,公司期间费用率为25.24%,同比上升1.68个百分点,其中销售费用同比增加10.28% [5] - 2024年上半年,公司资产减值和信用减值损失共计1.59亿元,同比增加0.70亿元 [5]

报告公司投资评级 - 三棵树 (603737.SH) 的投资评级为“增持（维持）”[5] 报告的核心观点 - 零售业务占比提升，但盈利能力和经营质量受到地产行业的拖累[5] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 三棵树的市场表现与沪深300指数相比，显示出-100%至50%的波动[3] 投资要点 - **财务表现**：2024年中报显示，公司实现营业收入57.60亿元，同比增长0.42%，归母净利润2.10亿元，同比下降32.38%。第二季度营业收入36.94亿元，同比增长0.32%，归母净利润1.63亿元，同比下降42.66%[6] - **毛利率分析**：公司整体毛利率为28.64%，同比下降2.40个百分点。第二季度毛利率为28.79%，同比下降3.08个百分点，环比上升0.40个百分点。主要受产品均价下降和原材料价格上涨影响[7] - **费用率和信用减值**：公司上半年归母净利润下降32.38%，除毛利率影响外，信用减值和费用率上升也是原因。信用减值损失1.59亿元，同比增加78.84%。期间费用率为25.24%，同比增长1.68个百分点[8] - **渠道和市场策略**：公司墙面涂料下游客户分为大B、小B和零售三种类型，不同渠道策略不同。大B业务保持稳定，小B和零售业务成为新增长引擎[9] 盈利预测与估值 - 预计2024-2026年归母净利润分别为6.20亿元、8.64亿元、10.95亿元，对应EPS为1.18、1.64、2.08元。当前股价对应24-26年PE分别为27、20、16倍，维持“增持”评级[10] 股票数据 - 2024年07月29日，三棵树收盘价为32.33元，一年内最高/最低价为280.29/29.22元，总市值为170.38亿元，市净率为6.63[11] 盈利预测与估值详细数据 - 营业总收入预测：2024-2026年分别为135.39亿元、158.22亿元、181.87亿元，同比增长率分别为8.5%、16.9%、14.9%[12] - 归母净利润预测：2024-2026年分别为6.20亿元、8.64亿元、10.95亿元，同比增长率分别为257.4%、39.4%、26.7%[12] - 每股收益预测：2024-2026年分别为1.18元、1.64元、2.08元[12] - 毛利率预测：2024-2026年分别为29.6%、29.5%、29.6%[12] - ROE预测：2024-2026年分别为20.2%、22.0%、21.8%[12] - 市盈率预测：2024-2026年分别为27倍、20倍、16倍[12]

报告公司投资评级 - 增持（维持评级） [8] 报告的核心观点 - 主营产品收入保持增长，业绩受费用和计提等因素扰动 [4][5] - 价跌本升致毛利率下降，费用率小幅提升 [6] - 渠道结构持续优化，护城河深厚 [7][14] - 预计2024~2026年公司归母净利润分别达到6.01、7.95、10.30亿元，同比分别增长246%、32%、30%，对应PE估值30、23、18倍 [15] 分产品总结 - 家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材销量分别为25.23万吨/50.17万吨/3.42万吨/107.70万吨/4350.88万㎡，同比分别变动+24.04/-0.95/+28.02/+34.81/+22.92%；收入分别为14.52/18.37/4.17/11.34/6.45亿元，同比分别变动+20.12/-10.72/+29.35/+6.71/+16.36% [5] - 装饰施工实现收入1.55亿元，同比下降34.86% [5]

报告公司投资评级 - 公司当前投资评级为"谨慎推荐"，下调评级 [8] 报告的核心观点 销量维稳、结构优化，零售业务稳步提升 - 24H1 收入维稳，同比上升0.42%，主因公司持续优化业务结构、拓宽渠道布局，零售板块业务规模增长、占比提升 [3] - 除胶黏剂24H1同比+1.08%外，其他产品单价同比均下降，单价下降主因据原材料价格变化调整价格及产品结构变化 [3] - 销售量增弥补降价影响，家装墙面漆、胶黏剂、基辅材、防水卷材24H1的销售重量同比均有提升 [3] - 24H1 家装墙面漆/防水卷材销售重量同比+24.04%/+22.92%，分别实现销售收入同比+20.12%/+16.36%，防水涂料销售收入5.37亿元，同比+31.92%，体现家装零售、防水业务稳步发展 [3] 发力广宣，新品新渠道快速扩张 - 24H1期间费用率合计25.24%，同比+1.68pct，其中销售费用同增9.8%，主因增加了职工薪酬与差旅费、加大推广宣传力度 [4] - 零售销售支持力度加大，推动新招商量、质发展，家居新材料、国际事业部销量大幅增长，工业涂料、制罐销量初具规模 [4] 持续计提，影响当期利润 - 24H1计提资产和信用减值合计1.59亿元，期末应收账款及票据42.29亿元，同比-12.05% [5] - 经营性现金流净额-0.42亿元，其中Q2净额2.22亿元（24Q1为-2.64亿元），主因支付其他与经营活动有关的现金同比增加5.06亿元 [5] 盈利预测与财务指标 - 预计公司2024-2026年归母净利分别为4.12、6.21和8.26亿元，现价对应PE分别为44、29、22倍 [8]