报告公司投资评级 - 公司维持"推荐"评级 [2] 报告的核心观点 公司门店扩张和内生增长稳步推进 - 截至2024年6月2日，公司2024年以来自建、并购完成和新签并购11家分院，分院数量将增加至69家 [1] - 医联体合作稳步推进，医生队伍持续壮大。今年以来新增6家医联体合作单位，累计医联体合作单位达26家 [1] 业绩预测 - 预计公司2024-26年经调整净利润分别为4.18、5.58和7.65亿元，同比增加37%、34%和37% [2] - 以经调整净利润为基础，给予公司2024年30倍目标PE，对应目标市值140亿港元 [2] 财务指标总结 营业收入 - 2023-2026年营业收入分别为2,327、3,135、4,194和5,571百万元，同比增速分别为43.0%、34.7%、33.8%和32.8% [2] 净利润 - 2023-2026年归母净利润分别为252、388、528和765百万元，同比增速分别为37.6%、53.7%、36.3%和44.8% [2] 估值 - 以2024年经调整净利润为基础，当前股价对应PE为23倍 [2] - 参考医疗服务可比公司，给予公司2024年30倍目标PE [2]

会议主要讨论的核心内容 关于业绩预期 - 公司2024年Q1同比增长40%以上,4月同比增长30%以上,5月增长趋势不错,全年增长目标为30%以上的收入增速,35%以上的利润增速[1] - 公司今年新店推进顺利,全年计划新增10-15家门店,截至目前已新开9家门店,上半年可以完成全年目标[1] - 公司未来3年增长目标是保持30%以上的复合增速,利润增速预计超过收入增速[1] 业绩增长驱动因素 - 公司今年的业绩增长主要由内生增长和并购增长贡献,其中内生增长超过20%,并购增长贡献不到10%[2] - 新店增长对业绩的贡献不到10%,内生增长主要源于现有门店的持续增长,很多门店还处于高速成长期,市场占有率较低[2] 各城市增长情况 - 北京、上海、广州、苏州等城市2024年预计收入同比增长30%以上,深圳增速相对较慢[3] - 北京和上海今年有新店增加,收入增长趋势更好,江苏几个城市合计已成为收入贡献第一大来源[3] 利润率情况 - 公司能够将原材料成本上涨的影响通过加成的方式转移到下游,利润率正在上升,主要得益于规模效应[4] - 目前超过50%的门店利润率超过30%,平均门店利润率24-25%左右[4] 并购整合 - 公司新增门店以并购为主,主要考虑牌照、床位、医生等因素,以获取牌照为核心目的的并购项目占比较高[5] - 公司不看重并购标的原有业务体量,业绩主要来自于并购后的增长,并购价格相对便宜,并购估值平均0.6-1.5倍PS[5][6] - 公司在租金方面有较强的议价权,可以要求房东降低10%的租金,并且可以迁址而不需要重新申请牌照[7][8] - 公司并购的项目基本都有医保资质,新签的北京亚运村医院计划2024年申请医保资格[9] - 北京望京门店并购后2年内收入可达1亿,利润率达40%,杭州大同门店并购后也能快速收回投资成本[6] - 固元堂的整合预计半年左右时间可以完成[11] 医生团队 - 公司的获医小组约400人,主要来自医药代表,通过数字化系统实时管理,重点考核医生开发团队的数量和质量[12] - 公司认为医生工时数的拓展空间较大,目前医生平均每年业绩贡献40-50万,未来提升空间较大[13] - 公司通过细致的运营服务工作,帮助新来医生将门诊量从3-5个提升到10-15个,并建立会员体系增强患者粘性[15] - 公司通过患者管理、发布挂号链接等方式来增加医生的客流量[16] - 公司的医生资源稳定性强,每年增长约15%,医生更看重平台的可靠性、品牌等[18][19] - 自有医生的创收能力更强,目前占比10%但可贡献34-35%收入,公司目标是将自有医生的收入贡献提高至50%以上[20] 其他 - 医保收入占公司总收入约40%,其中医保统筹占比20%以上,医保个账占比10%以上[23] - 目前60%的患者是自然到店,30%通过微信小程序等预约挂号[24] - 公司的平均客单价为500多元,药费占比60%,治疗费用占比20%[25] - 公司有一套评价体系,目前好评率达到97%,差评主要是因为就诊环境[26] - 院内制剂目前销售体量较小,预计为百万级收入[27] - 公司近期有1笔大宗交易,是公司员工持股平台的减持行为[28] - 股权激励费用主要集中2023年和2024年,之后会逐渐降低,公司未来可能还会考虑进行股权激励[29] - 公司计划每年将利润的30-50%用于股票回购或分红[30][31] 问答环节重要的提问和回答 问答1 Q: 公司如何与医院和医生建立合作关系?[21][22] A: 公司在与医院建立合作关系时,首先需要签署医联体,再吸引医生来坐诊。公司核心优势在于基层布局,医联体只是辅助性工具,真正重要的是能够吸引医生资源。公司与三甲医院不是竞争关系,而是增加医疗资源供给的合作伙伴。公司不提供住院、手术等服务,专注于基层医疗,三甲医院更倾向于处理疑难杂症,公司将这部分患者推荐给三甲医院。 问答2 Q: 公司如何跟踪患者体验?[26] A: 公司有一套评价体系,患者就诊完毕后会收到点评提醒,可以对就诊环境、服务、医生等进行评价。目前好评率达到97%,并且相对稳定。差评大部分是因为对环境的不满,如等待时间长、环境拥挤等。公司的老店正在通过扩大面积或搬迁来优化就诊环境。

业务规模 - 公司新增了9个门店，包括自建店和并购店，业务规模有望增长[3] - 公司计划在5月底前开设超过10家新门店，超出之前预期的10到15家[5] 股权及利润分配 - 公司持股权约为30%，计划用30%到50%的利润进行分红或回购股票[7] - 公司没有减持计划，反而会通过回购注销的方式增加控股比例[17] 医保政策影响 - 昨天医保局发布了24年医药集中采购通知，山东省牵头的集采方案中并未提及价格下调等影响公司的具体内容[9] - 山东联采旨在提升中药材质量，促进中医门诊市场，对公司影响较小[10] - 公司采用自有供应链模式，从上游采购到医疗机构形成垂直整合供应体系，未受到联采影响[11] 市场扩张及交易 - 公司预计医保占比将保持在30%到60%之间，未来计划在海外市场占比达到15%到20%[14] - 公司与全球长线基金进行交易，公司将积极保持持股权[16] - 交易折价约为4%，承接者主要是长线基金和对冲基金[20] 未来展望 - 公司在未来会更加积极地增强收入和盈利能力[23]

业绩总结 - 公司一季度的经营数据显示，人次增长42%，客单价提升2-3个百分点[1] - 公司今年新增门店已完成9家，超过原计划的5家，展现了发展提速的态势[1] - 公司通过并购获取医生资源，提升医保额度，实现更好的经营效果[2] - 公司医生数量增长可观，全口径医生数量已增长400人左右[6] - 公司自有医生成本占比约为23%，自由医生成本占比约为28%[7] - 公司股权激励费用今年较去年增加，但未来将大幅下降[8] - 公司会员体系仍在优化完善中，进展需要时间[8] - 公司会员占比较低，购买会员对患者影响不大[9] - 公司在会员卡获得感方面需要做大的优化[10] 新产品和新技术研发 - 公司在选址策略上考虑城市经济发展、中医认同度和医保环境[12] - 公司在城市扩张方面考虑经济发展水平和人均GDP等因素[20] 市场扩张和并购 - 公司目前未制定明确的并购基金规划，但保持稳健保守[25] 负面信息 - 公司影片集采执行端遇到困难，影响效果不佳[14] - 影片价格波动对经济账和毛利率有影响[16] 其他新策略和有价值的信息 - 全国共有120名国艺大师，其中约一半多仍健在[18] - 新进城市需要8到10个月平衡期，但发达地区可能时间更短[19] - 公司目前利润不高，可能会在未来有变化[26] - 公司资金充沛，有资金支持扩张和回报[27] - 公司负债率较低，现金储备较多[27] - 公司医保个账和统筹拆分比例稳定，未来预计保持平稳[28] - 公司在中医市场需求稳定，力争实现高增长驱动力[29] - 公司业绩增长主要来自医生数量、合作深度和流量资源[30]

新增门店和业务规模 - 公司新增了9个门店，总面积达7200多平方米[1] - 公司通过并购完成了10家门店交易，业务规模达3000万以上[2] 合作与人才支持 - 公司与多家职业学院签订合作协议，以输送专业人才支持门店运营[3] 财务规划 - 公司计划未来三年将利润的30%到50%用于分红或回购股份，保持至少30%的控股权[5] 市场关注和发展计划 - 公司目前主要关注中医门诊市场和价格上涨的影响[9] - 公司在海外市场的收入占比预计将达到15%到20%[12] - 公司计划通过回购注销等方式来增加持股比例[15] - 公司将继续保持30%的控股地位[15] - 公司计划在未来几年更积极地进行并购和开设新店[16] - 公司将继续通过提高服务量和遵循国家政策来增加优质医疗供给[16] - 公司将继续扩充人才储备以支持扩张计划[17] 股权交易和投资者信心 - 交易体量约228万股，对价待确认[18] - 浙江承接者持股约75%，对冲基金持股约20%[19] - 最终价格折扣为4%，显示投资者对公司信心[19] - 公司核心考量是保持30%控股权[20]

业绩总结 - 公司三年一倍股推荐后涨幅超过15%[1] - 公司一季度占料量同比增长42%，老店同比增长32%[1] - 公司二四年激励费用预计不低于二三年[2] - 公司回购注销占比提升到30%到50%[2] - 公司医生数量同比增长26%，合作三年以上医生平均贡献业绩同比增长28%[4] - 公司23年自有医生增加220人至540，业绩贡献占比提升至35%[5] 未来展望 - 公司预计上半年将新增10家左右的门店，已新增7家门店[1] - 公司未来重点发展江浙地区等二线城市[4]

业绩总结 - 就诊人次约为107万，同比增长约42.1%[1] - 预计2024E/25E/26E收入增速分别为34.8%/32.9%/29.9%[2] - 销售收入将达到31.31亿元人民币，较2023年增长35.1%[5] - 自由现金流预测将在2033年达到18.4亿元人民币[4] - 2024年预计经营现金流将达到542百万人民币，较2023年增长32.2%[6] - 2024年预计净利润增长至52.1%，较2023年大幅提升14.3%[6] - 2024年预计调整后市盈率为23.8，较2023年下降8.1个百分点[6] 股东回馈 - 管理层计划在未来3-5年将每年的分红、回购比例提高至净利润的30-50%[1] 市场预测 - 招银国际环球市场预测显示，销售收入、毛利、运营利润、净利润和每股收益均高于市场预测[3] 评级建议 - 公司建议买入评级，预计未来12个月股价潜在涨幅超过15%[10]

公司财务表现 - 2023年公司收入达到23.23亿元人民币，同比增长43.0%[7] - 毛利为6.99亿元人民币，同比增长40.1%[7] - 税前利润为2.84亿元人民币，同比增长43.0%[7] - 净利润为2.53亿元人民币，同比增长39.6%[7] - 每股基本盈利为1.06元人民币，同比增长34.2%[7] - 每股稀释盈利为1.03元人民币，同比增长35.5%[7] - 毛利率为30.1%，较去年下降0.6%[7] - 净利率为10.9%，较去年下降0.3%[7] - 經調整淨利率为13.1%，较去年增长0.9%[7] 公司发展战略 - 公司通过邀请名老中医到基层出诊，增加医生的时间供给，释放了医生的生产力，有助于解决中医师供给不足的问题[16] - 公司预计中医医疗服务市场未来将保持较高增速，计划通过内生外延确保2024年实现高质量的高速增长，满足患者需求[40] - 公司将持续投入研发中医AI大模型，打造中医药大模型临床评价一体化平台，提高看诊效率[41] - 公司致力于提供全面的中医医疗保健服务和产品，通过线下医疗机构和线上医疗健康平台[56] - 公司将传统中医诊疗方法与西医结合，提供中医与西医相结合的诊疗方法[58] - 公司持续加强运营的标准化和数字化，以提供优化的客户体验和实现更好的运营效率[60] 公司收购与扩张 - 公司通过收购进一步扩大了在华东和华中地区的线下医疗服务网络并增加了市场份额[3] - 公司成立了两家新的医疗机构，分别是佛山市禅城祖庙固生堂中医门诊部有限公司和福州固生堂陆壹中医门诊有限公司[4] - 公司在北京、上海、广州、深圳、佛山、中山、福州、南京、苏州、宁波、无锡、杭州、郑州、温州、昆山和武汉拥有并经营了56家医疗机构[5] 公司财务状况 - 公司截至2023年12月31日的现金及现金等价物为人民币1,301.3百万元，计息银行及其他借款总额为人民币16.4百万元[156] - 公司的资产负债率截至2023年12月31日为0.7%[161] - 报告期内的资本开支主要涉及购买物业、厂房和设备，装修和翻新线下医疗机构，以及购买无形资产，总计为人民币71.1百万元[164] - 公司在报告期内未持有任何重大投资[165] - 报告期内公司未进行任何重大子公司、联营企业和合资企业的收购或出售[166]

业绩总结 - 公司今年在收入端有望实现35%以上的同比增速，经调利润同比增速有望实现35%到40%[4] - 公司今年预计量的增速不低于40%[5] - 公司整体的医师数量的增长同比增速在26%[10] - 公司合作三年及以上的医生平均贡献的业绩较21年也是有了一个28%左右的这样的一个同比增速[10] - 公司从去年的26%提升到了35%，提升了接近十个百分点[12] 未来展望 - 公司预计今年全国扩张会持续加速，门店数量有望突破百家[2] - 公司今年在业绩交流会上明确给到了今年10到15家的一个扩张提速的一个指引[7] - 公司今年可能会通过跟医院合作的方式推进相关的通过我和医院或者中医大学合作的方式去推进二三级医院标的的落地[8] - 公司今年会重点发展北京、上海、浙江等区域市场[9]

业绩总结 - 公司2023年实现营业收入23.23亿元，同比增长43.0%[4] - 公司2023年经调整净利润为3.05亿元，同比增长53.6%[4] - 预测2024~2026年经调整净利润分别为3.99/5.19/6.70亿元，同比增长31%/30%/29%[4] 用户数据 - 公司2023年新增客户80.4万人，年客户就诊人次429.7万次，同比增长45.9%[2] 其他新策略 - 报告提供了固生堂（2273）的海外当地市场指数，包括亚洲、美洲、欧洲和澳洲的指数名称[13]