业绩点评 生态圈加速发展，汽车盈利能力快速提升 小米集团-W（1810.HK） 2024-11-19 星期二 事件： 公司 2024 年 Q3 实现总收入 925 亿元人民币（下同），同比增长 30.5%； 实现经调整净利润 63 亿元，同比增长 4.4%。在持续投入造车的前提 下，公司现金储备升至 1516 亿元，再创新高。 点评观点： 手机高端化持续推进，市场份额不断巩固 相关报告 3Q24 公司智能手机业务收入为 475 亿元，同比增长 13.9%；手机出货量 4310 万台，同比增长 3.1%。受零部件价格影响，毛利率为 11.7%，环比 下降 0.4 个百分点，总体保持健康水平。根据 Canalys 数据，公司连续 17 个季度排名全球智能手机出货量第三，Q3 全球市占率为 13.8%，在中国 大陆地区出货量排名升至第四，市场份额同比上涨1.2个百分点至14.7%。 Q3 公司在中国大陆地区高端手机出货量在整体手机出货量中的占比达 到 21.3%，同比提升了 3.9 个百分点，手机 ASP1102 元，同比增长 10.6%。 小米集团-W（1810.HK）-深度报告： 品牌上行赋能全系产品，人车家进 ...

报告投资评级 - 维持“买入”评级[6] 报告核心观点 - 新平台赋能，吉利汽车有望开启产品新时代。GEA架构支撑新车周期，极氪、领克、银河全面向好。各品牌新能源转型顺利推进，规模效应逐步凸显将带来盈利向上弹性。公司燃油车基盘稳固，联营企业创新出海模式持续打开海外新空间。智能电动化转型加速推动混动与电动进入放量期，规模化造就盈利，叠加产品结构升级与降本工作推进，整车强势新周期下盈利具备较大弹性，当前估值仍处低位，持续重点推荐[2][3][5] 公司各发展阶段总结 历史发展复盘 - 吉利汽车成立于1986年，经历了1.0机械时代、2.0时代、3.0精品车时代和4.0科技吉利时代。2024年起，GEA新平台赋能，支撑新车周期，极氪、领克、银河全面向好，有望开启产品新时代[37] 各阶段销量及盈利情况 - **自主SUV腾飞期（2015 - 2017年）**：SUV渗透率快速提升，吉利打造爆款SUV博越+帝豪等拉动销量快速增长，年销量突破百万。此期间营收从302.8亿元提升至929.6亿元，单车收入从5.8万元提升至7.4万元；归母净利润从22.6亿元提升至106.3亿元，单车利润从0.43万元提升至0.85万元[3][53][56] - **新能源转型初期（2021 - 2023年）**：表现一般，3.0时期产品老化叠加新能源转型相对较慢，三挡混动以及CMA架构成本高无法应对国内低成本竞争环境，且国内油车下滑[3] - **新能源转型加速期（2024以来）**：加速转型，品牌定位重构，全新GEA平台带来技术大幅降本，平台赋能开启强势新车周期。2024年前三季度，收入1677亿元，同比+36%，受益规模效应和产品结构优化，盈利能力提升，毛利率和净利率同比提升，归母净利53.9亿（剔除雷诺影响），同比+89.4%[3] 各品牌情况总结 新能源品牌 - **银河**：全新GEA全面兼容纯电、混动等多种能源形式，技术显著降本，电耗低空间大。银河E5首搭GEA架构对标元plus，定价和产品力强劲，上市85天累计交付4万辆，星愿上市16天交付超1万台，银河星舰7上市持续增强新车周期。GEA平台新周期重点放量在明年，持续发力，新车周期势头强劲，带来品牌盈利快速上行[4] - **极氪**：定位高端纯电市场，极氪001和007产品力强势支撑品牌销量，009销量超预期，盈利性好和销量结构改善加速极氪扭亏。极氪7X发布25天，交付突破1万台，极氪MIX上市，持续完善家族产品矩阵[4] - **领克**：新能源转型提振销量，从油改电到全新车型周期，领克08 EM - P、领克07等多款车推动品牌新能源销量持续上行。首款纯电领克Z20欧洲上市，2025款领克03 +正式上市，销量提升有望加速净亏损收窄[4] 燃油车品牌 - 燃油车基盘稳固，联营企业创新出海模式。受益CMA平台赋能，吉利油车产品力持续领先，在8 - 20万价格带燃油车优势明显，国内燃油车合资品牌占比较高，未来自主品牌替代有望持续贡献稳健的销量。集团拥有较为成熟的全球化销售网络及产能，协作机制有望持续拓展市场，并购宝腾汽车股权拓展东南亚汽车市场，与沃尔沃和雷诺品牌协作，加速国内车型向海外导出。同时随着印尼、阿尔及利亚等KD工厂投产，加速海外扩张。同时海外油车毛利率大幅高于国内，出海占比提升，进一步打开海外盈利空间[5]

投资评级 - 推荐（维持）[4] 核心观点 - 新品周期开启，智能化逻辑延续，连续两款热销车型推出一定程度上扭转不利局面，2025年进入强产品周期，增程车型进一步开辟新增量，向上势头较强[10][11][13][14] 公司基本信息 - 行业为汽车，公司网址为www.xiaopeng.com，实际控制人为何小鹏，总股本为1899.19百万股，总市值为911.57亿元，每股净资产为16.86元，资产负债率为58.10%[8] 财务数据 历史财务数据 - 2022 - 2023年营业收入分别为26855、30676百万元，YOY分别为28.0%、14.2%，净利润分别为-9139、-10376百万元，YOY分别为-87.9%、-13.5%，毛利率分别为11.5%、1.5%，净利率分别为-34.0%、-33.8%，ROE分别为-24.8%、-28.6%，EPS分别为-4.81、-5.46元，P/E分别为-10.0、-8.8倍，P/B分别为2.5、2.5倍[9] 2024年三季度财务数据 - 2024年三季度实现营业收入101.0亿元，同环比分别增长18.4%/24.5%，亏损达到18.1亿元，同比收窄53.5%，环比扩大40.7%，交付新车46533台，同环比分别增长16.3%/54.0%，汽车销售收入达到88.0亿元，对应单车营收为18.9万元，环比下降3.7万元，汽车销售业务毛利率为8.6%，同环比分 别提升14.7/2.2个百分点，服务及其他收入达到13.1亿元，同环比分别增长90.7%/1.1%，毛利率达到60.1%，环比提升5.9个百分点，整体毛利率达到15.3%，现金以及现金等价物储备达到357.5亿元[10][11] 财务预测 - 维持2024 - 2026年营业收入预测为414亿/781亿/1029亿元，对应2024 - 2026年净利润预测分别为-61亿/-17亿/+14亿元[14]

投资评级 - 评级：买入（维持）[2] 核心观点 - 汽车上升势头持续，高端化有望提振主业利润及估值[2][6] 相关数据总结 财务数据 - 2024/11/19股价28.300港元，一年最高29.700港元最低11.840港元，总市值7,064.40亿港元，流通市值7,064.40亿港元，总股本249.63亿股，流通港股249.63亿股，近3个月换手率41.14%[3] - 2024Q3经调整净利润63亿元，同比增长4%，其中汽车等创新业务亏损额收窄至15亿元。手机出货量环比增长至43.1百万，毛利率11.7%；IoT收入261亿元，毛利率20.8%；互联网收入85亿元，毛利率环比下滑0.8个百分点至77.5%；汽车销量近4万台，ASP环比增长1万元至23.9万元，毛利率环比提升1.7个百分点至17.1%[7] - 预计2024Q4经调整净利润54亿元，同比增长11%。其中主业利润65亿元，环比下滑预计主要由于销售费用及研发费用季节性投入增加，而智能电动汽车等新业务亏损有望继续收窄[8] - 2022 - 2026年营业收入分别为280,044百万元、270,970百万元、358,493百万元、443,153百万元、526,238百万元，同比增速分别为-14.7%、-3.2%、32.3%、23.6%、18.7%；净利润分别为8,518百万元、19,273百万元、24,366百万元、31,927百万元、43,021百万元，同比增速分别为-61.4%、126.3%、26.4%、31.0%、34.7%；毛利率分别为17.0%、21.2%、21.0%、21.1%、21.0%；净利率分别为3.0%、7.1%、6.8%、7.2%、8.2%；ROE分别为1.7%、10.6%、12.9%、15.2%、18.1%[9] 业务数据 - 基于IoT业务超预期，将2024 - 2026年经调整净利润由210/282/333亿元上调至244/319/430亿元，同比增速为26%/31%/35%[6] - 公司指引2024年出货量约1.7亿部，预期2024Q4手机ASP及毛利率有望分别受益于高端机上量以及存储价格企稳而环比提升；受益于2024Q4促销旺季以及国补，预计2024Q4 IoT收入有望环比微增、毛利率有望环比稳定；预期2024Q4互联网收入或延续环比持平或略增；2024年出货量目标13万台对应2024Q4出货量6.3万台，预期ASP受益于权益取消有望实现环比提升、叠加规模效应，有望驱动毛利率继续环比提升[8]

20 Nov 2024 CMB International Global Markets | Equity Research | Company Update Tongcheng Travel (780 HK) Travel demand remains resilient Tongcheng Travel (TC) reported 3Q24 results: total revenue was RMB5.0bn, up 51% YoY (2Q24: +48% YoY), 3% better than Bloomberg consensus estimates; adjusted net income was RMB910mn, up 47% YoY, 11% better than consensus. OPM of core OTA businesses improved to 31.1% in 3Q24 (3Q23: 25.2%), driven by optimization of marketing strategies. Booking volume growth of TC's transpo ...

交银国际研究 财务模型更新 股份资料 52周高位 (港元) 543.00 52周低位 (港元) 256.20 市值 (百万港元) 308,003.84 日均成交量 (百万) 1.66 年初至今变化 (%) 72.26 200天平均价 (港元) 407.46 资料来源：FactSet，公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于 Non-GAAP 基础 资料来源：FactSet，公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于 Non-GAAP 基础 收盘价 目标价 潜在涨幅 港元 478.20 港元 605.00↑ +26.5% 互联网 2024 年 11 月 19 日 携程集团 (9961 HK) 业务稳健，竞争趋缓，上调目标价 酒店业务表现好于预期，交通业务增长恢复常态化，上调2024/25 年收入预期 4%/6%，Trip.com 预计将持续贡献收入增量，投入及亏损可控。我们将估值基 准调整至 2025 年，对应行业平均 20 倍 2025 年市盈率，上调目标价至 605 港 元/78 美元（TCOM US），维持买入评级。 2024 年 3 季度业绩：收入 159 亿元（人民币，下同），同比增 1 ...

报告投资评级 - 给予国泰航空“买入”评级[3][6][9][10] 报告核心观点 - 国泰航空为香港头部航司，布局全球，在客货业务、香港航空枢纽及大湾区市场等方面具有优势，有望在疫情后迎来新机遇，提升盈利能力[3][4][5] 公司基本信息 - 国泰航空成立于1946年，是香港第一家民用航空公司，也是寰宇一家的创始航司之一。截止2024年6月底，客运航班飞往全球八十多个航点，运营货机服务41个境外航点[41] - 太古股份为最大股东，持股45%，中国国航参股29.99%，国泰航空与国航交叉持股，同时国泰航空持有国航权益为15.87%，旗下拥有多个全资控股子公司[46] 市场数据 - 2024年11月18日，收盘价为8.91港币，H股市值为573.64亿港币，流通H股为6438.15百万股，汇率为1.0826人民币/港币，一年内股价与基准指数对比走势分别为-18%、32%、82%[1] 业务分析 客运业务 - 2023年随着疫情限制放开以及出行需求提升，客运量大幅反弹，24年运量保持同比增长，需求仍在持续释放。预计未来票价相较目前水平将有所下滑，但下滑幅度预计小于今年，客运利润贡献未来有望提升[4] - 疫情前国泰航空客运规模保持逐年增长，2009 - 2019年客运量CAGR为3.7%。对国际旅客依赖程度较大，疫后旅客运输量遭到重挫，2023年恢复至19年63%，截止24H1运输旅客量达到1066万人次，yoy + 36.4%[65] 货运业务 - 在航空货运市场保持强劲的势头下，国泰航空未来有望继续通过提高货运运力提升货邮运输能力，利用香港航空市场的空运枢纽优势继续推动货运业务[4] - 2009 - 2019国泰航空货邮吞吐量CAGR达到2.9%。疫情期间货运业务受影响较小，但目前仍较疫情前有较大恢复空间。23年货邮收益水平同比19年+41%[70] 行业环境及机遇 - 香港作为全球性航空枢纽，为国泰航空发展航空货运业务提供了地理位置优势。在后疫情时代，香港机场客运量有望继续保持稳定增长，香港机场与航司的优势能得到更好发挥，航空货运业务迎来发展机遇[4][5] - 长期来看，随着粤港澳大湾区基础建设逐步落地，国际航线资源合理分配，各个机场间的合作空间将加大[4] 盈利预测及估值 - 预计2024年国泰航空归母净利润将同比下降至71.33亿港元，考虑未来公司自身业务增长、成本压力进一步减小以及国航业绩改善后将带来部分投资收益，预计2025 - 2026E公司将实现归母净利润90.08/108.20亿港元。按照盈利预测，当前市值对应公司24 - 26E PB估值分别为0.88/0.80/0.73x，预计2024 - 2026年国泰航空ROE可分别达到10.9%、12.6%、13.7%，参考公司历史PB - ROE回归情况，以2025年作为估值基础，给予公司2025年PB估值为1.1 - 1.2倍，对应估值787 - 858亿港币，向上37 - 50%空间[6][9][10]

投资评级 - 评级：买入丨维持[5] 核心观点 - 11月7日小鹏P7+正式上市，起售价为18.68万元，共有三个版本，长续航版/超长续航版/限定版MAX版分别为18.68/19.88/21.88万元，限定版首发500台，上市即交付，上市12分钟大定破万。小鹏P7+开启AI汽车时代，兼具豪华空间和高智能化，定价大超预期，打造新爆款。智驾能力持续领先，随着新车周期强势开启，叠加渠道变革和营销体系加强，公司销量有望加速提升。规模提升、平台和技术降本效果将进一步体现，叠加软件盈利的商业模式拓展以及出海持续增长，公司未来盈利具备较大弹性[2][5][6] 车型相关 - 小鹏P7+是用SUV的思路打造轿跑空间，C级尺寸、D级空间，具备轿跑的姿态、SUV的空间以及MPV的舒适。外观方面，首批车型将推5种颜色选择，分别是新月银、星云白、暗夜黑、星暮紫、云贝米，车顶采用悬浮式设计理念，配合尾部的双层尾翼，更具动感的轿跑姿势，整车风阻系数仅为0.206Cd。尺寸方面，该车的长宽高分别为5056/1937/1512mm，轴距3000mm，超大内部空间，同级最大725L超大后备箱，后排放倒后更可拓展至2221L。动力方面，单电机版最大功率180kW/230kW，并搭载磷酸铁锂电池组，提供60.7kWh和76.3kWh两种规格的电池包，对应的纯电续航为620km和710km，全系800V高压架构，同级最低百公里11.6kWh电耗。座舱及内饰，全系标配豪华软装材质，全新云感舒适座椅2.0，全系标配双通风、双加热、六大场景按摩，配备了20个高保真HiFi音响[6] 价格与竞争优势 - 定价大超预期，打造新爆款。小鹏汽车新一代技术持续降本，P7+起售价大幅低于预售价的20.98万，相较同续航汉EV 2025款605KM尊贵型19.58万的售价，便宜0.9万元，同时P7+在座舱及智驾方面更加领先。AI定义汽车，进入AI智驾平价时代。全系首发搭载小鹏全新一代AI鹰眼视觉方案，标配双Orin-X芯片，算力508TOPS，相比起传统摄像头，具有更准，更清，更远的信息采集能力。首发搭载AI天玑XOS 5.4.0，支持0速激活原地启动XNGP，交付即可用。全新智驾方案不受城市、路线、路况的限制，具备"门到门"以及"车位到车位"的功能。纯视觉方案叠加公司技术降本，高阶智驾体验成本进一步下探，开启AI智驾平价时代[7] 盈利预期 - 预计公司2024年收入为427亿元，对应PS 2.0X，大众软件收入体现大幅改善财务表现，公司有望进入新车周期拐点[8]

报告投资评级 - 评级：买入[5] 核心观点 - APG-2575 NDA受理，多个注册临床在研，有望成为全球第二个上市的Bcl-2抑制剂，基于关键注册II期研究结果[2][3] - Bcl-2抑制剂是CLL/SLL革命性疗法，APG-2575国内进度领先，还有多项III期临床在研[3] - 耐立克新适应症有望纳入医保，全球注册临床顺利[3] - 预计公司2024 - 2026营收为10.13/6.09/10.74亿元，采用DCF估值法，得到合理价值为46.83港元/股，维持“买入”评级[3][5] 财务数据总结 营收 - 2022A为2.10亿元，2023A为2.22亿元，2024E为10.13亿元，2025E为6.09亿元，2026E为10.74亿元，2022 - 2026年增长率分别为651.4%、5.9%、356.5%、-39.9%、76.4%[4] 利润 - EBITDA在2022A为-8.36亿元，2023A为-8.01亿元，2024E为-1.44亿元，2025E为-6.37亿元，2026E为-3.04亿元；归母净利润在2022A为-8.83亿元，2023A为-9.26亿元，2024E为-2.86亿元，2025E为-8.04亿元，2026E为-4.69亿元[4] 其他财务指标 - 2024E主营收入增长率356.5%，毛利率97.0%，净利率-28.2%，资产负债率84.6%，有息负债率66.1%等[10]

报告投资评级 - 重申买入评级，目标价在港股（9988.HK）114港元/美股（BABA.N）116美元[4] 报告核心观点 - 阿里巴巴2025Q2财季（截至9月的自然季度）收入为2365亿元，同比增长5%，调整后EBITA约406亿元，同比下滑5%，EBITA利润率约17%，non-GAAP归母净利润364亿元、同比下滑9%[2] - 淘天集团本季客户管理收入同比增长2%，调整后EBITA利润率约45%，较去年同期48%有明显下滑，主要由对用户体验的投入增加所致，预计未来短期内淘天的用户投入仍将继续[2][3] - 阿里云业务收入为296亿元人民币，同比增长7%，经调整EBITA率提升至9.0%，运营效率和产品结构均有所改善，预计后续AI有望继续驱动云业务保持可观增长[3] 各板块总结 淘天集团 - 本季公司客户管理收入同比增长2%，主要是由于电商GMV的增长。变现率角度，此前“全站推广”工具的渗透、以及9月开始0.6%技术服务费的收取，对变现率有正向作用；部分被一些新模式的低变现率所抵消[2] - 本季的调整后EBITA利润率约45%，较去年同期48%有明显下滑，主要由对用户体验的投入增加所致。以用户体验为先的战略已经初见成效，本季度淘天GMV订单量呈现双位数增长。截至本季度末，88VIP会员数已经达到4600万。预计未来短期内淘天的用户投入仍将继续[3] 云智能 - 本季阿里云业务收入为296亿元人民币，同比增长7%，增速继续有所提升。其中，公共云收入同比双位数增长，AI相关产品收入连续五个季度实现了三位数增长[3] - 本季阿里云经调整EBITA率提升至9.0%，运营效率和产品结构均有所改善。公司看好后续AI领域尤其推理侧的需求，也将持续对AI相关产品进行投资，预计后续AI有望继续驱动云业务保持可观增长[3]