报告投资评级 - 维持“买入”评级[3][12] 报告核心观点 - 阿里巴巴2QFY25营收为2365亿元，同比+5%，经调整EBITA同比-5%至人民币406亿元，Non-GAAP净利润为365亿元，同比-9%，业绩符合预期。购频提高驱动淘天GMV持续增长，商业化推进，TR企稳，CMR增速回升。高德出行全链路服务能力强劲，饿了么订单持续增长，本地生活收入实现同比+14%。国际业务保持投入，盈利能力改善。云智能增长持续加速，AI相关产品收入增长势能强劲。回购持续推进，提升股东回报[3] 各板块业务情况 淘天业务 - 24Q3淘天在商品价格竞争力、服务、会员权益等加大战略投入，实现新交易用户明显增长，吸引高价值用户订阅及活跃提升，88vip会员同比持续双位数增长达4600万人。Q3平台用户购频增长驱动订单量同比双位数增长，促进GMV持续增长。9月淘天正式收取0.6%的技术服务费，全站推广上线提振商家营销效率，渗透率稳步提升，平台商业化工具进一步丰富，支撑货币化率平稳上行，本季度客户管理收入同比增长2%至704亿元[3] 本地生活业务 - 高德出行全链路服务能力强劲，国庆日活用户峰值超3亿，创历史新高，饿了么订单持续增长，2QFY25本地生活收入实现同比+14%至177亿元，经营效率和规模效应不断提升，经调整EBITA亏损明显收窄21.73亿元至-3.91亿元[3] 国际业务 - FY2Q25国际业务继续保持强劲增长，国际数字商业集团实现收入同比增长29%至317亿元，其中国际零售商业同比增长35%至256亿元。速卖通和Trendyol继续投入欧洲和海湾地区市场，海外不确定风险有限。其中速卖通采用“POP+全托管”双轨驱动模式，并推出海外托管模式，协同菜鸟增强平台履约竞争力[3] 云智能业务 - Q3公司发布通义千问大模型升级，开源模型2.5系列位列全球开源生态系统领先位置，强化AI基础设施完善性能，降低API调用费率，提供具有性价比的AI服务。公司公共云业务实现双位数增长，AI相关产品收入连续五个季度实现三位数同比增长，FY2Q25云智能集团收入同比增长7%达296亿元，经调整EBITA同比+89%达26.6亿元[3] 股份回购情况 - 24Q3公司回购4.14亿普通股，共计41亿美元，连续3个季度回购金额超40亿美元。相较24年6月末，公司净减少4.05亿股普通股，净减少比例2.1%。目前股份回购计划额度剩余220亿美元[3]

投资评级 - 买入丨维持 [5] 核心观点 - 2024年10月小鹏汽车销量再创新高，共交付新车23917台，同比增长19.6%，环比增长12.0%；1 - 10月累计交付新车122478台，同比增长20.7%。随着渠道变革、营销体系加强、新车周期开启、智能驾驶领先以及出海持续增长，公司销量有望稳步提升，未来盈利具备较大弹性 [2][6][7][8] 销量相关 - 2024年10月交付新车23917台，同比增长19.6%，环比增长12.0%；1 - 10月累计交付新车122478台，同比增长20.7% [2][6][7] 车型相关 - MONA M03于8月27日上市，9月和10月交付量均过万，交付节奏超预期；小鹏P7+定位AI定义汽车，11月7日上市，上市即交付。两款新车放量有望使下半年公司销量大幅增长 [7][8] 智能驾驶相关 - 2024年10月XNGP城区智驾月度活跃用户渗透率达86%，AI天玑5.4.0正式开启公测，带来248项功能更新，涉及AI智驾、AI座舱、AI底盘和AI互联四大领域 [8] 出海相关 - 2024年10月在迪拜举行小鹏G6、G9发布会，宣布正式进入阿联酋市场。截至目前，已在中东、北非多个地区上市 [7]

报告投资评级 - 买入（维持）[8] 报告核心观点 - 哔哩哔哩24Q3实现营业收入73亿元，同比增长26%，连续四个季度环比提速，主要是游戏和广告业务带动；调整后归母净利润2.4亿元，对应利润率3.2%，首次实现盈利；基本符合市场预期。经营活动现金流净额为22亿元[6] - 宣布回购计划。计划未来2年内回购不超过2亿美元股份[7] - 用户规模、时长创新高。Q3 MAU为3.48亿，同比增长2%，环比增长4%；DAU为1.07亿，同比增长4%，DAU/MAU提升至30.7%；人均单日使用时长为106分钟，同比提升6分钟，环比提升7分钟[7] - 考虑到Q4仍需要进行新游推广，下调24年调整后归母净利润预测为-0.87亿元（原预测为-0.45亿元）；明年后收入结构优化带来的利润率提升更明显，上调25 - 26年调整后归母净利润预测为17.10/30.88亿元（原预测为15.12/30.67亿元）。B站用户仍在增长且保持高粘性，看好广告潜力继续释放，游戏期待新品；公司Q3实现扭亏，利润进入释放期，中长期弹性较大，维持买入评级[8] 营业收入相关 - 2022 - 2026E营业收入分别为218.99亿元、225.28亿元、267.38亿元、306.57亿元、330.38亿元，同比增长率分别为13.0%、2.9%、19%、15%、8%[5] 调整后归母净利润相关 - 2023 - 2026E调整后归母净利润分别为-66.92亿元、-34.25亿元、-0.87亿元、17.10亿元、30.88亿元，同比增长率分别为48.8%、97%、2070%、81%[5] 每股收益相关 - 2022 - 2026E每股收益分别为-16.95元/股、-8.13元/股、-0.21元/股、4.06元/股、7.33元/股[5] 净资产收益率相关 - 2022 - 2026E净资产收益率分别为-43.91%、-23.78%、-0.48%、7.36%、10.38%[5]

石药集团（1093 HK） | 2024 年 11 月 18 日 香港股市 | 医药 石药集团（1093 HK） 预计短期内业绩仍将承压 成药板块第三季度收入下降，导致公司前三季度业绩同比下滑 石药集团前三季度收入同比下跌 4.9%至 226.86 亿元（人民币，下同），股东应占溢利 同比下跌 15.9%至 37.8 亿元，其中第三季度收入与股东净利润分别同比下滑 17.8%与 51.5%，总体情况大致符合公司的盈利预告。第三季度业绩转差的原因包括：1）主营 业务成药收入较第二季度环比下降 14.5%：该板块中神经系统核心产品恩必普第三季度 受医保控费影响收入下降，肿瘤药板块中津优力与多美素集采降价后销量并未显著增 加，心血管板块主要产品玄宁的同类产品集采降价后竞争力加强，导致玄宁的销售受 影响，因此成药业务收入环比大幅下滑。2）成药板块为公司业务中毛利率最高的板 块，该板块收入的下滑导致第三季度毛利率环比下降 3.1 个百分点。3）公司加大研发 投入，导致研发费用率环比上升 2.1 个百分点。 短期内成药业务面对挑战，原料药与功能食品等收入短期内难以大幅回升 我们对公司的成药业务收入维持原先预测，即 202 ...

报告投资评级 - 评级为“买入”[8] 报告核心观点 - 佳发教育2024年前三季度业绩承压，营业收入、归母净利润、扣非归母净利润、经营性现金流净额均同比减少，但毛利率同比提升，盈利质量有所提升。公司为标准化考点建设龙头，聚焦智慧考试和智慧教育两大业务方向，AI助力产生新一轮成长曲线[2][6] - 预计公司2024 - 2026年营收分别为6.71/8.61/10.77亿元，归母净利润分别为1.40/1.85/2.31亿元，对应PE分别为32/24/19倍[7] 报告各部分总结 财务数据 - 2024年前三季度实现营业收入3.38亿元，同比减少22.47%；实现归母净利润0.50亿元，同比减少56.62%；实现扣非归母净利润0.49亿元，同比减少56.16%；实现经营性现金流净额0.11亿元，同比减少87.93%。2024年Q3单季度实现营收0.78亿元，同比减少40.67%；实现归母净利润0.08亿元，同比减少72.80%。2024前三季度管理费用为6431.59万元，同比增长49.68%；毛利率为56.19%，同比提升3.77pct[2][6] - 预计2024 - 2026年营收分别为6.71/8.61/10.77亿元，归母净利润分别为1.40/1.85/2.31亿元，对应PE分别为32/24/19倍；2024 - 2026年营业总成本分别为320/419/532百万元，营业利润分别为147/195/243百万元，经营活动现金流净额分别为374/234/301百万元等[7][18] 业务情况 - 公司是标准化考点建设龙头，聚焦智慧考试和智慧教育两大业务方向，AI助力产生新一轮成长曲线。智慧教育业务逐步拓展，AI产品C端已经初步落地，包括英语听说、体育教育等新产品及高职高教领域市场，商业模式和客户群体都在转变和拓展。智慧体育业务在2024年全国初中体育考试中得到大规模应用[6][11]

报告投资评级 - 投资评级为买入丨维持[6] 报告核心观点 - 2024年前三季度公司实现营业收入41.88亿元，yoy -4.12%；实现归母净利润4.46亿元，yoy -26.57%；实现扣非归母2.67亿元，yoy -50.28%。单季度看，24Q3公司实现营业收入13.52亿元，yoy -12.26%；实现归母净利润4.16亿元，yoy +159.18%；实现扣非归母1.32亿元，yoy -51.70%[6] - 收入拆分看，核心业务发展稳定。资管科技服务2024年前三季度公司实现收入10.10亿元，yoy -3.40%；财富科技服务2024年前三季度公司实现收入8.03亿元，yoy -20.32%；运营机构与科技服务2024年前三季度公司实现收入7.86亿元，yoy -6.54%。其余业务情况看，风险与平台科技服务/数据服务业务/创新业务/企金、保险核心与金融基础设施科技服务/其他分别实现营收3.09/2.48/3.74/4.70/1.87亿元，yoy -2.77%/-0.33%/-0.01%/16.74%/44.87%[7] - 毛利率与研发费用率方面，24Q1 - Q3公司毛利率69.31%，去年同期为71.89%，同比降2.58pct。费用端看，24HQ1 - Q3公司研发费用投入16.85亿元，研发费率40.24%，较去年同期稍降0.60pct[7] - 公司发布股权激励预案有望调动团队积极性。公司于8月24日发布股权激励预案，拟向激励对象授予股票期权3400.00万份，行权价格为17.04元/股，本次涉及激励对象共1400人。业绩考核要求为分别以23 - 25年净利润为基数，24 - 26年净利润增速均不低于10%[8] - 公司2024年的经营目标是收入保持稳健增长，持续提升公司收入质量，费用低于收入增长，持续提升经营效率，保持稳健的财务结构和经营现金流。在下游客户承压的情况下，公司前三季度经营韧性基本保持[8] - 预计公司2024~2026年营业收入为73.65/81.92/90.58亿元，归母净利润分别为14.56/16.58/19.77亿元，分别对应38.78/34.06/28.58倍PE[8]

报告投资评级 - 投资评级为买入丨维持[10] 报告核心观点 - 2024Q3公司实现营业总收入2.31亿元，yoy+34.50%。实现归属于上市公司股东净利润-0.61亿元，yoy-3.53%。2024Q1 - Q3公司实现营业总收入7.76亿元，yoy+13.61%。实现归属于上市公司股东净利润-1.10亿元，yoy-171.18%[5] - 24Q1 - Q3收入的增长主要得益于麦高证券的增长。金融信息服务业务与资本市场景气度高度关联，受证券市场总成交额规模影响。麦高证券的经纪业务和自营业务继续保持快速发展，手续费及佣金净收入、利息净收入增长显著，代理买卖证券款也有大幅增长[5] - 2024年Q1 - Q3，销售商品、提供劳务收到的现金下降，经营活动产生的现金流量净额增长，主要系麦高证券代理买卖证券收到的现金净额增加。截至2024年上半年末，公司资产总额增长[6] - 三费提升+金融信息服务收入下滑是业绩下滑的主因。销售费用增加数额最大，主要是广告投入+人员薪酬。研发、管理费用亦有增长。9月底开始市场持续回暖，预计证券市场成交额的大幅提升将在四季度为公司的金融信息服务业务带来积极影响[7] - 预计2024 - 2026年公司实现营业收入13.67/17.75/20.81亿元，实现归母净利润1.22/ 2.92/4.55亿元，对应PE为312.49/131.21/84.07倍[8]

报告投资评级 - 评级：买入（维持）[2] 报告核心观点 - 2024年前三季度，公司营业收入5.08亿元（yoy -35.84%），归母净利润0.61亿元（yoy -66.14%），扣非净利润0.44亿元（yoy -72.82%）；2024Q3，公司营业收入1.28亿元（yoy -49.03%），归母净利润-0.18亿元，扣非净利润-0.22亿元[2] - 集采政策影响公司出厂价，24Q3毛利率下降，预计未来不会再继续下降；公司持续增强研发，拓展新领域和新产品；调整业绩预测，预计2024 - 2026年公司收入分别为7.75亿元、10.19亿元和13.02亿元（前值为12.85亿元、15.77亿元和19.70亿元），收入增速分别为-35.9%、31.5%和27.8%，2024 - 2026年归母净利润分别实现1.17亿元、2.04亿元和2.74亿元（前值为2.62亿元、3.52亿元和4.51亿元），增速分别为-57.7%、73.9%和34.0%，2024 - 2026年EPS预计分别为0.31元、0.53元和0.71元，对应PE分别为45x、26x、19x[2] 财务数据总结 主要财务指标 - 2023A - 2026E营业收入分别为1209、775、1019、1302，收入同比分别为0.6%、-35.9%、31.5%、27.8%；归属母公司净利润分别为278、117、204、274，净利润同比分别为-9.7%、-57.7%、73.9%、34.0%；毛利率分别为72.5%、69.1%、69.1%、69.1%；ROE分别为9.7%、4.2%、6.8%、8.3%；每股收益分别为0.72、0.31、0.53、0.71；P/E分别为 - 、36.53、45.22、26.00、19.40；P/B分别为 - 、3.51、1.89、1.76、1.61；EV/EBITDA分别为 - 、29.18、24.71、14.78、10.72[5][9] 现金流量表 - 2023A - 2026E经营活动现金流分别为 - 、 - 、512、227、196、238；净利润分别为 - 、 - 、278、117、204、274；折旧摊销分别为 - 、 - 、35、54、58、66；财务费用分别为 - 、 - 、0、0、0、0；投资损失分别为 - 、 - 、-12、-8、-10、-13；营运资金变动分别为 - 、 - 、196、60、-56、-88；其他经营现金流分别为 - 、 - 、96、61、260、362；投资活动现金流分别为 - 、 - 、-82、-57、-49、-48；资本支出分别为 - 、 - 、-33、-65、-59、-61；长期投资分别为 - 、 - 、-71、0、0、0；其他投资现金流分别为 - 、 - 、22、8、10、13；筹资活动现金流分别为 - 、 - 、-121、-176、0、0[8] 资产负债表 - 2023A - 2026E流动资产分别为3005、2755、3088、3515；现金分别为1266、1260、1407、1598；应收账款分别为406、279、358、461；其他应收款均为0；预付账款分别为11、9、11、14；存货分别为434、280、383、483；其他流动资产分别为887、927、928、958；非流动资产分别为644、653、654、648；长期投资均为0；固定资产分别为313、370、409、445；无形资产均为136；其他非流动资产分别为195、145、107、66；资产总计分别为3650、3408、3741、4164；流动负债分别为677、492、621、770；短期借款均为0；应付账款分别为226、174、224、288；其他流动负债分别为451、318、398、482；非流动负债均为94；长期借款均为0；其他非流动负债均为94；负债合计分别为770、590、719、868；少数股东权益均为2；股本均为384；资本公积均为1045；留存收益分别为1449、1388、1592、1865；归属母公司股东权益分别为2877、2816、3020、3294；负债和股东权益分别为3650、3408、3741、4164[9]

报告投资评级 - 维持“持有”评级[5] 报告核心观点 - FY2Q25业绩基本符合预期，收入人民币2365亿元，同比增长5%，略低于市场预期1%；调整后净利润为365亿元，同比下降9%，优于市场预期3%。FY2Q25，回购41亿美元股份，流通股份环比减少2.1%，回购计划额度剩余约220亿美元[3] 各板块业务情况 淘天集团 - FY2Q25收入同比增长1%至人民币990亿元，其中客户管理收入同比增长2%，主要由于GMV增长，Take rate同比保持稳定；调整后EBITA率降至45%，主要因用户体验相关投入增加。FY2Q25 GMV增长主要由订单量的同比双位数增长驱动，购买频次持续提升，平均订单金额有所下降。“双十一”期间，淘天GMV实现强劲增长，买家数创历史新高。88VIP会员数量持续实现双位数同比增长，达到4600万。随着软件服务费和全站推广的商家渗透率稳步提升，预计能够抵消低变现率的新业务模式增长，公司未来变现率或维持相对平稳[4] 国际商业 - FY2Q25收入同比增长29%至人民币317亿元，主要受速卖通Choice业务驱动；调整后EBITA率-9%，环比亏损收窄，Choice单位经济效益环比改善，Lazada经营亏损大幅减少。FY2Q25速卖通推出海外托管模式，利用本地库存来提升产品丰富度和优化履约效率。与菜鸟跨境物流之间的协同效应使得平均履约时长环比明显缩短，有助于增强速卖通的竞争力[4] 云业务 - FY2Q25收入同比增长7%至人民币296亿元，实现加速增长，其中公有云产品收入实现双位数增长，AI相关产品收入实现三位数增长；调整后EBITA率改善至9%。公司持续投入AI基础设施等方面，以维持市场领先地位。随着AI相关产品的高速增长，预计云业务有望在下半财年实现双位数增长[5] 财务预测 - 略微调整FY25E/FY26E收入预测至9,905亿/10,644亿元，调整净利润预测至1,407亿/1,454亿元，调整目标价至91港元/94美元，对应FY25E/FY26E 11.6x/11.2x P/E[5]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级[1][2] 报告核心观点 - 在AI的推动下，本财季公司ISG业务延续强劲增长，AI PC及手机亦取得领先市场的表现，预计公司FY25/FY26/FY27实现净利润12.50/14.66/16.97亿美元，对应当前股价PE分别为11/10/8倍。公司有望扩大在AI PC的领导地位，并在液冷大趋势下，凭借技术储备在AI服务器领域取得新的突破[1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY2Q25公司实现营收178.50亿美元，YoY+23.87%，QoQ+15.56%；实现净利润3.59亿美元，YoY+43.85%，QoQ+47.74%。销售毛利率达15.66%，YoY-1.84pct，QoQ+0.91pct；销售净利率为2.01%，YoY+0.28pct，QoQ+0.37pct。研发费用达5.48亿美元，同比增长10%[1] 各业务板块情况 - **IDG**：FY2Q25该业务实现营收135亿美元，YoY+17%，QoQ+18.42%，实现运营利润率7.3%。联想PC业务营业收入同比增长12%，市场份额达23.8%，AI PC占公司中国区笔电出货量已达双位数。智能手机业务实现同比43%的营收高速增长，创下史上最高季度销量并实现十年来最高市场份额，全球排名升至第7，出货量同比增速达26%，在多个市场增长强劲[1] - **ISG**：FY2Q25实现营收33亿美元，YoY+65%，QoQ+3.13%，季度营收创新高，经营亏损同比减少33%。存储、软件和服务的综合收入连续两个季度超10亿美元，同比增长35%；“海神”液冷服务器季度收入同比增长48%[1] - **SSG**：FY2Q25实现营收22亿美元，YoY+13%，QoQ+15.79%，连续十四个季度双位数增长，运营利润率达20%。运维服务和项目与解决方案服务营收在SSG占比接近60%，同比增长3pct[1]