报告投资评级 - 维持买入评级[2][5][11] 报告核心观点 - 报告对联想集团进行了中报点评，其营收和归母净利润在上半财年分别同增22%及41%，在第二财季分别增长24%和44%至178.5和3.59亿美元。第二财季自由现金流7.4亿美元，同增近6倍[1] - IDG智能设备业务集团上半财年的收入增长15%，个人电脑营收同比上升12%，全球市场出货量份额为23.8%，第二财季全球份额进一步提升至24%；智能手机营收同比上升43%；平板电脑营收同比上升19%。营运效率及销售均价的上升使经营溢利率处于7.3%的行业领先水平[1] - ISG基础设施方案业务集团的收入上半财年同比增长65%至65亿美元，创新高。其中，存储、软件和服务总营业额同比上升35%，海神液冷服务器营业额同比上升48%，两项业务营收都创历史新高。高性能计算在上半财年的收入创新高，运营亏损持续收窄至7300万美元，稳步迈向盈亏平衡点[1] - SSG方案服务业务集团的收入同比增长12%至40亿美元，主要受益于“即服务”及人工智能驱动的解决方案的强劲需求，连续14个季度双位数增长。其中运维服务和项目与解决方案服务业务营业额均同增19%。SSG业务营业利润率维持在21%的较高水平。SSG持续扩大经常性收入基础，递延收入达到创纪录的31亿美元[1] 相关目录总结 盈利预测 - 预测公司24/25 - 26/27财年每股收益为0.10、0.12、0.14美元（原预测为0.10/0.13/0.16美元，主要上调了营业收入和下调了税前利润率）。根据可比公司24年18.92倍PE估值，对应目标价为15.09港币（汇率采用1：7.7846）[2][11] 财务信息 - 2022 - 2026财年，营业收入分别为619.47亿元、568.64亿元、652.59亿元、711亿元、767.28亿元，同比增长分别为-14%、-8%、15%、9%、8%；营业利润分别为26.69亿元、20.06亿元、22.75亿元、25.52亿元、29.46亿元，同比增长分别为-13%、-25%、13%、12%、15%；归属母公司净利润分别为16.08亿元、10.11亿元、12.71亿元、15.13亿元、17.97亿元，同比增长分别为-21%、-37%、26%、19%、19%；每股收益分别为0.13元、0.08元、0.10元、0.12元、0.14元；毛利率分别为17.0%、17.2%、17.0%、16.8%、16.9%；净利率分别为2.6%、1.8%、1.9%、2.1%、2.3%；净资产收益率分别为30.4%、18.1%、22.1%、24.4%、26.3%；市盈率分别为8.9、14.2、11.3、9.5、8.0；市净率分别为2.6、2.6、2.4、2.2、2.0[4] 股价表现 - 2024年11月18日股价为8.98港元，目标价格为15.09港元，52周最高价为11.94港元，最低价为7.57港元。1周绝对表现为-10.38%，相对表现为-6.22%；1月绝对表现为-22.45%，相对表现为-16.55%；3月绝对表现为-7.23%，相对表现为-19.54%；12月绝对表现为-3.18%，相对表现为-15.34%，恒生指数分别为-4.16%、-5.9%、12.31%、12.16%[5]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 联想集团FY2025H1实现营业收入332.97亿美元，同比+21.92%；归母净利润6.02亿美元，同比+41.36%。FY2025Q2实现营业收入178.50亿美元，同比+23.87%，环比+15.56%；归母净利润3.59亿美元，同比+43.80%，环比+47.29%。预计各项业务将持续受益于AI浪潮，AIDC、AIPC将先后开始释放弹性，调整预期归母净利润，维持“买入”评级[1] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - FY2023A - FY2027E营业总收入（百万美元）分别为61947、56895、66373、72295、77400，同比分别为(13.50)、(8.16)、16.66、8.92、7.06；归母净利润（百万美元）分别为1608、1011、1261、1467、1758，同比分别为(20.79)、(37.15)、24.78、16.33、19.87；EPS-最新摊薄（美元/股）分别为0.13、0.08、0.10、0.12、0.14；P/E（现价&最新摊薄）分别为8.95、14.24、11.41、9.81、8.19[1] 业务板块情况 IDG - FY2025Q2智能设备业务营业额135.14亿美元，同比+17.37%，环比+7.90%；经营利润9.90亿美元，同比+16.91%，环比+19.51%；经营利润率同比-0.1pct至7.3%。FY2025Q2 PC/手机/平板营业额分别同比+12%/+43%/+19%。2024年第三季度PC市占率达23.98%，出货量同比+3%。预计AI PC占中国区笔记本电脑出货量14%，至2025年渗透率将达25%左右，2027年将达80%左右。智能手机在北美/欧洲-中东-非洲/亚太市场营业额分别同比+20%/+35%/+282%[1] ISG - FY2025Q2基础设施方案业务营业额33.05亿美元，同比+65.12%，环比-1.07%；经营利润-0.36亿美元，同比+33.14%，环比+4.15%，经营利润率同比+1.6pct至-1.1%亏损收窄。FY2025Q2海神液冷服务器营业额同比+48%；存储、软件和服务总营业额同比+35%。集团市场地位上升至全球第五及中国第三。预计2024 - 2027人工智能服务器需求CAGR达15%[1] SSG - FY2025Q2方案服务业务营业额21.65亿美元，同比+12.85%，环比+25.68%；经营利润4.42亿美元，同比15.35%，环比+11.64%，经营利润率同比+0.4pct至20.4%。运维服务、项目与解决方案服务、支持服务收入同比+19%/+19%/+3%；运维服务、项目与解决方案服务营收在SSG业务占比同比+3pct至60%。数字化办公/混合云解决方案合同总值分别同比+29%/202%[1] 现金流量表 - FY2024A - FY2027E经营活动现金流（百万美元）分别为2,010.99、4,136.44、4,930.46、4,616.65；投资活动现金流分别为(1,283.45)、(1,063.95)、(875.40)、(1,005.02)；筹资活动现金流分别为(1,336.11)、(177.29)、(193.43)、(202.33)；现金净增加额分别为(690.25)、2,935.16、3,901.59、3,449.25；折旧和摊销分别为1,423.63、1,837.82、1,598.67、1,397.39；资本开支分别为(1,285.90)、(310.00)、(310.00)、(310.00)；营运资本变动分别为(150.54)、345.49、1,042.53、[1][9] 资产负债表及利润表 - FY2024A - FY2027E流动资产、营业总收入、现金及现金等价物、营业成本、应收账款及票据、存货、其他流动资产、非流动资产、固定资产、商誉及无形资产、长期投资、其他长期投资、其他非流动资产、资产总计、流动负债、短期借款、应付账款及票据、其他、非流动负债、长期借款、其他、负债合计、股本、少数股东权益、归属母公司股东权益、负债和股东权益等各项数据详见文档[1][10] 主要财务比率 - FY2024A - FY2027E每股收益（美元）分别为0.08、0.10、0.12、0.14；每股净资产（美元）分别为0.45、0.55、0.68、0.82；发行在外股份（百万股）为12,404.66；ROIC(%)分别为12.23、13.95、13.24、12.85；ROE(%)分别为18.10、18.32、17.48、17.26；毛利率(%)分别为17.24、16.33、16.54、16.67；销售净利率(%)分别为1.78、1.90、2.03、2.27；资产负债率(%)分别为84.31、82.87、81.07、78.94；收入增长率(%)分别为(8.16)、16.66、8.92、7.06；净利润增长率(%)分别为(37.15)、24.78、16.33、19.87；P/E分别为14.24、11.41、9.81、8.19；P/B分别为2.58、2.09、1.72、1.41；EV/EBITDA分别为300.29、3.18、2.18、1.24[1][11]

公司业绩 - 联想集团2025财年第二季度收入同比增23.9% 归母净利润同比增43.9% 净利率环比增0.2个百分点至1.8%均高于预期 [1] 评级 - 中金维持联想集团跑赢行业评级目标价12.6港元 [1] 行业展望 - 中金看好联想PC业务及AI服务器需求预计AIPC产品将推动市场复苏到2027年渗透率将接近80% [1]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级[1][2] 报告核心观点 - 在AI的推动下，本财季公司ISG业务延续强劲增长，AI PC及手机亦取得领先市场的表现，预计公司FY25/FY26/FY27实现净利润12.50/14.66/16.97亿美元，对应当前股价PE分别为11/10/8倍。公司有望扩大在AI PC的领导地位，并在液冷大趋势下，凭借技术储备在AI服务器领域取得新的突破[1] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY2Q25公司实现营收178.50亿美元，YoY+23.87%，QoQ+15.56%；实现净利润3.59亿美元，YoY+43.85%，QoQ+47.74%。销售毛利率达15.66%，YoY-1.84pct，QoQ+0.91pct；销售净利率为2.01%，YoY+0.28pct，QoQ+0.37pct。研发费用达5.48亿美元，同比增长10%[1] 各业务板块情况 - **IDG**：FY2Q25该业务实现营收135亿美元，YoY+17%，QoQ+18.42%，实现运营利润率7.3%。联想PC业务营业收入同比增长12%，市场份额达23.8%，AI PC占公司中国区笔电出货量已达双位数。智能手机业务实现同比43%的营收高速增长，创下史上最高季度销量并实现十年来最高市场份额，全球排名升至第7，出货量同比增速达26%，在多个市场增长强劲[1] - **ISG**：FY2Q25实现营收33亿美元，YoY+65%，QoQ+3.13%，季度营收创新高，经营亏损同比减少33%。存储、软件和服务的综合收入连续两个季度超10亿美元，同比增长35%；“海神”液冷服务器季度收入同比增长48%[1] - **SSG**：FY2Q25实现营收22亿美元，YoY+13%，QoQ+15.79%，连续十四个季度双位数增长，运营利润率达20%。运维服务和项目与解决方案服务营收在SSG占比接近60%，同比增长3pct[1]

投资评级 - 评级：买入/维持[1][5] 核心观点 - 业绩略超预期，各项业务快速增长[1][3][4][5][6][11][12][13] 财务数据总结 收入与利润 - 24/25财年上半年收入332.97亿美元，同比增长22%；净利润6.02亿美元，同比增长41%[3] - 预计FY24/25E、FY25/26E、FY26/27E年公司的EPS分别为0.10美元、0.12美元、0.14美元[5][6] 毛利率、费用率 - 24/25财年上半年公司毛利率为16.08%，相对于去年同期下降了1.40个百分点；销售费用率为5.12%，相对于去年同期下降了0.71个百分点；管理费用率为4.20%，相对于去年同期下降了0.32个百分点[3] 业务板块收入与利润率 - 智能设备业务集团实现收入249.36亿美元，同比增长14.52%，经营利润率为7.29%，相对于去年同期提升了0.41个百分点[4] - 基础设施方案集团实现收入64.65亿美元，同比增长65.13%，经营利润率未提及[4] - 方案服务业务集团实现收入40.50亿美元，同比增长11.54%，经营利润率为20.69%[4] 资产负债情况 - 总股本124.05亿股，总市值1,137.51亿港元，12个月内最高价12.26港元，最低价7.8港元[3] - 资产负债率在不同财年分别为84.31%、83.07%、81.40%、80.03%[13] 现金流情况 - 经营活动现金流在不同财年分别为2,010.99、2,242.28、3,052.53、3,256.42（单位未提及，推测为百万美元）[9] - 投资活动现金流在不同财年分别为-1,283.45、0.00、0.00、0.00（单位未提及，推测为百万美元）[9] - 筹资活动现金流在不同财年分别为-1,336.11、116.29、-1,659.02、-866.61（单位未提及，推测为百万美元）[11]

报告公司投资评级 - 联想集团投资评级为买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 联想集团2025财年上半年实现收入332.97亿美元同比增长21.92% 实现净利润6.02亿美元同比增长41.37% 毛利率16.08% 净利率1.91% 2025财年第二季度单季度实现收入178.50亿美元同比增长23.87% 环比增长15.56% 实现净利润3.59亿美元同比增长43.85% 环比增长47.32% 毛利率15.66% 净利率2.15% [1] - 混合式人工智能成效初见 FY2025H1三个业务集团收入3年来首次一致取得强劲双位数增长 公司一直致力于建立全栈式人工智能产品组合 涵盖基础设施 边缘设备及服务 在人工智能范式转变中成长为行业领导者 [3] 根据相关目录分别进行总结 业务集团情况 - 智能设备业务集团：FY2025H1收入约249亿美元同比增长15% 受惠于个人电脑及智能手机市场份额增长 FY2025H1收入与经营利润均实现增长 同比增速分别为15%、22% 第二季度AI PC占中国笔记本电脑总出货量的14% 智能手机在亚太地区、欧洲、中东、非洲及北美市场带动下收入同比增长43% [3] - 基础设施方案业务集团：收入同比增长65% 历史上首次达到65亿美元 运营亏损持续收窄 FY2025Q2单季度运营亏损环比收窄约100万美元 全面的人工智能产品组合及上市时间加快令产品线更稳健 确认订单量稳定增长 利用液冷技术吸引新订单 [3] - 方案服务业务集团：FY2025Q2单季度收入约21.65亿美元创历史新高 经营利润率达到20% 占三大业务集团经营总利润的32% 持续帮助客户实现技术现代化 随着混合式人工智能开辟增长空间 相关收入有望持续增长 [3] 盈利预测和投资评级 - 预计公司FY2025 - 2026营收分别为661.27和714.93亿美元 归母净利润分别为12.99和14.62亿美元 对应EPS分别为0.10和0.12美元 对应P/E倍数为11.24X和10.00X 随着AI功能在PC端加速渗透等利好因素 维持买入评级 [7]

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - FY25Q2业绩超预期，各业务板块收入均实现同比双位数增长，归母净利润同比上升44%、环比上升48%，非PC业务收入占比46%，混合式AI为各业务带来机遇[1] 根据相关目录分别进行总结 业绩方面 - FY25Q2公司收入178.5亿美元，高于彭博一致预期的163.4亿美元，各业务板块收入均实现同比双位数增长，归母净利润同比上升44%、环比上升48%，利率为2.0%，同比上升0.3pct，非PC业务收入占比46% [1] 业务板块方面 - **IDG业务**：FY25Q2收入135亿美元，同比上升18%，受PC与智能手机业务增长驱动，经营利润率7.3%，同比下降0.1pct，根据IDC数据，24Q3同期全球PC出货量同比下降2%，联想以驱动PC出货量24%，市占率位居全球第一，预计2027年AI PC占PC总量有望达到80%，公司受益，非PC业务（智能手机和平板）收入同比增长43%/19%，在北美/欧洲 - 中东 - 亚太地区收入实现+20%/+35%/+282%，亚太地区主要由摩托罗拉高端可折叠机型Razr销售所驱动[1] - **ISG业务**：FY25Q2业务收入33亿美元，同比上升65%，创历史新高，系AI服务器需求强劲，税前亏损3,573万美元，相比于FY25Q1的亏损3,727万美元持续收窄，环比减少154万美元，AI服务器需求强劲，公司预计下半年将转化成实际可观收入，Neptune液冷方案客户采用率不断提升，存储业务受益于下游云计算客户的高额投资，收入实现高双位数增长，公司预计随着云厂商客户多元化以及务结构的优化，ISG业务收入和盈利能力均有望实现增长[1] - **SSG业务**：FY25Q2业务收入40.50亿美元，同比+12%，营业利润8.38亿美元，服务/项目与解决方案服务/支持服务收入同比+13%，营业利润率21%，运维+19%/+19%/+3%，预期高利润率SSG业务有望维持增长，带动整体盈利能力提升[1] 盈利预测、估值与评级方面 - 维持FY25 - 27净利润预测13.19/17.02/20.03亿美元，公司当前股价9.17港元对应11/9倍P/E，公司受益于AI PC带动的消费者换机需求提振，聚焦AI PC，软硬件生态组织，有望重塑估值，维持“买入”评级[1] 财务报表方面 - **利润表**：给出了FY2023 - FY2027E的主营收入、营业成本、毛利、其它收入、营业开支、营业利润、财务成本净额、应占利润及亏损、税前利润、所得税开支、税后经营利润、少数股东权益、永续债券持有人权益、净利润、息税折旧前利润、息税前利润、每股收益（美元）、每股股息（美元）等数据[3] - **资产负债表**：列出了FY2023 - FY2027E的总资产、流动资产、现金及短期投资、有价证劵及短期投资、应收账款、存货、其它流动资产、非流动资产、长期投资、固定资产净额、其他非流动资产、总负债、流动负债、应付账款、短期借贷、其它流动负债、长期负债、长期债务、其它、股东权益合计、股东权益、少数股东权益、负债及股东权益总额、净现金/(负债)、营运资本、长期可运用资本、股东及少数股东权益等数据[5] - **现金流量表**：展示了FY2023 - FY2027E的经营活动现金流、净利润、折旧与摊销、营运资本变动、其它、投资活动现金流、资本性支出净额、资产处置、长期投资变化、其它资产变化、自由现金流、融资活动现金流、股本变动、净债务变化、派发红利、其它长期负债变化、净现金流等数据[8]

幅证券 计算机/计算机设备 公 司 研 究 联想集团（00992.HK） 2024 年 11 月 18 日 待外部环境明朗，提振 FY2026 业绩成长信心 ——港股公司信息更新报告 投资评级：买入（维持） | --- | --- | |-------------------------|--------------| | 日期 | 2024/11/15 | | 当前股价 ( 港元 ) | 9.170 | | 一年最高最低 ( 港元 ) | 12.260/7.800 | | 总市值 ( 亿港元 ) | 1,137.51 | | 流通市值 ( 亿港元 ) | 1,137.51 | | 总股本 ( 亿股 ) | 124.05 | | 流通港股 ( 亿股 ) | 124.05 | | 近 3 个月换手率 (%) | 26.92 | 股价走势图 -24% -12% 0% 12% 24% 36% 2023-11 2024-03 2024-07 联想集团 恒生指数 数据来源：聚源 相关研究报告 《FY2025 业绩可期，FY2026 有待 AI PC 换机兑现—港股公司信息更新报 告》-2024.8.16 《AI PC ...

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確 性或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本公告全部或任何部份內容而產生或 因倚賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 2 novo Lenovo Group Limited 聯想集團有限公司 (於香港註冊成立之有限公司) (港幣櫃台股份代號：992 / 人民幣櫃台股份代號：80992) 二零二四 / 二五年財政年度中期業績公佈 中期業績 聯想集團有限公司 (「本公司」) 董事會 (「董事會」) 在此宣佈，本公司及其附屬公司 (「本集團」) 截至二零 二四年九月三十日止三個月及六個月未經審核業績及去年同期的比較數字如下： 財務摘要 • 回顧期內，本集團收入及權益持有人應佔溢利分别同比增長 22% 及 41%；三個業務集團全部錄得雙位數 增長。研發費用同比增加 8%，以支持關鍵的人工智能創新 • 得益於強大的雲計算機遇以及企業業務的復甦，基礎設施方案業務集團的收入飆升 65%；分部虧損較去 年同期減少 36% ，但由於投資增加和銷售組合傾向雲端業務的轉變，仍存在挑戰 • 智能設備業務集團上半年的收入增長 15%，主要受惠於 ...

公司概况 - 联想集团成立于1984年,为全球第一大PC制造商,已形成全方位产品布局 [1][2] - 公司发展历程包括创业时期、PC品牌时期、全球化时期、多元化时期和AI时期 [15][16][17][18] - 公司股权结构清晰,管理团队经验丰富,核心技术人员具有跨国公司任职经历 [19][20] 主营业务 - 公司提出"新IT"战略,形成了"端-边-云-网-智"的产品布局,涵盖PC、平板电脑、智能手机、服务器、存储、网络等 [21][22] - 公司业务分为三大集团:智能设备业务集团(IDG)、基础设施方案业务集团(ISG)和方案服务业务集团(SSG) [22][23][27][28][29] - IDG为公司最大业务,收入占比约70%,PC业务是主要收入来源 [24][25][26] - ISG和SSG业务快速增长,为公司带来新的利润增长点 [27][28][29] 财务分析 - 2024财年公司营收和净利润有所下滑,受市场环境影响 [30][31] - 公司毛利率和研发投入持续提升,显示公司实力不断增强 [31] PC市场触底回暖 - 疫情期间PC需求大增,2022年开始进入低迷期,2024年开始触底回暖 [32][33][34] - AI PC将成为2024年PC市场新增长点,各大厂商纷纷加码布局 [37][38][39][40][41] - 公司率先进入AI PC商业化阶段,推出多款AI PC产品 [57][58][59][60][61][62][63][64] AI时代来临 - AI应用和大模型训练需求激增,推动全球算力需求快速增长 [69][70][71][72][73][74][75][76][77][78] - 公司布局AI服务器,推出联想问天品牌,成为国内服务器前三大供应商 [85][86][87][88][89][90][91][92] - 公司提出"一擎三箭"战略,帮助不同客户实现AI应用全场景落地 [101][102][103][104] ARM架构崛起 - ARM架构相比x86架构具有低功耗、高集成度、灵活性等优势,有望替代x86成为主流 [110][111][112][113][114][115][116][117][118][119] - 公司推出基于ARM架构的AI PC新品,有望带来利润提升 [120][121][122][123][124]