报告行业投资评级 - 维持"强于大市"评级 [25] 报告的核心观点 存量按揭利率下调对银行息差的影响 - 存量按揭利率下调预计将拉低上市银行2025年净息差超6BP [9][10][11] - 完善商业性个人住房贷款利率定价机制有助于解决提前还贷问题 [12] - 存量按揭利率下调短期对净息差有一定冲击,但长期利好银行 [13] LPR下调对银行息差的影响 - 降息20BP预计将拉低上市银行2025年净息差7.46BP [14][15][16] - 降息拖累银行息差,但有助于刺激经济向好 [16] 降准对银行息差的影响 - 降准释放近1万亿元中长期流动性,预计提振上市银行2025年净息差0.67BP [18][19] - 货币政策整体保持宽松,后续准备金率有进一步下调可能 [18] 存款利率下调对银行息差的影响 - 存款挂牌利率预计下调20-25BP,有助于维护银行净息差水平 [20][21][22][23] - 存款利率下调预计提振上市银行2025年净息差3.24BP [22] 政策整体影响 - 综合考虑各项政策,预计对上市银行2025年净息差的影响合计为-9.87BP,整体影响偏中性 [25][26] - 银行股股息优势依旧显著,相较其他资产具备性价比 [25][27] 风险提示 - 经济增长不及预期 [28] - 资产质量恶化 [28] - 政策转向风险 [28] - 测算误差 [28]

1. 2019-2021年：主动调整，越过山丘 - 2019年公司主动收缩低端&代工业务、推出添可品牌，尽管收入业绩短期波动，但为2020-2021年较快增长奠定基础[6][8][9] - 2020-2021年公司一方面承接疫情居家尝鲜需求，推动洗地机行业实现跨越增长，另一方面扫地机行业迎来产品升级上行周期，公司T8 AIVI与X1 OMNI分别引领dToF与全能型扫地机发展[10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][26][27][28][29][32][33] 2. 2022-2023年：布局欠缺，经营承压 - 2022年扫地机行业内基本确定激光导航+全能型产品方向，但合意价格与功能细节尚未完全达成共识，公司采用老品降价的方式维护份额，导致盈利能力波动[45][46][47][48][49][50][51][52] - 2023年全能型扫地机价格持续下探之际，公司多价位扫地机布局相对缺位，份额受损，收入增速逐季收窄，叠加洗地机增速放缓、一级市场竞争对手营销投入较大，公司盈利能力承压，2023H2仅实现微利[53][54][55][58][59][60] 3. 2024年：蓄势待发，盈利改善可期 - 科沃斯、添可两大自主品牌外销收入快速成长，业务结构更加均衡多元[55][61][62][63][64][65][66][67][68][69] - 科沃斯内销性价比、高端产品布局齐全，年初销售开门红，产品设计也不乏巧思[61][62][63][64][65] - 添可内销盈利能力压力有望逐步减轻，洗地机外销正成为新的营收增长来源[71][72][73][74][75][76][77][78][79][80] 4. 看好龙头再起，维持公司"买入"评级 - 公司当前或已吸取宝贵经验，各主要业务均完成调整，蓄势待发，业绩弹性有望在收入恢复、费用受控的基础上释放[61][81][82][83][84] - 预计公司2024-2026年营业收入为159、179、203亿元，同比分别+3%/+12%/+13%，归母净利润为14.06、16.44、18.93亿元，同比分别+130%/+17%/+15%[7] 5. 风险提示 1) 政策兑现不及预期[85] 2) 关税预期扰动出口节奏[85] 3) 原材料成本大幅上涨[85]

报告的核心观点 - 政策催化下,中国资产全面重估,港股逆转为全球最佳市场 [1][4][5] - 美联储降息周期推进,内部政策空间打开,内外部环境或渐进宽松,港股分子及分母端或均受益 [2][4][5] - 港股估值仍处历史偏低位置,外资或为后市主要增量资金 [4][5][8][14] 报告内容总结 市场回顾 - "9·24 政策组合拳"后,中国资产全面拉涨,恒生指数及恒生科技指数创历史新高 [4][5] - 结构上,"超跌反弹"和政策直接利好的行业表现偏强,多元金融、保险、半导体等涨幅居前 [9] - 市场成交延续节前活跃状态,成交额和换手率接近近一年来峰值 [4][5] 事件催化 - 美联储开启降息周期,外部宽松落地 [4][5] - 9月24日,央行等发布一系列稳市场、促经济的政策,大幅提振市场信心 [7][13] - 9月26日,政治局会议释放积极信号,表示要加大逆周期调节力度 [4][5] 后市展望 - 港股估值仍处历史偏低位置,恒生指数和恒生科技指数PE分别处在68.3%和32.9%分位 [14] - 离岸资金或正在增配港股,外资或有望成为后市主要增量资金 [4][5][16] - 盈利能力或将成为后续市场分化的关键要素,信息技术、可选消费等行业业绩表现突出 [16][17] - 互联网龙头等资金青睐的标的有望在增量资金带动下领跑市场 [4][5] 投资建议 - 看好港股未来整体表现,以业绩为导向,关注增量资金托举效应 [4][5]

出行数据回升 - 国庆假期全社会跨区域人员流动量较2023年同期增长2.8%，较2019年同期复合增长4.4%[12] - 国庆假期市内公共交通和私人交通出行均有明显改善,11城地铁客运量较2019年同期复合增长4.1%[19] - 100城百度高峰拥堵指数平均为1.38,好于去年同期和今年五一、中秋假期[21] 可选消费有所改善 - 国庆档电影日均观影人次达0.08亿人次,较中秋假期明显回升[25] - 国庆档平均票价下降至40.4元,电影消费呈现"量升价减"特征[25] - 国内外旅游消费有望回升,国庆假期境外游人次或较去年同期增长18.5%[27,28] 地产出现积极信号 - 国庆假期30大中城市商品房成交面积较9月政治局会议前有明显回升[32] - 一线城市商品房成交面积较9月回升12.3个百分点,高能级城市改善更明显[34,35]

9月PMI超预期反弹 - 9月PMI综合指数为49.8%，较上月回升0.7个百分点，超预期[6] - 季调后9月PMI指数为49.6%，较上月环比回升0.5个百分点[18] - 小型企业景气度回升是9月PMI回升的主要拉动项[20] 供给明显回升，需求也有改善 - 9月供给与需求子指数均有所改善，供给指数回升更明显[22] - 与外贸相关的订单子指数有所回落，可能是财新PMI与官方PMI背离的原因[23] 9月工业生产或有温和改善 - 9月PMI指数环比回升与工业增加值环比变动有较高相关性[53] - 但9月工业生产环比回升幅度可能较为温和[55] 逆周期调节加力加速，经济有望重回复苏轨道 - 在新旧动能转换、中国经济新周期开启以及政策发力的共同支持下，经济有望重回复苏轨道[56] - 近期逆周期调节政策已开始加力加速，为经济复苏保驾护航[56] 风险提示 - 政策与预期不一致[57] - 地缘政治关系恶化超预期[57] - 外需超预期下行[57] - 地产出现系统性风险[57]

行业投资评级 - 维持"强于大市"的投资评级 [4] 报告的核心观点 - 在政策利好推动下,A股与港股地产板块出现强势反弹,估值处于历史低位水平 [6][9][10] - 物业板块同样受政策推动,估值处于历史低位水平 [6][11][12] - 建议关注具备改善性产品塑造能力的国央房企、拥有核心竞争力的房产中介平台,以及受益于政策鼓励的地产并购重组机会 [27] - 建议关注具备规模优势、运营效率高的头部物业管理公司,以及具有增值服务创新能力和多元业务拓展的物业公司 [28] 分行业总结 地产板块 - 2024年9月23日以来,A股地产累计涨幅达31.2%,港股累计上涨36.3% [6] - A股地产市净率为0.78倍,处于历史低位水平;港股地产市净率为0.49倍,处于历史低位水平 [15][16] - 历史上地产板块在政策宽松及销售回暖的背景下,多次经历持续一年以上的超额行情 [19][20] 物业板块 - 2024年9月23日以来,物业指数累计涨幅43.5%,超额收益为15.8% [11] - 物业板块市盈率TTM为9.8倍,处于历史1.4%的低分位水平 [22] - 2019-2020年物业板块走出持续一年半的牛市行情,期间恒生物业服务及管理指数最大涨幅258.08%,较恒生中国企业指数最大超额收益255.89% [24][25]

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|电力设备 出海和内需共振，高质量发展打开成长 空间 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 2024年10月07日 证券研究报告 |报告要点 电力设备行业在市场端呈现海外出口和国内特高压需求共振实现高增，在技术端呈现投资正 在从主网侧逐渐向配网侧加大的趋势，我们认为电力设备具有投资持续增长、业绩优异、供给 格局良好的特点，看好行业景气度持续提升，设备出海、特高压、配电网智能化方向有望充分 受益，实现持续成长。 |分析师及联系人 贺朝晖 梁丰铄 SAC：S0590521100002 SAC：S0590523040002 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 20 行业研究|行业专题研究 | --- | --- | |----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

百亚股份：川渝卫生巾龙头，盈利持续改善 川渝经护龙头，剑指外围 - 百亚股份作为卫生巾A股主板上市第一股，拥有20余年历史，是川渝地区卫生巾行业龙头品牌 [1] - 公司产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，打造了"自由点"、"好之"、"妮爽"等著名品牌 [2] - 2024年上半年度公司自由点品牌卫生巾产品市场份额在全国本土卫生巾品牌中排名第二，重庆、四川和云南市场排名第一，贵州和陕西市场排名第二 [1] 营收快速增长，盈利持续改善 - 2024H1公司营业收入15.32亿元，同比增长61.31%，其中电商渠道实现175.99%高增 [6][7] - 2019-2024H1公司毛利率从45.91%提升至54.40%，主要系中高端大健康系列产品占比提升带来产品结构改善 [8][9] - 2019-2023年公司归母净利润CAGR达16.77%,2024H1持续保持高增 [10][11] 电商渠道释放红利，百亚成为行业黑马 头部品牌大而不强，自由点成行业黑马 - 我国卫生巾行业头部品牌占比逐渐下滑，2020-2023年苏菲/七度空间/护舒宝/ABC的市场份额累计下降2.6/1.5/0.5/0.4pct [12][20] - 而自由点卫生巾品牌市占率逐年上行，近两年借助抖音等新兴电商渠道加速拓张市场，截至2023年达到2.2%市占率 [36] 电商释放渠道红利，国产品牌持续弯道超车 - 我国女性经护零售渠道以超市/大卖场、电商、当地小型杂货店为主，2023年电商渠道占比30% [38][39] - 电商渠道的发展弱化了销售渠道的地域性，强化了品牌运营能力，中高端的国产品牌如自由点卫生巾搭乘电商东风不断提升市场份额 [39][40] 乘电商东风举步外围，看百亚如何弯道超车 研发思路转向，降低赛道拥挤度 - 公司产品迭代从强调产品属性走向关注情感需求，2023年推出益生菌系列切入拥挤度较低的新赛道 [32] - 大健康系列产品受益于乡村消费升级和城市消费降级趋势，价格带符合市场需求 [33][34] 聚焦式平台曝光，紧抓电商渠道红利 - 公司于2023Q3推出益生菌卫生巾，聚焦抖音、小红书等主流渠道并通过流量明星、达人视频提高产品曝光度 [53][54][55][56] - 2023年公司销售费用投入6.69亿元，其中营销类推广费用投入4.01亿元，同比增长126.81% [55] 线上赋能线下，公司发力外围市场 - 公司通过复制核心五省成功经验和灵活打法相结合的方式，加快外围市场拓展 [46][64][65] - 公司与经销商利益深度绑定，给予经销商更大的盈利空间和拿货动力 [65][66][67] 盈利预测、估值与投资建议 电商持续增长，外围市场拓展 - 预计2024-2026年公司收入增速分别为41.25%/26.60%/23.74%，其中电商渠道和外围市场增速最快 [71][72] - 预计2024-2026年公司毛利率分别为51.91%/52.32%/52.62%，外围市场毛利率与核心五省仍有提升空间 [73][74] 给予"买入"评级 - 绝对估值采用FCFF模型,给予2024年27.52元/股 [76][77] - 相对估值选取同行业可比公司,给予2024年37倍PE [78][79] - 综合来看,给予公司"买入"评级,目标价27.70元 [78] 风险提示 1) 价格战等恶性竞争风险 [81] 2) 外围市场拓张不及预期风险 [81] 3) 行业空间测算偏差风险 [81]

百亚股份：川渝卫生巾龙头，盈利持续改善 川渝经护龙头，剑指外围 - 百亚股份作为卫生巾A股主板上市第一股，拥有20余年历史，是川渝地区卫生巾行业龙头品牌 [1][2] - 公司产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，打造了"自由点"、"好之"、"妮爽"等著名品牌 [2] - 公司实控人持股比例达41.30%，股权结构较为稳定 [3] - 公司管理层在个护领域拥有丰富的行业经验 [5] 营收快速增长，盈利持续改善 - 2024H1公司营收15.32亿元，同比增长61.31%，其中电商渠道实现175.99%高增 [6][7] - 2024H1公司卫生巾业务毛利达57.37%，公司毛利持续提升 [8][9] - 2019-2023年公司归母净利润CAGR达16.77%,2024H1持续保持高增 [10][11] 电商渠道释放红利，百亚成为行业黑马 头部品牌大而不强，自由点成行业黑马 - 我国卫生巾行业集中度较低，CR5仅为32%,头部品牌占比逐渐下滑 [12][17] - 相比之下，自由点卫生巾品牌市占率逐年上行，近两年借助抖音等新兴电商渠道加速拓张市场 [20] 电商释放渠道红利，国产品牌持续弯道超车 - 我国女性经护销售渠道以线下为主,但电商渠道占比不断提升 [21] - 电商渠道的发展弱化了销售渠道的地域性,强化了品牌运营能力,国产品牌如自由点借助电商渠道不断提升市场份额 [39] 纸尿裤市场：消费升级引领行业量价齐升 - 我国出生率下降背景下,母婴市场消费升级带动规模持续稳定增长 [24][26][27] - 我国线上婴儿纸尿裤市场CR5仅54%,行业集中度仍有提升空间 [29] 乘电商东风举步外围，看百亚如何弯道超车 研发思路转向，降低赛道拥挤度 - 公司产品迭代从强调属性转向关注情感需求,2023年推出益生菌系列切入拥挤度较低的赛道 [32][33] - 大健康系列产品受益于乡村消费升级和城市消费降级趋势 [34] 聚焦式平台曝光，紧抓电商渠道红利 - 公司聚焦抖音、小红书等主流渠道,通过流量明星、达人视频提高产品曝光度 [35][36] - 益生菌系列带动自由点销额迅速提升,2023Q3公司抖音渠道占据市占率第一 [39] - 消费者流量溢出效应带动公司传统电商渠道如天猫、京东实现高增长 [42][43] 线上赋能线下，公司发力外围市场 - 公司通过"复制成功经验+灵活打法"策略,加快外围市场拓展 [46] - 外围市场毛利率与核心五省仍有提升空间,公司有望进一步提升盈利能力 [49][50] 盈利预测、估值与投资建议 电商持续增长，外围市场拓展 - 我们预测2024-2026年公司收入增速分别为41.25%/26.60%/23.74% [53] - 公司毛利率有望达到51.91%/52.32%/52.62% [54] 投资建议：给予"买入"评级 - 我们采用FCFF模型给予公司2024年37倍PE,目标价27.70元,首次覆盖给予"买入"评级 [56][57][58] 风险提示 1) 价格战等恶性竞争风险 [81] 2) 外围市场拓张不及预期风险 [81] 3) 行业空间测算偏差风险 [81]

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|电力设备 出海和内需共振，高质量发展打开成长 空间 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 2024年10月07日 证券研究报告 |报告要点 电力设备行业在市场端呈现海外出口和国内特高压需求共振实现高增，在技术端呈现投资正 在从主网侧逐渐向配网侧加大的趋势，我们认为电力设备具有投资持续增长、业绩优异、供给 格局良好的特点，看好行业景气度持续提升，设备出海、特高压、配电网智能化方向有望充分 受益，实现持续成长。 |分析师及联系人 贺朝晖 梁丰铄 SAC：S0590521100002 SAC：S0590523040002 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 20 行业研究|行业专题研究 | --- | --- | |----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...