证券研究报告 华测导航 (300627 CH) 横拓应用纵筑壁垒，加速全球化扩张 华泰研究 首次覆盖 2024 年 11 月 20 日│中国内地 通信设备制造 首次覆盖华测导航并给予买入评级，目标价 44.22 元。公司是国内高精度卫 星导航定位应用产业龙头，19-23 年营收/归母净利 CAGR 为 23/34%，未来 成长有望由两方面驱动：1）横向拓宽：从建筑、地理信息等传统应用向精 准农业、自动驾驶、低空经济等新兴领域延伸，加速全球化扩张；2）纵向 做深：加强上游芯片和算法以及下游运营服务的布局，增强盈利能力。 政策、需求、技术三元共振，我国卫星导航定位应用产业高景气 从政策面看，单北斗、中国时空信息集团、万亿国债等有望推动北斗应用渗 透率提升，我国卫星导航产业景气度有望进一步上行。从需求面看，自动驾 驶、精准农业、无人智能等领域对高精度导航定位需求旺盛，2023 年我国 高精度市场规模达 215 亿元，11-23 年 CAGR 超 25%。从技术面看，我国 产业链自主齐备，核心元器件生产技术领先，部分指标已超过海外龙头。 技术+产品+渠道打造竞争优势，有望成长为全球性导航定位龙头 技术力方面，公司掌握 ...

报告投资评级 - 维持买入评级[2][5][11] 报告核心观点 - 报告对联想集团进行了中报点评，其营收和归母净利润在上半财年分别同增22%及41%，在第二财季分别增长24%和44%至178.5和3.59亿美元。第二财季自由现金流7.4亿美元，同增近6倍[1] - IDG智能设备业务集团上半财年的收入增长15%，个人电脑营收同比上升12%，全球市场出货量份额为23.8%，第二财季全球份额进一步提升至24%；智能手机营收同比上升43%；平板电脑营收同比上升19%。营运效率及销售均价的上升使经营溢利率处于7.3%的行业领先水平[1] - ISG基础设施方案业务集团的收入上半财年同比增长65%至65亿美元，创新高。其中，存储、软件和服务总营业额同比上升35%，海神液冷服务器营业额同比上升48%，两项业务营收都创历史新高。高性能计算在上半财年的收入创新高，运营亏损持续收窄至7300万美元，稳步迈向盈亏平衡点[1] - SSG方案服务业务集团的收入同比增长12%至40亿美元，主要受益于“即服务”及人工智能驱动的解决方案的强劲需求，连续14个季度双位数增长。其中运维服务和项目与解决方案服务业务营业额均同增19%。SSG业务营业利润率维持在21%的较高水平。SSG持续扩大经常性收入基础，递延收入达到创纪录的31亿美元[1] 相关目录总结 盈利预测 - 预测公司24/25 - 26/27财年每股收益为0.10、0.12、0.14美元（原预测为0.10/0.13/0.16美元，主要上调了营业收入和下调了税前利润率）。根据可比公司24年18.92倍PE估值，对应目标价为15.09港币（汇率采用1：7.7846）[2][11] 财务信息 - 2022 - 2026财年，营业收入分别为619.47亿元、568.64亿元、652.59亿元、711亿元、767.28亿元，同比增长分别为-14%、-8%、15%、9%、8%；营业利润分别为26.69亿元、20.06亿元、22.75亿元、25.52亿元、29.46亿元，同比增长分别为-13%、-25%、13%、12%、15%；归属母公司净利润分别为16.08亿元、10.11亿元、12.71亿元、15.13亿元、17.97亿元，同比增长分别为-21%、-37%、26%、19%、19%；每股收益分别为0.13元、0.08元、0.10元、0.12元、0.14元；毛利率分别为17.0%、17.2%、17.0%、16.8%、16.9%；净利率分别为2.6%、1.8%、1.9%、2.1%、2.3%；净资产收益率分别为30.4%、18.1%、22.1%、24.4%、26.3%；市盈率分别为8.9、14.2、11.3、9.5、8.0；市净率分别为2.6、2.6、2.4、2.2、2.0[4] 股价表现 - 2024年11月18日股价为8.98港元，目标价格为15.09港元，52周最高价为11.94港元，最低价为7.57港元。1周绝对表现为-10.38%，相对表现为-6.22%；1月绝对表现为-22.45%，相对表现为-16.55%；3月绝对表现为-7.23%，相对表现为-19.54%；12月绝对表现为-3.18%，相对表现为-15.34%，恒生指数分别为-4.16%、-5.9%、12.31%、12.16%[5]

港股公司报告 | 公司点评 | --- | --- | --- | |--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

报告投资评级 - 给予宗申动力“推荐”评级[2] 报告核心观点 - 报告认为宗申动力在低空经济领域属于估值较低水平，看好其未来价值链可提升的发展路径，归纳为三箭齐发，即宗申航发、宗申摩发、宗申通机三个业务板块，并认为收购隆鑫通用一旦完成及有效整合，双方具备潜在的协同效用，产业逻辑将大有可为[8][10][125] 公司各业务板块分析 宗申动力整体情况 - 是国内专业化中小型动力机械领先企业，以摩托车发动机和通用机械为核心，“航空动力、新能源、高端零部件”为新兴业务[26] - 2023年实现归母净利润3.6亿元，同比下降7.3%；2024 - 2026年预计实现归母净利分别为5.7、7.1及8.7亿元，对应EPS分别为0.5、0.6及0.8元，对应PE为55、45、36倍[5][10][117] 宗申航发 - 以中小型航空活塞发动机为主，涵盖无人机及轻型通航飞机市场，已构建五大基础产品平台，推出20余款衍生产品以及螺旋桨产品[9] - 2024年上半年收入利润双双显著增长，实现收入1亿，同比增长127%；利润1711万元，23H1为亏损1073万元[3][9] - 预计低空经济蓬勃发展为航发公司带来新机遇，产品已应用于工业级及以上无人机、轻型通用航空市场，并受益于低空经济发展[8][9] - 筹划分拆上市，截至2023年6月，前5大股东持股比例合计70.57%，宗申动力持股52.47%[63][64] 宗申摩发 - 国内龙头，预计受益于国内需求升级和出口+升级双驱动[8][9] - 我国大排量摩托车行业增速明显快于整体，近五年来燃油摩托车年复合增速为-0.89%，但250CC以上摩托车年复合增速高达24.28%[9] - 2023年我国摩托车整车出口量831.68万辆，同比增长8.79%，其中250CC以上摩托车出口量为19.80万辆，同比增长54.90%[9] 宗申通机 - 逐步朝价值链提升方向前行，以ODM模式与销售自主品牌相结合的方式为海外客户提供定制化通用汽油机及其终端产品[9] - 2014 - 23年单机收入复合增长率为5.5%，以通机翘楚本田为例，量、价预计均有提升空间[9] - 2024H1公司通用动力和终端产品销售合计222.57万台，同比增长25.14%[99] 收购隆鑫通用 - 参股公司“宗申新智造”拟收购“隆鑫通用”总股本的24.5513%，投资金额33.46亿，交易完成后，宗申新制造为隆鑫通用控股股东[112] - 双方在摩托车及通用机械等业务上存在产业链协同效应，2023年摩托车发动机和通用机械产品产量对比显示隆鑫通用分别是宗申的93%及86%[113] - 认为产业发展逻辑大有可为，有利于进一步增强公司核心主业的市场地位，强化公司的市场竞争力[114]

报告投资评级 - 优于大市[2] 报告核心观点 - AI、数据要素发展带来的庞大的数据传输量将会带动网络安全的需求增加，同时也对网络安全技术提出更高的要求，迪普科技作为在网络安全硬件技术领域与网络安全AI领域的头部企业，有望深度受益[7] 相关目录总结 公司基本信息 - 迪普科技（300768），11月19日收盘价为19.25元，52周股价波动在8.74 - 26.55元之间，总股本644百万股，流通A股421百万股，总市值12394百万元，流通市值8098百万元[2] 市场表现 - 2023/11 - 2024/8期间，迪普科技与海通综指相比，市场表现分别为-37.45%、-18.45%、0.55%、19.55%、38.55%；与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为20.4%、60.0%、67.3%，相对涨幅分别为17.4%、34.4%、48.6%[3][4] 财务情况 - 前三季度营收8.19亿元，+13.78%，归母净利润0.92亿元，+37.73%，扣非后归母净利润0.81亿元，+33.3%；毛利率67.23%，-1.1pct，净利率11.28%，+1.96pct。第三季度单季度营收3.17亿元，+14.01%，归母净利润0.40亿元，+45.76%，扣非后归母净利润0.35亿元，+34.59%；毛利率65.14%，-4.54pct，净利率12.73%，+2.77pct[5] - 预计2024 - 2026年公司营收分别为12.22亿元、14.58亿元、17.28亿元，归母净利润分别为1.63亿元、2.07亿元、2.63亿元，对应EPS分别为0.25元、0.32元、0.41元[7][9] 产品业务 - 安全产品广泛应用，抗DDoS产品及解决方案已广泛应用于多行业，国内市场占有率排名第三。网络及应用交付产品性能突出，推出“自安全光网络解决方案”，盒式单机突破300G，框式最高整机可达800G吞吐性能，2024Q1负载均衡产品在中国应用交付市场份额排名第二。AI提供数据安全支撑，提供相关量化指标和工具平台。电力业务稳健拓展，与多家电网及发电集团合作，国产应用交付产品已规模部署。费用率持续优化，24Q3各项费用率有不同程度变化[5][6]

携程（TCOM.O） 更新报告 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|---------------------------------------------------------------------|----------------|------------------------------------|-----------------------------|----------------------------|-------------------|---------------------------------| | | 买入 | | | | | 2024 | 年 11 月 19 日 | | 国内市场保持强劲，海外市场持续扩张 | | | | | | 黎航荣 | | ...

报告投资评级 - 评级：买入[2] 报告核心观点 - 报告对英伟达2025财年第三季度业绩进行了前瞻分析，认为公司总收入为339亿美元，毛利率环比略有下降至75.1%，净利润为178亿美元[2] 相关目录总结 业绩预期 - 公司将于美国太平洋时间11月20日下午2点（对应北京时间21日上午6点）发布2025财年第三季度业绩[2] - 上季度公司给出的本季度业绩指引为：收入中值325亿美元，毛利率74.4%，GAAP经营开支43亿美元，对应指引计算出的净利润为168亿美元[2] - FY25Q3的彭博一致预期为332亿美元收入与75%毛利率[2] 行业情况 - 行业为半导体行业[2] - 其中数据中心业务将达到300亿美元收入，对应H系列卡出货量将达到110万；游戏业务收入将达到30亿美元；专业视觉业务收入将达到4.8亿美元；汽车业务达到3.5亿美元[2] 股价及市值相关 - 股价为140.15美元，目标价为145.00美元（+3.46%）[2] - 市值为34379亿美元[2] - 已发行股本为245.3亿股[2] 业绩指引预期 - 关于FY25Q4业绩，当前的彭博一致预期为372亿美元，报告认为公司仍然会维持较为保守的业绩指引，预计FY25Q4的业绩指引在375亿美元[2] 其他相关 - 台积电积极指引支持公司26年营收继续成长[2] - 考虑到台积电10月业绩超预期（同比增29.2%）及法说会上对CoWoS产能扩张的积极指引，预计公司在26年（2027财年）的数据中心业务仍旧至少有20%的增长，以及网络产品的需求也将明年贡献超过300亿的营收[2]

公司评论 第一上海研究部 research@firstshanghai.com.hk | --- | --- | --- | |-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

公司评论 第一上海研究部 research@firstshanghai.com.hk | --- | --- | --- | |------------------------------------|----------------------------------------|---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 24Q3腾讯控股经营利润略弱于预期，所得税开支明显好于预期，分占联营合营公司盈利超预期。整体业绩增长显著，各业务板块表现有亮点，维持“买入”评级[1] 财务 - 24Q3公司实现Non-IFRS净利润598亿元（yoy+33%），略超彭博一致预期的543.69亿元。Non-IFRS净利率35.8%，同比提升6.7pcts，环比上升0.2pcts。所得税开支89亿元（yoy -19%）vs预期124亿元，主要系去年同期预提所得税拨备的高基数影响。实际所得税税率14.2%接近19 - 22年对应季度水平，后续所得税率预计维持在合理范围。分占联营公司及合营企业净盈利好于预期，前期投资的拼多多、快手等公司逐渐成熟，预计该项将持续好转[1][36][39] - 24Q3公司整体毛利率53.1%，略低于预期53.4%，同比提升3.6pcts，环比下降0.2pcts。经营利润533亿元，略低于彭博一致预期的540亿元。销售费用及市场推广开支94亿元（vs彭博一致预期90.6亿元），同比增长19%；一般及行政开支291亿元（vs彭博一致预期282亿元），同比增长11%[1][51][57] - 24Q3公司实现营收1672亿元，同比提升8%，小幅低于预期。增值服务收入827亿元，同比提升9.17%；金融科技与企业服务收入531亿元，同比提升2%；网络广告（营销服务）业务收入300亿元，同比提升17%[45] 微信生态 - 微信平台月活跃账户数稳定增长，24Q3微信 + WeChat合计月活跃账户数为13.8亿，同比增长3%。微信生态用户参与度健康增长，小程序&视频号&小游戏等继续贡献高毛利增量。24Q3小程序交易额超2万亿元，同比增长超10%[58][59] 增值服务 游戏 - 本土市场游戏24Q3收入373亿元，同比增长14%，环比增长8%，好于彭博一致预期的370亿元。旗舰游戏《王者荣耀》及《和平精英》流水保持健康增长，《三角洲行动》等新游戏也有贡献。随着《地下城与勇士：起源》等新品持续贡献增量流水逐步确认至收入，且后续产品线接力密集，24Q4本土市场游戏仍有望保持较快增长。海外市场游戏24Q3收入145亿元，同比增长9%，环比增长4%，按固定汇率同比增长11%，略逊于彭博一致预期的150亿元，部分游戏留存率提高，相应延长收入递延周期，该流水增量有望于后续季度逐步释放[66][75] - 递延收入24Q3为1066亿元，同比增长20.0%，环比小幅下滑0.3%，该项已连续7个季度实现同比增长，且24Q3为其中同比增速最快的季度[78] 社交网络 - 24Q3社交网络收入309亿元，同比下降4%，基本符合彭博一致预期。同比增长主要因手游虚拟道具销售、音乐付费会员收入及小游戏平台服务费的增长，部分被音乐直播及游戏直播服务的收入下降所抵消。后续腾讯社交网络业务亮点在于小游戏板块[79] 营销服务 - 24Q3公司网络广告（营销服务业务）收入300亿人民币，同比增长17%，小幅超彭博一致预期的297.6亿元。主要得益于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求，以及巴黎奥运会相关品牌广告的较小幅度贡献，还有游戏及电商行业的广告开支同比增长。腾讯广告收入增速好于行业，后续有望保持较快增长[87][91] 金融科技及企业服务 - 24Q3公司金融科技及企业服务业务实现营收531亿元，同比增长2%，弱于彭博一致预期的540.5亿元。金融科技服务收入总体同比基本保持稳定，支付服务因消费疲软下降，理财服务保持增长。企业服务收入同比增长，得益于视频号带货技术服务费增加以及云服务收入的增长。24Q3资本开支171亿元，同比增长114%[94][95]