投资评级 - 报告给出"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 公司是国内工程机械龙头之一,全球化和品类拓展凸显其成长性 [1] - 公司海外本地化战略成效显著,境外收入和毛利占比快速提升 [1][2] - 公司新兴业务板块如土方机械、高空机械等快速增长,传统业务如混凝土机械、起重机械也保持稳健 [1][3] - 公司资产风险敞口较低,计提相对充分,未来财务风险可控 [3] 驱动因素 1. 全球化快速扩张 - 2020-2023年公司境外收入CAGR为67%,占比从6%提升至38%,境外毛利占比从3%提升至45% [1][2] - 2024年一季度境外收入57亿元,同比增长53%,占总营收比例提升至48% [1] 2. 新品类持续拓展 - 土方机械、高空机械快速成长,农机、矿机蓄势待发 [1] - 2023年公司土方、高空机械收入占比为14%、12%,营收同比增长89.3%、24.2% [1] - 公司土方机械增速显著高于行业,收入相对份额由3%提升至9% [1] 3. 核心业务夯实 - 混凝土机械与起重机械行业国内筑底+出口双轮驱动 [1][2] - 国内更新周期逐步启动,挖机总体销量有望连续6个月正增长 [2] 超预期逻辑 - 工程机械行业拐点有望逐步临近,国内更新周期有望启动 [2] - 短期来看,挖掘机总体销量和国内销量均有望连续正增长 [2] - 长期来看,2024年有望迎来国内更新需求触底,未来有望进入周期上行期 [2] 检验指标和催化剂 1. 检验指标 - 挖机单月销量 - 国内房地产、基建投资、新开工情况 - 挖机开工率 - 挖机出口销量 - 公司毛利率、净利率 [2] 2. 催化剂 - 公司业绩超预期 - 起重机等品种销量下滑结束 - 国内房地产、基建投资,新开工向上,政策利好 - 国内下游工作量回升,开工率上行 - 行业出口超预期 [2] 研究价值 1. 与众不同的认识 - 挖机等工程机械、海外市占率有望不断提升,国内2024年有望筑底向上 [3] - 起重机械与混凝土机械与挖机周期性相似,逐步开启周期上行 [3] - 公司较同行优势较明显,产品结构与海外区位优势凸显,看好业绩持续高增 [3] 2. 与前不同的认识 - 资产风险敞口程度较低,计提相对充分,未来财务风险及经营风险可控 [3] 盈利预测及估值 - 预计公司2024-2026年实现归母净利润为45.3、60.2、76.9亿元,同比增长29%、33%、28% [10][11] - 对应PE为15、11、9倍,当前PB为1.17倍,估值低于行业平均水平 [10][11][12][13][14] - 维持"买入"评级 [4] 风险提示 1. 地产、基建需求修复不及预期 [10] 2. 境外出口不及预期 [10] 3. 原材料波动 [10]

投资评级和核心观点 投资评级 - 维持"买入"评级 [97] 核心观点 公司概况 - 中联重科是工程机械、农业机械行业龙头,经过多年发展已成为全球化企业 [51] - 公司经过混合所有制改革,经营活力持续释放,成为行业领军企业 [16] - 2023年公司营收和归母净利润均实现同比正增长,筑底向上趋势明显 [18] 行业分析 - 工程机械行业整体有望逐步筑底向上,国内以更新为主导逐步开启上行周期 [37][38] - 起重机械、混凝土机械行业景气度与挖掘机行业相似,也有望逐步筑底回升 [44][45][46][49] - 房地产和基建需求边际改善,有望带动工程机械行业需求回升 [33][34][35] 公司业务 - 公司核心产品为起重机械和混凝土机械,市场地位稳固 [72][73][77][79] - 土方机械、高空作业机械等新兴业务快速增长,成为新的增长点 [64][65][66] - 农业机械业务受政策支持,有望长期向好 [69][70] - 公司海外市场拓展成效显著,海外收入占比持续提升 [55][56][57][58][59][60][61][62] 盈利预测和估值 - 预计2024-2026年公司营收和归母净利润均保持较高增速 [92][93][97] - 公司估值相对较低,有较大提升空间 [95][97] 风险提示 - 地产、基建需求修复不及预期 - 境外出口不及预期 - 原材料价格波动 [98][99][100]

公司投资评级及核心观点 公司投资评级 - 公司首次覆盖,给予"买入"评级 [7] - 预计公司2024-2026年营收分别为562.77/656.69/754.90亿元,归母净利润分别为47.89/57.67/71.02亿元,3年CAGR为26.53% [7] - 给予公司2024年17倍PE,目标价9.38元 [7] 报告的核心观点 公司是国内工程机械龙头企业 - 公司发展历史悠久,是国内起重机及混凝土机械龙头企业 [13][14] - 公司产品类型丰富,涵盖660个型谱,远销全球100余个国家和地区 [16][17] - 2018-2021年公司营收快速增长,CAGR达32.75% [17][18] 传统工程机械行业需求有望回暖 - 起重机械行业国内市场发展成熟,行业集中度较高 [38][39][40] - 起重机械行业出口销量增加明显,我国出口量远超进口量 [40][41][42] - 混凝土机械行业国内市场有望复苏,出口市场表现强劲 [43][44][45][46][47] - 土方机械行业国内市场有望复苏,海外市场增速自然放缓 [48][49][50][51][52] 高空作业车行业仍具有空间 - 国内高空作业车市场高速发展,保有量快速增长 [53][54][55] - 海外发达国家高空作业车市场需求稳定增长 [55][56][57] 公司为国内工程机械行业龙头 - 公司起重机、混凝土机械等传统优势产品市场地位领先 [59][60][62][63][64] - 公司土方机械、高空作业机械等新兴业务快速发展 [65][66][67][68] - 公司智能制造产业集群加速形成,提升公司竞争力 [69] - 公司高分红率支撑公司价值基础 [71][72] - 公司全面加速海外业务发展,在"一带一路"地区布局深入 [73][74][75][76]

报告评级和核心观点 报告评级 - 报告给予中联重科"买入"评级 [5] 核心观点 公司业绩表现 - 2023年公司实现营收470.75亿元,同比增长13.08%;归母净利润35.06亿元,同比增长52.04% [1] - 2024年Q1公司实现营收117.73亿元,同比增长12.93%;实现归母净利润9.16亿元,同比增长13.06% [11] - 公司持续加大研发投入,2023年研发费用34.41亿元,占营收比重7.31% [12] - 公司海外业务持续突破,2023年海外收入同比增长超过79.2% [47] 行业及公司发展 - 工程机械行业有望在2024年企稳回升,公司作为国内优质整机厂有望率先受益 [2] - 公司深耕行业多年,具备穿越周期的强竞争力,通过国际化、新兴业务发展、内部提质增效等多方面构筑了强大的竞争优势 [3][4] 公司业务分析 传统优势业务 - 公司在混凝土机械、工程起重机械、建筑起重机械三大传统优势产业的市场地位稳中有升,产品竞争力持续增强 [48] - 混凝土机械、工程起重机械等传统优势产品市场份额行业领先 [48] 新兴业务发展 - 公司土方机械、高空机械、农机、矿机等新兴业务发展迅速,持续打造新的增长点 [49] - 土方机械发力中大挖产品,高空机械国内市场占有率领先,农机实现主销机型全覆盖,矿机进入高端市场 [49] 数字化转型 - 公司持续加大数字化转型投入,建立了覆盖研发、生产、供应链、营销、服务等全流程的数字化管控体系 [51][52] - 自主孵化的国家级工业互联网平台"中科云谷"充分体现了公司数字化转型的成果 [52] 财务及估值分析 - 预计公司2024-2026年营收和净利润将保持高速增长,分别实现566.34/666.96/777.85亿元和42.86/53.79/68.91亿元 [61] - 公司当前股价对应的PE为16/13/10倍,给予"买入"评级 [61] 风险提示 - 国内行业需求不及预期 - 海外市场拓展不及预期 - 应收账款回收风险 - 行业竞争加剧 [63]

业绩总结 - 公司24Q1境外收入同比增长52.85%，其中出口收入同比增长60.95%，境外收入占比达48%[3] - 公司24Q1毛利率同比增加2.26%，净利率同比增加0.43%，主要受益于结构优化及降本[3] - 公司2026年预计营业总收入将达到83654百万元，较2023年增长77%[9] - 预计2026年营业利润率将达到11%，较2023年提升2个百分点[9] 业务展望 - 公司新兴板块包括挖机、高机、矿机、农机等业务在Q1表现强劲，有望持续贡献收入增量[3] - 公司传统板块起重机械、混凝土机械预计稳健发展，新兴板块挖机、农机、高机、矿机有望持续贡献收入增量[4] - 公司2024年预计每股收益为0.54元，2026年预计将增至0.93元[9] 风险提示 - 若国内需求复苏不及预期，新兴板块业绩增量不及预期，将直接影响公司主导产品销售表现[6] - 公司海外市场拓展不及预期可能对业绩增长产生不利影响，境外收入已占比48%[7]

业绩总结 - 中联重科2023年营收同比增长13.1%[1] - 中联重科2026年预计营业收入将达到72,027百万元，较2022年增长15.6%[6] - 2026年预计每股收益将达到0.69元，较2022年增长155.6%[6] - 公司的净利率预计在2026年将达到8.3%，较2022年增长2.8个百分点[6] - 营业利润率预计在2026年将达到28.5%，较2022年增长6.7个百分点[6] - 公司的资产负债率预计在2026年将达到57.4%，较2022年增长3.5个百分点[6] 业务发展 - 传统业务中混凝土机械和起重机械实现稳中有增，新兴业务挖机和高机营收增长并提升毛利率[2] - 中联重科海外业务收入同比增长79.2%，海外业务毛利率同比提升10.21%，高分红率达80%[3] 投资提醒 - 本报告暂停对特定行业给予投资评级，投资者需注意之前的评级信息已不再有效[13] - 报告提醒投资者过往表现不代表未来，投资价格和价值以及收入可能波动[18] - 报告内容仅供公司客户使用，不构成对任何人的投资建议，投资者需自主承担风险[15][17]

业绩总结 - 公司23年度营收同比增长13%[2] - 20年一季度营收同比增长13%[2] - 金利润规模去年年度增长52%[2] - 今年一季度金利润增长13%[2] - 海外营收占比超过50%[2] - 利润超过70%以上[2] - 海外毛利率32%[3] - 国内毛利率25%[3] 产品结构调整 - 公司产品结构调整，混凝土和塔基占比下降至14%[5] 海外市场 - 出口区域分布变化，北美和西欧占比提升至16.7%[4] - 海外市场出口增速预计会放缓[10] - 中国品牌在海外市场有较大的渗透率和实力提升空间[11] - 公司通过海外市场多元化和产品结构调整实现高质量发展[6] - 海外市场增长导致存货占比提升至50%[27] 农机业务 - 农机事业部毛利率提升至25%[7] - 公司农机业务购置补贴金额同比增长，规划今年翻番增长[19] - 公司农机业务底层技术研发优势明显，全球化运营能力强[20] - 公司农机业务目标是实现年收入40亿以上，毛利率提升快[22] - 公司农机业务出口占比较低，但规划未来增长至两千亿市场[23] 公司财务 - 公司应收账款优化情况较好，总的集体比例最高[14] - 公司应收账款余额和账面价值下降了40%左右[15] - 公司风险场口规模较好，PE和PB估值相吻合[17] - 长期应收款主要增长因为融资租赁公司在公司表内，与友商表外不同[26] 市场展望 - 公司股权激励延期，管理层持股超过20%，预期性强[30] - 公司股权激励需三年全部完成才能完全解锁，管理层选择长期持有[32] - 全款销售且毛利率较高[34] - 工程机械板块海外销售规模达到一两千亿[35] - 公司估值14倍，已是三家中最低[38]

公 司 研 证券研究报告 究 机械设备 ＃investSuggestion＃ 中联重科 （ 000157 ） 增持 ( 维持 ） 新兴 业 务快速发 展，海 外布 局取得成效 ＃ ＃ 2024年 5月 9日 投资要点 公 市场数据  公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报：2023 年公司实现营收 470.75 亿元， 司 日期 2024-5-6 YOY+13.08%；归母净利润35.06亿元，YOY+52.04%；扣非后归母净利润27.08 点 收盘价（元） 8.78 亿元，YOY+109.51%；加权平均净资产收益率 6.41%，YOY+2.28pct。2024 年 第一季度公司实现营收 117.73 亿元，YOY+12.93%；归母净利润 9.16 亿元， 评 总股本（百万股） 8677.99 YOY+13.06%；毛利率28.65%，YOY+2.26pct;归母净利率7.78%，YOY+0.01pct。 报 流通股本（百万股） 7070.51  传统板块市场地位稳固提升，新兴业务板块营收增速较高：分产品看，2023年 净资产（百万元） 57199.31 公司起重机械实现营收192.91亿 ...

业绩总结 - 公司2023年营业收入增长13.1%[10] - 公司2023年净利润增长52.0%[10] - 公司2023年毛利率为27.5%[10] - 公司2023年净利率为8.0%[10] - 公司2023年ROE为6.2%[10] - 公司2023年ROIC为4.1%[10] - 公司2023年每股收益为0.43元[10] - 公司2023年每股净资产为6.50元[10] - 公司2023年P/E为15.19[10] - 公司2023年P/B为1.00[10] - 公司2023年EV/EBITDA为12.35[10] 海外业务拓展 - 公司海外业务快速拓展，海外收入占比持续提升[3] - 公司海外市场毛利率高于国内市场7.6pct[3] - 公司持续深化海外业务体系，建设30余个一级业务航空港和350多个二级网点[10] - 全球海外本土化员工总人数超过3000人[10] - 公司产品覆盖超过140个国家和地区[10] 新兴板块业务 - 公司新兴板块业务表现优异[5] - 公司土方机械、高空作业机械等产品线增长迅速[5] - 公司新兴产品收入占比持续提升[5] 风险提示 - 行业竞争加剧、海外市场拓展不及预期、国内市场修复不及预期为公司面临的风险[8] 其他 - 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系[17] - 研究人员的报酬标准取决于研究质量、客户评价、工作量等多种因素[19] - 报告内容仅供参考，不构成证券买卖的出价或询价[22]

产品销售 - 领土机械长臂驾奔车搅拌车市场份额居国内行业第一[1] - 新能源搅拌车国内销售占比超过50%[1] - 工程起重机国内市场份额保持行业领先，25吨及37吨起重机居行业第一，500吨及3履带起重机居行业第一[1] - 编组集中机械规模稳居全球第一[1] - 普番机械一季度国内和出口销售同比均实现较快增长[1] - 高控作业机械销售规模迅速位居中国品牌第一梯队[2] - 高控作业机械销售收入同比较快增长[2] - 小麦机托拉机等新产品在可靠性作业效率有效降低等方面有明显提升[3] - 公司新兴事业部如土方机械、高空作业机械、农业机械等在公司总营收中占比达到50%，电动化率超过90%[57] 海外市场 - 公司海外业务实现销售收入57亿同比增长52.85%[4] - 公司一季度海外业务毛利率同比提升明显[5] - 公司海外市场主要集中在中东、中亚、东南亚，受地缘政治影响，谨慎对待北美市场[15] - 公司海外市场布局优先考虑亚非拉市场，欧美市场次之，北美市场风险较高[16] - 公司在北美市场保持谨慎态度，重点关注中美经贸关系变化[17] - 公司加大对南美和非洲市场网点建设和布局力度，特别关注矿产和农业机械市场[17] - 公司预计高级粉尼土和矿山出口增长将超过去年，欧洲市场需求强劲[18] - 公司计划在24年增加一级和二级空港网点数量，加强全球布局[20] - 公司海外市场布局重点在南美和非洲，欧美市场是最后一个拓展的市场[42] 财务状况 - 公司一季度毛利率为28.65%，同比提升2.26个百分点，主要得益于降本控费和海外市场增长[10] - 一季度汇兑损益为1.1亿，股权激励费用为2.16亿，政府补贴为1亿，净利润超过11亿，同比增长40%[12] - 公司一季度末应收账款降低11亿，周转天数加快，坚持有质量有盈利的销售业务[28] - 公司对客户进行科学评级分类，提升成量业务回款率，严格管控新业务[29] - 公司应收账款拨备率最高，覆盖率最高，坚持有质量有盈利的销售业务[30] - 公司一季度波倍集体率1.2%，仍为行业最高，通过大数据支撑先集体大额签款客户[31] - 公司一季度末存货中海外存货87亿，海外市场需求增长，加大在海外市场的铺货[32] - 公司海外存货周转时间较长，主要因为不同区域之间调货困难[33] - 公司国内存货控制目标包括重新设定产品安全库存标准、严格管控商机承担率等措施，预计国内存货逐步下降[34] - 公司通过高质量发展和端对端直销优势，实现了收入高速增长的同时保持利润率领先[51]