报告投资评级 - 维持买入评级 [5][8] 报告核心观点 - 新东方公布24财年四季度业绩,收入和利润符合预期,全年业绩高增由素养培训业务和留学业务驱动 [5] - 春季学期素养教育培训强劲增长,非学科素养培训业务和学习机业务持续高增长 [6][7] - 教学点扩张再提速,预计未来3年经营利润率将稳步提升 [7][8] - 留学业务持续高增,受益于留学市场复苏和出国留学人员地占比提升 [16] 分部业务总结 素养培训业务 - 非学科素养培训业务强劲增长,培训人次同比增39.1%至87.5万人,未来有5倍左右增长空间 [6] - 新东方品牌、师资及教研优势助力素养业务获取更高市场份额 [6] 留学业务 - 留学考培业务高速增长,受益于留学市场复苏和出国留学人员地占比提升 [16] - 我国留学渗透率仍有较大提升空间 [16] 教学网点拓展 - 教学点扩张提速,4Q增至1025个,同比增37%,环比增12.5% [7] - 教学网点审批步入常态化,新东方有先发优势 [7]

公司投资评级 - 新东方教育科技的投资评级为“买入”，目标价为80港元，潜在涨幅为46.1% [2][9] 报告的核心观点 - 新东方教育科技2024财年4季度业绩显示，收入11亿美元，同比增长32%，主要受教育新业务增长拉动。调整后运营利润3600万美元，同比下降54%，不及预期，主要因加速教学点拓展、文旅业务投入及提升员工薪酬奖励带来的短期影响 [3] - 核心教育业务方面，教学点加速扩张，教育新业务维持高速增长。传统业务收入同比增长17.7%/17.3%/16.4%/25%，新业务收入同比增长50%，教学点截至5月31日达1,025个，预计2025财年扩张20-25% [4] - 财务预测及估值方面，预计2025财年1季度收入同比增长33%至14.6亿美元，运营利润率或同比下降3个百分点，但剔除东方甄选影响后，预计运营利润率同比提升2个百分点至19%。下调2025财年集团运营利润率至11.3%，目标价下调至80港元 [5] 相关目录总结 2024财年4季度业绩 - 收入11亿美元，同比增长32%，调整后运营利润3600万美元，同比下降54%，调整后运营利润率3.2%，同比下降5.9个百分点 [3] 核心教育业务概览 - 传统业务收入同比增长17.7%/17.3%/16.4%/25%，新业务收入同比增长50%，教学点截至5月31日达1,025个，预计2025财年扩张20-25% [4] 财务预测及估值 - 预计2025财年1季度收入同比增长33%至14.6亿美元，运营利润率或同比下降3个百分点，但剔除东方甄选影响后，预计运营利润率同比提升2个百分点至19%。下调2025财年集团运营利润率至11.3%，目标价下调至80港元 [5] 财务数据一览 - 2023年至2027年收入预测分别为2,998百万美元、4,314百万美元、5,462百万美元、6,495百万美元、7,479百万美元，同比增长分别为-3.5%、43.9%、26.6%、18.9%、15.1% [6] - 2023年至2027年净利润预测分别为259百万美元、381百万美元、603百万美元、821百万美元、1,039百万美元，每股盈利预测分别为0.15美元、0.23美元、0.36美元、0.49美元、0.62美元 [6]

财务表现 - 新东方2024财年第四季度净营收为1,136.7百万美元，同比增长32.1%[22] - 新东方2024财年第四季度经营利润为10.5百万美元，同比下跌78.1%[28] - 新东方2024财年第四季度新东方股东应占净利润为27.0百万美元，同比下跌6.9%[29] - 新东方2024财年第四季度GAAP经营利润率为0.9%，Non-GAAP经营利润率为3.2%[19] - 新东方2024财年的新东方股东应占净利润为309.6百万美元，同比增加74.6%[36] - 新东方2024财年第一季度净营收预计为1,254.7百万美元至1,283.5百万美元，同比增长率为31%到34%之间[38] 财务状况 - 新东方2024年5月31日的流动资产总值为5,388,878千美元，较2023年同期的4,413,887千美元增长22.1%[53] - 新东方2024年5月31日的资产总值为7,531,673千美元，较2023年同期的6,392,458千美元增长17.8%[56] - 新东方2024年5月31日的流动负债总额为3,000,855千美元，较2023年同期的2,250,978千美元增长33.3%[59] - 新东方2024年5月31日的长期负债总额为481,804千美元，较2023年同期的326,692千美元增长47.5%[60] - 新东方2024年5月31日的股东权益总额为3,775,934千美元，较2023年同期的3,604,348千美元增长4.8%[62] 成本及支出 - 營收成本同比增加38.5%至542.4百萬美元[24] - 銷售及營銷开支同比增加40.9%至208.2百萬美元[25] - 本季度的一般及行政开支同比增加37.5%至375.5百萬美元[26] - 一般及行政开支为375,513千美元，较上年同期273,109千美元增加[73] - 經營成本及開支總額为1,126,152千美元，較上年同期812,517千美元增加[74] 现金流量 - 2024财年第四季度的净经营现金流量为约376.8百万美元[30] - 新东方的遞延收入在2024财年第四季度末为1,780.1百万美元，同比增加33.1%[32] - 現金、現金等價物及受限制現金變動淨額为(599,970)千美元，較上年同期374,426千美元下降[90] - 經營活動所得现金净额为1,122,643千美元，较去年同期增长15.6%[117] - 投资活动所用现金净额为(1,153,922)千美元，较去年同期增长2985.6%[117] - 融资活动所用现金净额为(160,438)千美元，较去年同期减少34.9%[117] - 现金、现金等价物及受限制现金变动净额为(216,323)千美元，较去年同期下降135.5%[118]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [9] 报告的核心观点 电商业务下滑影响有限 - 东方甄选人事变动,头部主播离职,预计 25-26 财年收入和利润下滑,但对新东方影响有限 [6] 教育业务强势增长 - 素养教培、出国留学考培及咨询业务高速增长,预计 25-26 财年教育业务收入同比增长 34.6% 和 30% [7] - 非学科培训监管政策趋于常态化,有利于公司教学网点扩张提速 [8] 财务数据及盈利预测 - 预计 25-26 财年收入分别为 54.4 亿美元和 69.2 亿美元,归母净利润分别为 4.93 亿美元和 6.72 亿美元 [9][10][15][17] - 毛利率维持在 56%-57% [16] - Non-GAAP 归母净利润率 9.1%-9.7% [16]

报告投资评级 - 维持买入评级 [11] 报告核心观点 教育业务强势增长 - 教育业务收入预计同比增长40%至9.22亿美元 [8] - 非学科素养教培培训人次预计同比增长60%至101万人 [8] - 学习机订阅用户数预计同比增长82%至18万人 [8] - 出国留学考培收入预计同比增长40%至3.37亿美元 [8] 教学点扩张加速 - 4Q教学点预计增加至1000个,同比增长34%,环比增长10% [9] - 各省市加快非学科培训网点审批,教培监管将逐步常态化 [9] 电商业务拖累逐渐弱化 - 4Q东方甄选营收约2.56亿美元,利润约0.21亿美元 [10] - 预计25财年电商业务收入和利润贡献占比约为18%和15% [10] 财务数据 - 预计24/25/26财年收入分别为44.2/56.9/72.3亿美元 [11] - 预计24/25/26财年归母净利润分别为4.01/5.24/7.06亿美元 [11]

公司概况 - 新东方教育科技集团成立于1993年,是国内老牌教培龙头,早期以出国考试培训业务起家,后续逐步拓展中小学全科、成人及大学生考培等领域 [15][16] - 公司深耕教育+多元发展,目前集团业务已涵盖教育服务、生活服务、文旅服务三大领域 [15][16] - 公司股权结构稳定,创始人俞敏洪持股12.2%,董事和高管合计持股12.8% [26][27] - 公司高管团队稳定,教育行业经验丰富,对公司认同感强 [28][29][30][31][32] 行业概况 - 教培监管政策走向常态化,非学科&学科等边界界定日益清晰,牌照审批逐渐常态化 [47][48][49][50][54][55] - 双减政策导致供给侧大量出清,头部机构留存更多线下网点,行业竞争格局明显改善 [56][57][58] - 教培需求并未因政策而减少,而是随着市场竞争加剧+人均收入水平提升仍具备较强韧性,其中素质素养类教育为国家引导方向 [60][61][62][63][64][65][66][67][68][69] - 高中培训需求更刚性,用户基数有韧性 [70][71] 公司业务 - 留学备考及咨询业务:疫后需求快速恢复,行业竞争格局优化,公司品牌优势明显 [75][76][77][78][79][80] - 成人及大学生业务:行业景气度较高,公司品牌优势明显 [83][84][85][86][87][88] - 高中学科培训业务:公司保留部分高中业务,具有一定韧性 [88][89] - 素质素养类教育:公司有品牌+内容+渠道+用户基数优势,看好新业务快速增长 [90][91][92][93][94][95][96][97][98] - 智能教育硬件:公司有内容优势,技术与需求共振 [100][101][102][103][104][105] 新业务拓展 - 东方甄选:公司转型代表,知识型带货模式获得成功,多渠道布局助力业务扩容 [106][107][108][109][110][111][112][113] - 新东方文旅:政策引导下研学行业蓬勃发展,公司有教育背景优势,有望构筑新增长曲线 [114][115][116][117][118][119][120][121][122][123][124] 财务表现 - 受双减政策影响,公司营收曾承压,但已重回增长通道,毛利率和净利率持续改善 [39][40][41][42][43][44][45][46] - 公司现金流持续好转,递延收入态势良好,为后续业绩增长提供有力保障 [45][46] 投资评级 - 我们预测公司24-26年营收和净利润将保持较高增长,采用SOTP估值法分析,给予"推荐"评级,目标价88港元 [126][127][128][129][130][131][132] 风险提示 - 政策趋严风险、需求恢复不及预期、行业竞争加剧风险、教学质量与口碑下滑风险、新业务拓展不及预期 [136][137]

报告公司投资评级 - 给予新东方教育科技(9901 HK)买入评级 [5] 报告的核心观点 - 2024财年4季度,新东方教学点扩张符合预期,东方甄选利润率影响可控 [1] - 2024财年4季度,新东方收入预计同比增31%,在公司指引的28-31%增速上限 [1] - 2024财年4季度,新东方调整后运营利润率预计为6.1%,同比下降3个百分点,其中1.4个百分点来自教学点扩张及文旅投入,1.6个百分点来自东方甄选 [1][2] - 2025/2026财年,新东方预计收入分别为54亿/65亿美元,增速25%/21%,预计运营利润率分别14%/16%,利润率持续优化 [1] 根据目录分别总结 2024财年4季度业绩预览 - 收入预计同比增31%,在公司指引的28-31%增速上限 [1] - 出国留学备考收入同比+21%,高中+21%,非学科素养+59% [1] - 调整后运营利润率预计为6.1%,同比下降3个百分点,其中1.4个百分点来自教学点扩张及文旅投入,1.6个百分点来自东方甄选 [1][2] 教学点扩张进度 - 4季度教学点或环比增10%,达到此前2024财年+30%的目标 [1] - 截至5月31日,新东方教学点环比新增80+,环比增速10%,其中素养+33,考培+26,国际+23,前途+2,增速符合此前预期 [1][3] - 新一线城市教学点增长最多(+33),其次为三线及以下城市(+25) [1][3] - 本季度教学点扩张提速,对公司整体毛利率影响同比约-0.4个百分点,但主要为7-8月暑期招生布局,利好2025财年1季度招生增长 [1][3] 东方甄选表现 - 东方甄选贡献新东方收入20%,运营利润率负向影响1.6百分点,已在预期内,影响好于3季度 [1] - 4季度东方甄选收入同比增58%至15.9亿元人民币(2.2亿美元) [1] - 3季度为公司战略调整阶段,春节假期后逐渐回归正常运营节奏,专场直播推进更为积极 [1] - 4季度公司盈利能力较3季度有所改善,调整后运营利润率10%,对比3季度的4%,主要因自营品促销力度有所减弱及收入结构中自营品占比的回落,毛利润率较3季度反弹7个百分点 [1][3] 未来展望 - 2025/2026财年,预计收入分别为54亿/65亿美元,增速25%/21%,预计运营利润率分别14%/16%,利润率持续优化 [1] - 教育主业仍健康稳定增长,给予2024日历年25倍市盈率,保守原则不考虑东方甄选价值贡献,按分部加总法(SOTP),维持目标价89港元/116美元,维持买入评级 [1]

新东方业务展望 - 预计公司FY2024-FY2026营收分别为43/57/71亿美元，Non-GAAP经营利润为5.19/7.22/9.62亿美元[4] - 预计新东方FY2025合计目标市值为1652亿港元，目标价为100港元，首次覆盖给予“买入”评级[4] - 新东方留学培训市场规模预计为259亿元，留学市场疫后格局优化，高增有望持续[2] - 高中培训市场仍有增长空间，考研竞争加剧推升参培率[1] - 预测显示2026年新东方营业总收入将达到71.11亿美元[158] 新东方业务转型 - 新教育业务核心转型方向为小学学科培训和初中学科培训[1] - 新东方教育业务受"双减"政策影响，转型为非学科培训，业务构成发生变化[43] - 公司致力于构建素质教育体系，停止K9学科类业务，专注发展新业务，成立北京新东方素质教育成长中心[57] 新东方财务状况 - 新东方账面现金保持高位，经营现金流稳步增长，财务预测摘要显示良好[3] - FY24Q3公司Non-GAAP经营利润较去年同期增长60%至1.41亿美元，Non-GAAP经营利润率6%[150] - 新东方24M2末网点数量恢复至911家/同比+28%/环比+8%，恢复至FY21末的55%[94]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2] 报告的核心观点 公司业绩概览 - 公司FY24Q3收入同比增长60.1%至12.07亿美元,高于此前公司业绩指引 [1] - 经营净利润1.13亿美元,同比增长70.6%;Non-GAAP经营利润1.41亿美元,同比增长60.3%;归母利润0.87亿美元,同比增长6.8% [1] - Non-GAAP净利润为1.05亿美元,同比增长9.8% [1] 新业务持续快速增长 - 截至FY24Q2末,公司学校及学习中心数911间,环比增加68间,其中学校数量为81间,预计至财年末教学面积扩容将达到30% [1] - FY24Q1海外备考业务同比增长52.6%,留学咨询业务同比增长25.7%,大学生及成人考试业务同比增长53.2% [1] - 非学科类辅导业务报名人次35.5万,同比增长62.8%;智能学习系统活跃付费用户达18.8万人,同比增长74.1% [1] 利润率受多因素影响短期波动 - FY24Q3毛利率46.9%,同比下降4.4个百分点;销售/管理费用率分别为13.4%/-23.8%,同比分别下降0.2/4.7个百分点 [1] - 经营利润率9.4%,同比上升0.6个百分点;剔除股权激励费用后的Non-GAAP经营利润率11.7%,同比持平 [1] - 东方甄选业务拖累及权益法投资亏损等因素导致利润率有所下滑 [1] 未来业绩预期 - 公司预计FY24Q4净营收总额将为11亿美元至11.3亿美元之间,同比增长28%到31% [1] - 公司递延收入结余为15.2亿美元,同比增长30.8%,与Q4营收增长预期保持一致 [1] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要 - 公司FY24年收入预测为42.93亿美元,同比增长43.2% [3] - 经营利润预测为3.88亿美元,同比增长104.4% [3] - 股东净利润预测为3.68亿美元,同比增长107.7% [3] - Non-GAAP股东净利润预测为4.46亿美元,同比增长72.1% [3] 财务分析 - FY24年毛利率预测为52%,Non-GAAP经营利润率预测为10.8% [12] - FY24年净利率预测为8.6%,Non-GAAP净利润率预测为10.4% [12] - FY24年资产负债率预测为42.9%,流动比率预测为1.9 [12] - FY24年ROA和ROE分别为5.2%和9.1% [12]

财务业绩 - FY24Q3 公司营收增长超预期，达到12.1亿美元，同比增长60.1%[5] - FY24Q3 出国考试准备收入同比增长52.6%[5] - FY24Q3 教育类新业务收入同比增长72.7%[5] - FY24Q4 预计营收为11.0~11.3亿美元，同比增长28%~31%[5] - FY24Q3 经营利润同比增长70.6%[7] - FY24Q3 Non-GAAP归母净利润同比增长9.8%至1.0亿美元[7] - FY24-26 Non-GAAP归母净利润预测为4.1/5.2/6.3亿美元[5] - 教育类新业务受益于非学科培训政策明朗化，收入同比增长73%[5] - 公司预计到FY2024财年末，网点数将同比增长30%左右[8] - 公司将FY2024-2026年营收预测从41/50/58亿美元上调至43/55/65亿美元[18] - 新东方-S三大财务预测表显示，预计2026年营业总收入将达到6,494.93百万美元[20] - 预测2026年净利润将达到593.61百万美元[20] - 预计2026年ROE将达到11.71%[20] 市场扩张和并购 - 学校及学习中心总数增加至911间[7] - 公司预计到FY2024财年末，网点数将同比增长30%左右[8] - 新东方游学和研学业务实现显著增长，已覆盖全国50多个城市[13] - 2022年中国中小学生在校人数超过1.5亿人次[16] - 2023年全国中小学生研学实践教育基地超过1600个[16] 风险提示 - 公司面临人才流失、品牌信誉风险和教育行业竞争加剧风险[2]