报告公司投资评级 - 买入，目标价202.90元 [1] 报告的核心观点 - Q3净利超预期，出海成长势能延续 [1] - 维持"买入"评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 Q3业绩表现 - 24Q3归母净利3.7亿元，同比+49% [1] - 前三季度累计实现营业收入114.5亿元，同比+22% [1] - 归母净利润10.8亿元，同比+34.9% [1] - Q3实现营收39.2亿元，同比+36%，环比-12.2% [1] - 归母净利3.7亿元，同比+48.9%，环比-13.6% [1] 销售情况 - 7-8月共销售摩托5.5万辆，同比增长93% [2] - 250cc+大排量摩托销量2.5万辆，同比+58% [2] - 其中出口1.0万辆，同比+29.5% [2] - 内销1.5万辆，同比增长88% [2] - Q3实现营收39.2亿元，同比+36.1% [2] - 营收环比下滑12.2%，主要系季节性波动、欧洲排放标准切换等因素影响 [2] 费用率情况 - 24Q3公司毛利率环比+0.8pct至31.6% [3] - 销售费率8.5%，同环比-2.8/-0.7pct [3] - 管理费率优化，同环比分别-1.7/-1.4pct至3.3% [3] - 研发费率6.95%，同环比-1.5/+0.9pct [3] - 财务费率同环比+2.6/2.4pct [3] 股权激励计划 - 24年9月2日发布2024年股权激励计划（草案） [4] - 拟授予激励对象的股票期权数量355万份，行权价格为106元 [4] - 首次授予激励对象包括核心管理及技术人员1310人 [4] - 对三个行权期设立营收考核目标 [4] - 2024年营收不低于140亿元 [4] - 2024-2025年累计营收不低于305亿元 [4] - 2024-2026年累计营收不低于505亿元 [4] 盈利预测与估值 - 预计24-26年归母净利分别为13.6/17.0/20.9亿元 [5] - 可比公司25年Wind一致预期PE均值为18.1倍 [5] - 给予公司25年18.1倍PE，目标价202.90元 [5] 经营预测指标与估值 - 2022年营业收入11,378百万人民币，同比+44.73% [6] - 2023年营业收入12,110百万人民币，同比+6.44% [6] - 2024E营业收入15,374百万人民币，同比+26.95% [6] - 2025E营业收入18,485百万人民币，同比+20.24% [6] - 2026E营业收入22,241百万人民币，同比+20.32% [6] - 2022年归属母公司净利润701.37百万人民币，同比+70.43% [6] - 2023年归属母公司净利润1,008百万人民币，同比+43.65% [6] - 2024E归属母公司净利润1,361百万人民币，同比+35.13% [6] - 2025E归属母公司净利润1,697百万人民币，同比+24.66% [6] - 2026E归属母公司净利润2,094百万人民币，同比+23.39% [6] - 2022年EPS 4.63人民币，同比+70.43% [6] - 2023年EPS 6.65人民币，同比+43.65% [6] - 2024E EPS 8.99人民币，同比+35.13% [6] - 2025E EPS 11.21人民币，同比+24.66% [6] - 2026E EPS 13.83人民币，同比+23.39% [6] - 2022年ROE 17.87%，同比+70.43% [6] - 2023年ROE 21.78%，同比+43.65% [6] - 2024E ROE 23.80%，同比+35.13% [6] - 2025E ROE 23.41%，同比+24.66% [6] - 2026E ROE 22.90%，同比+23.39% [6] - 2022年PE 32.30倍，同比+70.43% [6] - 2023年PE 22.49倍，同比+43.65% [6] - 2024E PE 16.64倍，同比+35.13% [6] - 2025E PE 13.35倍，同比+24.66% [6] - 2026E PE 10.82倍，同比+23.39% [6] - 2022年PB 5.38倍，同比+70.43% [6] - 2023年PB 4.50倍，同比+43.65% [6] - 2024E PB 3.54倍，同比+35.13% [6] - 2025E PB 2.80倍，同比+24.66% [6] - 2026E PB 2.22倍，同比+23.39% [6] - 2022年EV EBITDA 23.23倍，同比+70.43% [6] - 2023年EV EBITDA 15.54倍，同比+43.65% [6] - 2024E EV EBITDA 10.04倍，同比+35.13% [6] - 2025E EV EBITDA 7.59倍，同比+24.66% [6] - 2026E EV EBITDA 4.99倍，同比+23.39% [6]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [5] 报告的核心观点 - 公司业绩超预期,规模效应充分释放,看好公司多款新车的爆款潜力并持续释放销量 [5] - 上调24-26年利润预测,预计24-26年营收分别153.36/187.60/217.38亿元,归母净利润13.51/17.48/21.39亿元,2024/2025年对应PE为17/13倍 [5] 公司基本情况 - 2022年营业收入114.5亿元,同比+21.98%;归母净利润10.81亿元,同比+34.87% [4] - 2024Q3实现营收39.21亿元,同比+36.11%;归母净利润3.73亿元,同比+48.95% [4] - 2022-2026年营业收入和归母净利润保持较高增长,分别达到21,738百万元和2,139百万元 [3] 经营分析 - 收入增长主要来自公司海内外销量大幅增长,两轮销量同比增长74%/115%,四轮销量同比增长32%/25% [4] - 毛利率环比提升0.75个百分点,主要是产品结构及外销比例变化带动两轮摩托车毛利率提升 [4] - 销售费用率和管理费用率大幅下降,主要是库存下降促销减少,以及财务费用下降 [4] 未来展望 - 新车675SR、Z10和U10PRO有望在2024年底和2025年持续释放销量 [4] - 今年平台体系大幅补齐,未来公司新品推出数量和速度有望大幅提升 [4]

报告评级和核心观点 - 维持目标价189.13元,维持增持评级[10] - 公司产品升级不断兑现,维持公司2024-2026年EPS预测为9.03/11.19/13.67元[10] 三季报表现 - 三季报超预期,两轮内外表现亮眼,四轮行业企稳叠加新品周期,公司收入、业绩保持强劲表现[10] - 3Q24实现收入39.2亿元,同增36.11%,归母净利3.7亿元,同增48.95%[10] 费用率改善 - 毛利率31.57%,同减2.1pct,主要是两轮产品收入占比提升影响综合毛利率[10] - 销售、管理、研发费用率持续优化,动力平台矩阵不断完善,研发费用逐步度过投入高峰[10] 产品结构升级 - 450系列产品持续爆款,2024-2025年不断丰富产品矩阵,多个全新平台蓄势待发[10] - 新增多个排量段,强产品周期下两轮有望延续强劲表现[10] - 四轮市场修复叠加公司产品结构升级,奠定扎实的收入业绩基础[10] - 新能源方面,拓宽产品谱系,强化渠道建设,逐步进入收获期[10] - 自主品牌加速出海,出口需求保持超高景气,公司持续受益内外市场共振下,新产品周期不断兑现[10] 盈利能力优化 - 出口叠加产品结构升级,盈利能力不断优化,公司有望实现量利齐升[10]

报告公司投资评级 公司维持"推荐"评级。当前价格149.62元,对应2024年PE为16倍、2025年PE为12倍、2026年PE为10倍。[3] 报告的核心观点 1) 2024Q3业绩超预期:公司2024Q3实现营业收入39.2亿元,同比+36.1%;归母净利润为3.7亿元,同比+48.9%。营收高增主要源于中大排摩托车内外销共振向上以及全地形车需求回暖,利润增长则得益于产品结构调优和费用结构优化。[2] 2) 中大排摩托车发展提速:公司2024年1-8月中大排摩托车销量10.0万辆,同比+86.0%,市场份额提升至20.1%,位居国内中大排行业头名。同时,公司摩托车出口表现亮眼,2024年1-8月实现外销8.2万辆,同比+64.1%。[2] 3) 全地形车新品周期在即:全地形车海外需求持续回暖,公司2024H2针对北美市场推出U10/Z10系列高性能高端新品,有望持续提升市场份额。[2] 4) 股权激励绑定核心人才:公司发布2024年股票期权激励计划,拟授予激励对象355.0万份股票期权,主要包括核心管理及技术人员,有助于吸引和留住优秀人才,保障公司长期发展。[2] 财务指标总结 1) 营业收入:预计2024-2026年营收分别为152.8/195.9/239.7亿元,同比增长分别为26.2%/28.2%/22.3%。[3] 2) 净利润:预计2024-2026年归母净利润分别为14.03/18.38/22.96亿元,同比增长分别为39.2%/31.0%/24.9%。[3] 3) 每股收益:预计2024-2026年EPS分别为9.26/12.14/15.16元。[3] 4) 估值水平:对应2024年10月17日收盘价,2024-2026年PE分别为16/12/10倍。[3]

财务业绩 - 公司2024年第三季度营业收入为39.21亿元，同比增长36.11%[4] - 公司2024年前三季度营业收入为114.50亿元，同比增长21.98%[4] - 公司2024年第三季度归属于上市公司股东的净利润为3.73亿元，同比增长48.95%[4] - 公司2024年前三季度归属于上市公司股东的净利润为10.81亿元，同比增长34.87%[4] - 公司2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为22.46亿元，同比增长68.00%[4] - 公司2024年第三季度基本每股收益为2.46元，同比增长47.31%[4] - 公司2024年第三季度稀释每股收益为2.44元，同比增长46.99%[4] 资产负债情况 - 公司2024年第三季度末总资产为135.13亿元，较上年度末增长31.02%[5] - 公司2024年第三季度末归属于上市公司股东的所有者权益为57.93亿元，较上年度末增长14.97%[5] - 2024年第三季度公司货币资金为64.26亿元，较2023年末增加42.6%[13] - 2024年第三季度公司应收账款为14.50亿元，较2023年末增加33.5%[13] - 2024年第三季度公司存货为21.36亿元，较2023年末增加28.6%[13] - 2024年第三季度公司应付票据为31.97亿元，较2023年末增加65.8%[16] - 2024年第三季度公司应付账款为32.31亿元，较2023年末增加43.8%[16] - 2024年第三季度公司合同负债为2.43亿元，较2023年末增加52.8%[16] - 2024年第三季度公司资产总计为135.13亿元，较2023年末增加31.0%[16] - 2024年第三季度公司流动资产合计为107.95亿元，较2023年末增加40.0%[16] - 2024年第三季度公司非流动资产合计为27.18亿元，较2023年末增加4.4%[16] - 2024年第三季度公司负债总计为72.98亿元，较2023年末增加41.1%[16] 股东情况 - 公司前十大股东中,春风控股集团有限公司持股比例为29.72%,为第一大股东[9] 财务指标 - 2024年前三季度营业收入为114.50亿元，同比增长21.9%[19] - 2024年前三季度归属于母公司股东的净利润为108.13亿元，同比增长34.8%[19] - 2024年前三季度其他综合收益的税后净额为-14.47亿元，主要由其他权益工具投资公允价值变动引起[19] - 2024年9月30日流动负债合计为723.77亿元，较上年末增加49.5%[17] - 2024年9月30日非流动负债合计为30.84亿元，较上年末增加0.9%[17] - 2024年9月30日归属于母公司所有者权益合计为579.30亿元，较上年末增加15.0%[17] - 2024年前三季度研发费用为7.31亿元，同比增长17.5%[19] - 2024年前三季度财务费用为-1.18亿元，主要由利息收入增加所致[19] - 2024年前三季度资产减值损失为2.33亿元，同比增加1.3%[19] - 2024年前三季度营业外收入为0.86亿元，同比增加152.4%[20] 现金流量 - 2024年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为11,052,967,496.67元[22] - 2024年前三季度收到的税费返还为548,350,306.57元[22] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为2,246,204,215.40元[22] - 2024年前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为379,051,388.33元[22] - 2024年前三季度投资支付的现金为55,379,732.00元[22] - 2024年前三季度收到其他与筹资活动有关的现金为113,315,997.00元[22] - 2024年前三季度分配股利、利润或偿付利息支付的现金为316,978,275.04元[22] - 2024年前三季度期末现金及现金等价物余额为6,145,194,154.64元[22] - 2024年前三季度汇率变动对现金及现金等价物的影响为3,622,836.67元[22] - 2024年前三季度现金及现金等价物净增加额为1,732,964,071.19元[22]

公司概况 - 公司为国内全地形车及中大排量摩托车龙头公司,两轮车及四轮车产品持续占据公司主营业务收入比例超90% [1][2] - 公司已经形成以北美为主导,国内与欧洲为辅的全球化销售及产能布局格局 [1][3] - 2017-2023年营收业绩增长稳健,CAGR分别为37.17%/47.61% [1] 股权结构 - 公司股权结构集中,控股股东为春风控股集团,持股29.91%,实际控制人为公司董事长赖国贵,间接持股16.15% [4] - 公司高管在公司任职多年,拥有丰富的研发、制造、销售、管理能力,管理团队稳定 [4] - 公司自2018年起共发布5次股权激励计划,激发员工活力 [16] 财务分析 - 2023年营收业绩稳健增长,2024H1利润表现超预期 [19][20] - 公司毛利率和净利率总体不断提升,2021-2024H1分别为21.5%/25.4%/33.5%/31.5%和5.2%/6.25%/8.3%/9.7% [20][21] - 公司存货周转回归正常水平,经营性现金流持续改善 [22][23] 全地形车市场 - 全球全地形车销量有望实现平稳上升,UTV&SSV产品高端化趋势显现 [25][26][27] - 全地形车行业北极星、庞巴迪双寡头格局凸显,国产品牌春风动力出海加速 [29][30] 全地形车业务 - 公司顺利打造性价比品牌竞争优势,研发持续赋能产品迭代更新加快 [40][41][42][43][44] - 2024年公司加大高价值U/Z系列新品推新,产品单价预计继续提升 [36][37] 摩托车市场 - 全球摩托车行业总体增长相对平稳,日系品牌占据较大市场份额 [47][48][49][50][51] - 国内市场以产品出海、中大排摩托车占比提升为主要特征的市场结构改善较为显著 [52][57][58] 摩托车业务 - 公司品牌矩阵完善,以"CFMOTO"为主力品牌,并完成覆盖100多个国家和地区的4000家零售网点布局 [62][63] - 公司"极核"品牌势能持续向上,产品放量潜力十足 [63] - 公司国外业务加快大排量产品推新,国内主打精品爆款战略 [64][65][69][70] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年公司总营收分别为147.38/180.40/217.02亿元,归母净利润分别为12.96/16.00/19.78亿元 [75][77][78] - 与可比公司相比,公司估值具有提升空间,首次覆盖给予"买入"评级 [80][81] 风险提示 - 市场竞争加剧风险、海外需求下行及关税加高风险、国内需求下行风险 [82]

会议主要讨论的核心内容 公司发展情况 - 公司在海外有两个工厂,分别位于泰国和墨西哥,其中泰国工厂于2021年投产,年产5万台ATV产品,但产能利用率较低[1] - 墨西哥工厂于去年年底投产,主要生产UTV和SSV产品,年产能5万台,目前正处于爬坡阶段,月产能可达1.5-2万台[1] - 公司通过海外工厂布局有利于推动全球化发展,可以缓解关税风险[1] - 公司股权结构较为稳定,昆仑家族持股比例较高,公司多次实施股权激励计划,激励目标较为稳健[2][3] 行业发展情况 - 全地形车行业经历了2008年左右的高峰,之后受金融危机影响出现下滑,直到2020年疫情期间出现反弹,目前已恢复到疫情前水平[3][4] - 行业整体需求较为稳定,年销量增速约3%,UTV和SSV产品占比持续提升,达到60%以上,主要受益于消费者对安全性和舒适性的需求[4][5] - 行业集中度较高,头部企业北极星、庞巴迪等占据较大市场份额,充分动力作为后起之秀市占率也达到15%左右[6][7] - 行业正向高端化和产品线缩减的方向发展,强者恒强的格局正在形成[6][7] 公司产品优势 - 公司在中低端ATV产品上的动力性能已经与北极星等头部企业媲美,最大功率覆盖30-100HP[7] - 公司渠道网络不断扩张,经销商数量从2017年的250家增加到目前的700家左右,优质经销商占比较高[8] - 公司产品热度和品牌力持续提升,在搜索引擎上的表现良好[8] - 公司在UTV和SSV产品线上不断补充和升级,新推出的X8、X10和Sport Force等产品性能和价格优势明显[11][12][13] - 公司正在加大对150CC以上中大排量摩托车的布局,并在电动车领域进行探索[19][20] 海外市场拓展 - 公司在海外两轮摩托车市场占有率较低,但全球中大排量摩托车市场空间广阔,有较大的增长潜力[21][22][25] - 公司在美洲、欧洲等主要市场已建立一定的渠道网络,具有较强的性价比优势[25][26] - 土耳其市场是公司重点关注的海外市场之一,当地政策导致市场需求快速增长[23][24]

全地形车及中大排摩托车国内龙头稳健成长 - 春风动力是国内全地形车和中大排摩托车龙头企业,出口收入占比较高(2023年出口收入占76%) [1] - 公司全地形车出口量及出口金额在国内领先,在欧洲实现市占率第一,北美市场保持前列 [1] - 公司在国内中大排摩托车市场上保持市占率前三,从2021年底开始加强摩托车出海布局,有望成为全新增长点 [1] 高端新品上市,开启全地形车新时代 - 全地形车市场集中度高,过往以美系和日系品牌为主,春风动力经过多年积累,在产品及技术、渠道、品牌方面形成竞争壁垒 [1][20] - 公司2023年全球销量市占率超15%,产品在应用场景、车型细分、动力性能等方面较头部对手仍有提升空间 [1][21] - 2024年公司迎来产品大年,U10 PRO/U10 XL PRO/Z10/Z10-4等多款重磅新品上市,开启全地形车新时代 [1][43][44][45][46][47] 摩托车爆款频出,有望助力国内市占率提升 - 中国中大排摩托车销量渗透率不足5%,每万人人均销量3.7辆,较日本及欧美有较大差距,消费者对玩乐类摩托接受度增加,渗透率有望提升 [30][32][33] - 公司具备打造爆款的丰富经验,拥有强大的销售网络及知名度,建立起两轮摩托车领域深厚的护城河 [59][60] - 公司近年来推新节奏明显加快,2024年推出150SC/450MT/500SR VOOM/675SR-R等多款新品,有望拉动国内摩托车市占率提升 [67][69] 出海空间广阔,摩托车出海成长可期 - 全球中大排摩托车市场空间总计约381万辆,主要来源于北美、南美、欧洲、南亚&东南亚等地,销量空间远高于国内 [76][77] - 公司从2021年底开始加强摩托车出海业务布局,借助过往摩托车领域积累的优势,将国内成熟产品导入海外,产品较日系、美系竞品具备较强的性价比优势 [74][82][83] - 公司海外摩托车渠道较竞争对手有一定差距,渠道持续强化布局,摩托车外销有望迎来较快发展,成为重要的支撑点 [84][85][86] 电动化布局领先,构建第三成长曲线 - 2020年公司旗下电动品牌极核正式布局电动摩托车市场,以打造电动行业高端一线品牌为目标,将为公司构建第三增长曲线 [71][72][73] - 极核品牌已经涵盖电摩、电轻摩和电自三类产品,从高端产品领域不断下沉至中低端产品,有望实现销量较快增长 [72]

报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2024H1实现收入75.29亿元(+15.73%)、归母净利润7.09亿元(+28.49%) [3] - 2024Q2收入44.68亿元(+23.20%)、归母净利润4.31亿元(+26.35%) [3] - 毛利率31.51%(同比+1.07pct)、净利率9.85%(同比+0.99pct) [3] - 销售费用率9.21%(同比-1.77pct)、研发费用率6.03%(同比+0.33pct) [3] - 全地形车收入35.32亿元(-1.55%)、销量8.14万辆(+3%)、均价4.34万元(-4%) [3] - 摩托车收入32.48亿元(+41.95%)、销量15.39万台(+56%)、均价2.11万元(-9%) [3] - 电动两轮车收入1.16亿元、销量2.04万台,其中内销渠道增长81.03%、外销渠道增长181.25% [3] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司实现归母净利润分别为13.62/16.98/21.14亿元,对应PE分别为16/13/11X [3][4]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [1] 报告的核心观点 业绩表现 - 2024年上半年公司实现收入75.29亿元,同比增长15.73%;实现归母净利润7.09亿元,同比增长28.49% [5] - 2024年第二季度收入和利润均实现较快增长,两轮车业务国内外均高速增长 [5] 毛利率和费用率变化 - 业务结构变化导致毛利率下降1.07个百分点至31.51% [5] - 销售费用率同比下降2.95个百分点至9.69%,主要由于美国市场促销费用减少 [5] - 管理费用率和研发费用率有所上升,财务费用率下降,综合影响下净利率同比提升0.98个百分点至9.85% [5] 研发投入和创新 - 2024年上半年研发投入4.58亿元,同比增长21.37% [5] - 完成了多款四轮车和两轮车新品研发,实现大功率、大排量技术的迭代升级 [5] - 持续优化动力平台、智能平台、电器平台和工业设计平台等研发技术路线 [5] 盈利预测和估值 - 预计2024-2025年净利润分别为13.13、16.51亿元,同比增速30.3%、25.7% [6] - 9月11日收盘价对应2024-2025年PE为17.0、13.5倍,给予公司2024年20-22倍PE估值区间 [6] 风险提示 - 原材料成本大幅波动,下游需求不振 [6]