交银国际研究 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |------------------|-----------------------|-----------------------|------------------------------|-------|-------------------------------| | 公司更新 | | | | | | | 汽车 | 收盘价 港元 51.95 | 目标价 港元 77.36 | 潜在涨幅 +48.9% | | 2024 年 11 月 20 日 | | 小鹏汽车 | (9868 HK) | | | | | | 汽车毛利超预期， | P7+ | | 上量有望令汽车毛利进一步改善 | | | 3 季度汽车毛利超预期。3 季度小鹏汽车营收 101 亿元（人民币，下 同），环比上升 24.5%，符合市场和我们预期。汽车销量 4.6 万辆，环比 增长 54.0%。大众合作收入持续入账，服务和其他收入环比大致持平于 13.1 亿元。3 季度毛利率 15.3%，环比上升 1.3 个百分点，其中汽车毛利 率 8.6%，继续环比修 ...

公 司 季 报 点 评 2024 年 11 月 20 日 汽车 小鹏汽车-W(9868.HK) 新品周期开启，智能化逻辑延续 推荐（维持） 事项： 股价：51.95 元（港币） | --- | --- | |----------------------------|------------------| | | | | 主要数据 | | | 行业 | 汽车 | | 公司网址 | www.xiaopeng.com | | 大股东 / 持股 | | | 实际控制人 | 何小鹏 | | 总股本 ( 百万股 ) | 1899.19 | | 流通 A 股 ( 百万股 ) | | | 流通 B/H 股 ( 百万股 ) | | | 总市值（亿元） | 911.57 | | 流通 A 股市值 ( 亿元 ) | | | 每股净资产 ( 元 ) | 16.86 | | 资产负债率 (%) | 58.10 | | | | 行情走势图 证券分析师 王德安 投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 王跟海 投资咨询资格编号 S1060523080001 BVG94 ...

投资评级 - 推荐（维持）[4] 核心观点 - 新品周期开启，智能化逻辑延续，连续两款热销车型推出一定程度上扭转不利局面，2025年进入强产品周期，增程车型进一步开辟新增量，向上势头较强[10][11][13][14] 公司基本信息 - 行业为汽车，公司网址为www.xiaopeng.com，实际控制人为何小鹏，总股本为1899.19百万股，总市值为911.57亿元，每股净资产为16.86元，资产负债率为58.10%[8] 财务数据 历史财务数据 - 2022 - 2023年营业收入分别为26855、30676百万元，YOY分别为28.0%、14.2%，净利润分别为-9139、-10376百万元，YOY分别为-87.9%、-13.5%，毛利率分别为11.5%、1.5%，净利率分别为-34.0%、-33.8%，ROE分别为-24.8%、-28.6%，EPS分别为-4.81、-5.46元，P/E分别为-10.0、-8.8倍，P/B分别为2.5、2.5倍[9] 2024年三季度财务数据 - 2024年三季度实现营业收入101.0亿元，同环比分别增长18.4%/24.5%，亏损达到18.1亿元，同比收窄53.5%，环比扩大40.7%，交付新车46533台，同环比分别增长16.3%/54.0%，汽车销售收入达到88.0亿元，对应单车营收为18.9万元，环比下降3.7万元，汽车销售业务毛利率为8.6%，同环比分 别提升14.7/2.2个百分点，服务及其他收入达到13.1亿元，同环比分别增长90.7%/1.1%，毛利率达到60.1%，环比提升5.9个百分点，整体毛利率达到15.3%，现金以及现金等价物储备达到357.5亿元[10][11] 财务预测 - 维持2024 - 2026年营业收入预测为414亿/781亿/1029亿元，对应2024 - 2026年净利润预测分别为-61亿/-17亿/+14亿元[14]

投资评级 - 评级：买入丨维持[5] 核心观点 - 11月7日小鹏P7+正式上市，起售价为18.68万元，共有三个版本，长续航版/超长续航版/限定版MAX版分别为18.68/19.88/21.88万元，限定版首发500台，上市即交付，上市12分钟大定破万。小鹏P7+开启AI汽车时代，兼具豪华空间和高智能化，定价大超预期，打造新爆款。智驾能力持续领先，随着新车周期强势开启，叠加渠道变革和营销体系加强，公司销量有望加速提升。规模提升、平台和技术降本效果将进一步体现，叠加软件盈利的商业模式拓展以及出海持续增长，公司未来盈利具备较大弹性[2][5][6] 车型相关 - 小鹏P7+是用SUV的思路打造轿跑空间，C级尺寸、D级空间，具备轿跑的姿态、SUV的空间以及MPV的舒适。外观方面，首批车型将推5种颜色选择，分别是新月银、星云白、暗夜黑、星暮紫、云贝米，车顶采用悬浮式设计理念，配合尾部的双层尾翼，更具动感的轿跑姿势，整车风阻系数仅为0.206Cd。尺寸方面，该车的长宽高分别为5056/1937/1512mm，轴距3000mm，超大内部空间，同级最大725L超大后备箱，后排放倒后更可拓展至2221L。动力方面，单电机版最大功率180kW/230kW，并搭载磷酸铁锂电池组，提供60.7kWh和76.3kWh两种规格的电池包，对应的纯电续航为620km和710km，全系800V高压架构，同级最低百公里11.6kWh电耗。座舱及内饰，全系标配豪华软装材质，全新云感舒适座椅2.0，全系标配双通风、双加热、六大场景按摩，配备了20个高保真HiFi音响[6] 价格与竞争优势 - 定价大超预期，打造新爆款。小鹏汽车新一代技术持续降本，P7+起售价大幅低于预售价的20.98万，相较同续航汉EV 2025款605KM尊贵型19.58万的售价，便宜0.9万元，同时P7+在座舱及智驾方面更加领先。AI定义汽车，进入AI智驾平价时代。全系首发搭载小鹏全新一代AI鹰眼视觉方案，标配双Orin-X芯片，算力508TOPS，相比起传统摄像头，具有更准，更清，更远的信息采集能力。首发搭载AI天玑XOS 5.4.0，支持0速激活原地启动XNGP，交付即可用。全新智驾方案不受城市、路线、路况的限制，具备"门到门"以及"车位到车位"的功能。纯视觉方案叠加公司技术降本，高阶智驾体验成本进一步下探，开启AI智驾平价时代[7] 盈利预期 - 预计公司2024年收入为427亿元，对应PS 2.0X，大众软件收入体现大幅改善财务表现，公司有望进入新车周期拐点[8]

营收情况 - 2024年第三季度总营收为101.0亿元，较2023年同期上升18.4%，较2024年第二季度上升24.5%[5][8][20] - 2024年第三季度汽车销售收入为88.0亿元，较2023年同期上升12.1%，较2024年第二季度上升29.0%[9][20] - 2024年第三季度服务及其他收入为人民币13.1亿元（1.9亿美元），较2023年同期上升90.7%，较2024年第二季度上升1.1%[20] 交付量 - 2024年第三季度汽车总交付量为46,533辆，较2023年同期增加16.3%[7] - 2024年10月交付量为23,917辆，截至2024年10月31日，年内累计总交付量为122,478辆[15][16] - 2024年第四季度汽车交付量将介乎87,000至91,000辆，按年增加约44.6%至51.3%[28] 毛利率 - 2024年第三季度毛利率为15.3%，创历史新高，较2023年同期上升18.0个百分点[5] - 2024年第三季度汽车毛利率为8.6%，较2023年同期上升14.7个百分点[9][13] - 2024年第三季度毛利率为15.3%，2023年同期及2024年第二季度分别为负2.7%及14.0%[21] 销售网络 - 截至2024年9月30日，小鹏汽车的实体销售网络共有639间门店，覆盖206个城市[8] - 截至2024年9月30日，小鹏汽车自营充电站网络达至1,557座充电站，包括654座小鹏S4超快充站[8] 财务状况（现金及等价物等） - 截至2024年9月30日，现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及定期存款为357.5亿元[11] - 2024年9月30日，现金及现金等价物为1,519,131千美元[41] - 2024年9月30日，受限制现金为394,647千美元[41] - 2024年9月30日，短期存款为1,884,592千美元[41] - 2024年9月30日，受限制短期存款为19,712千美元[41] - 2024年9月30日，短期投资为38,497千美元[41] - 2024年9月30日，长期存款的流动部分为415,503千美元[41] 财务状况（负债及股东权益） - 2024年9月30日负债总额为632.802万美元[45] - 2024年9月30日股东权益总额为456.385万美元[45] - 2024年9月30日负债及股东权益总额为1089.187万美元[45] 利润情况 - 2024年第三季度净亏损为18.1亿元，较2023年同期减少53.5%[9] - 2024年第三季度经营亏损为人民币18.5亿元（2.6亿美元），2023年同期为人民币31.6亿元，2024年第二季度为人民币16.1亿元[24] - 2024年第三季度总销售成本为121.9828万美元[47] - 2024年第三季度毛（损）利为21.9654万美元[47] - 2024年第三季度经营开支总额为46.544万美元[47] - 2024年第三季度经营亏损为26.321万美元[47] - 2024年第三季度净亏损为25.7598万美元[47] - 非公認會計原則淨虧損分别为(2,790,427)、(1,220,037)、(1,531,572)、(218,247)[57] - 普通股股東應佔淨虧損分别为(3,886,550)、(1,284,681)、(1,807,720)、(257,598)[58]

投资评级 - 买入丨维持 [5] 核心观点 - 2024年10月小鹏汽车销量再创新高，共交付新车23917台，同比增长19.6%，环比增长12.0%；1 - 10月累计交付新车122478台，同比增长20.7%。随着渠道变革、营销体系加强、新车周期开启、智能驾驶领先以及出海持续增长，公司销量有望稳步提升，未来盈利具备较大弹性 [2][6][7][8] 销量相关 - 2024年10月交付新车23917台，同比增长19.6%，环比增长12.0%；1 - 10月累计交付新车122478台，同比增长20.7% [2][6][7] 车型相关 - MONA M03于8月27日上市，9月和10月交付量均过万，交付节奏超预期；小鹏P7+定位AI定义汽车，11月7日上市，上市即交付。两款新车放量有望使下半年公司销量大幅增长 [7][8] 智能驾驶相关 - 2024年10月XNGP城区智驾月度活跃用户渗透率达86%，AI天玑5.4.0正式开启公测，带来248项功能更新，涉及AI智驾、AI座舱、AI底盘和AI互联四大领域 [8] 出海相关 - 2024年10月在迪拜举行小鹏G6、G9发布会，宣布正式进入阿联酋市场。截至目前，已在中东、北非多个地区上市 [7]

分组1 - 报告公司投资评级为推荐（维持）[2] - 报告的核心观点为P7+的成功体现小鹏汽车在智能化领域的领先小鹏汽车虽PS估值略高于同行业可比公司但考虑到其智能化优势维持推荐评级且增程车型有望为小鹏汽车开辟新增量[8] - 小鹏汽车2024 - 2026年营业收入预测调整为414亿/781亿/1029亿元净利润预测为 - 61亿/ - 17亿/+14亿元[8] 分组2 - 2024年上半年小鹏汽车销量低迷M03上市后成为爆款车型带动销量但M03以性价比取胜对强化智能化标签无益[20][21] - P7+于11月7日上市上市当天大定达31528台P7+全系标配智驾方案相比M03对小鹏汽车意义更重大有望成为爆款车型[28] - 补贴政策存在退坡风险M03和P7+热度能否延续有待观望[30] 分组3 - 小鹏汽车发布自研图灵芯片可应用于汽车飞行汽车和AI机器人领域且有效算力约为三颗英伟达Orin X芯片或两颗特斯拉FSD芯片[33] - 小鹏汽车计划2026年推出Robotaxi车型聚焦提升Robotaxi场景的行泊车能力等[35] - 小鹏汽车智驾迭代分四步最终将实现部分场景无人驾驶[36] 分组4 - 24年AI科技日中小鹏汽车发布鲲鹏超级电动宣布将推出增程技术方案[37] - 小鹏汽车增程车型纯电续航里程达430公里综合续航里程超1400公里[40] - 小鹏汽车的增程系统与宁德时代骁遥电池理念相符增程车发展潜力大[43]

[Table_Title] 研究报告 Research Report 姚书桥 Barney Yao 陈昊飞 Haofei Chen 17 Nov 2024 小鹏汽车-W XPeng (9868 HK) 阿里意欲减持而非增持小鹏，非核心资产加速退出 Alibaba's Move to Trim, Not Boost, XPeng Stake: A Swift Exit from Non-Core Assets 王沈昱 Oscar Wang, CFA 王凯 Kai Wang, CFA 白玉 Jasmine Bai 陈岢葳 Daisy Chen, CFA sy.wang@htisec.com k.wang@htisec.com y.bai@htisec.com daisy.kw.chen@htisec.com barney.sq.yao@htisec.com haofei.chen@htisec.com [Table_yemei1] 热点速评 Flash Analysis [Table_summary] (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件 11 月 14 日 ...

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 基于M03、P7+大定连续超预期显示公司产品定义、营销能力提升从而推动未来销量前景更加明朗，上调2024 - 2026年营业收入，下调2024 - 2026年Non - GAAP净利润，对应调整后EPS为-2.9/-1.5 - 0.1元，当前股价59.55港元对应2024 - 2026年2.5/1.3/1.0倍PS。小鹏有望实现更好的相对表现，建议积极关注2025Q1淡季布局机会；考虑到M03、P7+有望于2025Q2前后重回新增订单回升趋势、配合改款以及新车发布窗口期有望驱动市场对其2025年销量预期再次上修，端到端模型持续迭代有望进一步强化小鹏汽车智能化优势，维持“增持”评级[2] - M03上市48小时大定超3万、P7+上市首日大定超3.1万。从产品端看，M03为12 - 16万价格带少有的聚焦C端、女性定位、大空间的纯电轿跑，相比B端走量的秦plus在外形和智能化占优、相比海豚具备大空间。P7+为18 - 22万价格带少有的定位年轻家庭用户兼顾其空间体感舒适、时尚外观、智能化需求的轿跑车型。从营销端看，公司充足时间的高频预热活动、互联网新媒体营销、舆论引导用户心智占据能力提升[2] - M03、P7+交付周期偏长，而该价位段用户2024年底前提车拿补贴的诉求较强，或导致短期内新增订单动能边际趋弱，认为M03、P7+有望分别于2025Q2前后重回新增订单回升趋势。2025年改款车型及新车的车型矩阵丰富，动力形式或新增“鲲鹏”超级电动体系，纯电续航430km、综合续航1400km显著高于传统增程平台。端到端模型持续迭代，Ultra版本正在研发进程中，搭载3000TOPS算力、全冗余软硬件配置，由部分无人逐步过渡到完全无人的robotaxi形态，从而进一步强化小鹏汽车智能化优势[2] 财务数据 营业收入 - 2022A - 2026E分别为268.55亿元、306.76亿元、417.59亿元、840.47亿元、1040.31亿元，2023A - 2026E同比增长分别为14.2%、36.1%、101.3%、23.8%[3] 净利润 - 2022A - 2026E分别为-84.28亿元、-94.44亿元、-54.62亿元、-28.1亿元、2.07亿元，2023A - 2026E同比增长分别为0、0、0、0[3] 毛利率 - 2022A - 2026E分别为11.5%、1.5%、14.7%、14.5%、15.6%[3] 净利率 - 2022A - 2026E分别为-31.4%、-30.8%、-13.1%、-3.3%、0.2%[3] ROE - 2022A - 2026E分别为-22.8%、-26.0%、-18.0%、-10.5%、0.8%[3] EPS - 2022A - 2026E分别为-4.9元、-5.4元、-2.9元、-1.5元、0.1元[3] P/E - 2022A - 2026E分别为0.0倍、0.0倍、0.0倍、0.0倍、561.4倍[3] P/S - 2022A - 2026E分别为3.5倍、3.1倍、2.5倍、1.3倍、1.0倍[3]

分组1：投资评级 - 报告给予小鹏汽车-W（09868.HK）“优于大市”的投资评级并维持该评级[1][3][22] 分组2：核心观点 - 小鹏P7+上市表现强劲，11月7日上市当天12分钟大定突破1万台，截止24点大定31,528台，其售价区间为18.68 - 21.88万元，共推出三款车型且上市即交付[4][6] - 小鹏P7+有两大使命，一是让更多人享受到豪华行政轿车的空间和舒适，空间体验在同档次车中最大；二是让更多燃油车用户体验到标配高阶智能的乐趣，其在智能驾驶、智能座舱方面有诸多优势配置[5][9][10][12] - 考虑到公司下半年以Mona M03、P7+为代表的新车型走量，纯视觉方案落地，高阶智驾车型渗透至20万以内市场，后续还有更多新车型推出，公司经营周期持续向上，因此上调公司的收入预测和盈利预测，预计2024 - 2026年收入为469/885/1181亿元（原2024/2025/2026年收入预测为462/730/920亿元），净利润为-60/-16/27亿元（原2024/2025/2026年净利润预测为-60/-29/11亿元）[6][18][21] - 2024年10月小鹏汽车共交付新车23,917台，同比增长20%，环比增长12%；2024年1 - 10月累计交付新车122,478台，同比增长21%[15] 分组3：财务相关 - 预计2024/2025/2026年小鹏汽车销量18/45/66万辆，单车收入分别为23/18/16万元，汽车业务收入分别为421/817/1087亿元，总收入分别为469/884/1181亿元，毛利率分别为13.41%/15.81%/16.99%；2023年研发费用率为17%，2024年预计明显下降，2023年销售管理费用率为22%，2024年预计下降到12%，展望2025/2026年也有望明显下降[18][19][20][21] - 给出了小鹏汽车的资产负债表、利润表、现金流量表相关的财务预测数据，包括关键财务与估值指标如每股收益、每股红利、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率、EBIT Margin、EBITDA Margin、收入增长、净利润增长率、资产负债率、息率、P/E、P/B、EV/EBITDA等[25]