一、涉及的公司与行业 - 涉及公司：宁德时代、比亚迪等。[1] - 涉及行业：新能源汽车、锂电行业、光伏行业。[1][20][32] 二、核心观点与论据 （一）海外市场布局与需求潜力 1. 美国市场 - **布局进程** - 宁德时代美国建厂计划虽低于年初预期但超出市场预期，其背后有政治因素影响，如美国大选胶着延迟了布局。[2][3] - 宁德时代探索出技术授权（LRS）模式，相比其他企业有更好的规避风险方式，这种模式让其更有底气进入美国市场。[4] - 宁德时代与特斯拉有技术授权模式合作，在25年内淮达州电池项目落地，可帮助特斯拉聚焦人工智能和智能驾驶。[5] - 宁德时代通过技术授权模式还与福特、通用合作，解决了他们的相关困难，并且在23年3月份和福特确认墨西哥技术授权模式，之后帮助通用解决电池平台问题，两大车企在去年12月份纳入定点项目。[6] - 宁德时代为响应客户技术授权需要，年初组织人员体系，筹备两家美国主体公司分别负责技术授权和储能项目，随着车企计划推进，26年项目若完成将提升其在美国市场机遇。[9] - 宁德时代与美国车企合作以磷酸铁锂（C2P、快充、超级拉线等）技术为解决方案，一旦合作模式成立，美国市场电动化拐点将得到加持，宁德时代在美国市场份额和市场增长潜力将大幅超越预期。[10] - 福特最早与宁德时代合作，通用和特斯拉也在推进合作，一旦锁定这三家车企订单，宁德时代在美国市场份额将远超预期，美国市场电动化进程和空间也将远超预期。[11][12] - 美国第四大车企克莱斯勒所在集团Stellantis与宁德时代合资工厂在西班牙即将落地，进一步拓展磷酸铁锂电池方案。[13] - **需求潜力** - 宁德时代在美国市场的发展将改变市场对美国电动化进程需求潜力的看法，其份额可能远超中国市场。[17] 2. 欧洲市场 - **布局进程** - 宁德时代在欧洲市场有诸多布局，如大众、宝马追加中国投资，宁德时代等锂电和锂电材料公司加大欧洲投资，体现中欧合作新范式。[14] - 宁德时代的磷酸铁技术将在与Stellantis的合资公司中赋能车型，大众明年上市的ID2也有新的磷酸铁解决方案。[14] - 尽管欧洲市场需求存在悲观预期，但之前供应链储备和导入有预备方案，明年新碳排放考核时间点开始落地将刺激销量。[14] - 宁德时代在欧洲本土实现本土化生产，目前是唯一可稳定供应的大规模生产基地，明年30G瓦时电信工厂将投产。[16] - 宁德时代在欧洲的本土化生产一方面响应客户需要，另一方面其技术能激活下游市场应用，获得更多项目，克服补贴退坡和考核压力后产品竞争力将提升。[16] - 23年判断25 - 26年之间欧洲市场会进入景气度跳增状况，因为供应链准备完毕且在碳排放催生下有更大增量。[17] - **需求潜力** - 宁德时代在欧洲市场的发展将改变市场对欧洲电动化进程需求潜力的看法，其份额可能远超中国市场。[17] （二）技术趋势判断 - 未来技术趋势更集中在磷酸铁技术体系做快充升级、低成本输出（如刀片电池、C2P等）综合成本和能量密度的产品方案，这是激活需求潜力的核心技术，包括铁力体系高压时密度、电解体系、导电机等方面的升级。[18][19] （三）扩产与排产情况 1. 宁德时代 - 8月份宁德时代密集向供应链锁定长协（如天字材料、富林金工、雅化集团等），反映出供应不稳定和安全问题，同时大幅上修排产计划。[20] - 8 - 9月未达到60G瓦时排产目标，产能拉线效率紧张，内部提出超产奖励措施，9月中州二期、洛阳二期扩产，10月给先导智能采购订单。[21] - 这一系列情况反映出锂电行业反转信号，宁德时代内部判断cell产线供不应求，这是资本开支加大的前提和背景。[22] 2. 国内市场 - 9月电动车上涨40%，10月上涨50%，旺季很旺。[23] - 国内市场明年需求端情况：一是汽车以旧换新政策（电动化结构性补贴）大概率延续且可能扩大品类，这将提振车型更新换代节奏；二是考虑海外储能交付周期，一季度需求不会很淡。[23] - 供给侧逻辑方面，材料企业排产会比锂电池排产更好，因为材料企业过去两年资本开支收缩程度更高，若明年行业增长，材料企业为满足旺季需求会在一季度淡季提前满产备货，甚至部分企业因新产能调节因素会有增长。[24][25] - 碳酸锂价格有往上支撑，反映出磷酸铁锂环节投资不足、资本开支不足，企业面临既要扩产又不赚钱的问题，维持碳酸锂采购力度，明年一季度碳酸锂需求可能波动不大。[27] - 磷酸铁锂环节有率先、更坚决、更高且更持续的涨价趋势，如富林金工有两千块钱溢价，希望达有提前1000块钱溢价，湖南裕能、万润新能等企业正在博弈涨价节奏，随着明年一季度需求和排产情况明朗，盈利预期将提前修复上调。[28][29] （四）企业竞争力与行业地位 - 宁德时代综合竞争力强，目前没有竞争厂商撼动其盈利能力，从资产负债表看，国内外锂电企业只有宁德时代有资金实力继续扩产满足欧美客户需求，其定价权和行业影响力将进一步巩固。[30] （五）光伏行业相关判断 - 基于资产负债表框架对光伏行业有系统性判断，磷酸铁环节资产负债表见底最透彻，映射到光伏行业电池片环节，存在既要扩产又不赚钱的情况，可能引起系统性修复。[32] - 光伏行业中电池片和负极材料有企业具备资产负债表优势能扩大风格，如矽片行业中环龙机，硅片价格已开始上涨且反转可能比硅料行业更早，电池片价格上涨动能最强，其次是硅片，最后是硅料，硅料行业资产负债表见底周期长、磨底久。[33] - 光伏行业排序为首先电池片（看好爱旭加上中环股份），其次硅片，然后其他环节，在电池片环节看好爱旭加上中环股份在麦克斯坦的资产重估，中环股份弹性可能增大，供电企业聚合材料和预帮受益，金科系里面做TopComPC的供电企业中看好试镜科技、军大股份和海牧新获得更多订单。[34][35] 三、其他重要内容 - 提到了锂电行业中除宁德时代外，看好磷酸铁资产中的比亚迪、湖南裕能、富林金工、万润新能、龙潘科技等。[30] - 在材料企业中看好alpha里面实战率提升空间的企业，如生态科技、综合电器，认为锂电铜箔行业虽目前不像磷酸铁有资产负债表结构性矛盾，但经过半年摸底消耗资金后，明年年中可能有系统性涨价趋势，比亚迪近期涨价是预演。[31] - 欢迎投资人会后线下交流选股和环节思想。[35]

一、涉及行业与公司 - 行业为锂矿相关行业[1][2][3] - 公司为永兴材料[4][9][10] 二、核心观点与论据 （一）锂矿行业整体情况 1. 需求端 - 宁德明年排产预期从增速20%上修到30%，储能端出货带来50 - 60G瓦时需求增量，对应锂矿需求端额外增加约4万吨碳酸锂当量[1]。 2. 供给端 - 澳洲Belt Hill项目关停维护，产能12万吨，明年对25年量影响1.5万吨碳酸锂当量，该项目命运坎坷，此前破产后债务重整，去年被收购复产，如今又关停。其单吨现金生产成本600美元，但800美元/吨锂矿价格下仍停产，表明澳洲除两大企业外其他企业成本抬升，澳矿已出现出清信号，后续可能有更多项目停产或减产，供给量可能从预期的140 - 145万吨区间进一步下调[1][2]。 3. 价格走势 - 看好锂价中枢从近期7 - 8万上移到明年8 - 9万，若一季度宁德排产环比持平，一季度供需紧张延续四季度去库态势，二季度叠加上3C小旺季，价格有望进一步上涨[3]。 （二）永兴材料情况 1. 低成本 - 公司资源端有优势，华山瓷质矿高品位，连续四年证明云母矿成本能做到5万 - 5.5万，在采、选、冶等环节相比宜春其他企业更优，是当地标杆企业[5][6]。 2. 扩产能 - 华山磁石矿年初拿到从300万吨扩到900万吨采矿证，对应碳酸锂当量超7.2万吨，永兴持有70%股权，按约定扩产后可拿630万吨矿生产5万吨碳酸锂当量，明年630配套会建成落地。目前已拿到采矿证扩振，做了方案报批，在等用地指标落实后开启皮带廊运输项目建设，运输项目明年630之前也会建成落地。江西冶炼产能多且新，公司冶炼产能扩充方式多样，速度较快，未来将具备5万吨产能[6][7][8]。 3. 高分红 - 公司历史上从15年到24年累计分红11次，金额达52亿，融资约20亿，已把融到的钱全部分红还多回馈投资者30多亿。公司账上净现金90亿，无负债，未来资本开支主要是华山磁石矿扩产约20亿，盈利状况下无需动用太多现金，未来可能大比例或超额分红[9]。 4. 业绩情况 - 特钢板块：过去三年单吨毛利呈上升趋势，受益于下游火电、核电、石油等应用场景景气度提升，22 - 23年单吨毛利超2500元，单吨净利1000 - 1500元左右，按1200元算，产能32万吨（实际产量30 - 31万吨），可保证4亿左右利润。锂电板块：成本端可控，自有矿资源量接近400万吨，5万吨不是产能天花板，10年内成本不会大幅提升，单吨完全成本5.5万以内（三季度做到5.2 - 5.3万），若明年锂价8万，可做到10亿左右利润，若9万则多3亿左右，明年产量保守3万吨，价格好时有产量弹性[10][11][12]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 永兴材料董事长为退伍军人转业，这一背景奠定了公司踏实靠谱、纪律性好、成本管控好的特质，在二级市场给人说到做到的印象，之前虽受云母矿成本质疑但已连续四年证明自己[5]。 - 永兴材料旁边是九岭企业，两家企业共用一条上山道路，扩产后运输压力大，所以需要建设皮带廊运输项目[7]。

一、涉及的公司与行业 - 公司为升万建材[1] - 行业为建材行业，主要涉及水泥相关业务[1] 二、核心观点与论据 （一）经营现状 - 全国产销量受房地产、地方债务等影响，大概下降11%，江西省下降幅度更大，约20%，公司产销量下降幅度与江西省相近，价格也同比下滑，主要是供需关系导致量价下跌，行业营业状况不乐观，上市企业中大概一半有需求[1][2] （二）区域项目影响 1. 江西地区项目 - 江西有昌久高铁、昌北机场扩建、大运河相关工程等大基建项目，硬核工程已启动项目前期经济研究工作，虽项目大启动慢，但省政府、交通局等都在大力推动，希望尽快启动招标工作，若动工对公司有较大推动作用，公司在江西产能约占26%，工程若通航会扩展公司销售范围，降低运输成本[3][4][5][6] - 江西还有泛州到安眠高速、南昌到京城高速等潜在增量市场，鄱阳湖水利工程已开始使用，房地产占公司市场份额最高曾达60%，现在可能不超过30%，市政工程和大基建项目约占50%，其他市场约20%[7] 2. 运河项目 - 运河投资规模与水泥需求关系难以测算，因其与水利有很大差异，要等运河扩展情况，历史上水利投资1亿元对应水泥需求约1万吨左右[8][9] （三）公司产能相关 - 公司有312的产能是5000多以上规模的生产线，在碳排放方面对公司利大于弊，公司碳排放水平在行业处于上游，公司有生产线改造计划，如两条2500生产线拆除重建为一条5000生产线投入资金约5亿，在原有5000生产线基础上增加设备投入约两三千万，有四条生产线涉及二合一项目正在申报[9] （四）海外计划 - 公司自8月30几日起去福尔街市项目调研，沿着一带一路找合作项目，包括新建或与当地民企合作，目前因国外经济因素比较谨慎，正在做项目经济评估，后期会进一步调整和调研，海外项目倾向于并购形式[10][11] （五）财务相关 - 三季度水泥均价大概在234左右，与去年差不多持平（去年前高后低，今年前低后高），毛利情况未提及，10月提价未造成量的损失[13] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 错峰生产天数增加了10天左右，但未提及行业自律情况[3] - 公司有部分生产线达到国家能耗标准，有3条或4条生产线达到，还有6条左右2500的生产线，目前有一条2500生产线在生产[9] - 公司水泥生产线每年大幅制改，产能增长与生产线运行时间有关，设计按300天运行时间设计[11]

一、涉及公司 欢乐家[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15] 二、核心观点及论据 （一）公司业绩情况及股价表现 1. **业绩受多种因素影响** - 2022年受益于疫情放开后的疫情潮，黄桃罐头成为爆款，带动罐头业务高增长，公司关注度上升。但2023年二三季度，由于营销费用投入较大和终端需求减弱，公司业绩尤其是利润受到严重影响[1]。 - 2023年实现营业收入19.23亿元，同比增长20.47%，其中水浒贯（此处可能为水果罐）实现收入7.09亿元，同比增长17.49%，受益于疫情后需求爆发和公司长期行业市占率[4][5]。 - 毛利率维持在36% - 38.75%水平，有波动，主要源于罐头原材料价格波动，椰子产品利润率较稳定且高于罐头产品[5]。 2. **股价处于回调阶段** - 由于业绩受影响，公司股价目前处于回调阶段，但从公司整体看，水股（此处可能为水果罐）基本盘稳固，椰子相关产品潜力大，预计明年业绩有望迎来较大修复[2]。 （二）公司产品相关 1. **产品种类及市场地位** - 欢乐家最早做罐头起家，以国内销售为主，是国内为数不多能四季供应水果罐头的企业，罐头销售额在18 - 22年位居行业前三，椰子汁市占率在同品类中排名第五，仅次于椰树品牌，整体形成罐头和椰子双轮驱动发展战略[2][3]。 - 2021年成功登陆新加坡创业板，成为A股水果罐头和椰子汁第一股[3]。 - 主要产品有水果罐头（黄桃、橘子、杨梅罐头等）和椰子汁系列（1.25升椰子汁、椰子水、椰乳等），2023年推出椰子渣计划，陆续推出新品丰富产品矩阵并探索B端业务[3][4]。 2. **各产品发展情况及优势** - **水果罐头** - 是业内少有的多品类水果罐头企业，兼顾雪梨、杨梅、山楂等众多品类，南北果多品类都有涉及，能保证四季销售，有助于拓展临时量范（此处可能为连锁便利店之类渠道）企业，2023年Q3在临时量范渠道每月接近千万销量，目前只进了四款罐头产品，后续有望成为业绩增长新驱动力[6]。 - **椰奶业务** - 与椰树品牌在品牌和消费者认知度上有差异，主打1.25升PET大包装，侧重餐饮和宴席市场。通过加快终端网点数增长，网点数从2022年50万个增长到2023年70万个，计划2024年达到百万个，50%以上终端网点数重合，拓张网点数能带动椰奶和水果罐头业务销量[7][8]。 - **B端后椰乳产品** - 2023年推出面向B端的后椰乳等产品是新战略，2023年初股价有好走势与当时咖啡和线下产业市场景气度高有关。公司成立新经销团队，由陈总全权负责，但由于之前未涉及B端业务，2023年进展慢踩了很多坑，2024年销售团队初步建立，谈了两到三个二线或头部茶饮品牌，虽2024年可能贡献销量不多，但长期看2025年有望突破，B端客户大规模采购特性一旦进入供应商名单将拉动业绩[8][10]。 - **椰子水产品** - 之前是副产品，随着椰子水市场火热，将其变为新产品对利润和收入有积极作用。2024年聘请NBA巨星阿尼尔代言椰沙椰子水系列，主打NFC和运动场景，选取3D椰子水调配，口味优于其他品类，凭借加工和品牌优势，后续有望在竞争中占据更多市场份额[11][12]。 （三）公司股权结构 公司是传统民营企业，实控人为创始人李鑫和他的妻子朱恩战、弟弟李荣康以及儿子李子豪四人，合计持有公司76.15%的股份，股权比较集中[4]。 三、其他重要内容 1. **区域情况** - 从区域角度看，公司各地区占比比较稳定，华中跟新南（此处可能为华南）是核心收入区域，在这些地区下层市场相比椰树有一定竞争力[5]。 2. **应对业绩下滑措施及展望** - 公司Q2和Q3业绩下滑是终端餐饮需求下滑和B端客户需求减少，以及年初拓展中端网点、加大销售费用投放共同影响，目前利润接近零。但Q4已减少销售费用投放并优化效率，利润率有修复可能性，展望明年，餐饮需求恢复有望带动1.25升PE系椰奶业务修复，B端有头部客户在谈判过程中，2025年5月可能爆发，结合目前低股价水平，欢乐家值得持续关注[12][13]。 3. **盈利预测** - 给予公司2024 - 2026年的营业收入分别为19.52、21.36和23.78亿元，同比增长1.5%，目前是中性盈利预期，随着国家政策和内需好转，公司明年有业绩弹性的可能性[14]。 4. **原材料相关** - 在越南建立工厂，最早和经销商中烟菜合作，后自己建厂，原材料相比其他品牌有优势，供应稳定，终端销量不佳可出售原材料，运费有节省空间[9]。

一、涉及公司 伊利股份 二、核心观点及论据 （一）行业整体情况 1. **供需层面** - 原奶供给方面，国家统计局数据显示前九个月原奶供给量增速由增长趋势变为基本持平，牛群结构进一步优化，供给增速趋缓带动行业向供需相对平稳趋势转化[1]。 - 需求方面，乳制品作为刚需品类，上半年消费力偏弱时增速仍相对平稳，三季度保持这一趋势，预计明年需求与今年差不多，对明年需求谨慎乐观，国家重视乳制品行业，九月底推出相关政策，虽政策效果尚未完全体现，但趋势向好[4][5]。 2. **价格与竞争** - 上半年行业价格承压，原奶价格低且存在大日期产品促销等情况。进入三季度，尤其是七月底完成渠道去库存后，八九月份价格开始企稳，如经典产品价格有所恢复，竞争格局随着供需矛盾缓解而向好，多数企业选择消化多余原奶而非加剧市场竞争[8]。 3. **行业需求数据** - 从尼尔森数据看，量端数据显示行业需求基本平稳，金额端行业今年预计下降5%左右，其中量和价的影响各占一半[37]。 - 白牌牛奶出清方面，明年原奶价格基本企稳，但返奶价格可能提升，白牌企业对原奶成本敏感，盈利可能下降，若奶价单纯平稳，白牌企业出清速度不会很快[38]。 （二）公司情况 1. **渠道与库存** - 七月份完成渠道调整，渠道库存水平健康，产品新鲜度明显改善。四季度将维持现有思路，保持渠道健康水平，夯实基础产品，推出高性价比产品[2][3]。 2. **不同板块业务趋势** - **四季度业务趋势** - 常温板块中，白奶表现更好，乳饮料行业整体有增长但公司表现相对弱，常温酸奶表现比乳饮料更弱且刚需属性不明显，不过渠道已调整好。低温板块中，低温白奶增长较快，低温业务整体增长不错，其中白奶增长更快[11][12]。 - **奶粉业务** - 今年专家预测人口数会有个位数增长，未来逐步趋稳，行业增速降幅比去年好，明年出生人口稳定且竞争缓和，公司希望明年市场份额提升2 - 3个点[13]。 - **国际化业务（冰品）** - 在东南亚布局国际化多年，通过收购、自建工厂、贸易等模式探索，泰国已盈利，印尼近两年可实现扭亏为盈，整体国际化业务增速比公司整体增速快，未来不排除拓展更多品类[15]。 - **其他业务** - 现泡茶业务受瓶盖产能限制未大规模铺市，但现有消费和渠道反馈良好，预计产能限制明年或解决，未来可能带来十亿级别的增长，相比之下水业务体量小且公司想做差异化，未来更看好现泡茶业务[26][27]。 3. **应对策略** - 消费者对价格敏感且需求分化，公司将推出高性价比产品满足需求，在功能产品或满足多元化消费趋势上推出相应产品。针对不同渠道和消费群体制定策略，如在低线城市和特殊渠道满足消费者需求[6][7]。 - 销售费用率明年稳中有降，收入企稳回升将体现规模效应，广告费用投入将通过数字化手段提高[41]。 三、其他重要内容 1. **资产减值情况** - 大包粉减值方面，上半年约三亿，三季度一亿多，四季度将根据喷粉情况、年底大包粉价格和成本对比核算。生物资产减值年底会对牛群公允价值评估，奥优商业减值年底根据会计事务所反馈确定，若有减值会及时沟通，三季度有部分冲回，四季度影响不大[17][18]。 2. **渠道规划相关** - 现泡茶业务目前以便利渠道为主，未来产能足够后将进入传统渠道、大卖场渠道等，各事业部在探讨与新渠道合作推出非伊利母品牌产品，目前处于试水阶段，收入量小[34]。 - 低温业务方面，公司相比地方品牌有品牌和渠道优势，地方品牌有供应链优势但业务规模受限，低温牛奶和低温酸奶在渠道协同、资源利用方面重叠度高[35][36]。 3. **消费数据相关** - 没有精准的高线城市和低线城市饮奶量数据，但感觉三四线市场消费比一二线市场好，一二线市场消费信心下降程度可能比三四线市场更多，从数据看，一二线市场可能有双位数下滑，三四线市场是非常小个位数下滑[39][40]。

一、涉及公司 盛美上海[1] 二、核心观点及论据 （一）业绩概览 1. **2024年第三季度业绩增长显著** - 营业收入15.73亿元，同比增长37.96%[1]。 - 出货量达18.61亿元，毛利润7.09亿元，毛利率为45.09%[1]。 - 净利润3.15亿元，同比增长35.09%，净利率为20.03%；扣费净利润3.06亿元，同比增长31.41%，扣费的净利率为19.47%[1]。 - 截至第三季度末，总资产为113.66亿元，其中货币资金、长短期、定期存款以及大额从单的余额为21.67亿元，占总资产的比例为19.07%[1]。 2. **2024年前三季度整体业绩情况** - 营业收入为39.77亿元，较2023年前三季度的27.50亿元同比增长了44.62%，已超越2023年全年营收38.8亿元[11]。 - 1 - 9月出货量为50.45亿元，较2023年1 - 9月的31.7亿元同比增长了59%[11][12]。 - 2024年前三季度净利润为7.58亿元，同比增长12.72%，净利润于前三季营收39.77亿元的比例为19%[12][13]。 - 2024年1 - 9月的扣费后净利润为7.4亿元，较2023年前三季度的6.40亿元同比增长15.84%，扣除员工激励的股份支付等非现金流费用后，实际扣费后净利润为9.77亿元，同期相比增长率为34.92%[13]。 - 基本每股收益为1.74元，同比增长12.26%；稀释后每股收益为1.71元，同比增长12.50%[13]。 - 截至9月底货币资金包括长短期存款余额为21.67亿元，占总资产的19.07%，较2023年底的18.25亿元增长率为19%[13]。 - 2024年前三季度研发投入为6.12亿元，占营业收入的比例为15.39%，与2023年前三季度研发投入4.3亿元同比增长了42.14%[14]。 - 研发资本化的0.73亿元，占研发投入的11.94%，占营收的1.84%，同比增长了114.7%；研发物料消耗1.48亿元，占研发费用5.39亿元的27.46%，同比增长了32%[15]。 - 2024年全年营业收入预测从8月披露的53 - 58.8亿元，11月8日再次上调至56 - 58.8亿元，此次调整基于年末临近对全年业务更详细评估、在手订单执行情况、产品交付计划和客户验收安排[10]。 （二）产品业务进展 1. **清洗设备方面** - 前三季度单片清洗插号以及半关键清洗设备营收同比增长75.87%至29.32亿元，营收占比为73.73%，设备组合覆盖广泛，几乎覆盖所有清洗工艺步骤[2]。 - 全球清洗设备市场潜在规模接近60亿美元，公司设备可用于罗技以及存储工艺中90%以上清洗工艺步骤[2]。 - 在硫酸和过氧化氢混合酸（FPM工艺）技术突破将扩大市场份额[2]。 - 高温的SPM技术清洗技术取得关键突破，有望成为全球第二家提供高温SPM设备的公司，设备已在多家关键客户进行最终验证并推进商业化[3]。 - 自主研发的Tahoe清洗设备取得重要性能突破，26纳米颗粒测试中平均颗粒数小于6个，可满足高端制造要求，未来增加微颗粒过滤系统可处理EX纳米级微粒，适用于高密度逻辑和内存应用[3]。 - Tahoe清洗设备的专利混合架构行业首创，集成陶式模块和单片模块，性能优异、产能高、工艺灵活性好且可减少75%化学品消耗，仅硫酸一项每年可节省高达50万美元成本，在硫酸废液处理上可降本且环保[4]。 - 中低温SPM市场约占整体SPM市场的80%以上，相当于整个清洗市场的20%左右份额，Tahoe在该领域有广阔市场前景[5]。 - ZAP及Tahoe产品预估占据全球可服务市场的30%份额，接近20亿美元，是公司进入海外市场的旗舰产品[5]。 - 公司清洗设备产品线丰富，涵盖多种设备，已发展成为中国少数具有国际一流水平的半导体清洗设备供应商[5]。 2. **电镀、炉管以及其他前导设备方面** - 前三季度营收同比减少13.3%至7.09亿元，营收占比为17.83%，但第三季度电镀和炉管设备出货量同比增长了88%，显示出电镀设备在前道和后道半大体应用需求增长势头，炉管设备在存储和逻辑客户中的产品周期趋势逐渐显现并获广泛认可[6]。 - 预计2025年炉管设备对营收的贡献将显著提升，今年年底炉管设备的客户数量将从去年的9家增至17家[6]。 3. **先进封装及其他后道设备方面（不包括电镀设备）** - 前三季度营收同比增长27.51%至3.36亿元，营收占比为8.44%，产品涵盖涂胶设备、显影设备、刷洗设备、去胶设备以及施法刻石设备等多款封装设备以及服务和配件[6]。 - 公司是全球少数几家能够提供包括施法、电镀、抛光等全套先进封装解决方案的设备供应商之一[7]。 - 9月初收到来自美国客户和研发中心的四台晶圆级封装设备订单，预计2025年上半年交付[7]。 - 本季度推出三款面板级现金封装新产品（水平式电镀设备、边缘克式设备以及负压型设备），展示了在面板级现金封装市场的强大供应能力，可满足市场需求，适用于微米级高密度封装，特别适合AI封装中的GPU应用以及高密度的高带宽内存HBM，多家全球领先半导体厂商已选择其作为AI芯片封装解决方案[7]。 4. **新产品涂胶显影TAC设备和PE - CVD设备方面** - 依托自主研发专有技术，两款设备有望在中国及全球市场取得成功，差异化设计增强工艺灵活性并提升产出效率[8]。 - 目前TRACK和PECVD设备的客户验证工作正在稳步推进，预计2025年实现业务进一步突破，有望2025年下半年开始贡献营收并在2026年及以后显著增长[8]。 （三）客户情况 1. 第三季度在经营代工、逻辑、功率以及存储领域的需求显著增长[8]。 2. 在中国作为半导体清洗设备领先企业，随着电镀和炉管设备投入使用，已成长为具有全球竞争力的多平台多产品公司，TRAC9和PECVD产品进展顺利[8]。 3. 在美国业务稳步拓展，除2025年交付的四台晶圆级封装设备订单外，与主要美国客户合作顺利，两款SETS噪声波单片清洗设备已通过供应商资质认定进入产线验证阶段[8][9]。 4. 在欧洲，去年三季度向一家主要全球半导体制造商交付的AutoC FAB5清洗设备资质认证完成在即[9]。 5. 在韩国，与客户就多款设备产品保持紧密洽谈[9]。 （四）产能建设进展 1. 10月份在临港的设备研发与制造中心举行落成及投产典礼，临港项目有5个单体，包括两幢研发楼、两幢厂房以及一幢扶助厂房，厂房A已布局智能物流仓储系统并初步投产[9]。 2. 2024年9月上海的研发总部乔迁至张江的国创中心，为研发提供更高效工作场景[9][10]。 3. 公司长期目标是实现一半销售在中国大陆，另一半销售在中国大陆以外的全球市场[10]。 三、其他重要内容 1. 关于美国大股东ACM2股份解禁问题，目前没有减持打算，因为盛美上海是美国的重要资产且现阶段处于业务扩展期[16]。 2. 对于订单增速看似偏小的解释，虽然在手订单数量看上去变化不大，但实际上2024年销售增长了40% - 50%，因为订单一旦变为销售就不再计入在手订单，这是效率提升的表现，不同客户确认销售的节奏不同，首台新客户会比较谨慎，重复订单则较快[16][17][18][19]。 3. 2024年存储订单数量较大，至于销售比例要等到年底公布，在华虹的清洗订单市场份额有提升，首次超过国外同行成为最大的清洗设备提供商，未来有信心在国内市场达到50%以上市场份额[20]。 4. 对于2025年展望，销售将保持两位数增长，炉管在2025年是一个大的增长点，PECBD和Track取得很大进展，Track设备将推出10万KF的300片且可与光刻机相连，目标是在国内达到20 - 30%市场份额[22][23][24]。 5. 在韩国的进展不错，除清洗外，APM应用、三款Track PCVD五管等都在接洽，技术得到认可，目标是接近国外第一梯队[25]。 6. 公司增发已被受理，预计交易所问询阶段大概需要6 - 9个月，证监会注册阶段可能需要3 - 6个月，拿到所有批文可能在2025年三季度左右，发行时间还有一年，希望借助增发扩大国内市场，提高国产化率，加速研发线建设并整合各工艺阶段[29][30][31]。 7. 对于Track设备，与国际领先友商相比，在高产出（如444片以后KR9会到400片，公司能做到444片）、凝固件（公司有自己的开发模式）、软件（自主开发）、背面清洗（公司有非面体系无颗粒设计可提高光刻机使用效率）等方面有差异化优势[33][34][35][36]。 8. 对于PECVD设备，公司的枪包里面是3个chark，与国外一统天下的两家（一个枪带4个Chuck或2个Chuck）不同，在某些工艺上有优势，可进入国际市场[37][38]。 9. 面板级边缘客服设备是有独立IP、比较差异化的设备，可解决方片边缘清洗问题，今年基本完成demo，明年会有客户感兴趣，面板封装设备在高端AI芯片封装方面有很大潜力，公司在面板封装的镀铜设备上有技术优势（如平板和面板的水平式旋转变动是全世界首创），未来在下一代先进封装上会有几款关键旗舰设备在国内外市场占据地位[39][40][41][42][43][44]。

一、涉及公司 中矿资源[1] 二、核心观点及论据 （一）锂板块整体看涨逻辑 1. **宁德排产上修** - 宁德明年一季度排产上修，往年一季度环比可能 - 20%左右下降，25年一季度可能环比持平，主要是储能需求旺盛[2]。 - 往年年产量有十个点以内下降，新因素下锂矿25年一季度继续去库存，支撑价格[2]。 - 价格中枢可能从7 - 8万上移至8 - 9万，单吨锂矿企可增厚1万利润，20倍估值对应20亿市值增厚[3]。 （二）中矿资源的优势及布局 1. **摆脱锂价周期潜力** - 中矿2000年最早一批到非洲大陆地勘，累积大量地质经验，是A股地质勘探能力较好的上市公司之一[3]。 - 从之前利润低到现在总资产超100亿接近150亿，有能力向多品种布局[4]。 2. **三大板块布局** - **锂矿板块** - 手握北极和Tanko两座矿山。北极已完成两个200万吨选矿厂建设，可分别生产30万吨锂辉石和30万吨透锂长石，成本锂辉石低，锂辉石可保6万以内成本，价格上涨透锂长石可复产增加2万吨增量，25年可按40万吨锂辉石计算年产量，对应5万吨碳酸锂当量[7]。 - Tanko矿山扩产到18万吨选矿工程，目前因成本高着重开发铯业务，25年保底5万吨碳酸锂当量，不含税成本6万以内，价格上涨可增加利润弹性，对应3000吨碳酸锂当量产量[8]。 - **小金属板块** - 铯盐业务包括铯精细化工和铯租赁（租给石油钻井企业），全球在产的两个矿山在公司手中，资源垄断，价格上涨看公司决策，今年一季度涨价20%下游抵触，前三季度同比持平，四季度下游会增加备库，明年有望10 - 20个点增长[9][10]。 - 纳米比亚冶炼厂收购，资源量700吨锗，锗从1000万元/吨涨到接近2000万元/吨（海外2600万元/吨），新建产能后年产能30吨锗、20吨镓、1.5万吨锌，按冶炼费用算30吨锗有望纯毛利，按2000万元/吨算毛利6亿，扣除费用相当于再造一个铯盐业务利润体量，25年下半年或26年产能落地后小金属能提供10亿左右利润基本盘[11]。 - **铜矿业务** - 今年完成赞比亚kintuba铜矿收购，公告资源量以2.2左右品位算有64万吨铜金属量，近期更新可研方案可能更新资源量，C3成本5 - 6000美元/吨，按明年1万左右美元铜均价算单吨盈利2万，产能5万吨，公司持股65%，约6亿多利润体量，若铜矿落地可证明向成熟矿业企业转型[12]。 3. **公司估值展望** - 锂按长期均衡价格8万算，单吨盈利1万，未来做到10万吨体量，加上扩建项目能达10万吨，20倍估值对应200亿基本盘。小金属10亿利润盘，给10倍估值，铜若做到10万吨按2万单吨盈利20倍估值是40亿估值，中矿未来远景看到500亿[14]。 （三）对本轮板块行情的看法 1. **盈利超预期空间** - 下游需求上修带动25年供需缺口抹平，价格中枢上移盈利超预期，看50个点的空间，按权益产量算利润弹性，20倍估值对应50%涨幅，值得参与加注[15]。 三、其他重要内容 1. 中矿99年成立后往海外发展，14年上市，18年收购东鹏星材，19年收购卡伯特公司，22年收购星巴克北极大矿山[4][5]。 2. 去年8月有机会实地考察中矿资源的比亚矿山，中矿在非洲大陆执行能力强，短时间内建起200万吨水矿场和配套矿山施工[6]。

一、涉及公司 龙江交通[1] 二、核心观点及论据 （一）公司基本情况 1. **公司概况** - 2010年3月1日注册成立，由东北高速64013代码分类上市，注册资本3.16亿。大股东为黑龙江省高速公路集团有限公司（持股33.48%），穿透后为黑龙江国资委，第二大股东为招商局公路网络科技控股股份有限公司（股票代码001965，深交所上市），还有其他股东结构[2]。 2. **业务结构** - **高速公路运营管理收费**：拥有哈尔滨 - 大庆高速公路，全程133公里，途经安达和肇东两市，是公司主营业务[3]。 - **房地产业务**：进通房地产公司，2011年开始业务，开发040地块别墅等业务，受房地产政策影响，目前处于尾盘销售状态[4]。 - **出租车业务**：龙运现代出租车公司，2010年年底成立，有1500台巡游车运营权，是黑龙江省最大的出租车公司。近期摘牌网约车平台，准备巡游加网约共同发展，管理水平较高，获得出租车运营管理方面的奖项，新级驾驶员数量全市第一，共产党员车厢命名数量在出租车公司中排名第一[5][11][12]。 - **新能源业务**：与控股股东签战略合作协议，在黑龙江省高速公路场景做分布式光伏，子公司龙源负责，东部片区计划49个点位，已开发38个点位且运营正常[5]。 - **新产业（石墨产业链）业务** - **矿端**：摘得60%工农村石墨矿，开采量从45万吨提升到200万吨/年，目前在做前期准备工作，如土地、林业、项目可研、环保等方面的沟通，正在进行裁选联合项目可研的专家评审工作，争取2025年进入决策阶段[6][14][15]。 - **研发端**：收购墨康石墨（现改名石墨科技），是黑龙江省丰庆厅唯一的石墨方面高新技术企业，加大研发投入，自建实验室且与各大学校、专业机构合作，拥有15项专利（包括发明专利、实用经济的6项等），目前在推进裁选项目前期工作[7]。 - **能源端配套**：推进黑龙江水运建设发展公司（大岭山水电站）股权项目，水电站每年发电量3亿多度，有6台机组，用于配套石墨产业开发[7][8]。 （二）公司业绩相关 1. **业绩变化及原因** - 一到二季度收入有下滑，三季度好转。疫情后高速公路收费呈下降趋势，受国家GDP影响，且有新建成公路分流（如哈兆路等）、龙凤湿地大桥施工影响。但第三季度地方经济恢复、哈尔滨旅游热（如5 - 7月的文旅活动，5月哈大高速公路沿线安达市和肇东市的活动使收费收入环比上升10.49%，7月通行费收入同比上升等）使下降幅度收窄[8][9][10]。 2. **各业务对业绩影响** - **出租车业务**：网约车对巡游车冲击大，但文旅活动增加、自身管理增效等弥补了影响，盈利较平稳。新通房地产业务受政策影响，营收大幅下降（今年卖了3套别墅，远低于去年），影响公司整体业绩[17][18]。 （三）未来发展相关 1. **高速公路业务发展** - 高速公路运营管理是成熟业务，哈大高速2029年到期且可能扩建，正在做全局调研工作。公司想把新产业作为第二主业开发，目前新老业务取代时间和比重尚无比例，仍主要倚重高速公路运营管理[16]。 2. **获取更多业务机会** - 黑龙江省大部分高速公路运营管理在实控人黑龙江省交通投资集团，公司想争取更多高速公路运营权。集团有资产证券化率要求，公司是集团唯一的高速公路上市公司，集团优质资产（如大岭山水电站）可能注入，集团在新能源方面（如光伏发电场景、免费土地等）对公司有支持[19][20]。 3. **出租车业务发展** - 巡游车不能转成网约车，网约车有指标限制，公司在争取指标。拿到指标后，巡游车品牌响亮、业务稳定，网约车也有受众群体，两者可协同发展[24][25]。 4. **资金来源** - 目前新能源和石墨布局的投资主要是自有资金，公司资产负债率在10%左右，货币资金有一定储备，大规模投资时可能会有其他方案，但会在合理范围，目前具备一定投资能力[26]。 三、其他重要内容 1. **冰雪旅游和亚冬会影响** - 冰雪旅游和亚冬会对高速公路和出租车运营有积极影响。出租车公司龙运现代因管理好、配合政府活动，今年经营权指标未减少，且在文旅活动中获益，亚冬会之前的活动已使收益增加，预计亚冬会时收益会保持稳定[11][12]。 2. **公司形象宣传相关** - 在网络上对黑龙江或哈尔滨出租车司机形象宣传积极，但公司在网络方面未做工作。公司对出租车驾驶员管理有人文关怀，驾驶员有归属感，如龙运现代有出租车司机入党，共产党员车厢信誉更好，公司在驾驶员管理方面得到哈尔滨市交通局和黑龙江省政府多方肯定，黑龙江电视台宣传文旅活动时首选龙运现代[22][23]。

一、涉及公司与品牌 - 公司旗下有北京品牌、吉普品牌、响利品牌、吉湖品牌等，其中提到的车型包括响戒之酒（响接S9）、M9、阿尔法庆五（αS）、S5、考拉、R8S、HI模式搭载车型等[1][16][23][31]。 二、核心观点与论据 （一）响戒之酒（响接S9）销量相关 1. 销量不及预期原因 - 目前增程式汽车卖得较好，而响戒之酒目前只有纯电车型，增程版要到明年上半年推出[1]。 - 目标客户群体年龄偏高、偏保守，习惯开油车，对电车有续航焦虑[2][3]。 - 对标车型DBA为应对价格战有降价举措，吸引了部分客户[2]。 2. 销量情况及影响 - 余总公布响戒之酒20天有8000订单，前几个月每月销量2000多，与DBA的五六亿车型相比，对其市场冲击不大[6]。 - 与M9有部分目标客户群体重叠，但M9更偏家庭带小孩的客户，响戒之酒目标客户群体为企业高级白领、金领、高知识分子、企业主且以男性居多，还有华为粉[7]。 - 单车盈利方面，从整车成本和收入角度（类似毛利概念）不亏钱，但考虑工厂、设备、前期研发投入摊销（时间可能5 - 10年）则需从公司整体考量[4]。 3. 未来销量提升举措与期望 - 华为为提升响戒之酒销量采取措施，如给电端销售人员的刺激政策比M9更高[11]。 - 增程版推出后销量有望进一步提升，因为增程目前市场表现较好[10]。 - 计划在明年4月上海车展时推出增程版，借助车展起量的时机提升销量，避免在传统淡季（1 - 3月）推出影响销量[8]。 （二）公司其他车型与业务情况 1. 车型规划 - 智选模式60万以下价位的SUV基本被赛里斯覆盖，公司暂不会推出正面竞争车型，但会推出大型6座7座SUV和MQA等车型，除响戒之酒外还有一款车预计明年年底或后年年初上市[5]。 - 吉湖品牌今年6 - 7月单月销量八千台以上，后面连续三个月每月上万台，10月更多，主要上量车型为阿尔法庆五、S5、考拉，价格在10万出头到不超过17万[16]。 - 吉湖品牌2021 - 2023年销量分别为6000台、12000台、30000台，明年计划在现有车型继续销售基础上推出A0级小车，目标是保持之前的销量增长速度[24]。 2. 盈利情况 - 吉湖品牌目前仍亏损，因为整体量未达到规模效应，虽然难以确定具体达到多少量能盈利，但如果三大品牌（北京、响利、吉湖）年销量达到30万，即便不能打平也离盈亏平衡不远了[23]。 3. 渠道相关 - 华为门店分直营和经销商模式，采用双九战略，能卖M9的华为门店都能卖S9，目前响戒之酒主要在华为直营的鸿蒙之星门店销售，因为其销量还不大，直营门店无需单独授权[9]。 - 随着增程版推出销量提升，门店数量会增加，且经销商模式门店如果看到订单量多也会愿意拿授权卖车[36][37]。 - 吉湖品牌目前渠道数量今年三百多家，明年预计四百家左右，后续基本稳定在四百家，渠道分布一到三线城市全覆盖，一到五线覆盖85%以上[19]。 4. 技术与合作方面 - 公司是国内第一家造新能源车的车企，在三电技术方面比较自信，前任总经理是三电专家，现任董事长戴耕为总在集团内负责技术方面工作，对三电技术有正向推进作用[39]。 - 2023年10月开始出海，先与阿联酋签订战略合作协议，今年主要进行大规模出海验证，今年出海量为千台级别，明年目标为万台级别，2025年及以后随着更便宜车型推出，在一些喜欢低价车型的国家有望提升销量[40]。 - 在智能驾驶方面，有自己的智能网联中心，与博士有合作，之前入围九家L3级试验，HI车型是麦克纳公司争取的，后续按要求完成规定动作，且与百度有合作（罗伯快跑），上周六与小马智雄签订Robotech战略合作协议[42]。 三、其他重要内容 - 华为负责响戒之酒的传播和销售，公司负责制造和研发工作，集团董事长为响戒之酒站台，如8月6日上市发布会[12][13]。 - 公司与华为合作模式有HI模式（2018年开始洽谈，2021年上海车展亮相，2020年6月在Alpha S搭载，产品生命周期内会一直有且华为ABS会升级）和智选模式，目前HI模式不会在其他新车型搭载，但现有车型会进行ADS升级和价格调整以提升销量[20][21]。 - 公司目前未在20万以下价位搭载华为视觉版方案，有自己的智能网言中心，规模800人，与博士合作智能驾驶技术，华为视觉方案如果成熟且有价格优势可能会考虑[22]。 - 公司2024年电动汽车安全高效智能充电的关键技术及产业化应用获得中国汽车工程学会的科技进步一等奖[39]。 - 与香港热评在R875车型上有合作，明年有千辆级别的合作，预计到明年年底路上能看到相关车辆，因为车型现成，主要是在现有车上装软硬件然后测试，速度较快[44]。 - 公司之前与百度合作罗伯快跑，第五代车以公司车为主，第六代车百度找江宁代工是百度自己的规划，公司与小马智雄合作后有先发优势，如果合作车辆表现好可能会有后续合作[45][46]。 - 在与本土合作过程中有收获，智能网联中心有车力云方面同事做研发，有技术储备，但暂时没有像长安、比亚迪那样成立新公司做平台的计划[47]。 - 公司目前北京品牌整体市场在收缩，车型较老竞争力下滑，明年预计两万台销量；吉湖品牌明年继续卖现有车并推出更便宜车型[51]。 - 公司受国资委考核，今年优先考核销量，其次是利润，因为处于行业快速出清状态，明年在保销量基础上要控制亏损[50]。

一、涉及公司 藤井科技[1] 二、核心观点及论据 （一）业绩情况 1. **营收方面** - 前三季度实现收入约3.3亿元，同比增长约35%，三季度营收约1.2亿元，同比增长接近51%[1]。 - 增长逻辑与半年报类似，主要受AI专利驱动高速光通信需求增长影响，公司抓住机遇扩大光通信业务规模，同时半导体设备、生物医疗等新兴应用领域光学模组产品收入增速明显，对收入有贡献，且收入增长主要来源于光通信[2]。 2. **毛利方面** - 前三季度规模经济额约5500多万，同比增长78%，三季度约2200多万，同比增长110%。从去年全年约30%的毛利率水平上升到今年前三季度约38%[1][3]。 - 原因一是光通信收入占比提升有助于整体毛利率提升，二是产品结构优化，新兴应用领域如半导体设备、生物医疗方向模组业务毛利率更高[2]。 - 对于Q4和明年，公司目前整体发货经营正常，预期接近前三季度水平，不会大幅波动。明年若光通信业务持续增长，前端经济材料业务和下游光测试设备模块化产品业务进展顺利，整体毛利率可能进一步增加，因为这些业务毛利率相对较高，但具体要到明年年初根据业务和招投标情况再做讨论[14][15]。 （二）业务布局 1. **产品品类拓展** - 除精密光学元件等产品外，往产业上游的晶体材料业务覆盖，有合肥控股公司做这块业务；下游产品品类拓展到光通信的测试设备、模块化产品、有源产品等[4]。 - 在光通信领域，原来在骨干核心网络的WS波段选择开关等业务基础上，今年数据中心高速光波块用到的无线光通信元件等增长较快，且1月并购GoMax光测试设备公司后补充了业务，未来产品品类将进一步扩充[5]。 - 在光纤激光业务方面，原来主要做高功率光纤激光器相关无源光学元器件等产品[5]。 - 在生物医疗业务方面，从为生物医疗检测诊断设备提供元器件，到前年在北美设全资子公司做OCT设备相关光学镜头和模组，收购高麦斯公司后产品得到补充，合肥控股公司未来将重点做压电类型晶体材料用于生物医疗影像医学设备如超声探头等[6]。 - 在半导体设备业务方面，根据客户定制化需求供应光圈模组等产品用于光路系统[7]。 - 在消费类光学的AR业务方面，开发多年，从给客户做AR光机元组件产品到开发AR晶元显示技术、配套关机模组，在深圳光波会展出AR光学模组，南京分公司正在开发AR演示光波导产品及相配套产品[7]。 - 在车规光学方面，随着国内智能驾驶产业发展，供应低光雷达方面的光学元器件[8]。 - 在科研业务方面，为工科院大组、高校科研项目定制化提供光学元器件和模组类产品[8]。 2. **研发投入** - 今年持续加大在高速光通信、新兴应用领域（包括AR等AI相关业务）的研发投入，技术平台不断丰富健全[4]。 3. **生产布局** - 总部在福建省福州市，大部分无源元气线生产在此，福州还有一条生产线做高麦公司的有源测试仪器等产品；国内在河北有控股公司做晶体材料，南京有分公司做AR晶片显示光学技术和产品开发，武汉有全资子公司做光波块关引擎分装平台和产品量产；海外在泰国推进生产基地建设，在美国有两个经营实体，内华达州的全资子公司负责北美生物医疗业务销售，加州的GOMAT公司做观测设备模块化产品，目前在进行生产转场工作，美国团队未来聚焦产品开发迭代[12][13]。 三、其他重要内容 1. 在半导体设备业务方面，主要做光学模组产品，但由于客户保密需求，部分项目信息无法透露太多，项目由客户主导推进，公司配套客户需求提供产品[16]。 2. 对于硅光技术，目前主要基于光通信产业技术升级和客户迭代升级需求，做适配硅光方案的主电产品应用，如FA等产品，未来可能在武汉光影行公司有更多体现，且GoMax公司的设备可用于硅光芯片或模块等产品特色使用，硅光技术在车载激光雷达上有一定应用相通性，但目前车载业务因竞争激烈、毛利率低投入不多，会根据客户毛利率定价情况合作提供元器件[18][19]。 3. 在AR业务方面，目前只涉及AR，不涉及VR、MR。从为海外客户提供AR元组件到做镜面显示波导片产品，采用分子键和工艺，成本高且主要应用于B端。最近有C端客户提出需求，有部分量产订单，但整个AR产业处于早期培育期，公司会跟着产业链做技术产品迭代，南京分公司做颜色波导产品，有纳米亚银开发且在迭代验证，也在研究克什颜色波导[20][21]。 4. 在量子空间业务方面，归类于科研应用领域，每年与量子科研团队、国内量子计算或通信公司和机构保持合作，供应产品，但目前量不大，主要看何时能有产业化突破[22]。