一、涉及公司 伊利股份 二、核心观点及论据 （一）行业整体情况 1. 供需层面 - 原奶供给方面，国家统计局数据显示前九个月原奶供给量增速由增长趋势变为基本持平，牛群结构进一步优化，供给增速趋缓带动行业向供需相对平稳趋势转化[1]。 - 需求方面，乳制品作为刚需品类，上半年消费力偏弱时增速仍相对平稳，三季度保持这一趋势，预计明年需求与今年差不多，对明年需求谨慎乐观，国家重视乳制品行业，九月底推出相关政策，虽政策效果尚未完全体现，但趋势向好[4][5]。 2. 价格与竞争 - 上半年行业价格承压，原奶价格低且存在大日期产品促销等情况。进入三季度，尤其是七月底完成渠道去库存后，八九月份价格开始企稳，如经典产品价格有所恢复，竞争格局随着供需矛盾缓解而向好，多数企业选择消化多余原奶而非加剧市场竞争[8]。 3. 行业需求数据 - 从尼尔森数据看，量端数据显示行业需求基本平稳，金额端行业今年预计下降5%左右，其中量和价的影响各占一半[37]。 - 白牌牛奶出清方面，明年原奶价格基本企稳，但返奶价格可能提升，白牌企业对原奶成本敏感，盈利可能下降，若奶价单纯平稳，白牌企业出清速度不会很快[38]。 （二）公司情况 1. 渠道与库存 - 七月份完成渠道调整，渠道库存水平健康，产品新鲜度明显改善。四季度将维持现有思路，保持渠道健康水平，夯实基础产品，推出高性价比产品[2][3]。 2. 不同板块业务趋势 - 四季度业务趋势 - 常温板块中，白奶表现更好，乳饮料行业整体有增长但公司表现相对弱，常温酸奶表现比乳饮料更弱且刚需属性不明显，不过渠道已调整好。低温板块中，低温白奶增长较快，低温业务整体增长不错，其中白奶增长更快[11][12]。 - 奶粉业务 - 今年专家预测人口数会有个位数增长，未来逐步趋稳，行业增速降幅比去年好，明年出生人口稳定且竞争缓和，公司希望明年市场份额提升2 - 3个点[13]。 - 国际化业务（冰品） - 在东南亚布局国际化多年，通过收购、自建工厂、贸易等模式探索，泰国已盈利，印尼近两年可实现扭亏为盈，整体国际化业务增速比公司整体增速快，未来不排除拓展更多品类[15]。 - 其他业务 - 现泡茶业务受瓶盖产能限制未大规模铺市，但现有消费和渠道反馈良好，预计产能限制明年或解决，未来可能带来十亿级别的增长，相比之下水业务体量小且公司想做差异化，未来更看好现泡茶业务[26][27]。 3. 应对策略 - 消费者对价格敏感且需求分化，公司将推出高性价比产品满足需求，在功能产品或满足多元化消费趋势上推出相应产品。针对不同渠道和消费群体制定策略，如在低线城市和特殊渠道满足消费者需求[6][7]。 - 销售费用率明年稳中有降，收入企稳回升将体现规模效应，广告费用投入将通过数字化手段提高[41]。 三、其他重要内容 1. 资产减值情况 - 大包粉减值方面，上半年约三亿，三季度一亿多，四季度将根据喷粉情况、年底大包粉价格和成本对比核算。生物资产减值年底会对牛群公允价值评估，奥优商业减值年底根据会计事务所反馈确定，若有减值会及时沟通，三季度有部分冲回，四季度影响不大[17][18]。 2. 渠道规划相关 - 现泡茶业务目前以便利渠道为主，未来产能足够后将进入传统渠道、大卖场渠道等，各事业部在探讨与新渠道合作推出非伊利母品牌产品，目前处于试水阶段，收入量小[34]。 - 低温业务方面，公司相比地方品牌有品牌和渠道优势，地方品牌有供应链优势但业务规模受限，低温牛奶和低温酸奶在渠道协同、资源利用方面重叠度高[35][36]。 3. 消费数据相关 - 没有精准的高线城市和低线城市饮奶量数据，但感觉三四线市场消费比一二线市场好，一二线市场消费信心下降程度可能比三四线市场更多，从数据看，一二线市场可能有双位数下滑，三四线市场是非常小个位数下滑[39][40]。