报告公司投资评级 敏华控股(01999.HK)是一家在功能沙发领域占据龙头地位的香港上市公司,公司产品以功能沙发为主,辅以床垫、板式家具及家具配件等。[2] 报告的核心观点 贸易战后的战略调整,开拓中国市场 - 公司在贸易战后决心发展中国市场,加大了销售费用的投入力度,中国地区的营收从2020财年的69.5亿增长至2024财年的122.6亿,CAGR为15.2%。[3][4][5][6] - 公司开始专注中国市场,不断完善国内上游产业链布局和垂直一体化生产,并在全国多地建立生产基地以降低成本,毛利率不断小幅提高。[7][8][9][10] ROE曾出现下滑,和地产行业景气度仍有相关性 - 公司的ROE从2017财年的34.8%下滑至2023财年的14.7%,2024财年回升至18.7%,受益于中国市场销量增长和原材料价格下降。[15][16][17][18] - 公司从2020财年开始的降杠杆策略,也一定程度上促使了ROE的下降。[18] - 近年地产行业的不景气导致家具行业出现一定程度的盈利能力下滑,销量下滑和库存积压。[11] 通过产品年轻化逐步摆脱周期束缚 - 公司的消费群体呈现年轻化趋势,35岁以下消费者占比超过3/4,其中25-30岁客户占比约四成。[24][25] - 公司针对年轻群体推出了"猫猫单椅"等特色单品,并在部分产品线上将功能沙发价格定在与传统沙发相近的水平。[25] - 随着中国业务的增长,公司在2020-2024财年期间的经营现金流净额和自由现金流较之前有明显提升。[26][27][28] 其他总结 - 公司上市至今的平均分红率为52.2%,2024财年的分红率为50.7%,同时公司每年还进行价值0.5亿~2.4亿的股票回购。[30][31] - 目前,公司的PB处于上市以来的历史低位,主要受到港股整体估值偏低以及港股家具行业估值处于历史低位的影响。[32][33]

报告公司投资评级 - 报告给予公司"优于大市"的投资评级,维持此前评级 [1] 报告的核心观点 公司业绩表现 - 公司2024财年实现总收入188.0亿港元,同比增长5.7%;实现归母净利润23.0亿港元,同比增长20.2% [1] - 中国市场、北美市场、欧洲及其他海外市场、HomeGroup、其他分部均实现营收增长,其中中国市场增长8.1% [2] - 公司沙发及配套产品、床具及配套产品、其他产品业务均实现增长,其中沙发及配套产品增长2.9% [6] - 公司功能沙发连续6年蝉联全球销量第一,2023年中国市占率稳居55.8%,在美国市场排名第三 [6] 盈利能力提升 - 公司毛利率和净利率均有所提升,分别达到39.4%和12.5% [7] - 费用率整体小幅下滑,销售费用率、管理费用率分别下降1.1pct和0.8pct [7] 未来发展前景 - 中国市场方面,公司将持续推动线下销售渠道和电商业务的发展 [3] - 海外市场方面,公司积极拓展新管道新客户,推动海外收入的双位数高速增长 [4] - 我们预计公司未来3年净利润将保持11.6%、8.6%、6.0%的增长 [4] - 给予公司2025财年13~15倍PE估值区间,对应合理价值区间8.61~9.94港元 [4]

公司治理 - 公司注册地为百慕达，股份代号为01999[1] - 黄敏利先生为公司主席兼行政总裁，创立本集团，拥有30年家具行业经验[4] - 许慧卿女士为执行董事，加入本集团已有30年经验[5] - Alan Marnie先生负责开拓家具市场，拥有30年行业经验[6] - 戴全发先生负责家具制造，拥有20年经验[7] - 黄影影女士为执行董事，负责出口业务，拥有美国威斯康辛大学学士学位[8] - 周承炎先生为独立非执行董事，拥有30年企业融资经验，曾为四大会计师事务所合伙人[10] - 周先生是OSL集团有限公司、中國儒意控股有限公司、普达特科技有限公司、理文造纸有限公司、中國恒大新能源汽车集团有限公司及中國恒大集团（清盤中）的独立非执行董事及审计委员会主席[12] - 簡松年先生是本公司独立非执行董事，也是本公司审核委员会、提名委员会及薪酬委员会的成员[13] - 丁遠先生是本公司独立非执行董事，同时担任本公司薪酬委员会主席、提名委员会及审核委员会成员[15] - 楊紹信先生是本公司独立非执行董事，同时担任本公司审核委员会成员[16] 财务表现 - 本财政年度集团实现营业收入184.1亿港币，同比增长6.1%[23] - 毛利率和净利率双提升，毛利率增长0.9个百分点至39.4%，净利率增长1.5个百分点至12.5%[23] - 中国区主营收入119.8亿港币，同比增长8.1%，人民币口径同比增长12.8%[25] - 出口市场收入42.8亿港币，同比正增长2.3%；欧洲及其他海外市场收入12.0亿港币，同比正增长2.9%[26] 市场发展 - 中软件市场处于低市占率高增长空间时期，公司致力于提升智能家居产品市场占有率[27] - 中国市场功能沙发渗透率快速提升，预计未来五年有望突破13%[32] - 公司长期坚持以产品研发为核心，品牌和管道战略优势逐渐凸显，实现中国市场主营业务收入11,986,885千港元，同比增长8.1%[33] 财务状况 - 公司实现營业收入18,411,197千港元，同比增长6.1%；本公司權益擁有人應佔溢利2,302,366千港元，同比增长20.2%[31] - 公司继续维持50%左右分红策略，每股派息15港仙[28] - 公司实现營业收入18,411,197千港元，同比增长6.1%；本公司權益擁有人應佔溢利2,302,366千港元，同比增长20.2%[31] 产品销售 - 沙发及配套产品收入约为12,658,825千港元，同比增长约2.9%[40] - 床具及配套产品收入约为2,987,854千港元，同比增长约9.6%[44] - 其他产品收入约为1,819,602千港元，同比增长约28.4%[45] 公司战略 - 公司在2024年推出了全球首创的“零靠墙、零重力”功能沙发产品，并进行了第二次技术迭代[77] - 公司拥有1,433项核心专利，2024财年新增406项[77] - 公司连续六年蝉联全球功能沙发销量第一企业[78] - 公司致力于加强芝华仕头等舱品牌在中国消费者心智影响力及美誉度，让功能、品质与性价比深入人心[78] - 公司从专注外销出口转向全球化布局，利用规模化产能供应、优良产品品质和成本优势积极拓展市场管道[78] - 公司将利用长期积累的产品、品牌及管道优势，在未来中国存量大市场中取得市场份额的持续增长[79] 环境社会治理（ESG） - 公司严格遵守国内外相关法律法规，将ESG理念融入集团战略和运营，建立完善的ESG治理架构和运作机制[87] - 公司全面落实风险管控措施，持续加强合规运营和廉洁从业管理，推进集团高质量可持续发展[87] - 公司高度重视ESG管治，建立完善的ESG管理体系，包括董事会、ESG管理小组和ESG执行小组[88][89] - 公司对重大性议题进行了分析和识别，涉及环境、社会和管治三大领域19项实质性议题[91][92] - 公司与各持份者建立多种沟通渠道，包括政府、股东、客户、员工、供应商、合作伙伴、媒体、社区等[96][96] 员工关怀 - 敏华公司食堂实施智能量贩式称重线，提高员工午餐效率[165] - 敏华公司每月举办员工关爱日活动，解决员工实际生活问题，支持员工子女入学[167] - 敏华公司推出“书中自有黄金屋”项目，为困难职工子女提供助学金，累计发放11,275千港元[168] - 敏华公司建立技能培训+职业技能等级认定+技能竞赛的员工提升体系，员工受训共731,520小时[170] 职业健康与安全 - 公司通过ISO45001职业健康管理体系认证，建立完善的职业健康和安全保障系统[176] - 公司采取强制

报告公司投资评级 - 报告给予公司"买入"评级 [4] 报告的核心观点 公司业绩表现良好 - 公司2024财年实现总收入187.9亿港元,同比增长5.7% [1] - 主营收入184.1亿港元,同比增长6.1%,人民币口径增长10.8% [1] - 集团毛利率同比提升0.9个百分点至39.4%,主要受益于原材料成本下降 [1][2] - 经营开支比率下降2个百分点,受益于海运费降价和良好的人员成本控制 [1][2] - 有效税率从21.1%下降至16.4%,受益于子公司在新疆的税务优惠 [2] - 归母净利润23.0亿港元,同比增长20.2%,人民币口径增长25.5% [2] - 每股派息30港仙,派息比率为50.7%,加上回购总的股东回报率达60.7% [2] 各市场表现 - 中国市场主营收入119.9亿港元,同比增长8.1%,人民币口径增长12.8% [2] - 北美市场收入42.8亿港元,同比增长2.3% [2] - 欧洲及其他海外市场收入11.9亿港元,同比增长2.9% [2] - Home集团收入6.7亿港元,同比增长10% [2] 产品销售情况 - 沙发销量同比增长26.6%,其中中国市场增长25.7%,海外市场增长28.0% [2] - 床具销量同比增长9.6% [2] - 中国沙发单价下降7.9%(人民币口径) [2] 未来展望 - 预计中国市场能维持稳定增长,门店预计增加700-800家 [3] - 海外市场预计能维持双位数增长,受益于去库存周期结束、新管道新客户拓展等 [3] - 预计原材料和物流成本相对稳定,毛利率能保持相对稳定 [3] 目标价和评级 - 给予公司8.69港元的目标价,为2025年预测的13.5倍市盈率 [4] - 维持"买入"评级,看好公司长期发展潜力 [4]

报告公司投资评级 - 公司是功能沙发龙头，在产品端持续创新，海外产能布局逐渐完善，整体竞争力逐渐加强，建议保持积极关注 [4] 报告的核心观点 内外销售双增长 - 2024财年公司实现营业收入184.11亿港元，同比增长6.1% [1] - 中国市场营收119.87亿港元同比增长8%，其中沙发营收同比增长3.1%、床垫营收同比增长9.6% [1] - 海外市场营收61.53亿港元同比上升3.2%，其中北美市场同比上升2.3%，欧洲和其它海外市场同比上升3.2% [1] 存量时代来临 - 国内销售受到去年新房完工的影响，但功能沙发占有率还很低，一二线城市的渠道开拓还要加强 [2] - 2000年后出生的消费群体成为主力，中国市场功能沙发的渗透率在2023年已快速提升至9.7%，5年内有望达到13% [2] - 未来中国的新房开工量会向欧美的模式转变 [2] 营销策略 - 内销方面采取线下店面+电商+直播的多重营销模式，同时积极培养优秀的经销商队伍 [3] - 海外方面聚焦功能沙发的深度研发，丰富海外市场产品，完善覆盖高中低端产品线布局 [3]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 报告的核心观点 内销: - 内销收入实现119.87亿港元，同比+8.1%，其中FY24H2实现收入59.82亿港元，同比+11.2% [2] - 沙发销量112.0万套，同比+25.7%，其中FY24H2销量58.5万套，同比+24.0% [2] - 床垫实现收入29.88亿港元，同比+9.6%，其中FY24H2实现收入14.97亿港元，同比+11.9% [2] - 线下实现收入81.49亿港元，同比+5.8%，FY24H2实现收入40.51亿港元，同比+11.6% [2] - 线上实现收入26.21亿港元，同比+1.8%，其中FY24H2实现收入13.35亿港元，同比-5.9% [2] 外销: - 北美实现收入42.84亿港元，同比+2.3%；欧洲及其他地区实现收入11.95亿港元，同比+2.9%；Home Group实现收入6.74亿港元，同比+10.0% [3] - 其中FY24H2北美实现收入22.47亿港元，同比+38.3%；欧洲及其他地区实现收入6.63亿港元，同比+35.1%；Home Group实现收入3.76亿港元，同比+12.9% [3] 利润端: - 毛利率40.4%，同比提升0.1pct，其中FY24H2内销毛利率39.6%，同比下降1.1pct [4] - 外销北美、欧洲及其他地区毛利率分别为37.1%、30.3%，同比+0.7pct、+6.7pct [4] - 其中FY24H2外销北美、欧洲及其他地区毛利率分别为38.2%、32.6%，同比+10.3pct、+5.9pct [4] - 销售/管理/财务费用率分别为18.0%/5.2%/1.1%，同比-1.1pct/-0.8pct/+0.1pct [4] - 净利率同比+1.5pct至12.5%，其中FY24H2净利率同比+2.1pct至12.3% [4] 公司发展策略 内销: - 巩固核心品类，多品类发展：功能沙发围绕专利、新材料更新迭代，加大床垫、定制等多品类发展 [5] - 渠道下沉：新开店逐步向低线城市渗透，加强空白市场覆盖 [5] - 强化营销提升品牌形象：通过与中央卫视、高铁合作、发布全民升舱白皮书等方式持续巩固品牌形象 [5] 外销: - 组织架构优化，产品开发、客户服务细化，加速新客户、新产品、新区域拓展 [5] - 加大外销产品价格带下沉和新品开发，巩固客户关系，进一步提升海外市场份额 [3] - 扩大海外市场销售团队，提高对中小客户和欧洲等新区域的覆盖，拓展新增长点 [3]

业绩总结 - 敏华控股2024年实现营收184.11亿港元，同比增长6.11%[1] - 归母净利润23.02亿港元，同比增长20.23%[1] - 中国市场收入119.87亿港元，同比增长8.1%[1] - 北美市场收入42.84亿港元，同比增长2.3%[1] - 欧洲及其他海外市场收入11.95亿港元，同比增长2.9%[1] - 公司2024年毛利率为39.4%，同比增长1.0%[2] - 销售费用率同比下降1.1%[2] - 净利率同比提升2.3%[2] 未来展望 - 公司预计2026年营业收入将达到254.97亿港元，增长46.7%[6] - 预计2026年净利润率将达到14.8%，提高3.8个百分点[6] - 预计2026年ROE将达到21.0%，增长4.4个百分点[6] 其他 - 公司对报告的准确性和独立性进行了声明[7] - 提醒投资者注意信息的时效性和可能的波动性[10] - 公司声明不对投资决策的唯一参考[11] - 报告版权归公司所有，未经许可不得复制或引用报告的任何部分[12] - 公司提供了联系方式和地址信息，以及版权声明的位置[14]

业绩总结 - 敏华控股在FY2024期间实现主营收入/归母净利润分别为184.11/23.02亿港元，同比增长6%/20%[1] - 公司内销/外销同比增长8%/3%，盈利在内销让利情况下仍有所改善，主要原因是原材料降价和制造优势[2] - 公司在品牌/产品/供应链上构筑高壁垒，通过设计营销和渠道变革强化竞争力，预计FY2025-2026归母净利润分别为26.0/30.0亿港元，维持“买入”评级[9] 投资评级 - 投资评级标准包括看好、中性和看淡三个等级，根据相对表现优于、持平或弱于同期相关证券市场代表性指数[16] 公司评级 - 公司评级标准包括买入、增持、中性和减持四个等级，根据相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%、在5%～10%之间、在-5%～5%之间或小于-5%[16] 相关证券市场代表性指数 - 相关证券市场代表性指数以沪深300指数、三板成指或三板做市指数、恒生指数为基准[17]

财务数据 - 敏华控股2024财年营业收入为184亿港元，同比增长6.1%[1] - FY24派息11.7亿港元，派息率为50.7%，回购2.3亿港元，总分红比例为60.7%[1] - FY24毛利率为39.4%，同比增长0.9%，净利率为12.5%，同比增长1.5%[1] 业务表现 - 中国区收入为120亿港元，同比增长8.1%[1] - 沙发及配套产品收入为127亿港元，同比增长2.9%[1] - 2023年中国市场功能沙发渗透率快速提升至9.7%，同比增长2.5%[1]

业绩总结 - 公司2024财年实现收入184.1亿港元，归母净利润达到23.0亿港元，毛利率和净利率均有提升[2] - 公司2024财年每股派息30港仙，分红比例为51%，回购及派息合计比例达到61%[4] 用户数据 - 公司内销稳健增长，2024财年中国区收入达到119.8亿港元，同比增长8.1%[3] 未来展望 - 报告中列举了多个海外当地市场指数，包括亚洲、美洲、欧洲和澳洲的指数名称[15] - 沪深300、恒生指数、日经225等亚洲指数在报告中被提及[15] - 美洲指数如标普500、加拿大S&P/TSX、墨西哥BOLSA等也在报告中有所涉及[15] - 欧洲指数包括希腊雅典ASE、奥地利ATX、西班牙IBEX35等在报告中被列出[15] - 澳洲指数如澳大利亚标普200、新西兰50等也在报告中有所提及[15]