报告公司投资评级 敏华控股(01999.HK)是一家在功能沙发领域占据龙头地位的香港上市公司,公司产品以功能沙发为主,辅以床垫、板式家具及家具配件等。[2] 报告的核心观点 贸易战后的战略调整,开拓中国市场 - 公司在贸易战后决心发展中国市场,加大了销售费用的投入力度,中国地区的营收从2020财年的69.5亿增长至2024财年的122.6亿,CAGR为15.2%。[3][4][5][6] - 公司开始专注中国市场,不断完善国内上游产业链布局和垂直一体化生产,并在全国多地建立生产基地以降低成本,毛利率不断小幅提高。[7][8][9][10] ROE曾出现下滑,和地产行业景气度仍有相关性 - 公司的ROE从2017财年的34.8%下滑至2023财年的14.7%,2024财年回升至18.7%,受益于中国市场销量增长和原材料价格下降。[15][16][17][18] - 公司从2020财年开始的降杠杆策略,也一定程度上促使了ROE的下降。[18] - 近年地产行业的不景气导致家具行业出现一定程度的盈利能力下滑,销量下滑和库存积压。[11] 通过产品年轻化逐步摆脱周期束缚 - 公司的消费群体呈现年轻化趋势,35岁以下消费者占比超过3/4,其中25-30岁客户占比约四成。[24][25] - 公司针对年轻群体推出了"猫猫单椅"等特色单品,并在部分产品线上将功能沙发价格定在与传统沙发相近的水平。[25] - 随着中国业务的增长,公司在2020-2024财年期间的经营现金流净额和自由现金流较之前有明显提升。[26][27][28] 其他总结 - 公司上市至今的平均分红率为52.2%,2024财年的分红率为50.7%,同时公司每年还进行价值0.5亿~2.4亿的股票回购。[30][31] - 目前,公司的PB处于上市以来的历史低位,主要受到港股整体估值偏低以及港股家具行业估值处于历史低位的影响。[32][33]