经济景气度回暖 - 10月制造业PMI为50.1%，较前值回升0.3个百分点，好于季节性[5] - 内需回升主要源于新增专项债发行加速和前期政策效果显现[6,7] - 生产景气度环比改善，但供需失衡问题仍存在[12,13,15] 企业经营状况分化 - 大型企业景气度回升至扩张区间，中小企业景气度仍处于收缩区间[18] - 企业利润前瞻指数和销售前瞻指数均有所回升，显示企业信心有所改善[17] - 规模以上工业企业利润同比连续两个月负增长，企业主动去库存[15,16] 非制造业景气度回暖 - 10月非制造业PMI为50.2%，较前值上升0.2个百分点[20,21,22] - 服务业和建筑业景气度均有所回升[20,21] 外部风险因素 - 特朗普竞选总统领先优势增加,可能加剧中美贸易摩擦[24] - 需关注海外地缘政治冲突加剧的风险[25]

波动率特征 - 波动率有向下均值回归的特性，呈现"高处不胜寒，低处暖如春"的形态特征[6] - 隐含波动率和底层证券的走势并不总是镜像关系，在A股上更为明显[7] - 期权市场对未来波动率的方向判断上胜率不低，但对幅度的预测还有瑕疵[7] - 市场存在波动率偏离（"波动率假笑"），源于后悔厌恶行为[7] - 波动率有较为明显的"聚集效应"，呈现"快上慢下"的特点[8] 波动率对交易者的启示 - 历史上看，波动率连续多年下降至低位后快速反弹的概率和幅度较高[9] - 美股收益率与隐含波动率有较明显镜像关系，波动率下降时风险正在积累[9] - 沪深300期权波动率的历史极端情况持续概率很低，波动率将向下均值回归[10]

资料来源:Wind,中采咨询,国信证券经济研究所整理 证券研究报告 | 2024年11月01日 10 月 PMI 数据解读 PMI 重回"双扩张" ◆ 经济研究 · 宏观快评 证券分析师: 证券分析师: | --- | --- | --- | --- | |-------|--------|---------------|-----------------------| | | | | | | | 田排 | 0755-81982035 | tiandi2@guosen.com.cn | | | 董德志 | 021-60933158 | dongdz@guosen.com.cn | 执证编码: S0980524090003 执证编码: S0980513100001 事项: 10 月 31 日, 10 月中国采购经理人指数(PM) 公布,其中制造业 PMI 为 50.1(环比+0.3pct); 非制造业 为 50.2（环比+0.2pct）。 评论: 图1:中国 PMI 主要数据一览 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- ...

制造业需求回暖 - 10月制造业PMI指数为50.1%，较9月上升0.3个百分点，重返扩张区间[1][2] - 新订单指数为50.0%，较9月上升0.1个百分点，国内需求有所回暖[2] - 生产指数为52.0%，较9月延续增长0.8个百分点[2] - 原材料库存和采购指数较9月分别上行0.5和1.7个百分点，企业采购意愿延续回暖[5] 价格端压力 - 原材料购进价格指数和出厂价格指数均有上行，但成本端价格增幅高于销售端，短期或将对制造企业利润空间形成挤压[5] - 但政策支持"稳增长"，后续需求端继续发力有望与价格端共同改善制造企业盈利表现[5] 非制造业景气度回升 - 10月非制造业PMI指数为50.2%，较9月回升0.2个百分点，重返荣枯线以上[8] - 建筑业新订单指数和从业人员指数均有所回升[9] - 服务业新订单、销售价格和从业人员指数均有所回升[10] 行业景气度分化 - 原材料加工业需求延续回升，地产投资或已出现回暖迹象[6] - 黑色金属加工业和非金属矿物制品业景气度延续上升[6] - 餐饮、运输等行业景气度均处于扩张区间[12] - 建筑安装装饰业、土木工程建筑业景气度较9月有所上升[12] [1]: 1 [2]: 2 [5]: 5 [6]: 6 [8]: 8 [9]: 9 [10]: 10 [12]: 12

制造业供需指数双回升 - 制造业PMI为50.1%，较前值回升0.3个百分点，改善幅度高于过去5年同期均值(-0.5%)[5] - 生产指数为52.0%，较前值上升0.8个百分点，是最主要贡献项[5] - 新订单指数为50.0%，较前值上升0.1个百分点[5] - 供需指数双双回升，表明一揽子增量政策以及已出台的存量政策效果正逐步显现[5] 政策带动大中型企业景气度修复 - 大型和中型制造业企业PMI分别为51.5%和49.4%，较前值分别回升0.9和0.2个百分点[9] - 小型企业制造业PMI为47.5%，较前值回落1.0个百分点[9] - 大中型企业多处于产业链中上游，逆周期调节政策对它们的影响更直接[9] 价格指数明显回升 - 原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.4%和49.9%，环比分别上升8.3和5.9个百分点[11,12] - 估算10月PPI同比-2.7%左右，降幅较前值小幅收窄[12] 库存指标改善 - 原材料库存指数为48.2%，较前值回升0.5个百分点[14] - 产成品库存指数为46.9%，较前值下降1.5个百分点[14] - 企业生产积极性边际改善，带动原材料补库[14] - 需求边际改善，带动产成品库存相应去化[14] 服务业景气度边际回升 - 非制造业商务活动指数为50.2%，较前值回升0.2个百分点[17,18] - 建筑业景气度边际回落，可能受到国庆长假的季节性影响[17] - 服务业PMI回升至扩张区间，主要受到国庆假期和双十一购物节前置带动[18]

制造业景气度重回扩张 - 10月制造业PMI为50.1%，较上月上升0.3个百分点，重回扩张区间[1] - 经济动能指数(新订单-产成品库存)连续两个月回升[1] - 生产增速边际快于需求增速，生产指数为52.0%，较上月上升0.8个百分点[1] 价格指数明显回升 - 10月出厂价格指数为49.9%，较上月上升5.9个百分点[1] - 10月主要原材料购进价格指数为53.4%，较上月上升8.3个百分点[1] - 出厂价格-购进价由上月的-1.1%扩大至-3.5%，中游企业盈利面临压力[1] 非制造业景气度回升 - 10月非制造业商务活动PMI为50.2%，较上月上升0.2个百分点[1] - 10月服务业PMI为50.1%，较上月上升0.2个百分点[1] - 10月建筑业PMI为50.4%，较上月下降0.3个百分点，扩张放缓[1]

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制造业景气重回扩张区间 - 10月制造业PMI为50.1%，较9月提升0.3个百分点[1] - 综合PMI产出指数为50.8%，较9月提升0.4个百分点[1] - 生产和新订单指数均处于扩张区间，分别为52%和50%[2] 价格指数回升较快 - 主要原材料购进价格指数为53.4%，较9月大幅回升8.3个百分点[3] - 出厂价格指数为49.9%，较9月上升5.9个百分点[3] 非制造业PMI进入扩张区间 - 10月服务业PMI为50.1%，较9月回升0.2个百分点[5] - 建筑业PMI为50.4%，较9月下降0.3个百分点[5] 企业生产经营活动预期改善 - 制造业企业生产经营活动预期指数为54%，较9月回升2个百分点[7] - 建筑业业务预期指数为55.2%，较9月回升2.1个百分点[6] - 服务业业务预期指数为56.2%，较9月回升1.6个百分点[6] 不同规模企业表现分化 - 大企业PMI为51.5%，较9月回升0.9个百分点[3] - 中型企业PMI为49.4%，较9月提升0.2个百分点[3] - 小型企业PMI为47.5%，较9月回落1个百分点[3] 风险提示 - 宏观变化超预期 - 海外市场大幅波动[7]

总体观点 - 10月制造业PMI超预期回升至50.1%，反映一揽子稳增长政策对预期提振的作用明显[2] - 供需两端继续提速，但新出口订单指数连续两个月回落，外需韧性回落仍是大趋势[3] - 企业预期明显改善，尤其是食品饮料、黑色金属加工、有色金属加工等行业[3] 行业分析 - 主要原材料购进价格指数大幅回升8.3个百分点至53.4%，出厂价格指数略低于荣枯线[4] - 旅游出行相关行业以及货币金融服务、资本市场服务业务活动预期指数回升明显[4] - 基建施工进度加快，土木工程建筑业商务活动指数升至55.0%以上[4] 风险提示 - 小型企业PMI仍低于荣枯线，反映出小企业经营压力仍大[5] - 房地产业商务活动指数仍低于荣枯线，PMI新订单指数回升速度慢于生产指数[5] - 海外需求下降超预期以及稳增长政策落地不及预期是主要风险[5]

政策效果初现 - 本轮政策主要发力于融资环境、基建、地产和消费等领域，这些领域在10月均出现明显好转[1] - 企业融资环境明显好转，但融资需求改善相对较慢[5][6] - 基建等受政策影响更明显的行业在10月明显好转，投资增速或有望企稳回升[9][10][11] - 在假期和以旧换新等政策支持下，10月消费继续回暖，服务消费和商品消费均有所改善[14][15] 行业景气度分化 - 建筑业和原材料制造业景气度明显好转，带动上游价格上行[9][10][11] - 装备制造业、高技术制造业、消费品制造业景气度好于建筑业但环比表现较弱[10] 外需保持韧性 - 10月出口表现或并不弱，港口货物吞吐量同比上行4.7%[18] - 美国消费维持韧性，为中国出口提供支持[18]