报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级[3][10] 报告的核心观点 - 全球潮玩行业红利仍在，泡泡玛特多款IP出圈验证公司在IP运营方面的强大优势，牢固的护城河为后续保持龙头地位提供支撑；公司初步打造集盲盒等IP衍生品、乐园、游戏于一体的潮玩生态系统，海外拓店稳步推进，出海开辟第二增长曲线[10] - 预计24 - 26年公司营业收入分别为127/170/204亿元（yoy + 101%/+34%/+20%），经调整净利润为29.35/39.14/47.83亿元（yoy + 147%/+33%/+22%）[10] 根据相关目录分别进行总结 1、泡泡玛特：中国潮玩IP领跑者 - 泡泡玛特是中国潮流玩具行业的龙头公司，于2010年在北京成立，业务以潮玩产品为主，销售网络遍布国内外[26] - 公司股权结构稳定集中，人才素质过硬，截至23年12月31日，公司前五大股东分别为GWF Holding Limited、Pop Mart Hehuo Holding Limited等，王宁为公司第一大股东及实际控制人[29] - IP和渠道销售是泡泡玛特业务的核心要素，公司致力于挖掘优秀艺术家，构建涵盖IP运营、产品生产以及渠道销售的潮玩全产业链[37] - 19至23年，公司营业收入从16.83亿元增长至63.01亿元，在巩固国内市场领先地位的同时也在不断拓展海外市场[38] 2、行业红利仍在，公司具备强IP运营能力 - 全球潮玩市场空间广阔，中国潮玩零售市场处于早期阶段，预计2024年全球潮流玩具零售市场规模达到418亿美元，中国潮玩零售市场规模达到764亿元[53] - 泡泡玛特行业龙头地位稳固，按GMV计算，2021年市占率达13.6%，排名行业第一[57] - 泡泡玛特共运营93个IP，包括12个自有IP、25个独家IP及56个非独家IP，2023年对IP分类进行了重新划分[72] - 头部IP集中度降低，IP收入占比趋于均匀，24H1 CR4营收占比为51.8%，四大IP鼎立[82] - 公司通过产品系列的持续上新、产品品类的不断拓展以及多领域的IP布局，提升IP的商业价值，增强IP的影响力[91] 3、国内线下渠道增长稳定，拓展抖音渠道 - 对于国内市场，公司建立了线上和线下的全渠道销售体系，各渠道收入稳步增长，线下/线上/批发及其他收入从19年的9.88/5.39/1.29亿元快速增长至23年的30.28/17.10/4.97亿元[144] - 公司在国内的线上渠道主要包括第三方电商平台以及自有平台，以抽盒机为主要收入支柱，逐步发展抖音等其他线上销售渠道[146] - 国内线下销售网络由零售店和机器人商店组成，零售店贡献了线下渠道的主要收入，近年来公司国内店铺数量仍在扩张，单店年收入恢复至疫情前水平[151] 4、IP本地化，出海再造泡泡玛特 - 泡泡玛特自2018年正式开始拓展海外市场，总体采用从B端到C端的策略和灵活的市场应对措施，逐步在全球范围内建立起品牌影响力[172] - 海外市场打开成长天花板，海外收入占比逐步提升，2023年在不断开店扩张下，公司海外收入突破10亿元，海外收入占比达到16.9%[179] - 公司先通过多个跨境电商平台快速试水和扩展市场，再逐步加强自有平台和社交媒体的建设，进行品牌推广和用户互动[185] - 泡泡玛特在海外通过线下零售店、机器人商店结合的方式覆盖更多的消费者，截至2023年底，公司中国港澳台地区及海外零售门店较22年底新增42家达到70家，机器人商店新增50家达到99家[200] 5、盈利预测和估值分析 - 预计24 - 26年国内收入分别为75.84/85.55/90.82亿元（yoy + 45%/+13%/+6%），海外收入分别为51.03/84.72/113.47亿元（yoy + 379%/+66%/+34%）[266][288] - 预计24 - 26年公司毛利率分别为65.8%/66.7%/67.6%，销售费率分别为30.0%/30.5%/30.7%，管理费率分别为9.2%/9.0%/8.8%[289][290] - 运用FCFF估值法，得出公司的合理股价为85.10港元，基于对长期增长率1.5%的假设和WACC的敏感性测试，得到公司合理的股价范围为72.21 - 104.55港元[295] - 采用PEG估值法进行估值，可比公司2025年预测PE平均值为22x，23 - 26E经调整净利润年均复合增速为29%，对应2025年预测PEG平均值为0.8x，泡泡玛特2025年预测PEG为0.4x，低于可比公司平均水平[304]

2024 年 11 月 19 日 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 23.13 43.41 -2.01 绝对 26.91 67.63 12.76 资料来源：Wind 公司研究 Starlink 用户突破 400 万，公司受益海外卫星加速渗透 ——信维通信（300136.SZ）跟踪报告之十 买入（维持） 当前价：26.04 元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 9.68 总市值(亿元)： 252.07 一年最低/最高(元)： 14.37/31.41 近 3 月换手率： 266.57% 股价相对走势 -42% -27% -13% 2% 17% 11/23 01/24 05/24 08/24 信维通信 沪深300 要点 一、公司受益海外卫星加速渗透 公司主营业务包括天线及模组、无线充电及模组、EMI\EMC 器件、高精密连接器、 汽车互联产品、被动元件等，主营业务所属行业为计算机、通信和其他电子设备制 造业。公司客户主要为全球知名科技企业，包括消费电子、物联网/智能家居、商业 卫星通讯、智能汽车等 ...

报告投资评级 - 无评级 [1] 报告核心观点 - 云南旅游全资子公司深圳华侨城文化旅游科技集团有限公司作为依托单位，与中国联合网络通信有限公司深圳市分公司和深圳技术大学联合共建的“主题乐园设施集成与智能管理文化和旅游部技术创新中心”成功通过验收，成为文旅部首批11个技术创新中心之一，聚焦游乐设施创新和安全 [1] - 该技术创新中心于23年8月由文旅部批准筹建，聚焦两大核心研究方向：一是主题乐园游乐设施的研发与集成；二是游乐设施安全监测与运维管理技术。筹建期间，产业化项目《动感飞行影院》荣获24年全国文旅装备技术提升优秀案例，标志着公司在推动文旅产业技术创新方面迈出重要一步 [1] - 文旅部首批技术创新中心定位“技术创新”“成果转化与产业化”2个环节，主要聚焦演艺装备、游乐设施、智慧旅游与景区建设、艺术显示与交互体验、文化数字化与智能化等特色鲜明、应用性强的场景，依托单位既有各细分领域头部企业，又有国内重点高校。文旅部下一步还将组织科技产业对接活动，推动科技成果转化推广 [1] - 公司拥有文化旅游科技项目全产业链运营优势，所属子公司文旅科技以技术创新优势为核心竞争力，随着信息化、人工智能等技术逐渐跨步到文旅行业，公司有望在“文化 + 旅游 + 科技”的趋势中抢占新机遇。根据iFind一致预期，24 - 26年公司归母净利润分别1.20 / -1.70 / -1.57亿，11月18日收盘价对应24年PE为45倍 [1]

]yrtsudnI_elbaT[ [Table_Title] 吉大正元（003029）动态点评 [Table_ 东方财富证券研究所 Author] 证券分析师：方科 证书编号：S1160522040001 联系人：向心韵 密码安全主力军，助力核心安全保障 2024 年 11 月 19 日 [Table_ 【事项Summary 】 ] 2024 年 11 月 11 日，国家密码管理局公告，《商用密码检测机构（商用 密码应用安全性评估业务）目录》发布，商用密码应用安全性评估试点 工作正式结束，未取得商用密码检测机构（商用密码应用安全性评估业 务）资质的机构不得面向社会开展商用密码应用安全性评估业务。 【评论】 密评资质门槛提高，公司参股公司入选。根据国家密码管理局发布的 商用密码检测机构名单，该名单共有 112 家公司，公司参股的中科信 息安全共性技术国家工程研究中心有限公司入选，根据爱企查信息， 公司持股比例为 22%，中国科学院信息工程研究所持股比例为 25%。 名单的发布有助于明确资质门槛，规范市场秩序，促进行业发展。 公司是国内密码安全主力军，曾保障多次重大事件。公司自成立以来 参与建设了 3,000 多 ...

报告投资评级 - 未提及投资评级 [无] 报告核心观点 - 佳驰科技是国内EMMS领先企业，产品主要供应军用领域，积极拓展民用领域，市场前景广阔[3] - 公司2021 - 2023年营收和归母净利润复合增速分别达36.02%和83.63%，整体毛利率维持在较高水平，期间费用率有所波动[5] - 隐身材料行业进入壁垒较高，下游需求高度定制化，佳驰科技核心技术处于行业领先水平，具有明显的先发优势[24][28] 相关目录总结 主营业务分析 - 公司95%以上收入来自于军品业务，2021 - 2023年营收和归母净利润复合增速分别达36.02%和83.63%[9] - 2021 - 2023年及2024H1，公司隐身功能涂层材料产品销售收入占主营业务收入比重分别为49.34%、52.41%、62.98%和69.39%；隐身功能结构件产品销售收入占比分别为42.98%、42.78%、31.78%和27.56%；电磁兼容材料产品销售收入占比分别为5.46%、2.92%、2.89%和2.60%；技术服务收入占主营业务比重多在3%以下[12] - 2021 - 2023年及2024H1，公司主营业务毛利率分别为82.58%、82.15%、76.91%和78.29%，受部分新产品开拓期毛利率较低影响毛利率略有波动[15] - 2021 - 2023年及2024H1，公司期间费用合计金额分别为21077.65万元、7695.27万元、12354.51万元和5431.23万元，占当期营业收入的比例分别为39.76%、10.01%、12.60%和14.75%，受股份支付费用及研发费用波动影响，期间费用率有所波动[16] 行业发展及竞争格局 - 隐身材料是隐身装备能力水平提升重要支撑，市场应用前景广阔，全球电磁兼容材料市场规模预计2025年可达82亿美元[22][23] - 隐身材料国内市场进入壁垒较高，下游需求高度定制化，行业内各企业主要业务不尽相同，佳驰科技参与多个隐身武器装备型号EMMS产品研制，核心技术处于行业领先水平[24][28] - 竞争对手包括中国航发北京航空材料研究院、中航复合材料有限责任公司、航天材料及工艺研究所、深圳光启、华秦科技等[29] IPO发行及募投情况 - 本次公开发行股票数量为4001万股，发行后总股本为40001万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为10.00%，募投项目拟投入募集资金总额12.45亿元[30] - 募投项目包括电磁功能材料与结构生产制造基地建设项目、电磁功能材料与结构研发中心建设项目、补充营运资金[30][31] 可比公司及行业估值情况 - 公司所在行业“C41其他制造业”近一个月（截至2024年11月18日）静态市盈率为49.72倍[33] - 选择华秦科技、光威复材、中简科技、中航高科、西部超导、钢研高纳、光启技术作为同行业可比公司，截至2024年11月18日，可比公司对应2023年平均PE（LYR）为41.31倍（剔除异常值光启技术），对应2024和2025年Wind一致预测平均PE分别为34.08倍和27.63倍（均剔除异常值光启技术）[35]

公司评级 - 评级：买入（维持）[19] 核心观点 - 光伏和新能源车市场快速增长，推动Q3营收创新高，Q3归母净利润同比增长31.04%，单季度营收创历史新高[14] - 设立海外子公司，进一步落实国际化战略布局[16] - 位列国际第一梯队，自动化叠加一体化构筑成本优势，管理能力优秀，盈利能力大幅领先同行，并基本保持稳定，同时，现金流表现优异[17] 财务数据总结 2024年前三季度 - 营收34.39亿元，同比增长19.77%，归母净利润7.75亿元，同比增长8.43%，扣非归母净利润7.52亿元，同比增长3.25%，毛利率为34.11%，同比下降4.58pct[14] Q3 - 营收13.22亿元，同比增长46.92%，归母净利润2.93亿元，同比增长31.04%，扣非归母净利润2.91亿元，同比增长32.85%，毛利率为34.16%，同比下降4.35pct，环比下降0.76pct[14] 财务预测 - 预计2024 - 2026年净利润分别为11.63、14.60、18.54亿元，增长率分别为13.6%、25.5%、27.0%，对应PE分别为24.18倍、19.26倍、15.17倍[17][23]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入-B”评级[7] 报告核心观点 - 报告研究的具体公司深耕碳循环经济产业链，走向高端化、高附加值化，主营业务为煤焦油加工及炭黑产品的生产和销售，已形成“煤焦油加工+炭黑生产+尾气发电+精细化工新材料”的可持续循环的产业模式，具备循环经济产业链优势[1] - 在炭黑产品领域向高端延伸，实现高端化、差异化和规模化，同时向新材料领域拓展，深挖循环经济产业链价值，2023年炭黑产能利用率100%，与众多国内外知名轮胎企业保持良好稳定合作关系[1] - 可转债募投项目基本建成，有望贡献业绩增量，2024Q3末在建工程较期初下降，主要因新建特种炭黑项目建设及转固所致，2022年通过可转债募集资金用于相关项目，建成达产后将新增多种生产能力[1] - 2024年前三季度，实现营收31.66亿元，同比-5.54%，归母净利润0.82亿元，同比+38.43%，扣非归母净利润0.81亿元，同比+40.35%；2024Q3，实现营收10.33亿元，同环比分别-10.91%/-11.92%，归母净利润0.30亿元，同环比分别-52.38%/+50.11%，扣非归母净利润0.30亿元，同环比分别-51.50%/+54.83%[2] - 2024Q3原材料价格下降幅度大于主营产品价格降幅，盈利水平环比改善，前三季度销售毛利率和净利率同比分别提升，2024Q3销售毛利率和净利率同比分别下降、环比分别提升[3] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2024年11月收盘价6.42元，年内最高/最低8.50/4.53元，流通A股/总股本2.43/3.76亿，流通A股市值15.59亿，总市值24.12亿；2024年9月基本每股收益0.22元，摊薄每股收益0.22元，每股净资产6.14元，净资产收益率3.56%[1] 财务数据 - 2022 - 2026年预计营业收入分别为45.04亿元、45.63亿元、43.85亿元、52.89亿元、61.38亿元，同比分别为19.8%、1.3%、-3.9%、20.6%、16.1%；净利润分别为3900万元、10100万元、11400万元、22400万元、35100万元，同比分别为-87.6%、157.4%、12.4%、96.9%、56.7%；毛利率分别为4.4%、5.6%、5.7%、7.6%、9.2%；EPS分别为0.10元、0.27元、0.30元、0.60元、0.94元；ROE分别为1.8%、4.4%、4.8%、8.8%、12.3%；P/E分别为61.2、23.8、21.2、10.8、6.9；P/B分别为1.1、1.1、1.0、1.0、0.9；净利率分别为0.9%、2.2%、2.6%、4.2%、5.7%[9] 产能情况 - 2023年末炭黑产能34万吨/年，预计2024年底将达到41万吨/年[6]

投资评级 - 买入（维持）[2] 核心观点 - FY25Q2业绩方面，阿里巴巴收入为2365亿元(yoy+5%)，略低于彭博一致性预期的2394亿元；毛利为925亿元（yoy+8.6%），高于彭博一致性预期的904亿元。盈利能力方面，经调整EBITDA和经调整净利润达到473亿元(yoy-4%，margin为20%)和365亿元(yoy-9%，margin为15%)，经调整EBITDA高于彭博一致性预期的469亿元，经调整净利润高于彭博一致性预期的356亿元[2] - 分部业务方面，淘天集团收入为989.9亿元(yoy+2%)，低于预期0.1%；阿里国际数字商业集团收入为316.7亿元(yoy+29%)，略高于预期1.2%；本地生活集团收入为177亿元(yoy+14%)，略高于预期1.6%；菜鸟集团收入为246亿元(yoy+8%)，低于预期8.6%；云智能集团收入为296亿元(yoy+7%)，符合预期；大文娱集团收入为56.94亿元(yoy-1%)；其他收入为521.78亿元(yoy+9%)，高于预期8.7%[2] - 淘天货币化率企稳，预计后续将进一步提升变现水平。淘天GMV增长由订单量同比双位数增长所驱动，部分受平均订单金额下降所抵销，同时淘天9月1日起征收基于GMV千六基础软件服务费，所以CMR和GMV增速gap缩小，本季度淘天货币化率同比持平[2] - 云业务环比加速增长，利润优化显著。云业务环比加速增长（yoy+7.1%，上季度为5.9%），公共云收入双位数增长，AI相关产品收入实现三位数增长。此外在利润端，云业务利润加速释放，利润显著超预期，云业务调整后EBITA为26.6亿元，超BBG一致预期21.3%[2] - 预计阿里巴巴FY2025 - 2027收入为10067.2/11044.1/11919.6亿元，同比+7.0%/+9.7%/+7.9%；Non - GAAP净利润预计录得1544.0/1678.7/1823.7亿元，同比-2%/+9%/+9%[2]

新股預覽 ─ 順豐控股（6936.HK） 背景 公司是一家全球領先的綜合物流服務提供商（即提供全方位國內及國 際物流服務（包括但不限於快遞服務、快運服務、冷運物流服務、同 城即時配送服務、供應鏈服務及國際物流服務）及向跨國公司、大型 企業、中小型企業及散單客戶提供一站式解決方案的物流服務提供 商），根據弗若斯特沙利文報告，按 2023 年收入計，公司是内地及亞 洲最大的綜合物流服務提供商，也是全球第四大綜合物流服務提供 商。作為一家《財富》世界 500 強企業，公司在内地五個物流細分領 域和亞洲四個物流細分領域均處於市場領先地位，為客戶提供全面的 物流服務，包括快遞、快運、冷運、同城即時配送、供應鏈解決方案 及國際物流服務。 概要 公司具領導地位：公司根據弗若斯特沙利文報告，截至 2024 年 6 月 30 日，公司擁有覆蓋 202 個國家和地區的龐大全球配送網絡，運營 99 架飛機和超過 186,000 輛車輛，分別是亞洲最大的空運機隊和陸運車 隊。公司亦是一家技術驅動型公司，截至 2024 年 6 月 30 日，公司擁 有 4,199 項專利及專利申請，並持續利用自研技術提供創新解決方案， 保證卓越的業務 ...

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级[4] 报告核心观点 - 地平线作为国内智驾软硬件一体解决方案领先供应商，有望充分受益国内高阶智驾车型销量提升[4] 公司业务情况 公司概况 - 地平线成立于2015年，自成立以来就聚焦于开发汽车智驾解决方案，当前公司产品覆盖高级辅助驾驶到高阶自动驾驶的软硬一体解决方案，下游汽车客户包括上汽、比亚迪、理想、奇瑞、广汽埃安等知名车企[2] 营收情况 - 2024年上半年，公司实现营业总收入9.4亿元，同比增长152%，实现营业利润亏损净额11亿元。预计2024 - 2026年收入分别为21.2/30.5/45.8亿元，归母净利润分别为89.7/-5.9/1.0亿元[2][4] 市场地位 - 截至2024年6月30日，公司智驾解决方案产品已经获得275款车型定点，在中国所有全球高级辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案提供商中排名第4，市场份额为15.4%[2][3] 产品优势 - 公司具备从开发工具到智驾解决方案的全栈产品能力，采取灵活运营销售模式迅速扩大市场份额。同时拥有中国及海外673项专利，其中包含266项算法相关专利、203项软件相关专利、109项处理硬件相关专利及95项其他专利[92][110] 行业前景 - 高阶智驾车型渗透提速，智驾解决方案作为高阶智驾车型中最重要的组成环节，迎来量价齐升机遇。全球高阶辅助驾驶和高阶自动驾驶解决方案的市场规模有望从2023年的619亿元提升至2030年的10171亿元,2023 - 2030年CAGR达49%[3]