跟踪分析|建筑装饰 证券研究报告 | --- | --- | --- | --- | |-------|---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

行业投资评级 - 行业整体看好[49] - 通用设备、工程机械、自动化设备看好子行业评级为看好专用设备、交运设备子行业评级为中性[4] - 重点品种三一重工、中联重科、恒立液压、中国中车评级为增持[5] 报告核心观点 - 行业利好政策频出关注工程机械需求改善[6] - 2024年以来申万机械设备行业上涨7.38%跑输沪深300指数8.79个百分点2024年前三季度机械设备行业营收稳步增长但盈利能力小幅下降[6] - 工程机械关注国内海外需求改善机器人关注人形机器人量产节奏轨交设备关注后市场需求提升[7][8][9] 行情回顾 - 2024年1月1日 - 11月20日申万机械设备行业上涨7.38%位列申万一级行业第16位跑输沪深300指数8.79个百分点各子行业中涨幅居前的为工程机械整机、印刷包装机械、轨交设备Ⅲ跌幅居前的为制冷空调设备、机床工具、磨具磨料[26][28] - 截至11月20日申万机械设备行业市盈率（TTM剔除负值）为26.61倍位居申万一级行业第8位相对沪深300指数的估值溢价率为120.45%[31] - 2024年前三季度机械设备行业共实现营业总收入14273.60亿元同比增长4.33%实现归母净利润943.34亿元同比下降2.05%行业盈利能力小幅下降毛利率为23.24%净利率为7.09%[38][40] 工程机械 - 国内方面10月全国工程机械综合开工率52.08%总工作时长连续5个月增长政策利好有望加速工程机械更新周期的启动且十四届全国人大常委会第十二次会议审议通过十万亿化债举措有望改善地方政府流动性使工程机械内需持续改善[7] - 海外方面我国与一带一路沿线国家合作深化且产品竞争力提升美国大选落幕后美联储降息将加速全球基建投资需求释放工程机械出口将受益[7] - 2024年10月挖掘机销量为1.68万台同比增长15.1%1 - 10月共销售挖掘机16.42万台同比增长0.47%其中国内销量8.22万台同比增长9.8%出口8.20万台同比下降7.41%[44] 机器人 - 工业机器人方面我国是全球第一市场但人均保有密度仍有提升空间2019 - 2023年累计产量年复合增长率为23.12%2024年1 - 10月累计产量约46.57万台累计同比增长13.30%且单月产量同比均维持正增长[46] - 人形机器人方面年内主要企业纷纷迭代产品电动化、灵巧手、触觉反馈、AI大模型成为行业发展共识2025年业内领先企业或将开始小批量量产[47] 轨交设备 - 铁路营业里程不断增长2023年已达15.87万公里2024年1 - 10月铁路固定资产投资达到6351.00亿元同比增长10.92%[9][48] - 我国已迈入轨道交通车辆集中保养维护周期从国铁采购平台发布的两批动车组高级修项目来看五级修数量509组占比超60%后市场需求提升显著[9] - 铁路客运量快速回暖货运量增长稳定随着城镇化率提高城轨建设规模有望维持增长[9]

证券研究报告 2024年11月21日 行业报告： 行业专题研究 数据研究院 车企L新车发布单周订单超2w，十月车企订单亮眼 作者： 分析师 孙谦 SAC执业证书编号：S1110521050004 分析师 邵将 SAC执业证书编号：S1110523110005 分析师 曹雯瑛 SAC执业证书编号：S1110523070001 行业评级： 上次评级： 强于大市 （ 评级） 维持 强于大市 1 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 摘要 天风数据团队访问32位汽车从业人员，在11月单周问卷调查中，基于样本数量、代表性的考虑共收集35份样本进行系统梳理。本周问卷调查中我们选取重点自 主品牌与新势力车企，共访问6家车企，根据我们进行的调查问卷数据得： 1. 2024年11月新能源汽车数据跟踪与10月订单回顾 订单方面，11月第1周6家车企新增订单15-16万辆，较23年同期+80%至+85%；10月全月8家车企新增订单74-75万辆，较23年同期+59%至+64%。 ✓ 造车新势力：11月第1周（调研合计3家）新增订单较23年同期+130%至+140%，10月全月（调研合计5家）订单较23年同期+40%至+50%。 ...

行业投资评级 - 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）[14] 报告核心观点 - 得益于AI需求强劲，报告研究的具体公司英伟达FY25Q3业绩实现高增，实现营收350.8亿美元，同比+93.6%，环比+16.8%，净利润193.1亿美元，同比+108.9%，环比+16.3%[3][4] - Hopper产品需求延续叠加Blackwell产品放量，将推动英伟达FY25Q4营收进一步增长，预计营收将增长至375亿美元，同比+69.7%，环比+6.9%[5] - 英伟达数据中心业务表现亮眼，H200成销售额增速最快产品，FY25Q3数据中心业务营收达308亿美元，同比+112%，环比+17%[6] - 英伟达Blackwell芯片已全面量产，第三季度出货约1.3万张GPU样品，预计明年将供不应求，早期产品毛利率将达70%，2025年下半年有望增加至75%[6] - 全球大模型竞争白热化，我国大模型厂商持续迭代算法能力，大模型的迭代升级将为AI算力市场发展提供动力，AIGC产业前景广阔[9] 根据相关目录分别进行总结 英伟达业绩情况 - FY25Q3英伟达实现营收350.8亿美元，同比+93.6%，环比+16.8%，净利润193.1亿美元，同比+108.9%，环比+16.3%，利润率环比有下降[3][4] - FY25Q4英伟达营收预计增长至375亿美元，同比+69.7%，环比+6.9%，毛利率指引为73%，上下浮动50个基点，营运费用将达480亿美元，其他收入约为4亿美元，税率将达17%，上下浮动1%[5] 英伟达业务情况 - 数据中心业务FY25Q3营收达308亿美元，同比+112%，环比+17%，H200产品销售额突破百亿美元[6] - 游戏业务FY25Q3营收达32.8亿美元，同比+15%，环比+14%，专业视觉设计芯片和汽车芯片类业务营收分别为4.86亿美元和4.49亿美元[6] - Blackwell芯片已全面量产，第三季度出货约1.3万张GPU样品，早期产品毛利率将达70%，2025年下半年有望增加至75%[6] 投资建议 - 算力方面推荐工业富联、浪潮信息、中科曙光、紫光股份、神州数码、海光信息、龙芯中科、胜宏科技、沪电股份、景旺电子，建议关注寒武纪、景嘉微、软通动力[9] - 算法方面推荐科大讯飞[9] - 应用场景方面强烈推荐中科创达、恒生电子、盛视科技，推荐金山办公、万兴科技、福昕软件，建议关注同花顺、彩讯股份[9] - 网络安全方面强烈推荐启明星辰[9]

证券研究报告 华泰研究 煤炭 增持 (维持) 研究员 刘俊 SAC No. S0570523110003 SFC No. AVM464 karlliu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 马梦辰，CFA SAC No. S0570524100001 SFC No. BUM666 mamengchen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国神华 601088 CH 51.40 买入 中国神华 1088 HK 43.10 买入 中煤能源 601898 CH 16.90 买入 中煤能源 1898 HK 12.00 买入 陕西煤业 601225 CH 32.90 买入 资料来源：华泰研究预测 煤炭 长协政策保持连贯，履约监管或加强 2024 年 11 月 21 日│中国内地 动态点评 2025 年电煤中长协政策总体保持连贯 国家发改委发布《关于做好 2025 年电煤中长期合同签订履约工作的通知》 （简称《2025 年通知》），政策总体与 2024 年保持连贯，核心变动包括：1） 价格机制小幅调整，浮动价重新增加中国电煤采 ...

分组1：投资评级 - 电气设备行业投资评级为看好 [1] 分组2：核心观点 - 2025年全球碳酸锂市场从自上而下判断仍属于过剩格局，但从同比增速法的角度分析，25年需求同比增速将超过25年供给同比增速，碳酸锂价格不排除在25年存在季度级别的反弹可能性，不过仍需注意当前供给侧大规模减产若锂价存在季度级别的反弹供给侧大概率复产且全产业库存仍偏高锂价反弹高度不宜过度乐观 [79] - 不应再对未来数年的锂价过于悲观，因为供给侧增量释放逐渐减少更好确认随着碳酸锂价格在22年底开始快速下跌锂矿资本开支近两年来大幅缩减25年大概率将是锂矿供给集中释放的最后一年 [86] - 除供需外锂价上涨最大的压力来自于产业自身的反身性，在市场扭转悲观预期前锂价将长期在12 - 7万元/吨价格区间震荡，但当产业周期拐点终来临之际碳酸锂价格弹性依然较大 [87] - 对短期反弹的高度不应太过乐观，因为这轮周期并未实际有矿企出清且锂矿参与者出现显著变化，制造业与矿业头部企业占比显著提升部分矿企破产风险低，随着头部企业的陆续入局，龙头企业强劲的现金流将使得供给侧出清难度进一步加大，锂周期反转速率进一步减慢 [89] 分组3：供给方面 - 预计2025年新增18万吨LCE，25年全年供给释放节奏呈现前低后高节奏，考虑船期等因素，25年下半年国内将迎来碳酸锂供应冲击，76%新增锂供给集中在智利、阿根廷和马里，由于供给释放的集中性，25年需高度跟踪其地缘政治及运输、生产情况，市场当前对阿根廷盐湖、澳洲矿山中国宜春地区注入较低的出产预期，若25年锂价出现季度级别的反弹，谨防停产企业大规模复产 [41] - 智利盐湖方面，24年生产情况符合预期，预计ALB智利盐湖明年满产，24年智利在产盐湖仅有SQM与ALB两家，其均在Atacama地区开启生产，预计ALB明年锂盐湖8.4万吨有望满产，智利盐湖整体产量约为31.4万吨，边际新增产量4万吨（SQM + 2，ALB + 2） [11] - 阿根廷盐湖方面，年内数家盐湖密集投产，爬坡速度缓慢，预计25年产量将逐步释放，25年投产三大盐湖后，碳酸锂总产能将升至25.4万吨，预计阿根廷2025年新增产量从6万吨LCE至11.84万吨LCE [16] - 西藏盐湖方面，25年增量主要为扎布耶盐湖二期1.2万吨碳酸锂项目，当前西藏盐湖卡点仍为审批速度较慢，考虑西藏高海拔地区天气恶劣，可施工天数短，若年内审批手续落地，明年也无法贡献供给增量，青海盐湖方面，青海盐湖产量相对稳定，明年重点关注两大项目，预计青海盐湖24年产量为16.9万吨，明年新增产能6万吨（盐湖股份4万吨+汇信资产管理公司2万吨），预计青海地区明年新增产量3万吨LCE [20] - 澳矿方面，24年新增项目爬产符合预期，但澳洲目前共计4座矿山关停，预计25年澳洲锂矿无增量，2024澳矿总体产量为345万吨，同比增11.7%，2025年澳洲新增项目仅Pilbara的P850和Greenbushes的CGP3，考虑到CGP3将于2025年Q4投产，产量贡献有限，预计25年澳矿总产量将与24年持平，资本开支减少抑制新增锂矿项目放量，成本中枢伴随着主力矿山原矿剥离量增加有进一步抬升的可能性 [28][32] - 非洲锂矿方面，2024年前三季度津巴布韦产能利用率73%，锂价下跌并未造成矿山大规模停产，2025年非洲新增锂项目主要为马里Goulamina与海矿Bougouni锂矿，预计2025年非洲锂精矿产量252万吨，同比2024年增加66万吨，非矿远期仍有降本空间，当前价位难以出清非洲矿山 [36] 分组4：需求方面 - 需求无需悲观，新能源车（海外）方面，24年欧洲新能源车除英国外增长受阻，美国保持微弱增长，2025年预计欧美新增车型仍然较少，仍然以政策驱动为主，美国在特朗普胜任美国大选后，政策不确定性加大，新能源汽车补贴政策可能会出现退坡的情况，美国25年新能源车销量增速难有显著提升 [47] - 新能源车（中国）方面，以旧换新补贴加码后申请数量快速增长，60%新增需求为新能源车，以旧换新显著提升新能源车需求，10月份我国新能源车销售同比增加超50%，过往三年我国新能源车渗透率提升主要依靠PHEV + EREV，新销量中BEV占比仅为33%，中国车企已经就消费者意愿进行了战略转型，PHEV + EREV新车型发布占比已从21年的15%升至24年1 - 9月份的49%，25年预计EREV新增车型会持续增加，EREV车型的陆续发布或将进一步推动25年我国新能源车销量及碳酸锂使用量 [52][57][62] - 储能方面，中国储能的核心卡点仍是经济性，无需对需求悲观，卡点一为电力现货市场，未来2年中国电力现货市场有望大面积铺开，使独立储能电站“年循环次数”得到保障，随着现货市场推进和多种收益机制完善，中国储能投建持续高景气，2024年1 - 6月招标容量62.9GWh，同增94.2%，卡点二为电池日历寿命，近两年中国能量型储能实际运行寿命不足8年，远低于设计值，随着24年宁德时代、蔚来等企业纷纷推出长寿命电池产品，以及行业对储能寿命愈发重视，解决“电池日历寿命”问题并不是件遥远的事 [68]

分组1：报告行业投资评级 - 银行板块维持推荐评级[6] 分组2：报告的核心观点 - 央国企改革深化提升市值管理带来新机遇银行将显著受益本轮改革红利且投资价值被看好[3][4] 分组3：央国企改革历程及特点 - 我国央国企共经历五轮改革逐步从放权让利发展到聚焦提升核心竞争力等现阶段强调价值导向[16][22][23] - 市值管理在本轮改革中的重要性上升受多种因素驱动包括保值增值提升竞争力等[28] - 中国特色估值体系建设和市值管理纳入考核有助于央国企价值实现和创造[34] [16][22][23][28][34] 分组4：银行在资本市场中的地位及受益情况 - 上市银行多为央国企在资本市场中占据重要地位利润贡献高[43][48] - 以往央国企改革催生行情时银行表现多弱于板块但新一轮改革中银行价值凸显[54] [43][48][54] 分组5：市值管理对银行经营和投资逻辑的重塑 - 分红增持回购方面分红和增持是主流方式回购受资本补充压力限制[72][84] - 融资渠道方面市值管理有助于银行估值修复补充核心一级资本[89] - 经营模式转型方面“一利五率”考核体系促使银行转型提升盈利能力[102] - 数字经济发展方面资金雄厚布局领先的银行优势明显[4] - 风险化解方面央国企改革重点在防范化解风险银行有望受益[4] [72][84][89][102][4]

行业投资评级 - 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）[15] 报告核心观点 - 得益于AI需求强劲，英伟达FY25Q3业绩实现高增，营收350.8亿美元，同比+93.6%，环比+16.8%，净利润193.1亿美元，同比+108.9%，环比+16.3%，利润率环比虽有下降但整体仍保持较高增长[3][4] - Hopper产品需求延续叠加Blackwell产品放量，将推动英伟达FY25Q4营收进一步增长，预计营收达375亿美元，同比+69.7%，环比+6.9%，毛利率指引为73%上下浮动50个基点等[5] - 英伟达数据中心业务表现亮眼，H200成销售额增速最快产品，FY25Q3数据中心业务营收达308亿美元，同比+112%，环比+17%，H200产品销售额突破百亿美元，游戏业务、专业视觉设计芯片和汽车芯片类业务营收分别为32.8亿美元、4.86亿美元和4.49亿美元，Blackwell已全面量产，明年可能供不应求，早期毛利率达70%，2025年下半年有望增至75%[6] - 全球大模型竞争白热化，我国大模型厂商持续迭代算法能力，2023年底国产大模型发展迈入爆发期，大模型的迭代为AI算力市场提供动力，AIGC应用发展前景广阔，看好AI主题投资机会并给出算力、算法、应用场景、网络安全等方面的推荐标的[9] 根据相关目录分别进行总结 英伟达业绩情况 - FY25Q3营收350.8亿美元，同比+93.6%，环比+16.8%，净利润193.1亿美元，同比+108.9%，环比+16.3%，利润率有相应变化[3][4] - FY25Q4预计营收375亿美元，同比+69.7%，环比+6.9%，毛利率等有相应指引[5] 英伟达业务情况 - 数据中心业务FY25Q3营收308亿美元，同比+112%，环比+17%，H200销售额破百亿美元，游戏、专业视觉设计芯片和汽车芯片类业务营收分别为32.8亿美元、4.86亿美元和4.49亿美元，Blackwell已量产且明年可能供不应求[6] 行业整体情况 - 大模型竞争激烈，我国大模型发展迅速，为AI算力市场提供动力，AIGC应用前景广阔，看好AI主题投资机会并给出多方面推荐标的[9]

行业投资评级 - 看好（维持）[11] 核心观点 - 工信部修订《光伏制造行业规范条件》和《光伏制造行业规范公告管理暂行办法》推动光伏行业走向高质量发展供给侧标准稳步推进[11] - 能耗效率等核心指标限制有望带动光伏行业供给侧格局优化如硅料能耗电池片与组件效率等有明确指标要求[12] - 最低资本金比例30%引导新建光伏产能有序理性发展鼓励集约化集群化发展减少单纯扩产能注重技术创新等[12] 投资建议与投资标的 - 光伏板块周期触底能源供给侧改革激活强势机会国内官方政策预期发酵头部企业市值有望修复[13] - 建议关注新技术环节BC环节爱旭股份隆基绿能帝尔激光主链龙头修复企业晶科能源晶澳科技天合光能阿特斯硅料环节通威股份大全能源等以及光伏玻璃硅料胶膜等辅材环节相关企业[13]

分组1：报告行业投资评级 - 推荐巨子生物、丸美股份、珀莱雅、水羊股份、上美股份、润本股份，建议关注上海家化、福瑞达、华熙生物[90] 分组2：报告的核心观点 - 2024年“双11”，各平台进一步提前抢跑且拉长活动周期，虽不强调低价但价格力竞争仍旧激烈，全网销售额同比增长26.6%，综合电商同比增速回升，直播电商持续高增，个护美妆销售额同比增长22.5%，三大主流平台美妆销售均实现双位数增长，天猫美护增长超预期[3][25][36] - 美妆品牌活动参与度分化，外资头部品牌仍具备较强竞争力，国货头部马太效应凸显，抖音成为美妆品牌新品宣发重要平台，各平台大促活动增加使平销期重要性提升，大促战线拉长导致消费者更加理智，品牌端美妆品牌赠品力度及参与情况分化，外资头部品牌依然具有较强竞争优势，国货品牌表现分化[43][51][52][56][57][63] - 巨子生物、珀莱雅、上美股份、丸美股份等重点公司在2024年“双11”期间各平台的销售表现不同程度增长，如巨子生物可复美品牌线上全渠道全周期GMV同比增长超80%，珀莱雅销售额在抖音/天猫/京东三平台均位于美妆品牌首位等[70][72] 分组3：根据相关目录分别进行总结 1. 活动概况 - 2024年“双11”，各平台活动启动时间进一步提前，活动周期拉长，如淘天10月14日晚8点开启预售，相较2023年提前10天，且新增第二轮预售活动；京东取消预售期，10月12日0点开启抢先购预热，整体活动周期相较203年提前11天；抖音活动周期时长最长，取消预售活动，10月8日开始，相较2023年提前12天；小红书10月12日正式开启活动，相较2023年提前8天；快手10月10日晚8点开启预售，相较2023年提前8天[13][14][15] - 弱化“全网最低价”概念，但优惠力度不减，平台间价格力竞争依然激烈，各大平台满减折扣力度基本同比持平，主要通过消费券、红包等优惠方案增加消费者福利[19] - 全网销售额同比增长26.6%，综合电商同比增速回升，直播电商持续高增，个护美妆销售额同比增长22.5%，三大主流平台美妆销售均实现双位数增长，天猫美护增长超预期[25][36] 2. 趋势分析 - 不同平台的用户特征不同，优势品类分化，如抖音平台更多聚集下沉用户流量，客单价相对较低，优势品类为高性价比的套组产品及低价单品；天猫平台的中高端用户更多，消费者在天猫更侧重于购买精华、乳液等护肤单品或单价较高的产品[43] - 抖音电商发展迅速，成为美妆品牌新品宣发的重要平台，2023年美妆行业GMV同比增速80%+，其中千万级爆品300+、GMV增长167%，百万级爆品3300+、GMV增长121%，2023年抖音新品首发营销成功率为72%[51] - 各平台大促活动增加，大促打折的稀缺性下降，平销期重要性提升，2019 - 2023年天猫和京东平台的彩妆和护肤类目在8 - 9月合计销售额与10 - 11月销售额的比例整体呈上升趋势[52][54] - 2024年“双11”，大促时长的拉长使整体销售额增长，同时也让消费者更加理智，退货率提升，品牌店铺的退货率从2021年的24%涨至2024H1的35%，“双11”大促期间的退货率显著高于平时，大促期间退货率特别高的品类主要包括女装和美妆[56] - 美妆品牌赠品力度及参与情况均有所分化，到手价格与2023年“双11”大促基本持平，部分品牌加大与李佳琦合作力度，部分品牌链接数量小幅度减少，国货品牌到手价多维持不变，外资大牌到手价同比提升，主要通过加大赠品价值量进行变相降价[57][60] - 外资头部品牌依然具有较强的竞争优势，2024年“双11”天猫美妆销售额TOP20榜单中，外资品牌占15席，较2023年“双11”全周期榜单增加1席，较2022年“双11”全周期榜单持平，且有多个外资品牌同比增长超50%[63] - 国货品牌表现分化，马太效应凸显，根据天猫大美妆数据，2024年“双11”进入天猫美妆销售额TOP20榜单的国货品牌有珀莱雅、薇诺娜、可复美、自然堂，对比2022年和2023年的榜单，各品牌排名有升有降[64] 3. 重点公司“战报” - 巨子生物旗下可复美品牌线上全渠道全周期GMV同比增长超80%，可丽金品牌线上全渠道全周期GMV同比增长超150%，各平台增长显著且多个产品在各平台排名前列[70][71] - 珀莱雅品牌销售额在抖音/天猫/京东三平台均位于美妆品牌首位，彩棠品牌天猫/京东GMV同比增长，抖音GMV同比减少，Off&Relax品牌在天猫/抖音/京东GMV同比增长，悦芙媞品牌在各平台GMV有不同程度增长[72][73][76][77] - 上美股份旗下韩束品牌全渠道全周期GMV同比增长超44%，成交人数同比增长超42%，一页品牌线上全渠道全周期GMV超1亿，同比增长超238%，安敏优品牌多渠道全周期GMV同比增长超154%[78][81][82] - 丸美股份旗下丸美品牌在天猫、抖音、唯品会全周期GMV同比增长，多个产品在各平台排名前列，恋火品牌全渠道全周期GMV超2.86亿元，同比增长37.32%[83][84] 4. 投资建议 - 2024年“双11”国货表现分化，龙头品牌在稳价基础上仍获得较为优秀的销售表现，推荐巨子生物、丸美股份、珀莱雅、水羊股份、上美股份、润本股份，建议关注上海家化、福瑞达、华熙生物，并给出重点公司盈利预测及估值[90]