请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 期货研究报告|宏观大类日报 2024/09/03 关注美国 8 月 PMI 终值 | --- | --- | |--------------------------------------------------------------|--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

央行货币政策操作 - 央行8月开启了公开市场国债买卖操作，全月净买入债券面值1000亿元[3] - 央行资产负债表结构将从"国外资产"向"对政府负债"转变，人民币流动性供给结构将从"美元主权信用"转向"人民币主权信用"[4] - 人民币流动性结构转变可能加剧全球美元流动性收紧的风险[4] 宏观政策协调 - 财政政策将进一步积极,目标从"巩固和增强经济回升向好态势"转向"着力增强经济持续回升向好态势"[5] - 货币政策与财政政策的协调配合,有利于推动人民币资产的回升[5] 市场展望 - 在美联储9月"预防式降息"前,市场存在流动性宽松预期下的反弹空间[5] - 随着地方政府债务风险缓解和国债买卖操作的开启,央行资产负债表结构转变或将改善国内流动性[5] - 建议未来一个季度对股指采取更为积极的逢低配置策略[5] 风险提示 - 经济数据短期波动风险[6] - 金融市场波动风险[6]

研究院 研究员 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 高聪 021-60828524 ■ 市场分析 gaocong@htfc.com 从业资格号：F3063338 投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 期货研究报告|宏观月报 2024-09-01 维持乐观判断，等待转变 策略摘要 经历了月初的回落，市场预期落地了一次宏观政策的调整，也迎来了 8 月的一次反弹。 同时，市场的反弹伴随着美国经济数据的由差转好的过程——由月初"差"的非农就业转 向月末"好"的 GDP 修正值。 展望 9 月，我们预计短期市场反弹的进程有望延续，需要关注的是美联储 9 月 18 日靴 子落地后市场预期再次修正的风险。 核心观点 宏观周期：降息落地和流动性收紧风险。经济数据的公布和宏观政策的调整实现了完美 的落地，对于美国经济周期，我们继续维持继续放缓的判断；但在 9 月份我们预计会看 到不那么差的经济数据和不那么强的宏观政策预期。对于国内的经济周期，我们继续维 持周期等待改善的判断；资产的扩张时间表正在临近。 价格周期：等待 ...

货币政策支持性作用增强 - 央行通过现券买断交易提供4000亿元特别国债支持[3] - 财政部将延续以前年度做法，继续采取滚动发行的方式，向有关银行等额定向发行2024年到期续作特别国债[10][11] - 央行坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度[4] 短期市场风险偏好改善 - 美联储"预防式"降息预期下，市场存在流动性宽松预期下的反弹[5] - 中美博弈进入新阶段，密切关注央行资产负债表结构的转变[5] 风险因素 - 经济数据短期波动风险 - 金融市场波动风险[6] 数据分析 - 2024年8月29日央行以数量招标方式从公开市场业务一级交易商买入4000亿元特别国债[3][14] - 2024年到期续作的4000亿元特别国债中，10年期3000亿元，15年期1000亿元[9][11] - 2024年到期续作特别国债的票面利率分别为2.17%和2.25%[9]

盈利延续修复 研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 ——中国盈利系列四 宏观事件 8 月 27 日周二，国家统计局公布数据显示，1-7 月份，全国规模以上工业企业实现利润 总额 40991.7 亿元，同比增长 3.6%（按可比口径计算）。 核心观点 ■ 盈利小幅恢复，信心等待改善 总量：今年 1-7 月企业利润继续年初以来转正态势，虽然保持在 3-4%的低位，但是相 比较 6 月继续提升 0.1 个百分点，有利于稳定市场的宏观预期。我们认为实体经济仍处 在结构转型的阶段，这反映在实体部门资产负债率从 57.0%小幅回升至 57.6%，同时产 成品库存占总库存比重也上升 0.5个百分点。随着 7月份央行再次降息 10个基点，以及 8 月底美联储释放降息信号的背景下，我们预计宏观政策的空间将改善，事实上 8 月开 始国债发行力度有所加大，继续维持实体部门的宏观预期朝着修复方向运行的判断。 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 期货研究报告|宏观数据 2024-08-27 结构：盈利稳 ...

研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 风险缓解，等待财政支出的改善 ——中国财政系列四 宏观事件 北京时间 2024 年 8 月 26 日财政部公布 2024 年 7 月财政收支情况。其中： 一般公共预算收入同比-2.60 %（增值税-5.20 %，个人所得税-5.50 %，印花税-20.90 %、 企业所得税-5.40 %；消费税5.50 %、出口退税14.60 %）；一般公共预算支出同比2.50 % （社会保障和就业 4.30 %；教育 1.10 %）。政府性基金预算收入同比-18.50 %（中央 7.80 %，地方-20.70 %）；政府性基金预算支出同比-16.10 %（中央 43.00 %，地方- 17.20 %）。 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 期货研究报告|宏观数据 2024-08-26 政府性基金预算收入：7 月政府性基金预算收入进度 32.9%，低于过去五年同期均值达 到 10.7 个百分点，年初以来差值进一步扩大，需要继续关注消费税下划地方、增加地 方 ...

市场分析 - 国内市场正在等待宏观政策宽松[6] - 美联储主席鲍威尔释放了9月"降息"信号，美元指数继续回落，主要资产呈现上涨状态[5] - 欧洲央行通胀目标或推迟实现，瑞典央行降息25个基点[7] - 美国制造业PMI创8个月新低，欧元区制造业PMI创8个月新低[7] 策略与风险 - 波动率策略逢高离场，关注收益率曲线再次扁平[8] - 地缘冲突升级、欧美债务风险、日元升值风险是主要风险因素[8] 宏观数据 - 美国劳工部宣布今年基准下调81.8万人[14][15][16] - 美国7月成屋销售总数年化395万户，预期394万户[7] - 美国8月Markit制造业PMI初值48创8个月新低[7] - 欧元区8月制造业PMI初值45.6创8个月新低[7] 利率预期 - 过去3个月主要央行净加息次数减少1次[49] - 多数国家利率预期下降[50][52] - 主要市场CDS利差、企业债收益率等指标均有所下降[56][58][60]

美联储政策调整 - 美联储主席宣布"政策调整的时机已经到来"，将实施"预防性降息"[6] - 美联储降息将推动资产价格上涨，美股年底前再创新高的概率上升[2,7] - 市场对美联储持续降息的预期可能过于乐观，存在预期差风险[24,25] 通胀分析 - 美国通胀来源于需求拉动和供给推动两个维度，财政扩张带来的需求冲击占很大比重[30,31,32] - 房地产价格回升可能增加下半年通胀的"韧性"，影响美联储进一步降息[31] 资产配置策略 - 维持美元短期修整策略，包括波动率多头、欧元空头等[47,48] - 关注中债收益率曲线陡峭，维持对大宗商品尤其是工业品的看多[48,49] - 人民币资产面临一定压力，非美货币的降息预期正在受到压缩[36,37,38,39,40]

研究院 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289 号 等待政策发力，经济总体平稳 ——中国 2024 年 7 月经济数据图景 宏观事件 8 月 15 日，国家统计局公布数据显示，7 月经济运行总体平稳、稳中有进，生产需求继 续恢复，就业物价总体稳定，新动能继续培育壮大，高质量发展扎实推进。 核心观点 ■ 7 月从 M1 负增加深到地产调整未完 经济增长：上半年 GDP 名义增速放缓至 4.1%；7 月份工业经济同比增长放缓 0.1 个百 分点至+5.9%（环比维持正增长），服务经济同比增长回升 0.1 个百分点至+4.8%。 通货膨胀：7 月上下游价格强于中游价格表现。其中上游价格改善 2.9 个百分点，中游 价格改善 1.7 个百分点（水泥价格延续涨价），下游价格改善 0.1 个百分点。7 月地区间 的价差结构维持分化，其中海南和贵州的正差值较大，体现区域战略的协同特征，有 利于相关地区工业企业的利润表修复和地方政府债务压力的改善。 经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 期货研究报告|宏观数据 ...

增长因子 - 增长因子与铜价格呈现强正相关关系，在经济下行时，增长因子对铜价格的影响更明显[31][32][33] - 增长因子贡献较大的时期是2014年6月至2014年11月以及2022年2月至2023年5月，平均贡献率分别为48.48%和39.99%[35][37][38][39] - 经济增长放缓时期，铜价格对于经济状况的下行更加敏感[37][38][39] 通胀因子 - 通胀因子与铜价格正相关，在温和通胀时期，通胀因子的影响更显著[40][41][42][43][44][46] - 通胀因子贡献率较高的时期为2016年12月至2017年11月和2021年8月至2022年6月，平均贡献率为23.16%和23.67%[44][46] - 通胀因子影响力的升高可能成为铜价下行开始的警示信号[47] 利率因子 - 利率因子的影响方向不明确，与铜价格呈正相关关系[49][50][51][52][53] - 利率因子影响较大的时期是2015年1月至2016年11月和2017年8月至2018年2月[52] 汇率因子 - 汇率因子与铜价格负相关，在汇率因子较强时，铜的金融属性也较强[56][57][60][61] - 汇率因子贡献率较大的时期是2015年3月至2016年5月，2018年3月至6月和2022年18月至2023年6月[60] 库存因子 - 库存因子与铜价格负相关，在被动去库存时期，铜价格受铜库存影响较大[62][63][64][66][67][68][69][70] - 库存因子对铜价格影响较强的时期是2015年6月至2016年12月和2020年3月至2020年10月[66][67] 供需因子 - 供需因子与铜价正相关，供需关系在维持紧平衡时期时对铜价格影响较大[72][73][74][76][77][78][79][80] - 供需因子对铜价格影响较强的时期是2017年10月至2018年11月，平均贡献率为36.03%[76] 风险因子 - 风险因子与铜价格呈现强负相关关系，在风险因子影响力上升时，通常代表有影响铜价的宏观事件发生[82][83][84][87][88] - 风险因子贡献率较高的时期为2018年12月至2019年3月，2019年11月至2020年9月和2021年7月至2021年10月[84] - 与过去十年相比，过去五年的风险因子构成中地缘政治因素占比显著降低，全美金融压力的占比显著上升[88][89][90][91][92]