[Table_Yemei0] 行业研究·深度报告 [Table_Author1]雷霆 2024 年 6 月 30 日 [Table_Title1] 建筑行业之绿色建筑篇（上）—— 绿色建材：聚焦传统产能技改与新型节能建材 [Table_summary1] ■ 国家政策引领下的绿色建材低碳化生产，预计在 2030 年将形成超过 5800 亿元的市场规模。绿色建材拥有节能、减排、安全、便利和可循环特征，在近 几年的投融资活动呈现波动上升的趋势。 行业研究员 行业研究员 ：0755-82954616 招商银行研究院 ： leit@cmbchina.com ：0755-82954616 ■ 聚焦能效标杆水平比例提升，钢铁在低碳改造方面至 2030 年的低碳化改造 投资规模或超 880 亿元，水泥和平板玻璃也将相应超过 600 亿元和 300 亿元水 平。钢铁、水泥和平板玻璃作为传统核心建材，其产能的燃烧碳排放和过程碳 排放是重要攻克难点，通过对生产链各个环节的低碳改造如防范过剩产能、加 强原燃料替代、建设数字工厂、采用 CCUS 技术等能够有效实现该等领域的绿 色生产。 ：leit@cmbchina.com 何勇 策 ...

经济主线概览:结构分化延续、拥抱"四化"机遇 经济运行态势:分化复苏,再探均衡 - 2024年上半年,中国经济继续处于波浪式修复进程中。一季度经济开局良好,GDP实现5.3%的超预期增长;二季度经济修复动能转弱,内需相关指标有所回落。[24][25] - 从结构上看,上半年"以价换量"特征突出。工业领域PPI中枢为-2.4%,企业利润率受到压制;出口方面,出口数量月均增长12.7%,而人民币出口价格月均下降5.3%。地产领域,二手房成交量边际回升,主要由价格回落驱动。消费领域,假日旅游出游人次较2019年同期有明显增长,但人均旅游消费不及疫前水平。[25][26] - 在此环境下,经济结构呈现出供给强于需求、外需强于内需的非均衡态势。[26] - 展望下半年,逆周期政策托举下,供需更为均衡,量价趋于收敛。预计2024年全年GDP同比增长5.1%。[26] 周期性线索:库存周期向上,产能周期磨底 - 短周期维度,今年以来库存周期已由去库切换至补库阶段,但补库力度受到需求偏弱的掣肘。[61][62] - 中周期维度,产能周期尚处磨底阶段,上中下游均有行业面临不同程度的产能过剩。[71][74][75] - 从驱动因素出发,库存周期和产能周期本质上均受到需求的牵引。[61] 结构性趋势:高质发展新阶段,拥抱"四化"新机遇 - 经济发展已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,现代化产业体系建设有望形成新的支撑力量。[141][142] - 现代化产业体系建设将围绕绿色化、智能化、高端化、融合化展开。[143][144] 现代化产业体系之绿色化 电力:用电需求增长强劲,电网投资提速明显 - 2024年上半年电力需求增长强劲,下半年增速可能放缓,中长期可能超预期。[151][152] - 火电装机容量占比下降但利用小时数稳中有升凸显兜底保供作用,全年迎峰度夏和度冬时段电力供应总体紧平衡。[153][154][155][156] - 今年上半年电网投资提速明显,电源侧投资增速开始放缓,全年趋势与上半年保持一致。[157][158][159][160][161][162][163][164][165][166][167][168][169][170] 风电光伏:新增装机需求维持增长,光伏供给侧出清进行时 - 2024年上半年风电新增装机保持快速增长,全年在高基数作用下增速可能会放缓至10%以内。[174][175][176][177][178][179] - 全年国内光伏新增装机需求可能出现乐观情形下的增长。[181][182][183][184][185][186][187][188][189][190][191][192][193][194][195][196] - 多晶硅料的产出仍在累库阶段,阶段性供需失衡仍需政策引导和时间消化。[196][197][198][199][200][201][202][203][204][205] 钢铁:价格持续疲弱,关注行业绿色化发展 - 供需双弱,价格延续下跌趋势。价格下降叠加原材料价格持续处于高位,行业亏损面进一步扩大。[209][210][211][212][213][214][215][216][217][218][219] - 在国家推动高质量发展和制造业转型升级的大趋势下,钢企加快调整产品结构,从生产传统建筑用钢产品转为制造业用钢产品。[421][422][423][424][425][426][427][428][429][430] 锂:供给释放价格趋势下滑,关注企业经营风险 - 2024年上半年,供过于求格局延续,锂盐价格持续在底部震荡。[228][229][230][231][232][233][234][235][236][237][238][239][240][241][242] - 展望下半年,供给释放需求放缓,价格向上动能较弱。建议关注企业的经营情况。[241][242] 智能化 智能汽车:智能化接棒电动化,智驾及座舱全面加速 - ADAS装车率持续提升,向中低价位车型渗透。[338][339][340][341][342] - 智能座舱渗透率已成为汽车"标配",核心配置渗透率均有提升,高端车型渗透率更高。[349][350][351][352] 通信:5G推动行业数字化转型,AIGC为光通信带来新机遇 - 数字化业务已占据电信运营的重要地位,预计2024年电信运营业务营收增速保持在4%左右,数字化业务增速在11%以上。[354][355][356][357][358][359][360][361][362][363][364][365][366][367][368] - 光通信行业受益于AIGC需求的爆发,高速率光模块需求快速增长。[363][364][365][366][367] - 电信运营商持续加大物联网投入,物联网用户规模占六成。[368][369][370][371][372][373][374] 软件:AIGC和数字化需求开辟软件行业新赛道 - 软件行业营收盈利保持稳定,AIGC和数字化需求给软件行业带来新的机遇。[378][379][380][381][382][383][384][385][386][387][388][389][390][391][392][393][394][395][396][397][398][399] 家电:内外销双增长,产业互联网打造智能产销体系 - 内销加速修复,外销双位数增长。但成本端压力有所上升。[399][400][401][402][403][404][405][406][407][408][409][410][411][412][413][414][415][416][417][418][419][420] - 基于产业互联网的智能产销体系在家电制造领域中逐渐推广,助力降本增效。[414][415][416][417][418][419] 高端化

报告行业投资评级 报告未给出明确的行业投资评级。 报告的核心观点 我国海上风电需求端: 中短期存在不确定性,远期前景广阔 1) 我国海上风电正在进入全面平价上网的过渡期,中短期仍存在不确定性,但远期发展前景广阔。[20][21][24] 2) 用海冲突导致审批推迟是近两年海上风电建设不及预期的直接原因,制度体制建设仍待完善。[21][22] 3) 海上风电项目收益下降是海风建设滞后的根本原因。[22] 4) 中短期内海风建设需求仍存在较大的不确定性,预计2024/2025年新增装机量10/13GW。[24] 5) 我国海上风电资源丰富,已开发程度低,长期发展空间广阔,将成为能源系统装机增速最快的主体之一。[27][28][29] 海风项目持续面临降本压力,产业链景气度分化 1) 海上风电全产业链持续面临巨大降本压力,降低全生命周期投入成本是关键。[35][36][37] 2) 风机大型化是降本的主要途径,把握风机大型化趋势下价值量摊薄较少的环节是关键。[40][41][42] 3) 增强海上风电船海装备水平,提升作业能力及效率,是降低全生命周期成本的重要途径。[44] 4) 运营商为"链主",向下传导降本压力,各环节降价压力和降价空间有所差异。[52][53][55][56][57] 海风基础及塔筒:抗通缩能力强、出海打开空间 1) 海风基础及塔筒在建设成本中占比约20%,是重要的零部件,抗通缩能力较强。[59][60][61][62][63][64] 2) 水深增加带来的用钢量增加能够一定程度抵消大型化带来的用量摊薄。[68][69] 3) 国内塔桩产能或将阶段性过剩,但出海竞争力较强,头部企业有望迎来出海机遇期。[80][85][88][90] 海上风电船海装备:结构性短缺 1) 2020-2022年出现海上风电安装船订单潮,但安装能力或将结构性过剩。[105][106][107] 2) 海上风电运维市场规模快速扩大,前景广阔,但专业运维船队仍待建设。[112][113][115]

信贷数据分析 - 6月新增人民币贷款2.13万亿,同比少增9,200亿[1] - 企业贷款和居民贷款均有所拖累[2] - 中长期贷款同比大幅减少是主要拖累因素[3] 社融和货币供应分析 - 6月社融新增3.3万亿,政府融资形成支撑[6] - M2同比增速继续下行至6.2%,下行幅度再次扩大[7] - M1同比增速再创历史新低为-5.0%[8] 债市影响 - 6月以来债券收益率持续下行,但7月央行采取措施后收益率再度上行[9] - 利率债关键期限收益率水平为1.80%-2.51%[9] 前瞻展望 - 总量指标下行主要受去年同期高基数影响,实际需求有所修复[10] - 下半年社融和M2增速有望逐步回升[10]

总体经济运行情况 - 二季度实际GDP同比增长4.7%,低于市场预期[21] - 经济增速略有回落,反映需求修复仍待提振[1] - 生产强于需求、外需强于内需、价格缓慢修复的格局延续[1] 供给端情况 - 工业产能利用率上升1.3个百分点至74.9%[2] - 外需韧性强劲,出口金额超9,000亿美元,同比增长5.7%[2] 需求端情况 - 固定资产投资和社会消费品零售总额增速均低于名义GDP增速[3] - 房地产销售和投资降幅有所收窄[9] - 制造业投资保持高增长,增速略有放缓[12] - 汽车消费持续收缩,拖累社零修复[13] 物价走势 - GDP平减指数同比增速与实际GDP增速差收窄[23] - CPI和PPI增速均有所上行[4]

出口分析 - 6月出口金额同比增速进一步上行至8.6%[2] - 出口动能保持韧性,以2019年为基期的出口金额年均复合增速达7.7%[2] - 中上游产品实现较快增长,下游消费品增速下行[3,4] - 对发达国家和发展中国家出口增速分化收敛,对美国和欧盟出口增速有所上行[16] 进口分析 - 6月进口金额同比增速转负至-2.3%[6] - 进口价格或仍保持正增长,进口数量增速或进一步转弱[6] - 大宗商品和原材料进口增速分化有所逆转[7] - 自日本和东盟进口增速大幅下行[8] 贸易顺差 - 6月贸易顺差990.5亿美元,同比扩张294.9亿美元(42.4%)[1] 前景展望 - 出口增速短期或将见顶,但仍将保持一定韧性[9] - 进口增速或也将因基数效应在短期上行,但仍取决于内需修复[9]

通胀数据分析 - 6月CPI通胀为0.2%,低于前值0.3%和市场预期0.4%[1] - 6月PPI通胀为-0.8%,高于前值-1.4%,持平于市场预期-0.8%[1] - 食品价格下降拖累CPI通胀,但猪肉价格大幅上涨(环比+11.4%,同比+18.1%)[4] - 核心CPI通胀依旧低迷,服务价格较稳定,商品价格普遍偏弱[5][6] - PPI上游价格上涨,中下游价格低迷,反映供需不平衡[7][8] 通胀前景展望 - 猪价上涨和政策支持有望推动CPI温和回升,但需求不足仍是主要挑战[9] - 全年CPI通胀中枢有望回升至0.6%附近,PPI通胀中枢有望向-1.0%收敛[9] 数据支撑 - 能繁母猪存栏下降和猪价持续上涨[12] - 核心CPI环比边际改善,但仍处于季节性下沿[19] - PPI上中下游价格分化明显,上游价格上涨,中下游价格低迷[20] - 国内大宗商品价格走势与国际市场存在分化[16]

报告的核心观点 - 本文旨在构建上证指数的定量择时模型,以提高对大盘月度趋势判断的准确性,助力于战术性资产配置策略 [1] - 该模型融合了基本面分析与技术面分析,包含三个基本面指标(中长贷增速、M1增速或M1-PPI增速、美元指数)和两个技术面指标(市净率5年分位数、量价变化) [2] - 模型设定两种增配/买入情形:1) 多个基本面指标发出看多信号,且技术面不看空; 2) 基本面指标虽未好转,但技术面已发出看多信号 [2] - 模型的历史回测显示,自2001年12月起月频交易上证指数,年化收益率达16.85%,胜率65%,赔率1.7倍,夏普比率0.98,23年间仅两年小幅亏损 [2] 基本面分析 (一) 业绩预期指标:中长贷增速 - 中长贷增速与A股利润增速和市场走势较为相关,并具备前瞻性 [17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28] - 当经济回暖时,中长期贷款的需求才会加强,它与经济预期有较强相关性,因此可被视为衡量业绩预期的指标 [18] - 自2021年以来,中长贷增速处于下行通道,导致资产价格的普遍低迷 [18] (二) 国内流动性指标:M1增速和M1-PPI增速 - M1增速领先A股业绩增速2-3个季度,与A股走势同步或稍早,领先性优于中长贷增速 [33][34][35][36] - M1增速-PPI增速反映了企业的实际购买力,即企业在满足生产需求后是否还有剩余资金 [39][40] (三) 跨境资本流动指标:美元指数 - 美元指数与人民币汇率走势大体一致,可以看作是衡量整体汇率水平的综合指标 [45][46][47][48][49][50][51][52][53] - 汇率变化往往与经济预期同步,不具备明显的领先性,因此以汇率为基础的择时策略效果理论上不如中长贷和M1指标有效 [54] 技术面分析 (一) 技术面多头策略 - 当市净率5年分位数低于50%时,且月度成交量和收盘价的同比和环比均显示放量上涨,视为上证指数的增配/买入时机 [62][63][64] (二) 技术面空头策略 - 当市净率5年分位数超过50%时,若月度成交量和收盘价的环比放量下跌,或同比缩量上涨,视为上证指数的减配/卖出时机 [64][65][66] - 空头策略主要为基本面策略提供退出机制 [65] 定量择时模型 (一) 模型规则 - 满足以下任一条件,增配/买入上证指数:1) 基本面显示改善,技术面未发出减配/卖出信号; 2) 基本面未好转,但技术面已发出增配/买入信号 [71] (二) 基本面信号 - 业绩预期指标:中长贷增速处于上行趋势 - 国内流动性指标:M1同比增速或M1-PPI同比增速处于上行趋势 - 跨境资本流动指标:美元指数处于下行趋势 - 基本面好转信号:上述三个指标至少满足两个 [74] (三) 技术面信号 - 多头信号:市净率5年分位<50%,且月度成交量和收盘价的环比和同比均放量上涨 - 空头信号:市净率5年分位>50%,且月度成交量和收盘价的环比放量下跌,或同比缩量上涨 [76][77] (四) 模型历史回测 - 2001年12月至今,该策略年化收益16.85%,胜率65%,赔率1.7倍,夏普比率0.98,仅2年小幅亏损 [79][80][81][82] (六) 当前信号与市场展望 - 该模型自2023年8月后未显示看多迹象,基本面和技术面指标均不佳,当前应保持谨慎的战术性资产配置 [92]

短端利率管理 - 央行发布临时正逆回购操作,进一步巩固7天逆回购利率作为短端政策利率的定价锚作用[1][2][3] - 将短端利率走廊区间收窄至1.6%-2.3%,宽度收敛至70bp,降低市场资金利率的波动幅度,增强对短端利率的精确引导[2][3] - 临时逆回购利率高于7天逆回购利率50bp,可对金融机构过度加杠杆的行为形成约束[5] 长端利率管理 - 央行开展国债借入操作,本质是收益率曲线管理,以改变长债利率快速下行、曲线形态快速牛平的趋势[4] - 临时正回购可适度回收短期流动性,巩固前期借债卖出操作的效果[6] - 临时正逆回购操作有助于精细化调节流动性,对金融机构进行预期管理,未来或与国债买卖操作协同配合[7]

张静静三个宏观问题内外需接力美股虹吸效应哑铃型策略的宏观逻辑 ...