报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - FY25Q2业绩超预期，各业务板块收入均实现同比双位数增长，归母净利润同比上升44%、环比上升48%，非PC业务收入占比46%，混合式AI为各业务带来机遇[1] 根据相关目录分别进行总结 业绩方面 - FY25Q2公司收入178.5亿美元，高于彭博一致预期的163.4亿美元，各业务板块收入均实现同比双位数增长，归母净利润同比上升44%、环比上升48%，利率为2.0%，同比上升0.3pct，非PC业务收入占比46% [1] 业务板块方面 - **IDG业务**：FY25Q2收入135亿美元，同比上升18%，受PC与智能手机业务增长驱动，经营利润率7.3%，同比下降0.1pct，根据IDC数据，24Q3同期全球PC出货量同比下降2%，联想以驱动PC出货量24%，市占率位居全球第一，预计2027年AI PC占PC总量有望达到80%，公司受益，非PC业务（智能手机和平板）收入同比增长43%/19%，在北美/欧洲 - 中东 - 亚太地区收入实现+20%/+35%/+282%，亚太地区主要由摩托罗拉高端可折叠机型Razr销售所驱动[1] - **ISG业务**：FY25Q2业务收入33亿美元，同比上升65%，创历史新高，系AI服务器需求强劲，税前亏损3,573万美元，相比于FY25Q1的亏损3,727万美元持续收窄，环比减少154万美元，AI服务器需求强劲，公司预计下半年将转化成实际可观收入，Neptune液冷方案客户采用率不断提升，存储业务受益于下游云计算客户的高额投资，收入实现高双位数增长，公司预计随着云厂商客户多元化以及务结构的优化，ISG业务收入和盈利能力均有望实现增长[1] - **SSG业务**：FY25Q2业务收入40.50亿美元，同比+12%，营业利润8.38亿美元，服务/项目与解决方案服务/支持服务收入同比+13%，营业利润率21%，运维+19%/+19%/+3%，预期高利润率SSG业务有望维持增长，带动整体盈利能力提升[1] 盈利预测、估值与评级方面 - 维持FY25 - 27净利润预测13.19/17.02/20.03亿美元，公司当前股价9.17港元对应11/9倍P/E，公司受益于AI PC带动的消费者换机需求提振，聚焦AI PC，软硬件生态组织，有望重塑估值，维持“买入”评级[1] 财务报表方面 - **利润表**：给出了FY2023 - FY2027E的主营收入、营业成本、毛利、其它收入、营业开支、营业利润、财务成本净额、应占利润及亏损、税前利润、所得税开支、税后经营利润、少数股东权益、永续债券持有人权益、净利润、息税折旧前利润、息税前利润、每股收益（美元）、每股股息（美元）等数据[3] - **资产负债表**：列出了FY2023 - FY2027E的总资产、流动资产、现金及短期投资、有价证劵及短期投资、应收账款、存货、其它流动资产、非流动资产、长期投资、固定资产净额、其他非流动资产、总负债、流动负债、应付账款、短期借贷、其它流动负债、长期负债、长期债务、其它、股东权益合计、股东权益、少数股东权益、负债及股东权益总额、净现金/(负债)、营运资本、长期可运用资本、股东及少数股东权益等数据[5] - **现金流量表**：展示了FY2023 - FY2027E的经营活动现金流、净利润、折旧与摊销、营运资本变动、其它、投资活动现金流、资本性支出净额、资产处置、长期投资变化、其它资产变化、自由现金流、融资活动现金流、股本变动、净债务变化、派发红利、其它长期负债变化、净现金流等数据[8]

报告行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 2024年“双11”各电商平台宠食品类取得优异成绩，宠食行业发展态势良好，产品向高端化、差异化发展，国产品牌认可度提升，建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等宠物食品公司；生猪养殖板块四季度有望供需双强，企业业绩分化，推荐出栏和成本兑现度高的企业；后周期板块猪价反转将提振饲料、动保需求，可关注海大集团；禽板块Q4盈利可期；种植链粮食作物价格底部确认，需关注气候变化影响，可关注苏垦农发、北大荒、海南橡胶[28][82][83] 根据相关目录分别进行总结 “双11”宠食行业战绩 - 天猫宠物“双11”全周期内，50个品牌店铺会员引导成交破千万，9个品牌成交破亿，8个品牌首次破亿；京东宠物百万单品同比增长超37%，成交翻倍店铺数量同比增长超56%，10月14日开启日成交额同比增长超2.1倍；抖音11个宠物品牌成交额突破千万，短视频电商平台在宠物品类中的地位日益提升[18] 产品趋势 - 宠物年龄结构变化和宠主消费心智形成使老年宠物市场成为新蓝海，如京东跨境宠物“双11”老龄犬猫粮需求高增300%；饲养健康化使功能性宠食受青睐，如京东“双11”全周期烘焙猫粮销售额同比增长147%，泌尿功能猫粮增长137%，低脂体重控制猫粮增幅达326%，功能猫零食成交额同比增长287%[19][21] 国产龙头企业表现 - 乖宝宠物旗下品牌麦富迪和弗列加特包揽天猫四大细分品类TOP1，全网销售额突破6.7亿元，同比+65%，弗列加特全网销售额突破2亿元，同比+190%；中宠股份旗下顽皮、Toptrees和ZEAL分别占据猫零食第5、第9和狗零食第4，Toptrees品牌销售额同比+100%；佩蒂股份旗下爵宴在狗零食品类中连续三年获得第2，全网销售额超4250万元，同比增长超70%[25][27] 本周行情回顾 - 农林牧渔板块本周（2024/11/11 - 2024/11/15）跑输大盘，上证综指周下跌3.52%，沪深300指数周下跌3.29%，申万农林牧渔指数周下跌6.06%；农林牧渔子板块本周动物保健/农产品加工/饲料/畜禽养殖/种植业/渔业涨跌幅分别为-3.23%/-4.96%/-5.13%/-6.28%/-6.95%/-13.06%；个股方面，市值70亿元以上个股中跌幅前五名分别是万辰集团（-15.31%）、荃银高科（-12.18%）、农发种业（-8.90%）、海南橡胶（-8.81%）、立华股份（-8.50%）[32][36] 重点数据追踪 - 生猪价格本周弱势下跌，11月15日生猪价格16.23元/kg，周环比下跌2.46%，15kg仔猪价格30.71元/kg，周环比下跌0.26%，出栏均重为126.46kg，周环比上涨0.56kg，屠宰场冻品库容率为13.40%，周环比上涨0.03pct；白羽肉鸡本周毛鸡价格高位维持，鸡苗价格小幅下跌，毛鸡价格为7.64元/公斤，环比持平，鸡苗价格4.15元/公斤，环比下跌0.48%；黄羽肉鸡价格窄幅下跌，截至11月15日，中速鸡价格为6.34元/斤，环比下跌0.78%；饲料板块本周玉米、豆粕、小麦价格均下跌，截至11月15日，玉米现货均价为2208.04元/吨，环比下跌1.12%，豆粕现货均价3035.14元/吨，环比下跌4.40%，小麦现货均价为2461.89元/吨，环比下跌0.08%；农产品方面，白糖现货价格下跌，截至11月13日，柳州白糖现货价为6250元/吨，环比下跌0.64%，国内棉花价格微增，截至11月15日，国内棉花现货均价为15368元/吨，环比上涨0.20%[40][42][51][61][68]

报告行业投资评级 - 交通运输仓储行业评级为增持（维持）[7] 报告的核心观点 - 随着冬季临近油运需求及运价有望回暖，快递行业景气延续，“黑五”将至欧美进口商进入补库阶段，持续关注地缘政治影响，集运运价有所上涨，美国库存周期整体处于主动补库的早期阶段，预计明年欧美补库需求仍有望得到支撑，25 - 26年集装箱船运力投放有望放缓，长期运力增长有望达到均衡，看好中长期油运盈利中枢上移，中国原油需求有望在25年贡献一定增量且OPEC +即将进入增产周期，油运需求有望增长，快递行业件量维持高增长态势，价格方面部分地区有提价情况[2][3] 根据相关目录分别进行总结 1、本周行情回顾及投资建议 - 过去5个交易日，A股大部分行业呈跌势，中信交通运输板块涨跌幅为 - 3.3%，位居所有板块第10位，交通行业子板块主要呈跌势，公交、铁路、公路为涨跌幅前三位的子板块，航空、快递、物流综合为涨跌幅后三位的子板块，交通运输板块涨幅居前和居后的个股分别有锦江在线、中储股份等和海航控股、中信海直等，投资建议关注国企改革深入推进下的交运行业高股息央企，地缘政治局势紧张下的油运及集运，宏观经济向好下的航空运输，快递业务量回暖下的快递业务相关公司[5][14][15][16][18][19][20][6] 2、行业基本面数据跟踪 2.1航运 2.1.1油运 - 截至2024年11月14日，BDTI指数为889点，环比上周 - 3.6%，VLCC运价环比上周 + 13.7%，Suezmax运价环比上周 - 16.4%，Aframax运价环比上周末 - 17.8%，2024年9月全球原油轮总运力同比 + 0.2%，新签合同方面2024年8月VLCC、阿芙拉型分别新签153、103万DWT，2024年11月15日当周苏伊士运河原油轮通过量较去年同期下降35%，亚丁湾原油轮抵达量较去年同期下降36%[22][31] 2.1.2集运 - 2024年11月15日当周，SCFI指数均值为2251.9点，环比 - 3.4%，欧洲运价环比 - 1.1%，美西航线运价环比 - 11.6%，美东航线运价环比 - 4.1%，2024年11月15日当周苏伊士运河集装箱船通过量同比下降92%，亚丁湾集装箱船抵达量同比下降90%，2024年11月16日集装箱船在港运力占比为31.8%，环比上周持平[33][42][43] 2.1.3干散货运 - 截至2024年11月14日，BDI指数为1692点，环比上周末 + 13.2%，BCI环比上周末 + 26.8%，BPI环比上周末 + 12.4%，BSI均值环比上周末 - 12.5%[48] 2.2航空机场 - 2024年9月，中国国内民航国内客运量同比 + 8.1%，环比 - 18.3%，国际地区民航客运量同比 + 73.4%，环比 - 13.1%，民航旅客周转量同比 + 17.5%，环比 - 16.7%，南航、国航等主要上市航司的ASK、客座率等数据较2019年9月有不同程度的变动，白云机场、浦东机场等主要上市机场的吞吐量、飞机起降架次等数据同比有不同程度的增长，环比有不同程度的下降[53][59][67][69] 2.3快递物流 - 2024年10月，全国规模以上快递业务量同比 + 35.3%，收入同比 + 14.5%，2024年9月圆通、韵达等主要快递公司的快递单票收入同比有不同程度下降，业务量同比有不同程度增长[75] 2.4铁路公路 - 2024年9月，我国铁路货物周转量同比 - 2.5%，旅客周转量同比 - 1.3%，公路货物周转量同比 + 1.1%，旅客周转量同比 + 37.6%，2024年11月10日当周我国整车货运流量指数同比 + 2.18%，环比 + 5.46%[85][87][88] 2.5重点公司盈利预测与估值 - 给出了中国国航、南方航空等交通运输行业重点公司的盈利预测与估值相关数据，包括所属行业、收盘价、总市值、EPS、P/E、P/B等[93][95]

行业投资评级 - 电力设备新能源：买入（维持）[1] 报告核心观点 - 11月15日财政部、税务总局调整部分产品出口退税率，在新能源领域，中国的光伏、锂电产品在全球具有很强优势，出口退税调整政策不会影响产品全球竞争力，反而可通过出口产品涨价，将更多收入留在国内，并且有利于推动淘汰落后产能，推动行业高质量发展[1]。 - 光伏、锂电行业“防内卷”优化供给侧已成为政策重要导向，议价能力较强、成本曲线陡峭、亏损时间较长的环节，均具备较好的投资机会[1]。 - 公用事业方面，福建省海风竞配重启，绿电装机容量有望提速，但绿电电价在大规模装机后，电价下行显著，中长期协议入市有望逐渐修复绿电电价下行预期；各地进入25年年度长协电价签署阶段，25年整体长协电价预期下行，区域间可能稍有分化；防御板块预期仍为未来主线之一[1]。 电力设备新能源 - 光伏：从政策预期结果看，涨价是大概率事件，幅度仍需结合政策和市场供需，需密切追踪光伏的第二波行情，重点关注硅料、BC电池板块；本周产业链各环节价格企稳，硅料库存有机会进一步加快去化，硅片库存持续出清，电池环节N型M10电池片供需相对紧俏，厂家正积极上调报价，组件环节短期价格大概率以平稳为主[1][3]。 - 锂电：从行业供需周期来看，重点关注具备一定涨价能力的，高压实磷酸铁锂、负极、铜箔等环节，以及固态电池新技术；本周碳酸锂价格上涨明显，正极排产显著上行，上游锂盐厂挺价情绪较为强烈，下游材料厂对当前价格点位持谨慎态度，成交行为有所减少，预计碳酸锂现货价格仍有小幅上涨空间，结合碳酸锂累计库存水平，价格涨幅有限[1][8]。 - 风电：海风确定性逐步增强，需要重点配置；陆风24年招标高景气，25年开工量将增加，需要重点关注可涨价的大兆瓦机型主轴铸锻件及叶片涨价；2023年中国陆风新增装机容量约69.1GW，同比增长110%；海风新增装机容量约6.8GW，同比增长68%；2024年前三季度国内风电新增装机量为39.12GW，同比+16.85%；其中陆风36.7GW、海风2.47GW；9月国内风电新增装机量为5.51GW，同比+20.83%，环比-9.09%[1][21]。 - 电网：2025年电网投资在逆周期调节政策主基调下，景气度较高，板块更具备价值投资属性[1]。 - 储能：全球储能市场景气度较强，美国大选利空消化后，非美业务开展较多的公司依然具有较强配置价值；欧洲电价和气价有一定波动，国内储能项目有较多招标和中标情况[1][27][31]。 公用事业 - 福建省2024年海上风电市场化竞争配置项目包括5个场址，共240万千瓦；各地进入25年年度长协电价签署阶段，该电价签署水平参考当下动力煤价格及各省份整体电力供需情况等；防御板块预期仍为未来主线之一[1]。 - 本周动力煤价格，国内秦皇岛港5500大卡动力煤价格为848元/吨，较上周五下降4元/吨；进口防城港5500大卡动力煤价格与上周五持平，广州港5500大卡动力煤价格与上周五持平[33]。

风 险 分 析 2024 年 11 月 17 日 行业研究 广州车展正式开幕，传统车企加速智能化布局 ——汽车和汽车零部件行业周报（20241111-20241115） | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |---------------------|--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|---------------------------------------------------------|------------------------------|--------------------------------------|--------------------------------|-------|------------|------------------------- ...

分组1 - 报告行业投资评级为增持（维持）[1] - 报告的核心观点为港口库存阶段性承压，但煤价仍有韧性，当前煤炭行业基本面短期无忧，短期海外扰动、迎峰度冬都可能推升煤价，在基本面以及海外扰动的潜在影响下，煤炭股迎来布局良机，推荐陕西煤业，建议关注市净率低于1的上海能源等[1] - 本周秦皇岛港口煤炭库存695万吨，环比+5.30%，同比+8.93%，上升至同期新高水平[1] - 本周（11.11 - 11.17）秦皇岛港口动力煤平仓价（5500大卡周度平均值）为844元/吨，环比 - 4元/吨，总体仍有韧性[1] - 据中央气象台预计，未来一周，强冷空气将影响中东部大部分地区，气温下降，电厂日耗或提升，电厂刚性采购需求或有增量，民用煤需求也将好转[1] - 本周海外天然气价格回升，煤价仍延续平稳态势，陕西榆林动力混煤坑口价格（5800大卡）周度平均值为725元/吨，环比+0元/吨澳大利亚纽卡斯尔港动力煤（5500大卡周度平均值）为91美元/吨，环比 - 1.17%欧洲天然气期货结算价（DUTCH TTF）为47欧元/兆瓦时，环比+9.77%布伦特原油期货结算价为71.04美元/桶，环比 - 3.83%[1] - 铁水产量回升，当前气温处于同期较高水平，本周110家样本洗煤厂开工率为68.3%，环比 - 0.1pct，同比 - 5.5pct，当前仍处于50%年同期低位水平本周247座高炉产能利用率为88.58%，环比+0.9%，同比+0.71pct，日均铁水产量236.00万吨，环比+0.3%，本周三峡出库流量为6954立方米/秒，环比 - 26.12%[1] - 截至11月15日，环渤海港口煤炭库存2797.4万吨，环比+5.36%，同比 - 3.99%独立焦化厂炼焦煤库存753.27万吨，环比+0.87%，样本钢厂炼焦煤库存746.11万吨，环比+0.67%，当前均处于同期低 位水平110家样本洗煤厂精煤库存199.16万吨，环比+1.96%，同比+37.64%[1] - 重点公司股息率方面，如中国神华股息率2023A为5.9% 2024E为5.9%，归母净利润2023A为696亿元2024E为597亿元，分红比例73% 2024E为75%等[30] 分组2 - 行业与沪深300指数对比图[1] - 申万各周期板块及沪深300的周涨跌幅相关图[3][4] - 动力煤价格相关图如秦皇岛港动力煤平仓价（5500大卡，元/吨）陕西榆林动力混煤坑口价（5800大卡，元/吨）等[6][8] - 炼焦煤价格相关图如焦煤期货主力合约收盘价（元/吨）国内主要港口二级冶金焦价格（元/吨）等[14][15][16] - 国际能源价格相关图如布伦特原油价格（美元/桶）欧洲天然气（DUTCH TTF）期货结算价（欧元/兆瓦时）等[16] - 供需跟踪相关图如110家样本洗煤厂开工率（%）110家样本洗煤厂精煤库存（万吨）等[18][19][20] - 库存跟踪相关图如秦皇岛港口煤炭库存（万吨）环渤海港口煤炭库存（万吨）等[23][24][25]

风 险 分 析 2024 年 11 月 17 日 行业研究 广州车展正式开幕，传统车企加速智能化布局 ——汽车和汽车零部件行业周报（20241111-20241115） | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |---------------------|--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------|---------------------------------------------------------|------------------------------|--------------------------------------|--------------------------------|-------|------------|------------------------- ...

2024 年 11 月 17 日 策略研究 "风格投资时钟"下的行业投资风格 ——行业比较研究系列之一 要点 行业比较中单一因素很难长期制胜，需要结合多种因素综合判断。撰写行业比较 框架系列报告的目的，便是为了能够系统性对影响行业股价表现的因素进行分 析，以便为之后的行业比较分析打下基础。本篇报告作为该系列的开篇，主要从 风格投资时钟入手，对各一级行业及二级行业适宜的投资风格进行了梳理。 "现实与情绪"的风格投资时钟 风格投资时钟由"现实"及"情绪"两个变量构成。"经济现实"的变化决定了 顺周期板块能否获得更好表现，当现实走强时，顺周期板块会更受投资者关注， 反之市场将更加关注非顺周期板块；"情绪"主要反映了投资者的心态，情绪高 时投资者更注重远期空间追求成长性，反之淡化空间寻求确定性。 通过"现实"与"情绪" 组合可将市场划分成四类不同的风格。"强现实、强 情绪"时，行业呈现普涨状态，市场风格相对较均衡；"强现实、弱情绪"时， 投资者更加关注确定性，而顺周期板块本身业绩向好，因此表现也更好；"弱现 实、弱情绪"时，市场追求确定性，但大多数行业业绩均走弱，此时市场风格更 加偏防御；"弱现实、强情绪"时，投资者 ...

2024 年 11 月 17 日 公司研究 领克与极氪公告合并，新能源车转型迎收获期 ——吉利汽车（0175.HK）2024 年三季度业绩点评报告 要点 买入（维持） 3Q24 业绩同环比显著改善：2024 年前三季度公司总收入同比+36.0%至 1,676.8 亿元，归母净利润同比+358%至 130.5 亿元（扣非后归母净利润 61.3 亿元）。3Q24 总收入同比+20.5%/环比+9.8%至 603.8 亿元，归母净利润同 比+92%/环比-73%至 24.6 亿元（扣非后归母净利润 27.6 亿元）。公司 3Q24 单车 ASP（剔除领克后）环比+2.8%至 11.1 万元，扣非后单车盈利<0.6 万元。 架构化降本带动盈利改善，极氪首次扭亏为盈：2024 年前三季度公司毛利率 同比+0.5pcts 至 15.3%，3Q24 毛利率同比+0.1pcts/环比-0.9pcts 至 15.6%。 2024 年前三季度公司 SG&A 费用率同比-1.3pcts 至 11.6%，3Q24 SG&A 费 用率同比-2.3pcts/环比-2.1pcts 至 10.3%。1）公司毛利率环比下降受到会计 准则调整+ ...

2024 年 11 月 18 日 行业研究 如何看待美国市场后续的光储需求？ ——碳中和领域动态追踪（一百四十五） 要点 事件：据路透社 11 月 14 日报道，特朗普的过渡团队正计划取消 7500 美元的电 动汽车消费者税收抵免。市场担心 IRA 法案中对光伏、储能的补贴也会受到削减， 进而影响美国光储需求。 IRA 在光储领域的补贴主要受益方为美国的新能源项目投资商和设备制造商。 在光伏领域，补贴分为两类：投资税收抵免和先进制造税收抵免。投资税收抵免 主要受益方为美国的新能源项目投资商，一直到 2033 年，投资商可获得 30%的 基础税收抵免。先进制造税收抵免主要受益方为美国本土的设备制造商，包括晶 硅产业链和逆变器企业。 在储能领域，补贴主要为投资税收抵免，一直到 2033 年，投资商可获得 30%的 基础税收抵免。 IRA 是美国光储发展的重要动力，如果取消 IRA 法案，对美国新能源发展会带来 一定的冲击。 根据伍德麦肯锡的测算，与基准预测相比，如果取消 IRA 法案，到 2033 年，美 | --- | --- | |--------------------------------------- ...