报告公司投资评级 - 首次覆盖华润燃气，给予“买入”评级[1]。 报告的核心观点 - 华润燃气是全国最大城市燃气运营商，现金流良好匹配资本开支、分红稳步提升，燃气销售业务项目优质，市场化改革下价差修复盈利能力改善，且积极拓展综合服务和综合能源业务打造新增长点，城市燃气项目优质、顺价推进利润修复、双综业务增速领先行业[1]。 根据相关目录分别进行总结 1. 我国最大城燃，主业稳健发展，“双综”业务快速布局 - 华润燃气为全国最大的城市燃气运营商，2023年零售天然气销气量达到387.80亿方，约占到全国消费量的10%，截至2024H1，在全国运营276个城市燃气项目，遍布全国25个省份。实控人为国资委，间接持有61.47%的股份[1][23]。 - 2018 - 2023年公司主营业务收入五年复合增速14.6%，2024H1主营业务收入为520.8亿港元，同比+8%，业务结构优化，城市燃气主业地位稳固。2018 - 2023年公司分类业绩五年复合增速6.5%，费用管控卓有成效，盈利回升，2023年ROE回升至13.1%。2018 - 2023年公司经营活动现金流充足，2023年经营性现金流大幅改善至101.57亿港元，同比增长133.4%，资本开支78.9亿港元，现金流高于资本开支推动公司稳健扩张，分红稳步提升，2016 - 2023年每股派息复合增速14.5%[1][28][36][39]。 2. 城市燃气主业：燃气销售价差修复，气量稳定增长 - 2018 - 2023年公司零售气量复合增速9.8%，2023年公司零售天然气销气量达到387.80亿方，同比增长8.1%，2024H1公司零售天然气销气量达到209.0亿方，同比增长5.3%。公司单个城燃零售气量位列五大龙头第一，且单项目用气量呈现逐年增加趋势，项目优质，约60%的居民用户分布在一线、二线城市等经济水平较高的地区，42%的项目分布在GDP前十的省份/直辖市。2023年公司毛差修复0.06元/方至0.50元/方，2024H1进一步修复至0.54元/方，同比增加0.04元/方，随着顺价逐步落地公司顺价弹性将继续显现[1][45][47]。 - 接驳业务拓展转向内生增长，居民用户渗透从2018年的50.3%提至2024H1的59.6%，2023年新增居民用户331.3万户，同比下降18.74%；2024H1新增居民用户103.1万户，同比下降23.1%，工商业新增接驳用户数量较稳定，2020 - 2023年新开发工商业用户保持在4万户左右，公司用户体量不断扩大，2024H1累计天然气用户增长至5883.6万户，居民用户渗透率有望进一步提升，为公司带来内生增长[1][63][64]。 3. 拓展综合服务和综合能源业务，打造新增长点 - 综合服务快速增长，打造“百城万店”模式，截至2023年底，公司拥有5580.8万户城镇居民用户，其中三线及以上城市居民用户4068.4万户，占比72.9%。2023年综合服务营业额由2022年的31.9亿港元大幅增长26.99%至40.4亿港元，分部溢利由2022年的11.5亿港元增长18.99%至13.7亿港元，2024H1综合服务营业额由2023H1的14.7亿港元大幅增长20.0%至17.7亿港元，分部溢利由2023H1的6.2亿港元增长22.1%至7.6亿港元，业务渗透率不断提升[1][67]。 - 聚焦“两布一充”综合能源赛道，挖掘工商业用户用能需求。2023年能源销售量同比增长84.9%至29.4亿千瓦时，实现综合能源业务营业额16.4亿港元，同比增长72.6%，毛利额2.7亿港元，同比增长125.0%；2024H1能源销售量同比增长54.6%至14.9亿千瓦时，实现综合能源业务营业额8.3亿港元，同比增长38.0%，毛利额1.6亿港元，同比增长84.3%[1][72]。 4. 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司各业务板块总收入为983.54/1046.83/1113.46亿元，总分类业绩为142/154/164亿港元。燃气销售业务用户优质，气量稳定增长、价差修复；燃气接驳业务随地产周期而下行；双综业务快速增长；设计及建筑服务业务稳步下降；加气站业务稳步恢复，居民提价偏慢、接驳超预期下滑对业绩影响有限[1][80]。 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润为57.22/62.71/67.88亿港元，同比+9.5%/+9.6%/+8.2%，对应当前PE11.5/10.5/9.7倍（估值日期2024/11/14），与行业内其他公司相比利润增速更快[1][86]。

投资评级和目标价 - 首次覆盖,给予"增持"评级,目标价37.05港元 [2] - 综合PE、PB和DDM三种估值方法,给予公司目标价37.05港元 [16] 自由现金流改善,派息有望提升 - 公司自由现金流有望持续增长,派息率存在提升空间 [73][74][75] - 公司1H24中期派息已呈现提升趋势,参考老牌城燃龙头香港中华煤气,公司DPS空间可观 [7][74][75] 零售气销售业务 - 公司零售气量具备较强韧性,随着"煤改气"、"瓶改管"推进,售气量有望持续增长 [36] - 顺价推进叠加成本下行,公司毛差修复可期 [38][39][40][41][44][45][50] - 公司营运资金管理增效显著,2023年预收款、应收贸易账款贡献的现金流转正 [50][51][52] 接驳和"双综"业务 - 公司接驳合同负债处于较高水平,接驳仍有空间 [55][56][57] - "双综"业务有望部分对冲接驳利润下滑,提升盈利与经营现金流的持续性 [57][58][59][60][61] 资本开支节奏放缓 - 城燃行业竞争格局较为稳定,与公司存量项目媲美的潜在城燃标的有限,后续收购开支有望处于较低水平 [65][66][67][68][69][70][71][72] - 经常性资本开支高点已过,2022年后有所下降 [72] 风险提示 - 零售气量不及预期 - 上游天然气价格上涨超预期 - 天然气顺价推进不及预期 - 新接驳用户数低于预期 [77]

报告公司投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3] 报告的核心观点 - 居民及工商业用户拉动销气量稳步增长 [2][3] - 综合能源业务成为新增长点 [2][3][9] - 公司在新能源领域展现战略布局和发展潜力 [3][9] 财务数据总结 - 2024H1营收520.8亿港元,同比增长7.7% [3] - 2024H1经营性利润55.6亿港元,同比增长18.3% [3] - 2024H1归母净利润34.6亿元,同比下滑2.5% [3] - 2024H1毛利率/经营性利润率/净利润率分别为18.6%/10.7%/6.6% [3] - 公司拟中期派息25港仙/股,同比增长66.7% [3]

报告公司投资评级 - 报告维持公司"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 公司计划回购股份数量不低于股本总额的1.98% [4] - 公司在手现金充沛,回购对财务压力较小 [4] - 公司分红稳定提升,凸显长期投资价值 [4] - 居民气价格联动持续落地催化 [4] 财务数据总结 - 2022-2026年营业收入分别为94,338、101,272、107,041、113,507、111,004百万元 [5] - 2022-2026年归母净利润分别为4,733、5,224、6,248、6,812、7,809百万元 [5] - 2022-2026年每股收益分别为2.09、2.30、2.75、3.00、3.44元 [5] - 2022-2026年净资产收益率分别为11.95%、13.48%、15.50%、17.01%、18.45% [5] - 2024-2026年市盈率分别为11.4、10.4、9.1倍 [5]

公司概况 - 华润燃气为中国最大的国有企业集团之一华润集团的城市燃气分销旗舰[12] - 于2024年上半年拥有276个城市燃气项目,分布于中国25个省份,包括15个省会城市及76个地级市[14] - 2024年上半年燃气总销量约209.01亿立方米,客户数达5,884万户[14] 业务发展 - 中国天然气市场仍处于重要发展期,公司将利用有利经营环境,透过内涵及外延式增长持续扩张[16] - 公司致力提升经营效率,提供安全可靠的清洁能源供应,并向客户提供优质服务[16] - 公司努力成为中国燃气行业最受尊敬的领导者,为环境保护及改善做出贡献[16] - 上半年天然气销量增长5.3%至209.0亿立方米[18] - 营业额增长7.7%至520.8亿港元[18] - 新开发工商业用户2.5万户，新开发居民用户103.1万户[22,25] - 城市燃气项目平均气化率由58.4%上升至59.6%[25] - 新增签约城市燃气项目2个，新增注册项目3个[26] - 注册城市燃气项目总数达276个，覆盖25个省份[26] - 推广网格化管理，覆盖3,261万用户[27] - 企微上线用户1,986万户，打造"百城万店"模式[27] - 引入AI引擎提供智能化客户服务[27] - 拓展综合服务产品生态圈[27] - 公司推出新的客户服务模式，网络管理覆盖3261万用户[29] - 公司发展"燃气管家"服务模式，19.86万微信商户用户[29] - 公司建立智能客户服务系统，提供更智能和贴心的客户服务[29] - 公司综合服务业务营业额增长20.0%至17.7亿港元，分部溢利增长22.1%至7.6亿港元[32] - 公司加快发展分布式光伏、分布式能源和充电业务，能源销售量增长54.6%[33][34] - 公司加快发展交通充电业务，累计投运充电站263座，同比增加86座[34] 环境、社会及管治(ESG) - 公司在环境、社会、管治(ESG)方面的管理取得进展，综合能耗下降7.8%和10.9%[36] - 公司组织反腐败和环保培训，MSCI维持公司ESG评级A级[36] - 公司将国家2030碳达峰和2060碳中和目标融入日常经营管理[36] - 公司通过ESG优质管理举措获得社会各界认可[36] 财务表现 - 实现营业额520.8亿港元，同比增长7.7%[39] - 整体毛利率为18.6%，较去年同期增长0.4个百分比[39] - 接驳业务营收占比从二零二三年同期8.8%下降至二零二四年上半年5.8%[39] - 经营性现金流为42.5 亿港元，保持高品质经营质量[40] - 穆迪、标准普尔及惠誉分别继续推持本集团A2、A-、A-评级[40] 未来展望 - 中国经济的长期积极趋势未变，天然气行业依舊保持着强劲的发展势头[41] - 计划继续扩大并深化双综业务的发展规模，并持续推动区域整合[43] 资产负债情况 - 借贷总额为281.6亿港元，其中56.9%列作流动负债[47] - 现金结余为115.7亿港元，资产负债比率为20.2%[45] - 于期内为扩充燃气营运斥资23.1亿港元建设管道及相关设施[44] - 集团于2024年6月30日的现金余额为115.7亿港元(2023年12月31日:99.8亿港元)[48] - 集团于期末的资产负债率(总中期票据、银行及其他借款占总资产的比例)为20.2%(2023年12月31日:19.2%)[48] - 集团获得总额为646.5亿港元的银行融资额度,其中包括80亿人民币、6.6亿美元和61亿港元的银行融资额度,期限从2023年至2024年[48] - 集团于期间内新增了2亿港元的燃气管道和25.13亿港元的在建工程[50] - 集团预计将在2个城市燃气项目上新增投资约0.5亿港元,以扩大在相关省份的覆盖范围并与现有项目实现协同[52] 股权激励计划 - 公司已修订奖励计划，将根据计划授予现金而非奖励股份[65] - 公司将动用出售奖励股份的所得款项作为现金奖励[65] - 该计划已于二零一八年十二月一日到期，公司正在关闭该计划[66] - 于二零二四年六月三十日止六个月，公司未有授出任何奖励股份[66] - 受托人所持奖励股份的变动详情如下[66] 员工情况 - 于二零二四年六月三十日，本集团在中国香港和中国大陆共聘用约58,197名员工[69,70] - 本集团按员工的表现、工作经验及现行市场工资水平支付薪酬，并会按成绩及表现向员工发放花红及授予奖励[69,70] 董事及高管持股情况 - 于二零二四年六月三十日，本公司董事及最高行政人员于本公司或其任何相联法团的股份、相关股份及债权证中拥有的权益及淡仓[72,73,74,75,77,79] - 于二零二四年六月三十日，本公司董事于本公司相联法团华润医疗控股有限公司及华润啤酒（控股）有限公司的股份及相关股份中拥有的权益[77,79] 主要股东持股情况 - 公司持有1,422,298,991股股份，占总股本的61.46%[83][84] -

报告公司投资评级 - 报告给予公司"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年上半年公司实现归母核心净利润同比增长21.2% [1] - 公司毛利率从2023年同期的18.2%提升至19.4%,为2020年以来首次实现提升 [1] - 公司通过在香港设立天然气贸易公司、稳定三大油基本盘、拓展其他优质资源等举措优化气源成本,销气毛差从2023年同期的0.5元/方提升至0.54元/方 [1] - 公司综合服务及综合能源业务增速显著,综合服务业务收入增长20.0%,分部溢利增长22.1%;综合能源业务收入增长38.0% [1] - 公司自由现金流大幅改善至19.0亿港元,得益于公司毛差大幅改善及资本开支减少 [1] - 预计公司未来资本开支将保持稳定,为公司持续的股东回报提供保障 [1] 财务数据总结 - 2024年至2026年公司的收入分别预计为1059亿/1118亿/1190亿港元,归母净利润约57亿/62亿/71亿港元 [1] - 2024年公司毛利率预计为19.4%,EBITDA利率为6.7%,净利率为5.4% [2] - 公司2024年至2026年的SG&A/收入比例预计分别为11.0%/10.8%/10.6% [2] - 公司2024年至2026年的实际税率预计分别为22.5%/22.8%/22.8% [2] - 公司2024年至2026年的股息支付率预计为50.0% [2] - 公司2024年至2026年的库存周转天数预计分别为70/73/76天,应付账款天数预计分别为161/161/159天,应收账款天数预计分别为79/83/85天 [2] - 公司2024年至2026年的净负债/权益比预计分别为1.78/1.77/1.74 [2] - 公司2024年至2026年的EBITDA分别预计为7,055/7,853/9,139百万港元 [2]

报告公司投资评级 - 公司被评为"X-xx"评级 [3] 报告的核心观点 燃气销售业务 - 零售天然气销售规模继续扩大,同比增长5.3% [1] - 销气毛差进一步改善,售气板块盈利大幅增长31.3% [1] - 公司毛差改善受益于气源成本的下降,平均气源成本同比下降0.14元/方 [1] - 公司通过自主采购LNG现货和建立气源网等方式提升了气源的议价能力和统筹能力 [1] 综合服务和综合能源业务 - 综合服务业务和综合能源业务继续保持快速增长 [2] - 综合服务收入同比增长20%,分部溢利同比增长22.1% [2] - 综合能源业务收入同比增长38%,毛利同比增长84.3% [2] 接驳业务 - 接驳业务仍受到房地产影响,新增居民接驳用户同比下降23.1% [2] 其他 - 公司中期派息大幅提升,每股派息25港仙,同比增加66.7% [2] - 公司经营稳健,现金流情况良好,自由现金流大幅提升 [1]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [5] 报告核心观点 - 2024年上半年,公司实现营业额520.76亿港元(+7.7%),实现股东应占净利润34.57亿港元(-2.5%)。若剔除2023年同期重庆燃气并表产生的一次性收益6.94亿港元后,同比增长21.2% [6] - 公司销气量达到209.0亿方(+5.3%),实现销气毛差0.54元/方(+0.04元/方),销气业务溢利47.5亿港元(+31.3%) [6] - 民用气和商用气增速较快,内涵式增长拉动气量增加。居民用气57.6亿方(+7.0%),占比27.6%;工业用气96.6亿方(+3.7%),占比46.2%;商业用气50.1亿方(+8.1%),占比24.0% [11] - 销气售价和成本有所下降,居民用气顺价推动毛差修复。平均销气价格3.48元/方(-0.10元/方),平均销气成本2.94元/方(-0.14元/方),单方毛差0.54元/方(+0.04元/方) [11] - 接驳业务规模缩减,但"两综"业务(综合服务和综合能源)快速发展,一定程度上弥补了接驳业务收缩对公司整体业绩的影响 [11] 财务数据总结 - 2024年上半年,公司毛利率为18.57%,同比提高0.34pct;净利率为8.52%,同比降低0.67pct [8] - 公司销售费用率为5.45%,同比降低0.22pct;管理费用率为3.12%,同比降低0.14pct;财务费用率为1.04%,同比提高0.16pct,总费用率为9.7%,同比下降约0.4pct [8] - 公司ROE为8.31%,同比下降0.60pct;资产周转率为0.38次,同比下降0.02次;权益乘数为3.37,同比提高0.24 [8] - 公司资本开支为23.6亿港元,同比下降47.3%;自由现金流达到19.0亿港元,同比提高562.3% [8] 行业可比公司估值 - 可比公司中,公司当前PE为12/11/10X,处于合理区间 [13]

报告公司投资评级 - 报告维持公司"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 公司销气销量增长,毛差稳步修复,双综业务稳步发展有效弥补接驳业务下滑带来的负面影响 [4] - 公司资源渠道持续扩张,供需匹配能力持续增强,通过进口国际资源进一步完善气源结构 [4] - 双综业务快速增长,打造公司成长新动能,综合能源和综合服务业务迅速发展 [4] - 接驳业绩贡献度持续回落,但对公司整体业绩影响有限 [4] - 资本开支回落,流动性保持高度充裕 [4] 财务数据总结 - 2024-2026年营业收入分别为107,041、113,507、111,004百万元,同比增长5.70%、6.04%、-2.21% [5] - 2024-2026年归母净利润分别为6,248、6,812、7,809百万元,同比增长19.60%、9.03%、14.64% [5] - 2024-2026年每股收益分别为2.75、3.00、3.44元/股 [5] - 2024-2026年市盈率分别为9.5、8.8、7.6倍 [5]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [7] 报告的核心观点 公司销气业务基本盘表现亮眼 - 2024年上半年公司零售气量同比增长5.3%至209亿立方米 [3] - 公司上游资源获取能力逐步提升,气源成本逐步优化,销气平均成本下降0.14元/方 [3] - 销气业务毛差持续改善,上半年达到0.54元/方,同比增长0.04元/方 [3] - 气量增长和销气毛差改善带动销气业务收入和溢利大幅增长 [3] 综合能源与综合服务业务持续高速增长 - 综合服务业务收入和分部溢利分别同比增长23.5%和25.7% [4] - 综合能源业务新签约和投运项目数量持续增加,能源销售量同比增长54.6%,收入和毛利分别增长38%和84.3% [4] 自由现金流大幅改善,中期分红大幅增长 - 上半年自由现金流达19亿港币,同比大幅提升562.3% [5] - 中期拟派股息25港仙/股,同比大幅提升66.7% [5]