一、涉及公司 人瑞公司 二、核心观点与论据 （一）业务模式与发展历程[2][3][4][5] 1. 2010年成立，开创中国全风险全流程的人力资源外包模式，前十年聚焦通用岗位外包，员工与公司签劳动合同，派驻到客户现场，按月收取服务费，客户多为新经济领域企业，岗位包括客服、经济审核、标签标注等职能性岗位。 2. 2020年开始拓展第二增长曲线，聚焦数字技术人才外包，服务客户扩展到新能源、智能制造、AI、通讯等行业的头部企业。 3. 业务结构上第一增长曲线（通用外包岗位）和第二增长曲线（数字技术人才外包）并驾齐驱，同时2015年左右开创BPO业务模式（商业流程外包），以业务结果向客户收费，约4000人规模，还有单独的招聘业务服务模式。 （二）业务增长情况[5][6] 1. 上半年收入24.8亿，同比上升20%，毛利从8.1提升到9.3。 2. 数字技术人才外包业务表现强劲，上半年同比增长28.8%，收入达到9.5亿，整体规模突破万人，在公司整体毛利贡献率超过50%；通用外包实现15%的增长，BPO和招聘业务也有增长。 3. 三季度在岗人数进一步增长，高价值岗位需求持续增长带来毛利进一步提升。 （三）行业相关情况[10] 1. 行业目前相对分散，企业使用外包的渗透率在中国比较低，处于逐渐增加的状态，大部分企业从不用外包到用外包，或增加外包岗位、考虑多元化用工，头部企业受益于渗透率提升。 （四）核心竞争力[16][17][18][19] 1. 全风险外包能力，其中招聘能力重要，招聘人效在行业里有1.5倍优势，在通用岗位和技术岗位的人均月度招聘数量表现不错。 2. 服务能力，涉及全国跨区域、跨客户业务线管理，线上到线下整体服务的效率和速度在行业内较优秀。 3. 能为客户提供增效方案，通过外包员工薪资绩效考核等提升员工意向或满意度，帮助企业管理大批量员工，专注自身业务目标。 4. 合规方面表现较好，满足大客户对合规、ESG的要求。 （五）毛利率趋势[20][21] 1. 上半年毛利率从8.1%提升到9.3%，Q3随着技术人员或职能白领岗位比例上升，整体毛利率稳步上升，未来随着高价值岗位在业务中的占比持续提升，毛利率有继续向好的空间。 （六）增长指引与动力[22] 1. 目前没有明确的明年增长指引，但按照过去一两年业绩情况，基本会维持行业平均20%左右的增长。 2. 增长动力主要包括向高价值服务（如数字技术人才、职能白领岗位）发展，以及海外业务的发力，海外业务今年进行全球部署，明年部分地区有望落地带来增长。 （七）股东回报[23] 1. 公司比较关注股东回报，在公司持续增长盈利的情况下，希望持续执行分红政策，但要根据实际业务经营结果确定。 （八）客户续约情况[24][25][26] 1. 客户签约时间全年都有，并非集中在年底，与客户签大的框架协议（周期有两年、一年等），框架协议下具体项目再做定价等服务。 2. 只要有在岗人数，框架协议一般会正常续约，因为要考虑员工安置等问题；价格方面，续约主要是框架协议，具体跟着项目走，虽可能有指导性意见，但更多看如何服务客户价值，也会有价格调整情况，若公司内部业务运营提效降低服务成本则可接受调整，若客户提出难接受的调整可能无法继续合作，大客户更注重人员的价格增效和服务价值。 （九）效率提升方面[29][30][31] 1. 内部系统化或数字化重要，目前业务流程基本线上化，上线业务工作台提升内部运营效率和透明度，降低服务平均成本，在人员规模增长、涉及更多城市和点时尤为重要。 2. 外部并购或合作提升效率方面，看过与招聘、AI等工具的合作，但目前看起来外部工具在实际业务场景中真正匹配的较少，会持续关注尝试。 三、其他重要内容 （一）政策影响[9] 1. 公司业务是大客户模式，客户采购多跟着年初预算或年度业务发展计划，对政策转型反应不明显，从三季度及近期来看，中高端或职能岗位企业持续释放需求带来增长和毛利改善，短期看不出政策实际影响。 （二）合规影响[12] 1. 行业监管趋于严格，公司在人员管理和招聘方面合规做得较好，企业从降本增效需求出发对业务需求增长明显，合规会使行业内头部有规模且合规的企业市场份额集中，但最大推动因素还是企业降本增效需求。 （三）客户带动增长情况[13][14] 1. 今年增长来源从岗位看，技术人才或数字化人才增长最为明显，其衍生的新型数字人才岗位或白领职能岗位也较多，通用岗位随着消费、零售等企业拓展有增量。 2. 从行业看，数字技术人才主要是高科技或智能制造行业，传统消费零售企业也有明显增长，头部互联网企业（包括跨境电商、线上电商等）有较好增长，国央企类型客户因智能制造、科技类采购增加而逐步增多。 （四）外包员工合同结构与费率关系[32][33] 1. 无法提供外包员工合同结构（如一年以上、六个月到一年、三个月到六个月等）的详细统计数字，平均在岗时间可能在一到两年之间；收费根据提供的服务和职位价值收取，与年资无关。

一、涉及公司 康耐特光学[1] 二、核心观点及论据 （一）业务转型与客户合作 1. 公司正从传统光学向精密光学转型，积极参与智能眼镜产业链，提供光学模组装配、树脂镜片等服务，不局限于传统技术芯片，目前处于向客户寄样阶段且已收到小批量订单，与客户保持良好合作关系，研发费用按计划支付[2][3][4]。 2. 在不同客户项目中，需求不同，进展有快有慢，涉及不同技术关键点，公司可能参与多个环节而非单一角色[3]。 （二）与国际巨头对比优势 1. 与蔡司等国际巨头相比，公司接触近两年，专门成立大事业部满足资源需求提高配合度，国际巨头通常不参与供应链管理，公司在这方面具有更高配合度和供应链管理能力[5]。 2. 公司与三井建立长期战略合作关系（自2018 - 2019年起规划扩产能等），确保原材料供应稳定，而竞争对手使用三星M2,174原料供货量小，刚开始试用未达大规模量产水平，三井不会大规模供货给其他品牌商[9][14]。 （三）产品相关情况 1. 1.74折射率镜片占公司总收入20%且持续增长，自2018年底推出1.77产品后年销售增长可观（基本保持30% - 40%以上），今年下半年稳定上升，未来将开发更多功能性、高附加值产品（如双面双曲面减薄、偏光及可染色功能等）提升竞争力[6]。 2. 公司高折射率产品占比增加但平均价格保持稳定，通过差异化策略，优化产品结构，提高定制化和个性化服务实现毛利提升（上半年平均毛利39.2%，定制化产品毛利基本达60%），未来将继续推出更多差异化、高附加值镜片产品提高平均毛利[18]。 （四）市场情况 1. 国内市场渗透率较低，约12 - 13万家零售店铺终端，公司已覆盖2万8,000多家（占比20%出头），仍有很大发展潜力，将继续开发新功能产品满足需求提高份额[7]。 2. 国内唯一具备生产能力厂商，但近期有新竞争者进入，公司对自身实力有信心将通过创新和优质服务保持优势[8]。 3. 国内高折射率镜片渗透率相对低，国际市场销售情况较好（如海外1.60偏光片产品毛利接近55%，出厂价70多美元），国内消费者倾向大镜框使高折射率镜片非主流[17]。 （五）客户开拓与销售策略 1. 国内市场主要通过地推开拓客户，现有销售人员约70人计划增加到100人；海外市场采用参加国际展会、走访客户、聘请当地顾问推广及口口相传方式，国内外下游客户画像不同导致推广和销售方式不同（国内以零售为主，境外主要渠道直销）[10]。 2. 有计划开拓新海外市场，采用从国内派遣人员地推及扫街模式注重定制化需求（如为客户提供个性化定制方案及一站式服务），国际展会上宣传拜访客户，其余时间在国内工作控制成本[11]。 3. 在市场调研和销售策略制定方面，在欧美聘请市场顾问和行业专家带回信息数据，通过参加展会和海外销售经验自2012年布局CCN模式，2016年底投入第一条全自动化生产车床产线，2022 - 2023年投入第二条，今年7月启动第三条以应对市场增量及定制化需求[12]。 （六）产品质量保障 1. 通过减少中间渠道环节提高精度要求，如豪雅订单合格率达99%以上，在C to M模式下采用自有iOS系统适配部分终端店铺直接下单并支持接口开发避免人工翻单错误，产品退货率降至万分之0.1以下，利用3D扫描技术确保镜框远程隔边无误差[13]。 （七）特定产品发展情况 1. 在老年渐进镜方面，内表面渐进设计订单比例接近50%，欧美市场渗透率约60%，日本市场达40%以上，国内消费人群变化将使需求逐步增加，今年上半年新产品收入占比达8 - 9%；对于青少年渐进片，国内市场特殊，从前两年商业化后有众多模仿者，公司采取个性化、多样化策略，不依赖明星单品，目前近视防控增长较慢，推出新型理论和技术（如对比度凝胶理论）并获国家发明专利，正在医疗渠道和视光中心临床试验[19]。 （八）新产品推广与商业模式 1. 新产品推广进度相对缓慢，主打中高端市场，不通过价格战提升销量，在国内市场采取谨慎策略避免同质化竞争和价格战[21]。 2. C to M商业模式下，依视路等品牌靠品牌力吸引客户，公司依托中国智能制造和物流优势成长迅速，系统搭建多年且与行业内其他公司良性互动[23]。 3. 公司应收账款回收期为59天较同行短，因采取差异化战略避免同质化竞争和价格战，采用柔性生产模式根据个性化需求来单生产，风险小[24]。 三、其他重要内容 1. 关于智能眼镜中的模融合技术，目前尚无成熟定性的尖端产品，光波导公司或未来更高级光波导技术都可能实现镜片融合，这一领域不断迭代发展[22]。 2. AR/MR/VR眼镜对近视镜片有不同要求（如异形周边设计），有成功案例（塔雷鹏AI眼镜），未来可能出现更多特殊设计的新型AI眼镜[25]。 3. 在未来AI眼镜技术中，摄像头安装在镜片上有可能性但需与需求方深入讨论共同研发，存在技术难点（如与树脂镜片贴合或在数据层面呈现图像等），预计两到三年后成熟的VR眼镜技术难点更多[26]。 4. 三井在高折射率镜片原材料方面优势显著，国内有厂家进行相关研发且有原料投入使用，但高端领域稳定性和量产水平不及三井，日本三井和三菱瓦斯在全球高端单体材料市场主要垄断，国内厂商在抗红外、抗尘、防刮伤、抗菌等功能性原料研发测试有进展，部分国产替代品已投入使用但高端领域需提升[27][28]。

一、涉及公司 经商精密机床中国有限公司 二、核心观点及论据 （一）业绩概要 1. **财务业绩增长显著** - 2025财年中期销售额19.8亿元，同比增长32.4%；毛利同比增长53.3%，毛利率32.1%，增加4.4个百分点；净利润3.4亿人民币，同比增长53.7%，净利率达到17.2%，比去年同期增加2.4个百分点，且毛利率和净利率达到历史最高水平[1]。 2. **市场情况复杂** - 市场整体好转进入增长周期，今年3月后开始回暖，3 - 4月好，5 - 6月稍有回落但仍比去年同期好，7 - 8月疲弱，10月又有所回升。各季度比去年同期有较大幅度增长，但市场竞争激烈，数控机床厂家不断进行降价竞争，与2022财年上半期的卖方市场情况不同[2]。 3. **公司层面盈利能力增强** - 对比2022财年上半期，当时销售额高但毛利率为15.9%，2025财年中期销售额虽不及当时，但净利率有很大提高，毛利率首次突破30%，净利率超过16%达到17%以上。这背后是公司降本增效努力的结果，公司2018年开始全员改善提案活动降成本，同时在市场竞争中不断调低产品售价，但盈利仍增加[4]。 （二）主要财务指标 1. **安全性好转** - 流动资产增加1.1亿，净资产增加2亿，流动负债减少7600万，总资产增长1.2亿，总负债减少7600万[5]。 2. **收益性良好** - 尽管净资产增加，但净利润增加幅度更大，ROE和ROA增长。从半期情况看数据优秀[6]。 3. **现金流情况** - 经营活动所得现金流量金额前两期分别为1.6亿、2.8亿，今年降到900万。原因一是应收票据增加1.6亿（主要是汇票且多为银行汇票、6个月以内安全性可控），二是存货增加1.1亿达到9.6亿（为应对竞争满足短交期要求，存货管理没问题），三是考虑外协付出，现金支付增加、应付减少6000万左右。不过现金等价物仍在增加，经常收支比例有所降低[6][7]。 4. **资本回转** - 平均存货周转天数比去年同期有较大降低（尽管存货增加但销售旺盛收转快，公司对存货管理严格），应收大体无变化，应付由于对外协释放现金时间有明显缩短[8][9]。 （三）产品销售情况 1. **产品分类销售收入** - 精密车床销售占比86.8%，同比增加36.1%，其中精密自动车床销售占比65.2%，同比增长42.4%，刀塔车床占21.6%，同比增长20.3%。加工中心销售额小、收入占比低，磨床同比增长5.4%，其他（包括数控精密滚刺机、零部件销售和售后服务收入）[10]。 2. **国内海外销售占比** - 国内销售增长是拉动公司业绩上升的主要因素，国内同比增长34.9%，海外同比增长19.4%，海外销售占比基本定格在15%左右，海外由母公司代理经营，公司努力方向主要在国内市场[11][12]。 3. **国内下游各行业销售分布** - 汽车行业对销售收入作用越来越重要，目前占比40%左右，其中新能源汽车在汽车板块占比约三分之一，汽车板块增幅38%。3C行业持续低迷，气动液压行业保持稳健，其他行业（如工具、模具、医疗、半导体等）占比较小[12][13]。 （四）业务进展 1. **产品策略调整** - 公司长期产品方针是扩大产品线导入新产品，但近一年更重视现有机型优化设计挖掘细分市场需求，如金米刀塔车床针对汽车行业差速器提高加工效率取得订单，自动车床B0327W在医疗行业为超声波手术刀加工有突破且加工效率比竞争对手高近50%，后续还将降低成本提高竞争力[14][15]。 2. **看好的新行业及新应用** - 新行业方面，人形机器人需要自动车床、刀塔车床、滚丝机和螺纹磨床（除螺纹磨床技术将导入外公司拥有其他加工设备，已获若干客户订货），AI行业中GPU散热器连接器需求大（水冷接头加工是自动车床拿手好戏）。新应用方面，医疗行业中手术刀、牙钉加工有机会，汽车行业中新能源汽车电机轴、轮毂轴承、车载镜头加工取得进展[17][18][19][20][21][22][23]。 3. **常规业务进展** - 继续扩大产能，第五场期扩建工程第一阶段完成，10月投入使用，预计年增加产能3000 - 4000台，虽目前产能有富余但提前布局。销售和售后服务力量方面，分销商和既有客户数量增加，对自动车床分销商门槛适当提高；销售利用展会，更注重在贴近客户的地方办展会取得订单[24][25]。 4. **中期派息** - 公司上市以来保持安定派息方针，业绩好时派息率比重高，业绩不好时稳住派息金额。本半年将派息从0.4港币增加到0.45港币，因为公司业绩好、未分配利润和现金较多，基本投资花费不多[26]。 三、其他重要内容 1. **盈利持续性** - 对于净利率能否持续，公司会继续做降本增效努力，但市场竞争可能使价格下调影响盈利，目前近一年16% - 17% - 15%左右的净利率水准应没问题，公司内部还有隐含盈利能力（如所得税税率方面比竞争对手高但仍有优势），且目前是行业内利润率最好的企业之一[28][29][30][31]。 2. **面临的挑战与机遇** - 国内经济存在压力，国外可能增加关税，公司出口虽占比15%但客户出口较多，面临挑战。不过在整体形势不好时也是机遇，中国机床行业厂家多，未来竞争会有集中和选择，竞争力强的企业会生存发展，公司不断提高竞争力应对[32][33][34][35]。 3. **营业利润率相关** - 毛利从2022年的27.8%增加到2025年的32.1%，营业利润率从22.5%增加到23.1%，营业利润率增加幅度小是因为公司规模扩大，人员（销售和事务服务等）增加，行政费用（包括研发费用等）没有下降，且目前研发费用投入逐渐增大（2025财年研发费用比去年同期提高176%），未来研发费用可能按销售一定比例且有增加趋势，但占比不会特别高[36][37][38][39][40]。 4. **毛利率相关** - 日元贬值对毛利率有正向促进作用（部分零部件从日本采购如数控面板），但不是主要因素，公司自身降本增效才是主要因素。核心零部件采购方面，数控系统从日本采购（通过母公司和合资企业，原产地日本），丝杆导轨多数在中国采购（日系厂家设厂生产），其他零部件尽可能在中国采购（考虑成本、技术要求和品牌形象）[41][42]。 5. **行业增长预期** - 人形机器人和AI相关市场有希望，人形机器人未来商机大，AI中GPU冷却相关近期和中期是大商机，但无法给出定量的增长数据或占比[44][45]。

一、涉及公司与行业 - 涉及公司未明确提及具体名称，从内容推测为一家食品相关企业，涉及火锅底料、中式腐皮、方便素食、酱料等产品[1][2][3][4][5][10]。 - 行业为食品行业，特别是与火锅相关的食品领域[5]。 二、核心观点与论据 （一）业绩增长预期 - **第三方业务双位数增长**：公司不会设定具体数据的KPI，但基于产品的增长点，预计明年第三方业务能实现双位数增长[1]。 （二）不同地区业务发展 - **海外业务增速更快**：今年海外业务受程序文件办理影响，量未完全起来，但预计明年海外业务增速将比国内快，因为大部分相关手续会在今年下半年和明年上半年完成，且国内本身有品类、地段和线上业务发展，整体明年有望实现双位数增长[2]。 （三）不同产品情况 （1）新品推出速度 - 火锅底料、中式腐皮、方便素食三个品类发展阶段不同，新品推出速度有差异。速食作为快消年轻化产品，新品推出更多，而底料和腐皮发展较稳定，出新速度相对缓慢[3]。 （2）各产品增长潜力 - **底料**：有较大基数，增长分数相对腐皮慢，但牛油、清油、番茄、蘸料以及今年推出的红山汤底料是明年的增长点，特别是红山汤底料虽今年贡献度不足，但B端门店持续扩张，消费者接受度在增长[3]。 - **腐皮**：未明确提及单独增长情况，但与底料对比出新速度相对缓慢[3]。 - **方便素食**：是年轻化产品，需要不断出新抓住消费者，如果能做到则可保持高位数增长[4]。 - **酱料**：是火锅伴食品，随着火锅发展会继续增长，今年上半年有将近30%的增长，使用频率比火锅高，毛利率与火锅底料差不多为50%，在南北双方的认可度、价格、品类丰富度上有优势[10]。 - **小龙虾**：老品能保持稳定增长，今年上半年有将近30%的增长[4]。 （四）市场竞争相关 （1）口味竞争 - 公司之前在不辣口味（如青龙、番茄）有竞争优势，竞争对手以辣味为主，但现在公司往偏辣方向做，西南企业往清汤方向做。底料主要口味为牛油、青油和番茄，清汤或饼汤是搭配口味，且消费者对牛油的认可度在全国范围内提升，牛油产品虽做的较晚，但仍有增长空间[5][6]。 - 番茄产品是公司开创的，点心率高，接受度好，毛利率高，即使降价后在2022年毛利率依然能做到六十多，技术优势明显[9]。 （2）不同地区市场差异 - 南方市场分散，北方市场集中度相对较高，北方主要吃麻酱。在酱料方面，公司品牌在南北双方认可度高，且做南北口味组合，相比主要在华北、东北、西北经营的未上市企业有优势[11][12]。 （五）价格与产能对业务的影响 （1）价格调整影响 - 牛油产品在2020年降价后销量增长超过30%，说明产品本身不差，前期可能定价不合理，且由于前期定价问题，在下沉和铺设时覆盖率不如青油和番茄，但仍有增长空间[7][8]。 - 酱料在2020年实现自产后降价，从之前中端售价5元一袋降到3元一袋（友商4元一袋），因口味、品牌、价格等因素，后期还有增长发展空间[13]。 - 鱼条料早期定价较高，后进行多次调整，包括口味、配方、品牌、包装等方面的变动，导致消费者认知混乱，影响销售，现在价格和口味与友商差不多，但要转变消费者认知还需要时间[19][20][21][22]。 （2）产能提升影响 - 2021年入口工厂投产，后面2年其他工厂或工厂二期投产，产能得到很大增长，之前产能紧缺影响业务发展，如2021年之前酱料代工存在口味不好、价格贵、销售不好的情况[13]。 （六）新品推广与市场反馈 - 红山汤门店从去年下半年开始被关注，今年上半年发展迅速且下半年持续开新店，说明消费者接受度高。新品推广一般在七八月，当年新品更多看反馈效果，一般不对当年新品做收入端要求，第二年才是真正带来贡献的时候[15][16]。 - 今年上半年上市的素食新品，售卖时间虽只有两个多月，但能做到一千万左右的体量[17]。 （七）渠道发展情况 - 今年渠道增速较快的是线上和KA段，线上投入增加，发展速度比传统渠道快，KA段虽市场反馈客流量下滑，但公司今年上半年有超过30%的增长，且下半年依然比流通渠道快，原因与销售员资金注操审、产品价格、SKU数量提升有关[25]。 （八）价格调整预期 - 关联方继续降价可能性不大，除非原材料价格大幅波动，否则毛利率能维持在14 - 15的水平；第三方价格在2022年调整后已基本稳定，老品价格也基本稳定，新品价格根据具体情况定义，如明星家产品价格可稍高，速食新品价格可能偏低[27][28]。 （九）成本与毛利率 - 线上投入初期有试错，今年下半年会调整销售标准法例，管控费用，注重投入产出比。明年泰国工厂对欧南亚出口后，海域依赖度降低，因素成本下降，销售费用率明年应不会高于12，且无其他收益影响[29]。 - 原材料方面，主要使用牛油和大豆油，未看到有特殊事件导致明年价格大幅上升，且今年二季度已锁价（一般锁一到三个月），目前未看到对明年毛利率有影响[31]。 三、其他重要内容 - 公司在2021 - 2022年期间有工厂投产或二期投产，提升了产能，改变了之前产能紧缺的状况，如酱料在自产前存在的问题在产能提升后得到改善[13]。 - 红山汤门店的发展节奏，从去年下半年被关注，到今年上半年迅速发展，再到下半年持续开新店，反映出新品推广和市场接受的过程，以及公司对新品在不同阶段的要求和期望[15][16]。 - 公司产品在不同地区的市场认可度差异，如鱼条料在南方和北方的销售情况受品牌、口味、包装等多种因素影响，体现出地域因素在产品销售中的重要性[21][22]。 - 公司在新品推广时会考虑多种因素，如生产能力、渠道铺设能力、宣传能力、信息动态能力等，以应对不同产品在市场中的表现，像小龙虾和鱼这类菜式新品需要消费者选择，厂家较难主导市场[24]。

一、涉及公司 华润电力[1] 二、核心观点与论据 （一）电量与利用小时情况 1. 2024年9月附属电厂售电量同比增加24.3%，其中风电场和光伏电站分别增长52.6%和97.6%，今年前9个月附属电厂累计售电量同比增加7.8%，附属风电场累计售电量同比增加12.1%，附属光伏电站累计售电量同比增加165.2%[3]。 2. 2024年9月旗下风电项目利用小时数同比增长30%，但1 - 9月累计利用小时数为1,734小时，同比下降5%（上半年风资源偏弱），光伏9月单月利用小时数同比下降6%，1 - 9月累计利用小时数同比下降4%[4]。 （二）地区市场情况 1. 广东地区市场化程度高年度长协占比低，受西部水力发电竞争影响市场定价受压制，公司正准备签订长协合约（预计年底或明年初），但广东年度长期用电占公司总用电不到10%，对公司整体影响有限[5]。 2. 江浙一带市场波动较大，各省尚未正式通知具体价格，仅有部分零售用户开始签约[6]。 （三）长协与绿电交易情况 1. 已签订约80%的年度长协，1 - 9月此部分价格基本稳定，绿电脱销交易已超去年全年水平，占比从去年的100%提升至超过1%[6]。 2. 明年绿电交易预计受政策推动，公司加大绿电用户开发力度并积极准备明年长协签订工作，2024年上半年通过多签长协稳定市场，已累计销售47亿千瓦时，占整体售电量2.7%，平均溢价24元每兆瓦时[11]。 （四）定增、资本开支与资金计划 1. 此次定增用于优化资本结构、增加现金储备和偿还财务负债，2024年计划资本开支599亿港元，超70%用于可再生能源项目建设，截至6月底上半年资本支出208亿港元（126亿用于风光项目建设）[7]。 2. 计划在“十四五”期末前完成分拆上市，若A股 IPO进展不顺利，将通过新能源商业贷款、发行债券等方式解决资金缺口，考虑置换部分境外贷款以规避汇率风险并降低融资成本[7][16]。 （五）项目盈利与竞争力 1. 广东南沙和海风两台100万千瓦高效燃煤机组盈利水平高，使用便宜进口煤降低成本，在电量和利用小时方面全国领先，市场波动时仍能保持较好盈利水平[10]。 2. 公司内部对新能源项目最低全投资内部回报率（IRR）有严格要求，今年新风电项目IRR相对于前两年有所下降（具体幅度需按项目评估）[12]。 （六）其他业务相关情况 1. 公司定位综合能源服务商，通过华润集团内部协同获取优质风光资源项目，围绕客户需求开展分布式供电、电储能、充电桩等业务并提供节能降碳服务，已累计投运超200个综合能源项目[18]。 2. 2024年上半年公司收到辅助服务收入7.9亿元人民币，可再生能源分摊后整体收入为4.4亿元，同比增长5%，随着新能源用电量提升，预计辅助服务收入将进一步上升，火电在辅助服务中的收益也有所增加[19]。 3. 风电项目平均造价为每千瓦5,400元人民币（含税，高原地区略高），光伏项目平均造价为每千瓦3,900元人民币（含税，含配套投资），光伏组件价格约为每瓦7毛钱（相比之前最低点有所上升），近期招标价格也呈上涨趋势[15][17]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 尽管公司需要大量资金发展新能源，但仍重视股东长期支持，至少保持40%的派息率，配售虽可能摊薄但利润增厚使绝对金额增长，平衡业务发展与股东分红关系[13]。 2. 截至2024年9月底公司绿电发电量达到47亿千瓦时，较2023年全年20多亿千瓦时有显著增长（得益于清洁能源发展和政策支持）[14]。 3. 2024年上半年新能源装机量约为1吉瓦，截止到9月底已获得68吉瓦新能源建设核准指标，目前在线项目约为16吉瓦，力争完成全年10吉瓦装机目标，希望在2025年前实现新增40吉瓦新能源并网发电目标[9][20]。

一、涉及公司 斯卡洛教育[1] 二、核心观点及论据 （一）校区扩张 1. **深圳校区** - 目前在深圳拥有超过145个校区，是深圳地区学校数量和学生规模排名第一的机构。计划寒假期间再开设10家校区，相较去年年底的110家校区，今年年底深圳将有接近150到160个校区，实现超过40%的增长[2][3]。 - 在深圳将加密部分地区的覆盖，每个区大概新增一到两家分校[4]。 2. **广州校区** - 将在年底重新进入广州市场，目前广州的一些校区选址和总部装修工作已经进行中，预计广州将在今年年底或明年初开始运营，2025年1月正式运营，初期以全年级全科目的体验课为主，高中阶段也会开设收费较高的B加班，计划通过一年时间扎实推进广州市场，从2026年开始与深圳同步发展[2][3][13]。 - 在广州计划覆盖66个核心区域[4]。 3. **其他地区校区** - 计划在南昌、福田再增加1至2家国际校区，目前福田已有一个国际校区[4]。 （二）课程业务 1. **课程表现及准备** - 课程整体表现理想，高中课程收款同比增长超过50%，配置增长超过30%[2][3]。 - 寒假课程已准备就绪，并于11月11日进行了大型引流活动，目前正在进行续班工作[2][3]。 2. **新业务开展** - 计划增加国际班、留学班等新业务，虽然国际课程目前占集团业务比例较低，但需求仍然存在，且评价口碑良好[4]。 （三）市场竞争与政策 1. **市场竞争** - 广深地区依然是网点扩张优先级别区域，目前行业内竞争仍然非常分散，小微班、小作坊式机构提供多种类型教学服务，一些连锁机构虽有扩展，但并未显著增加新开校区数量，整体市场依旧保持稳定状态[7]。 - 小黑班规模较小，未能形成有效规模效应，多以游击方式运作，收费偏高，家长更倾向于选择合规且方便上课的正规机构[15]。 2. **政策影响** - 广东省过去一年政策相对平稳，但申请非学科培训门槛较高，对小作坊式机构来说合规成本不低，包括课程内容、教材产品、场地要求等方面压力较大。北京市发布的《民办教育促进法实施办法》征求意见稿有助于规范市场秩序[5][6]。 - 广深地区政策转向较快，新东方、学而思等机构有门店恢复，但未对斯卡洛教育造成明显竞争压力[7]。 （四）财务相关 1. **利润率** - 预计2024年全年利润率能够保持在20%左右，但下半年利润率略低于上半年，主要是因为公司重新进入广州市场带来的一些长期成本增加，以及新校区开设前期费用所致[2][12]。 2. **现金流与分红** - 截至6月底，公司现金流接近6亿元人民币，内部讨论中提到股东希望恢复分红政策，在政策允许且经营状况稳定情况下，将在年底业绩发布时考虑分红计划[18]。 （五）学生相关 1. **中考升学压力下的需求** - 2024年深圳市参加中考的人数大约为135,000人，中考升学率约为51%，尽管升学率偏低，但由于未来几年出生人口逐步增加，预计到2032年参加中考的人数将超过200,000人，相较于今年将增加50%以上，因此中考竞争将愈发激烈，对非学科培训的需求并未减少，公司对此持乐观态度[8]。 2. **学生相关数据** - 目前公司的续班率保持在接近80%的水平，相对稳定。满班率则维持在5% - 6%左右，多科目报读率达到1.53，与“双减”前相比略有增长[11]。 - 秋季课程客单价同比去年提高了约两个百分点，虽然对外公布的价格提高了5个百分点，但由于提前报班或多科目报读等优惠措施，实际收费水平增长幅度略小[10]。 （六）高中教育业务 1. **发展情况** - 高中教育领域近年来呈现高速增长态势，自去年起成立了专门事业部负责高中运营与管理，并大幅增加教师数量，从去年的200多名增至目前超过400名，成为深圳高中教育领域排名第一[17]。 2. **业务贡献** - 高中课程口碑良好，对整体业务增长贡献显著，预计2024年，高中业务将占集团营收约18%至20%，明年这一比例将超过20%[17]。 三、其他重要内容 1. 公司在深圳和广东省内采取积极扩展策略，除了增加校区数量，还会通过扩大现有校区面积来提升产能，从原有的五六百平米逐步扩展至1,000平米甚至1,500平米，以应对不断增长的市场需求[9]。 2. 公司在广州提供类似深圳的免费托管服务，以满足家长需求，这也是公司在广州市场的竞争优势之一[14]。 3. 公司已启动寒假课程续班工作，将持续一个多月时间，到1月底会有更明确的数据[11]。 4. 公司产品设计已具备竞争力，通过系统化教学和教研团队对政策及教材的研究，在教学效果方面更具优势[16]。 5. 广东省教育行业整体稳定明朗，没有明显政策变化，且与各级教育局沟通顺畅，他们支持健康有序发展，这为公司发展提供保障[19]。

一、涉及公司与行业 - 公司为思考乐教育[1] - 行业为K - 12教培行业[22] 二、核心观点与论据 （一）公司经营情况 1. 网点扩张 - 在深圳，目前有超过145个校区，学校数目和学生规模排名第一，计划寒假新开10家校区，2024年底将达到150 - 160个校区，相比2023年年底的110家校区增长超40%[1]。 - 确定年底重新进入广州市场，选址和总部装修工作已在进行，寒假教材已准备好，预计2024年底2025年初开始运营，校区将分布在广州六个区[2]。 - 未来（2025年开始）在深圳会继续加密校区覆盖，包括关外和核心地区，同时增加现有校区产能，逐步扩大校区规模[10]。 2. 课程与业务 - 核心课程整体情况理想，符合运营目标，高中收款同比增长超50%，配套增长超30%[2]。 - 国际业务是新业务板块，目前在福田有一个校区，后续可能在南站或福田再增加1 - 2家校区，虽然国际课程目前占集团比重偏低，但需求存在且口碑较好，会保持发展[5]。 3. 课单价与相关数据 - 秋季课程学习水平同比提高约2个点，单价对外提高5个点，但因早报班、报读多科等有折扣，实际收费水平比去年增长约2个点[11]。 - 市单率方面，最费率保持在5 - 6个点左右，包办的多颗率保持在1.53 - 1.54颗左右，相比之前有增长，续办率接近80%且保持平稳[12]。 4. 高中业务 - 高中业务近几个季度增长高速，2024年预计占集团营收18 - 20%左右，2025年预计超过20%。高中老师相比去年同期接近翻倍，已超400人，在深圳排名第一，课程整体口碑较好[18][19]。 5. 利润率与财务状况 - 2024年下半年利润率与去年同期相比比较平稳，但比2024年上半年略低，因为重新进入广州有成本增加[13]。 - 6月底公司资金超过5亿接近6亿，财务状况稳健[19]。 6. 分红计划 - 内部正在讨论分红计划，政策允许且经济稳定的情况下，年底年终业绩时会考虑，之前在政策之前每年都有分红[20]。 （二）行业竞争与市场情况 1. 政策影响 - 北京发布民办教育及非学科培训政策指引，详细规定了不同教育局的分工、正经牌照办理方法、审批流程等，有助于行业健康有序发展[6]。 - 广东省政策比较平稳，申请非学科的满场要求较高，合规成本对小机构压力较大，但对大中机构影响不大[3][4]。 2. 广深市场竞争 - 广深政策转向较快，是网点扩张优先区域，新东方和西夏在广深有业务恢复。行业竞争混战，除联手投资机构外，有较多小黑班、小机构提供教学服务，需求旺盛但供应端分散[7][8]。 - 全国性和本土未上市机构在深圳新开校区数量并不多，不同年级对培训需求不同，中考、高考升学压力下学生参训比率提高，深圳中考人数未来会增加（如2024年13.5万多人，2032年预计超23万），公司不担心深圳的需求问题[8][9]。 - 小黑班规模小、收费偏高（相比正规机构高50% - 1倍以上）、缺乏规模效应，正规机构产品教材更有竞争力、教学效果更好，家长可能会重新选择正规机构[16][17]。 - 广州市场学生众多（超200多万），投资机构资产占比不高、市场分散，公司产品、教学服务、师资等方面有优势，还将提供免费托管服务，对重新拓展广州市场有信心[15]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 11月11日做了大型引流活动，目前刚开始引流、续班工作，具体数据两三周后可能有结果[2]。 - 2025年1月开始广州团队和学校正式运营，第一波以体验课为主，高中会有低加班，希望通过一年时间让广州和深圳同步发展[14]。 - 公司展望2025年，政策稳定明朗，教育部门支持健康有序发展，重视广州市场的拓展，希望加深产品服务等工作，逐步做好大湾区市场[20][21]。

一、涉及公司 德康农牧[1][2][3] 二、核心观点及论据 （一）公司基本面特征 1. **轻资产**：首创二号农场模式，投入的进资产低，ROE回报和增长所需资本开支低[1]。 2. **低成本** - 最新成本在上市公司里排名第一，今年以来下降非常快，这得益于管理精进和育种科技研发投入进入收获期[1]。 - 一到九月份完全成本低于14元，十月份低于12.9元，全年完全成本预计在13.6元左右，2025年成本目标基础为12.8元且有下降空间，部分区域如重庆已低于11.9元[3][4]。 3. **高成长** - 2020年出栏量130万头，2023年接近900万头（预计860万头）[3]。 - 2025年出栏量预计在1100 - 1200万头，仍保持30%左右的增长[3]。 - 远期规划2027 - 2028年出栏量接近3000万头[8]。 4. **低估值**：目前市值大概1200 - 1300元，在A + H股上市周期里估值最低之一，结合基本面应该是最低的，向上估值修复弹性较大[2]。 （二）公司管理储备 1. **管理变革** - 2023年底开始管理变革储备，花费几千万请华为老师做管理咨询，变革包括制度流程、价格体系、信息技术信息化等方面，为未来出栏量增长做准备[5]。 - 进行管理人员储备，包括服务部、总厂、区域高级管理人员等，以应对规模发展[5]。 2. **生产资产和工具储备**：模式决定未来增量不需要大的资本性支出，生态性生物群体到年底会完全储备完成，未来增量靠自身模式和防御体系[6]。 3. **资金储备** - 过去几年保持良好经营性现金流、长短期负债结构和现金转债比，十月份存款高于贷款，年底资产负债率与年初相比将大幅下降[7]。 （三）公司业务相关情况 1. **出栏结构**：家庭农场占80%，自繁自育占20%，目前能繁母猪数量到10月底 - 11月初接近44万头[9][10]。 2. **成本构成** - 饲料接近70%，代养费大概15%，药品、人工等大概10%，折旧摊销和其他大概8%（自繁自育情况）[11]。 - 二号农场成本比一号农场低大概0.3元，完全资本自由模式成本目前最高，随着产能释放自繁自育成本会下降[12]。 3. **盈利情况** - 三季度家庭板块盈利较好，接近每只2元，食品板块有少许亏损，一到九月出栏量大概610多万头，售价接近17元，成本大概13.8元多；十月份成本12.9元，售价接近18元[13][14][15]。 - 与头部企业对标，成本有接近0.5元左右的差距，11月份成本预计还有0.1元左右的下降[15]。 4. **养殖指标** - PSY到三季度为27多一点，按照130公斤算料比是2.61，还原到120公斤是2.51 - 2.52，育肥成活率95%左右，全省成活率87 - 88%左右[17]。 - 黄鸡三季度完全成本大概14.8元/公斤，与去年底相比下降1.3 - 1.4元左右[18]。 5. **屠宰业务** - 两个实体企业分别于去年底和今年4月投产，目前每月屠宰量大概万头左右，规模在逐步增加，目前两个厂都略有亏损[19]。 - 两个厂分别是宜宾300万头产能和梅山200万头产能，产品定位高端高品质、食品安全可追溯，按照欧盟标准建设，目前主要产品是高温白条和冷鲜白条，市场渠道主要是大电商和当地农批市场，正在为深加工做准备[20][21]。 - 整体屠宰量大概五万头左右，亏损小几千万[23]。 6. **农户资金来源（二号农场）** - 农户自有资金占投入的20% - 30%，地方政府有政策资金补贴，农户可向金融机构融资，金融机构对与德康合作的农户融资比较积极[23][24]。 7. **种猪情况** - 异系种猪真正完全释放到生产出栏的比例大概70%左右，成本下降大概55%左右是因为饲料下降带来的情况，未来成本下降还有来自种猪性能影响等空间[25]。 - 内部断奶成本目标明年集团实现245，日增重明年计划超过800克，上市率还有上升空间[26]。 （四）市场相关情况 1. **消费和供给** - 出栏量同比继续下降但降幅缩窄，消费情况不太好，国际政策博弈对行业有影响，11月供给量短期增长，整体2025年行情弱于2024年，但成本控制好的企业仍有盈利机会[27][28][29]。 2. **区域成本差异** - 北方、江苏和两广成本较高，西南地区成本较低，如重庆部分区域十月份成本已低于12元，高低区域成本差距可达2元多，低成本区域十月份低于13元的产能占总出栏量比重超过70%[32]。 3. **分红情况** - 上市前很少分红，现在作为公众公司会考虑分红，将根据现金储备和资产负债率情况测算，分红是大概率事件，但具体比例无法确定[34]。 三、其他重要内容 1. 公司近期代养费情况，一号农场大概240 - 250元，二号农场大概320元[12]。 2. 二号农场每头猪给到公司的押金标准按投放猪数量计算大概800 - 1000元/头，实际会少一些，押金放在其他应付款科目[13]。 3. 公司断奶仔猪10月份成本280元，9月份280元多一点[16]。 4. 目前公司异系种猪使用比例大概70%左右，未来还有释放空间[25]。

一、涉及公司 西部水泥[1] 二、核心观点及论据 （一）海外扩张是核心成长性来源 1. **国内内需面临问题** - 国内内需需求面临扎板问题，很多水泥公司出海多集中在东南亚、中亚地区，导致这些地区水泥情况相比高点下滑，而西部水泥主要出海方向为非洲地区[1]。 2. **海外产能快速扩张** - 2030年底海外产能大概480万左右，布局在埃塞俄比亚、莫桑比克和刚果等地方。2024年底海外产能可达到1230万吨，相比于去年增长三倍以上。2025年末还有新地域投产，到2026年预计海外总产能达到1630万吨[2]。 - 今年5月在乌兹利多斯坦有产能，8月埃塞俄比亚有一条关东线折合五百万吨产能投产[2]。 - 2025年预计在莫当比克有150万吨、乌兰达有250万吨产能投产[2]。 3. **海外盈利将快速增长** - 今年上半年公司海外营收占比已达90%以上，是纯出海标的[3]。 - 随着海外产能扩张，盈利会迎来快速增长期[2]。 （二）各地区业务情况及对整体业绩影响 1. **莫桑比克地区** - 厂商大概200万吨左右，单个地主量大概40万吨，价格及冬毛日情况稳定，冬毛日可达50美元以上，冬季利润接近300块钱，基地及三季度经营员贡献大概1.2亿左右，公司低于60%的产业规模大概几千万[3]。 2. **埃塞俄比亚地区** - 上半年受当地煤炭进口问题影响产量不饱满，6月后公司自己进口煤炭解决问题，下半年单月老线产量可达到11万吨左右，预计老线可贡献到30万吨[4]。 - 新线8月取得销售许可证，10月开始真正贡献销量，刚果厂大概150万吨，去年产量利用率11%，今年达到40%，去年利用率低主要是运输问题，今年逐步解决[4][5]。 3. **国内地区** - 三季度国内销量大概400万左右，陕西价格相比二季度有小幅下降，目前盈利可能不到10%左右，国内三季度整体盈利贡献大概不到4000万左右，整体三季度国内外盈利共2亿左右[5]。 （三）公司运营及发展相关情况 1. **利润及估值情况** - 第一轮运行情况预计比较稳定，ISI二线投资500万，开两个月可贡献80多万吨，推进大概5000万左右的公司利润，整体四一组估计2500万左右，算下来大概4.5亿左右经营利润，相比之前营运策有下调，主要受ICICI影响[6]。 - 若按照涨价预期算，今年定论可能在9亿以上甚至10亿，明年增长来源主要是互资领域资产以及刚果那边的产能利率提升，2025年海外增值在乐观情况下能做到16亿左右，国内大概2亿左右增益润，2026年在乐观情况下海外能达到25亿规模经济论，悲观情况下会扣掉部分[7][8]。 - 对应到明年估值只有不到4倍PE，未来空间较大[9]。 2. **股价情况** - 今年8月股价有较大回调，之前在1元以上，主要受S&P汇率贬值影响，目前涨价预期越来越强[9]。 3. **公司治理相关** - 大股东持股比30%多，二股东海螺持股将近30%不到，海螺对公司经营情况影响不大，主要是股权混淆冲突情况[15]。 - 历史营收从17年开始持续增长，利润在17 - 18年有增长，12年建立时利润下滑，19年达到历史最高增益，扣费超过15亿，上个年刊公司收入在P1，贵宾金额3.9亿，海外收入53亿，海外业绩比国内好很多[15]。 4. **产线及产能情况** - 国内在陕西、新疆、贵州共有16条产线，其中陕西13条、新疆2条、贵州1条，到今年上半年国内总产能达到2400万吨，海外产能达到730万吨，上半年国内销量下滑8个点，做到800多万吨[16]。 - 海外布局在非洲和中亚地区，主要是非洲地区，去年收入和利润增速达到200左右，今年上半年利润有2个点左右变化，收入有提升[20]。 （四）关注问题及应对情况 1. **价格问题** - iPad价格是关键问题，如果相关文件落地，提价动力概率较大，之前通过与政府交涉提价不太顺利，有文件落地提价会相对顺利[10]。 2. **非洲供需格局及盈利持续性问题** - 非洲地区需求端空间很大，目前去非洲布局的企业多为中国水利公司，分为两类，西部水泥和华新水利在莫桑比克有合作关系，西部水泥因华新水利布局降低自己第二条线产能计划。其他企业如海螺水泥、中国电台等去海外布局审批流程复杂、周期长，目前非洲盈利虽高但未来可能下滑但至少两年内可能维持高水平[11][12]。 3. **账户压力问题** - 之前账户压力高是因为非洲地区投产多但产能未落地无新应流回馈，随着莫桑、刚果、乌兹等基地运营，新应流情况逐渐改善，除了乌干达和莫桑两个基地大概需投30多亿外，没有特别大资本开支，海外经营业务逐渐提升，负担压力在缓解，26年之后可能会考虑提升专屋水平（目前30%左右）[13]。 三、其他重要内容 1. **其他企业布局情况** - 海螺水泥等国资企业去海外布局审批流程复杂、周期长，目前在中亚布局，中亚市场供给没有过剩，竞争比较激烈，海螺在中亚出海进度比西部水泥在非洲早[25][26]。 - 还有天山、孔斯、格鲁巴等小企业在非洲、东亚等有传统布局情况[26]。 2. **行业整体出海情况** - 对西部水泥做了业绩测试，国内收入账户有逐渐收窄预期，国外猛烈率有逐渐小幅增长预期，今年收入可能做到100多亿，盈利可能做到10亿[26][27]。

一、涉及公司 - 华人电力[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31] 二、核心观点及论据 （一）电量与利用小时情况 - **电量增长情况** - 2024年9月附属电厂受电量同比增加24.3%，其中附属风电厂受电量同比增加52.6%，附属光伏电站受电量同比增加97.6%。今年前九个月附属电厂累计受电量同比增加7.8%，附属风电厂累计受电量同比增加12.1%，附属光伏电站累计受电量同比增加165.2%[1]。 - 2024年上半年新能源装机不到1吉瓦，9月末手上拥有新能源建设核准指标68吉瓦，在线的是16吉瓦[11]。 - **利用小时情况** - 9月份单月旗下风电项目利用小时同比有30%的增幅，1 - 9月累计利用小时达到1734个小时，同比下降5%（主要因上半年整顿整体通知人情况较弱所致）。光伏方面，9月份单月利用小时为118小时，同比下降6%，累计利用小时1114小时，同比下降4%[2]。 （二）电价相关情况 - **广东电价情况及应对** - 广东地区月度交易电价处于相对低位且幅度较大，虽四季度到年末可能上修但整体位置仍偏低，不同电力公司联合对明年交易情况上书。华人电力在广东有一定机组占比，广东市场化程度高、年度长协电量占比相对其他省份低、月度和现货占比多，且受集电东送水电大发影响定价。公司目前在准备签长期合约还未正式签订，广东年度长协电量占公司总电量比例不到10%，影响不大。公司会尽量在今年底或明年初签较好的长协电价[3][4]。 - 公司80%左右电量已签订年度长协，一到九月这部分电价基本保持稳定，三季度电价与二季度基本一样[5]。 - 2024年签约的上半年绿电是47亿千瓦时，占整体受电量2.7%左右，绿电交易电量大概23亿千瓦时，平均环境溢价大概24元每兆瓦时；24年上半年累计销售绿证430万张，每张大概5元钱，一到九月绿电大概47亿千瓦时，比2023年全年20多亿有明显增长[18][19]。 - **对明年绿电交易看法** - 供应侧明确全覆盖且两年有效期，不卖就作废。政策层面有新能源法出台，终端用户如化工、钢铁、水泥等企业有降低碳排放、多用绿电的指导性意见。公司在加大绿电用户开发力度，希望通过多签长协、多签沿海地区有绿电需求的用户来布局市场[17][18]。 （三）融资相关情况 - **定增考虑及影响** - 选择此时做配售和认购主要以优化资本结构为目的，增加现金储备用于运营和偿还财务负债。上市后股权融资比较谨慎，2024年整体资本开支计划599亿港元，超过七成用于可再生能源项目建设和开发，上半年资本支出208亿港元，126亿用于风电和光伏电站建设。为实现十四五既定的新能源装机目标，2025年资本开支预计在2024年基础上还会增加，所以通过配售认购等融资方式优化资本结构为明年新能源发展目标打好基础[8][9]。 - 公司不会穷尽配售授权，火电盈利修复不错有内生造血能力，还会多管齐下，通过绿色贷款、中票等支持十四五目标实现。8月份发的5 + N中票利率2.15%，想置换部分境外贷款规避汇率风险[10]。 - **A股IPO进展及备用方案** - 公司在积极和中介、监管机构保持沟通，争取在十四五期末前完成分拆上市。如果IPO不能顺利进行，会通过REIT、商业贷款、发行债券等方式解决资金缺口，会在风险可控条件下以回报为主平衡项目获取和开发节奏[21]。 （四）分红情况 - 会至少保持40%的派息率，虽然发展新能源需要大量资金，但利润在增厚，做配售虽有投资者觉得摊薄但绝对金额有增长[16]。 （五）项目建设相关情况 - **新能源项目建设** - 公司新能源建设节奏与友商不同，前两年主要获取优质项目资源，近几年努力实现目标建设。项目大部分集中在中东南部，经济水平较好、供需环境和电价更有支持的省份。公司追求高质量发展，内部对项目建设要求较高，个别项目受土地征收协调难度加大、部分省份缺钱、土地水利和生态红线制约，手续办理周期比原规划久，公司积极采取措施推进项目如期并网[12]。 - 风电平均造价大概5400元每千瓦（分高原和平原，高原建设难度高会差几百元），光伏大概3900元每千瓦，都包含配套储能、送出路线等配套投资[20]。 - 公司争取在2025年之前实现新增新能源40吉瓦的并网发电目标[30]。 - **综合能源业务情况** - 商业模式以客户能源需求为导向，聚焦工业园区、城市建筑交通等用能场景，开展分布式供电、电储能、充电桩业务，提供节能降碳服务包括碳资产管理等，轻资产和重资产并进。目前已累计投入200多个项目，主要是分布式光伏、储能、低碳节能服务项目。分布式以自发自用余电上网模式开展，储能以独立共享储能为主并应用自身EMS系统提升并网性能，低碳节能服务项目以打造零碳园区为主，已打造多个场景，后续将依托成熟场景推广，提升业务规模[27]。 （六）辅助服务相关情况 - 2024年下半年辅助服务上半年共收到7.9亿人民币，可再生能源分摊费用后整体收入4.4亿元，同比增长5%。每个省有不同细则、调峰调平深度和价格，希望有用户端传导机制，随着新能源用电量提升辅助服务收入可能进一步上升[25]。 三、其他重要内容 - 公司内部对风电和光伏项目全投资IRR视为商业机密，因联交所有要求不能披露回报指标，且要与友商竞争获取资源项目[20]。 - 光伏组件价格方面，之前华人电力招标有一批最低六毛二（不包运费），目前从行业情况看，现阶段大概七毛左右，认为最低点已过[24]。 - 公司在综合能源服务方面与啤酒、万家、三九等企业有合作，在鱼光互补、零碳园区等项目上为外部用户低碳建设提供支持，与水泥、半导体、化材等耗能企业也有合作共同为低碳环境出力[28][29]。