一、涉及公司 人瑞公司 二、核心观点与论据 （一）业务模式与发展历程[2][3][4][5] 1. 2010年成立，开创中国全风险全流程的人力资源外包模式，前十年聚焦通用岗位外包，员工与公司签劳动合同，派驻到客户现场，按月收取服务费，客户多为新经济领域企业，岗位包括客服、经济审核、标签标注等职能性岗位。 2. 2020年开始拓展第二增长曲线，聚焦数字技术人才外包，服务客户扩展到新能源、智能制造、AI、通讯等行业的头部企业。 3. 业务结构上第一增长曲线（通用外包岗位）和第二增长曲线（数字技术人才外包）并驾齐驱，同时2015年左右开创BPO业务模式（商业流程外包），以业务结果向客户收费，约4000人规模，还有单独的招聘业务服务模式。 （二）业务增长情况[5][6] 1. 上半年收入24.8亿，同比上升20%，毛利从8.1提升到9.3。 2. 数字技术人才外包业务表现强劲，上半年同比增长28.8%，收入达到9.5亿，整体规模突破万人，在公司整体毛利贡献率超过50%；通用外包实现15%的增长，BPO和招聘业务也有增长。 3. 三季度在岗人数进一步增长，高价值岗位需求持续增长带来毛利进一步提升。 （三）行业相关情况[10] 1. 行业目前相对分散，企业使用外包的渗透率在中国比较低，处于逐渐增加的状态，大部分企业从不用外包到用外包，或增加外包岗位、考虑多元化用工，头部企业受益于渗透率提升。 （四）核心竞争力[16][17][18][19] 1. 全风险外包能力，其中招聘能力重要，招聘人效在行业里有1.5倍优势，在通用岗位和技术岗位的人均月度招聘数量表现不错。 2. 服务能力，涉及全国跨区域、跨客户业务线管理，线上到线下整体服务的效率和速度在行业内较优秀。 3. 能为客户提供增效方案，通过外包员工薪资绩效考核等提升员工意向或满意度，帮助企业管理大批量员工，专注自身业务目标。 4. 合规方面表现较好，满足大客户对合规、ESG的要求。 （五）毛利率趋势[20][21] 1. 上半年毛利率从8.1%提升到9.3%，Q3随着技术人员或职能白领岗位比例上升，整体毛利率稳步上升，未来随着高价值岗位在业务中的占比持续提升，毛利率有继续向好的空间。 （六）增长指引与动力[22] 1. 目前没有明确的明年增长指引，但按照过去一两年业绩情况，基本会维持行业平均20%左右的增长。 2. 增长动力主要包括向高价值服务（如数字技术人才、职能白领岗位）发展，以及海外业务的发力，海外业务今年进行全球部署，明年部分地区有望落地带来增长。 （七）股东回报[23] 1. 公司比较关注股东回报，在公司持续增长盈利的情况下，希望持续执行分红政策，但要根据实际业务经营结果确定。 （八）客户续约情况[24][25][26] 1. 客户签约时间全年都有，并非集中在年底，与客户签大的框架协议（周期有两年、一年等），框架协议下具体项目再做定价等服务。 2. 只要有在岗人数，框架协议一般会正常续约，因为要考虑员工安置等问题；价格方面，续约主要是框架协议，具体跟着项目走，虽可能有指导性意见，但更多看如何服务客户价值，也会有价格调整情况，若公司内部业务运营提效降低服务成本则可接受调整，若客户提出难接受的调整可能无法继续合作，大客户更注重人员的价格增效和服务价值。 （九）效率提升方面[29][30][31] 1. 内部系统化或数字化重要，目前业务流程基本线上化，上线业务工作台提升内部运营效率和透明度，降低服务平均成本，在人员规模增长、涉及更多城市和点时尤为重要。 2. 外部并购或合作提升效率方面，看过与招聘、AI等工具的合作，但目前看起来外部工具在实际业务场景中真正匹配的较少，会持续关注尝试。 三、其他重要内容 （一）政策影响[9] 1. 公司业务是大客户模式，客户采购多跟着年初预算或年度业务发展计划，对政策转型反应不明显，从三季度及近期来看，中高端或职能岗位企业持续释放需求带来增长和毛利改善，短期看不出政策实际影响。 （二）合规影响[12] 1. 行业监管趋于严格，公司在人员管理和招聘方面合规做得较好，企业从降本增效需求出发对业务需求增长明显，合规会使行业内头部有规模且合规的企业市场份额集中，但最大推动因素还是企业降本增效需求。 （三）客户带动增长情况[13][14] 1. 今年增长来源从岗位看，技术人才或数字化人才增长最为明显，其衍生的新型数字人才岗位或白领职能岗位也较多，通用岗位随着消费、零售等企业拓展有增量。 2. 从行业看，数字技术人才主要是高科技或智能制造行业，传统消费零售企业也有明显增长，头部互联网企业（包括跨境电商、线上电商等）有较好增长，国央企类型客户因智能制造、科技类采购增加而逐步增多。 （四）外包员工合同结构与费率关系[32][33] 1. 无法提供外包员工合同结构（如一年以上、六个月到一年、三个月到六个月等）的详细统计数字，平均在岗时间可能在一到两年之间；收费根据提供的服务和职位价值收取，与年资无关。