宏观经济政策 - 中央经济工作会议提出2025年经济工作部署，政策更加宽松，刺激规模扩大，提振居民消费的权重上升，消费补贴和收入保障两方面均有扩大，投资仍是主要方向，提出五个统筹，确保新旧动能转换中的平稳高质量过渡[2] - 更加积极的财政政策包括提高中央财政赤字率、增加发行超长期特别国债和增加地方政府专项债券，资金投向包括支持"两重"和"两新"项目，扩大地方专项债使用范围[3] - 适度宽松的货币政策延续政治局会议口径，具体化为降息降准，保持流动性充裕，拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，对银行系统的审慎性考核可能有所变动[3] - 增强各项政策的协调统一，强调经济、非经济政策的协调配合，提高政策整体效能，明年的重点任务排序发生变化，全方位扩大需求放在首位，科技创新引领新质生产力发展次之[3] - 居民消费方面，针对需求不足的突出症结，着力提振内需特别是居民消费需求，投资需求方面，适度增加中央预算内投资，以政府投资有效带动社会投资，具体投向包括支持"两重"项目、城市更新、降低物流成本、谋划"十五五"重大项目，地产方面加力实施城中村和危旧房改造，科技方面开展"人工智能+"行动，明确提出综合整治"内卷式"竞争，改革方面推动标志性改革举措落地见效[4] 机械行业 - 机械行业整体估值回升至历史中位数水平，受政策利好影响，大部分细分行业实现正收益，涨幅较大的板块为摩托车、印刷包装机械、机器人、半导体设备和工程机械整机[9] - 2025年投资展望建议关注底部复苏预期较强的工业母机、工程机械、工控板块，以及受益于市场流动性边际改善、估值提升空间较大的成长板块，包括人形机器人、半导体设备、锂电设备、光伏设备、激光设备[9] - 处于周期底部的通用设备有望迎顺周期带来业绩提升，建议关注工业母机、工程机械、工控设备板块[9] - 专用设备板块中未来成长空间和确定性较大的细分板块有望迎来持续的估值修复，建议关注人形机器人、半导体设备、光伏设备、锂电设备、激光设备[9] 电子行业 - 智能驾驶芯片是MCU及SoC两种典型的计算芯片，SoC凭借计算能力提升、数据传输效率提高、芯片使用量减少、软件升级更灵活等多项优势，已成为汽车芯片设计及应用的主流趋势[35] - 智驾SOC芯片具有减少体积、减少成本、低功耗高性能、提升系统功能的优点，但面临制造瓶颈、封装瓶颈、测试瓶颈等挑战[36] - 智能芯片的技术趋势是去MCU需要一定时间，软硬件结合是智能驾驶的必由之路，SOC适应未来趋势，多厂商在向去MCU、单SOC等解决方案靠拢[37] - 2023年自动驾驶乘用车全球渗透率达69.8%，在中国达74.7%，预计2028年全球销量将达68.8百万辆，渗透率为87.9%，2023年中国车规级SoC市场规模达267亿元，预计2028年达1020亿元，国产SoC市场主要参与者仅占7.6%的市场份额，自动驾驶芯片国产化前景广阔[38] - 智能驾驶SOC芯片的发展对生产环节、行业有益，上游SOC芯片将明显受益，随着SOC的发展，SOC的算力将逐渐满足自动驾驶等级的算力要求，助力无人驾驶汽车行业发展[38] 金属行业 - 黄金行业定价逻辑发生质变，黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性，2024年伦敦现货黄金价格持续攀升，至10月已创历史新高并突破2700美元/盎司，10月底价格较年初上涨32.2%[40] - 黄金的避险属性受事件性驱动关系及全球经济政策不确定性影响，黄金的通胀溢价受全球通胀强黏性影响，黄金汇率溢价有效性仍在持续发酵，人民币黄金需求或季节性抬升，人民币黄金溢价或仍攀升[44][45][46] - 降息周期下，机会成本下降叠加流动性溢出效应推升黄金资产定价，美联储由缩表向扩表的切换将推升央行核心一级资产的黄金价格，黄金或对美股的资金吸纳效应形成部分替代，预计本轮降息周期下黄金或有27.3%的最大上涨空间，目标价或为3315美元/盎司[49] 建筑行业 - 央企建筑龙头板块分红比例总体保持稳定，有持续微幅提升的趋势，2014年到2023年的十年时间里央企建筑龙头板块的现金分红比例总体保持稳定的水平，在17%左右[52] - 大部分央企建筑上市公司分红比例在提升，中国建筑、中国交建、中国铁建、中国化学、中材国际和中国电建等公司的分红比例均有微幅提升[53] - 央企建筑龙头公司的公司章程中对分红提出要求，回馈股东，央企建筑龙头公司在保证正常经营和发展的条件下是必选项[56] - 高质量发展和市值管理考核有利于分红比例提升，央企建筑龙头公司更加注重项目建设的质量，更加注重经营现金流等的情况，这会减少公司资金的更多低效占用，国资委也提出把市值管理纳入考核，这将使得央企建筑龙头公司更加注重股票价格和股本规模的匹配，更加注重股东的回报[57] - 央企龙头股息率处于较好的水平，央企建筑龙头公司经营上抗风险能力强，随着房地产政策的不断推进，地方政府化债政策和超长期特别国债发行等政策的不断落地以及海外市场的加速拓展，有利于央企建筑龙头上市公司回归正常的稳健增长轨道，有利央企建筑龙头公司分红比例的提升[58] 非银行业 - 证券行业：资本市场改革节奏和宏观经济复苏趋势将成为主导行业价值回归的核心因素，业务模式创新将为券商盈利增长开启想象空间，应重点关注政策边际变化，并购重组仍是行业年内主线，看好行业内头部机构在中长期创新发展模式和外延式并购趋势下的投资机会[62] - 保险行业：预计2024年险企负债端将延续复苏势头，居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道，寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩修复[63] 汽车行业 - 川环科技高温影响逐步消散，当前所接订单恢复正常，2024Q3公司营收同比增速放缓，为3.7%，明显低于Q1和Q2的高增速，进入四季度后，公司生产经营逐步恢复正常[65] - 新客户开拓顺利，公司在车用管路领域取得了华为江淮合作的尊界车型某管路系统的定点，参与了智界等相关管路的开发工作，储能领域进入了国轩高科、弗迪、时代星云、奇点科技、苏州北人和航电微等客户配套使用，液冷服务器领域进入了迅强、兴奇宏、飞荣达、英维克的供应商体系[68] - 公司盈利预测及投资评级：看好管路行业发展前景，尤其是在数据中心和储能领域的发展，公司具备较强的研发能力和成本控制能力，2024Q3公司毛利率和净利率实现了较高的水平，预计公司2024-2026年归母净利润2.1/2.6/3.3亿元，对应EPS 0.96/1.21/1.54元，维持"推荐"评级[69]

DONGXING SECURITIES 行 业 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |-------|--------|--------|--------|-------------------------|-------|-------------------------------| | | | | | | | | | | 分析师 | | 林瑾璐 | 联系方式： 021-25102905 | | 执业证书编号： S1480519070002 | | | | 分析师 | 田馨宇 | 联系方式： 010-66554013 | | 执业证书编号： S1480521070003 | 东兴银行团队 2024年12月13日 2025年银行行业投资策略：价值增强，静待花开 回顾2024年：上市银行走出一轮估值底部提升行情，绝对收益与相对收益均显著；国有行、股份行及优质中小银行先后均有阶段性超额收益行情。 展望2025年：宏观政策开启超常规逆周期调节模式；货币政策适度宽松引导广谱利率进一步下行，银行 ...

行 业 研 究 2024 年 12 月 13 日 看好/维持 非银行金融 行业报告 股票家数 82 1.81% 行业市值(亿元) 76393.68 7.73% 流通市值(亿元) 60508.39 7.53% 行业平均市盈率 16.05 / 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043 liujw_yjs@dxzq.net.cn 非银行金融行业：个人养老金制度 推广至全国，多支柱养老体系更加 完善 事件：近日，人社部、财政部、税务总局、金融监管总局、证监会联合印发《关 于全面实施个人养老金制度的通知》，个人养老金制度将于 12 月 15 日推广至 全国。 未来 3-6 个月行业大事： 无 资料来源：同花顺 行业基本资料 占比% 点评： 根据《通知》要求，自 2024 年 12 月 15 日起，在中国境内参加城镇职工基本 养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者，均可以加入个人养老金制度体 系。个人养老金税收优惠政策的实施范围从先行城市（地区）同步扩大到全国。 个人养老金制度是加快发展多层次多支柱养老保障体系的重要举措，有利于更 好发挥资本市场财富管理功能，构建完善"长钱长投"的政策 ...

宏 观 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 | --- | --- | --- | |------------------------------------------|-------|------------------------| | | | | | 全方位扩大国内需求，财政货币双宽 | 2024 | 年 12 月 13 日 | | | | | | —— 12 月 12 日中央经济工作会议点评 | | 宏观经济 事件点评 | | | | | | | | | 分析师 康明怡 电话：021-25102911 邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 事件： 12 月 11-12 日，中央经济工作会议召开，分析当前经济形势，部署 2025 年经济工作。 主要观点： 本次会议是 12 月 9 日中共中央政治局会议对经济方面指导意见的延伸，将 9 日提出的政策方向更加具象化，各项政策的精 确规模和细节将在明年陆续落地。总体来说，政策更加宽松，刺激规模将有扩大，提振居民消费的权重明显上升，消费补贴 和收入保障两方面均有扩大。同时，投 ...

行 业 研 究 非银行金融行业：两会释放积极政 策信号，非银板块有望直接受益 事件：中央政治局会议和中央经济工作会议分别于 12 月 9 日和 12 月 11-12 日召开，分析研究 2025 年经济工作。 点评： 政治局会议指出，2024 年是实现"十四五"规划目标任务的关键一年，年内经济 运行总体平稳、稳中有进，我国经济实力、科技实力、综合国力持续增强。新 质生产力稳步发展，改革开放持续深化，重点领域风险化解有序有效，民生保 障扎实有力，全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成。 政治局会议强调，做好明年经济工作，要加快构建新发展格局，扎实推动高质 量发展，进一步全面深化改革，扩大高水平对外开放，建设现代化产业体系， 更好统筹发展和安全，实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科 技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲 击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好。其中，会议重点提出稳住 楼市和股市，稳定预期、激发活力，从房地产这一国内核心资产出发，通过稳 定预期，降低房地产价格波动来稳住居民财富"基本盘"，令居民财富实现更 为平稳的增长；且在稳住地产的同时，通过稳住股市 ...

宏观经济与政策 - 会议提出"更加积极有为的宏观政策，全方位扩大国内需求，稳外贸稳外资"，通过积极的宏观政策对冲潜在的经济下行压力。"更加积极"的财政政策和"适度宽松"的货币政策，叠加扩大国内需求和高质量发展，完成明年的经济工作目标[2] - 会议指出了明年逆周期调节的"超常规"基调，结合"充实完善政策工具箱"，预计后续将会有新的增量政策的出台。财政政策的增量可能不再是传统的投资导向，消费权重有明显的上升[3] - 货币政策立场转向明确，要"适度宽松"。未来更多降息降准操作可以期待[4] 债券市场 - 2025年债市仍偏顺风，利率中枢下行概率大。若贸易摩擦不确定性消除、利率债供给明显加大或有阶段性扰动[7] - 货币政策坚定支持性立场、加强协调配合，短端利率下行空间打开[9] - 投资策略建议利率债通过曲线中段降低组合波动；信用债选择3年左右、中高评级，票息配置思路为宜；适当加杠杆方式增厚收益；关注利率供给扰动的交易机会[9] 电子行业 - 智能驾驶芯片行业市场空间广阔，2023年中国车规级SoC市场规模达267亿元，预计2028年达1020亿元。国产SoC市场主要参与者一共仅占7.6%的市场份额[13] - 智能驾驶SOC芯片的发展对上游SOC芯片将明显受益。L2级别需要2个TOPS的算力，L3需要24个TOPS的算力，L4为320TOPS，L5为4000+TOPS[14] - 投资建议看好智驾芯片领域的技术突破与快速渗透，受益标的包括地平线机器人-W，黑芝麻智能，德赛西威，四维图新，国芯科技，联迪信息，汉鑫科技，万集科技，永新光学等[17] 黄金行业 - 2024年伦敦现货黄金价格持续攀升，至10月已创历史新高并突破2700美元/盎司整数关口，10月底价格（2734美元/盎司）较年初（2068美元/盎司）上涨32.2%[23] - 黄金的避险属性对金价的影响更多体现在事件性的驱动关系。全球经济政策不确定性指数的攀升往往和金融危机以及美联储降息周期重叠[24] - 黄金的通胀溢价已在抬升。2021-2024期间，全球年平均通胀率上涨至5.7%，而该阶段恰是全球央行黄金储备占比快速攀升阶段[25] 建筑行业 - 央企建筑龙头板块分红比例总体保持稳定，有持续微幅提升的趋势。2014年到2023年的十年时间里央企建筑龙头板块的现金分红比例总体保持在17%左右[31] - 大部分央企建筑上市公司分红比例在提升。中国建筑从2018年的阶段性低点18.44%，提升至2023年20.82%，累计提高2.38个百分点[32] - 央企建筑龙头公司的公司章程中对分红提出要求，回馈股东。中国建筑的年分红比例不低于当年实现的可供分配利润的15%[33] 食品饮料行业 - 中共中央政治局会议提出要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。利好食品饮料等消费板块，尤其利好食品饮料中顺周期可选消费子行业如白酒、休闲食品和调味品[46] - 明年有望补贴规模较今年的3000亿元加码，同时推测品类进一步扩容，手机、平板、家具建材、新能源汽车等产品有望纳入"以旧换新"支持范围[47] - 随着扩内需、稳投资等一系列政策的落地，消费会逐渐企稳并恢复，食品饮料的需求也将回暖。特别是餐饮消费会跟随着经济的复苏而复苏[50] 机械行业 - 机械行业涨幅居中，整体估值回升至历史中位数水平。年初至今（12月6日）申万机械一级行业指数涨幅11.18%[52] - 2024下半年中小市值公司涨幅较大。市值200-500亿市值的机械设备类公司涨幅最大为50.65%[53] - 处于周期底部的通用设备有望迎顺周期带来业绩提升。建议关注工业母机、工程机械、工控设备板块[53]

核心观点 - 2024年中国海外工程承包新签合同额保持较高增速，一带一路共建国家占比持续提升，央企建筑龙头公司在全球市场竞争中具备显著优势，海外发展空间广阔[2][3] - 2024年12月中央政治局会议提出积极财政政策和适度宽松货币政策，预计将改善建筑业需求，推荐关注央企建筑龙头公司[4] 行业分析 - 2024年1-10月全国对外承包工程新签合同额人民币计价为1.26万亿元，同比增长16.60%；以美元计价为1776.5亿美元，同比增长15.30%[2] - 2023年1-12月累计新签合同额结束了两年同比下跌，同比增长4.5%[2] - 央企建筑龙头公司海外新签订单保持高增长，2024年前三季度中国建筑、中国交建、中国电建、中材国际、中国中冶等公司海外订单同比增速分别为88.12%、24.66%、15.42%、6.30%、85.20%[3] - 中国城镇化率2023年底为66.16%，较发达国家仍有差距，国内基建仍有较大空间，但央企建筑龙头公司全球竞争力提升，海外发展将带来更大空间，特别是"一带一路"共建国家处于高速发展阶段[3] 投资建议 - 2024年12月9日中央政治局会议提出"2025年要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策"，"加强超常规逆周期调节"，"提高投资效益，全方位扩大国内需求"，预计将改善建筑业需求，推荐关注中国交建，建议关注中国建筑、中国化学、中国能建、中国中铁、中国铁建、中国中冶和中国电建等央企龙头公司[4] - 2024下半年中小市值公司涨幅较大，市值200-500亿市值的机械设备类公司涨幅最大为50.65%，建议关注底部复苏预期较强的工业母机、工程机械、工控板块，以及受益于市场流动性边际改善的成长板块，包括人形机器人、半导体设备、锂电设备、光伏设备、激光设备[11] - 处于周期底部的通用设备有望迎顺周期带来业绩提升，10月制造业PMI回升至50.1%，1-10月制造业投资同比+9.3%，建议关注工业母机、工程机械、工控设备板块[11] - 专用设备板块中未来成长空间和确定性较大的细分板块有望迎来持续的估值修复，建议关注人形机器人、半导体设备、光伏设备、锂电设备、激光设备[11] 公司分析 - 川环科技2024Q3高温影响逐步消散，订单恢复正常，营收同比增速为3.7%，公司凭借较强产品开发实力、成本控制力以及国内主流客户覆盖，车用管路业务有望维持增长态势[51] - 川环科技新客户开拓顺利，已取得华为江淮合作的尊界车型某管路系统定点，参与了智界等相关管路的开发工作，储能和液冷服务器领域市场前景可期，公司有望在两个新领域取得较好成绩[51] - 川环科技2024-2026年归母净利润预计为2.1/2.6/3.3亿元，对应EPS0.96/1.21/1.54元，维持"推荐"评级[53]

宏 观 研 究 2024 年 12 月 12 日 宏观经济 事件点评 商品价格拉动通胀，服务类价格稳定 ——美国 11 月 CPI 数据点评 分析师 康明怡 电话：021-25102911 邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 事件： 美国 11 月 CPI 环比 0.3%,预期 0.3%，前值 0.2%；同比 2.7%，预期 2.7%，前值 2.6%。 核心 CPI 环比 0.3%，预期 0.3%，前值 0.3%；同比 3.3%，预期 3.3%，前值 3.3%。 主要观点： 1、 商品带动通胀季节性良性回升，不影响 12 月 25bp 降息。受原油价格影响，年内通胀压力不大。 2、 若再通涨风险下降，本轮降息或可至 4%附近，或与明年二三季度再次开启。 3、 美国十年期国债利率维持上限 4.6~4.85%，模型不支持突破 5%，期限利差倒挂有望完全修复。 4、 当前美股泡沫 35%，维持美股中性略偏积极，即长线仓位不变，大选后短线仓位可以尝试。 通胀环比上行主要来自商品价格，服务类环比稳定下降。通胀环比继续略有回升（0.31%，前值 0.24%），核心通胀略 ...

行 业 研 究 2024 年 12 月 12 日 看好/维持 建筑 行业报告 股票家数 163 3.59% 行业市值(亿元) 19609.17 2.02% 流通市值(亿元) 16953.35 2.16% 行业平均市盈率 10.91 / 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：赵军胜 央企龙头研究系列之四：海外发展 加速 中国海外工程承包新签合同 2024 年增速保持较高水平，一带一路共建国家占 比持续提升。2024 年 1-10 月全国对外承包工程新签合同额人民币计价为 1.26 万亿元，同比增长 16.60%；以美元计价为 1776.5 亿美元，同比增长 15.30%。 2023 年 1-12 月累计新签合同结束了两年同比的下跌,同比增 4.5%。2024 年开 始对外承包工程业务新签合同累计额一直保持同比增长的态势，1-7 月累计新 签合同额同比高增 25%。其中，在海外工程新签合同中，"一带一路"共建国家 的占比也在不断地提升。2024 年 1-10 月"一带一路"共建国家累计新签合同额 为 1486.40 亿美元，同比增长 15.70%；从"一带一路"共建国家累计新签合同 的占总对外承包工程新签合 ...

核心观点 - 报告的核心观点是关注交易活跃地区的中高等级地市级和区县级平台，兼顾收益与流动性[1] 市场表现与指数 - 报告提到A股和港股市场的指数表现，包括上证指数、深证成指、创业板、中小板、沪深300、香港恒生和国企指数的收盘价和涨跌百分比[2] 城投债影响分析 - 短期内信用风险降低、利差收窄是趋势，重点化债省市边际利好更大[2] - 受益于大规模化债政策推进，城投平台短期偿债压力有望缓解，仍有利差下行空间[2] - 随着置换资金陆续落地，城投债或出现一轮提前兑付潮，中短端城投债供给或将进一步收缩[2] - 区域层面，重点化债省市预计分配额度更多，利好更明显[2] - 长期看城投退平台进展将加快，城投债定价回归基本面[2] - 2024年以来退平台标准逐步清晰，134号文要求名单内所有企业在2027年6月底之前完成退名单，退名单后新增债务融资仍然受到约束[2] - 长期来看，城投平台转型和退平台以推动地方政府信用解绑将是大势所趋，明年城投退平台与转型进程或将加速[2] - 未来城投债与地方政府信用脱钩后，城投债投资或回归对区域和城投平台自身基本面的定价[2] 投资建议 - 投资建议：中短期确定性更高，可在兼顾流动性的同时挖掘收益[2] - 对于重点化债省市，建议关注省级平台短久期下沉空间[2] - 对于非重点化债省市，建议关注交易活跃地区的中高等级地市级和区县级平台[2] 政策定调与经济工作 - 会议对2025年政策定调更加积极，财政政策和货币政策表述相较此前更加积极[3] - 财政政策表述由此前的"积极的财政政策"变为"更加积极的财政政策"，货币政策表述由此前的"稳健的货币政策"变为"适度宽松的货币政策"[3] - 新增加了"加强超常规逆周期调节"的提法，对经济支持力度明显加强，托底经济的意图强烈[3] 消费提振与经济复苏 - 将提振消费提到新的高度，在外部压力趋紧的大背景下，提振消费意义重大[4] - 未来通过财政政策刺激消费力度将会明显增大，拉动经济的效果也将更加明显，对居民端的收入改善预期将会更加明显，有利于经济触底反弹，有利于资本市场信心恢复[6] - 配置建议：建议重点关注消费政策后续带来的大消费板块投资机会，目前整体处于低位，估值分位相对较低，有望出现明显的估值修复[7] - 继续看好大科技板块的核心地位，同时可积极关注券商和互金板块的弹性[7] 债券市场展望 - 2025年债市展望：逆周期政策加码或在预期层面影响市场交易行为，尤其在重要会议前后或稳增长重磅政策公布后，预期分歧拉大将加剧长端利率波动[14] - 建议利率债通过曲线中段降低组合波动；信用债选择3年左右、中高评级，票息配置思路为宜；通过提高杠杆方式增厚收益[14] - 预计利率中枢或下移30bps左右，10年期国债核心区间落在1.7%-2.0%，向上较难突破2.2%[14] 机械行业投资展望 - 机械行业涨幅居中，整体估值回升至历史中位数水平[29] - 2024下半年中小市值公司涨幅较大，市值200-500亿市值的机械设备类公司涨幅最大为50.65%[32] - 展望2025年，建议围绕底部复苏预期较强的工业母机、工程机械、工控板块，以及受益于市场流动性边际改善，估值提升空间较大的成长板块，包括人形机器人、半导体设备、锂电设备、光伏设备、激光设备板块[32] 食品饮料行业分析 - 中共中央经济工作会议召开，消费提振成为亮点之一[34] - 会议提出要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求[34] - 利好食品饮料等消费板块，尤其利好食品饮料中顺周期可选消费子行业如白酒、休闲食品和调味品[34] - 随着扩内需、稳投资等一系列政策的落地，消费会逐渐企稳并恢复，食品饮料的需求也将回暖[34] - 特别是餐饮消费会跟随着经济的复苏而复苏，预期餐饮上下游的消费将有所好转，白酒、调味品、啤酒等行业整体需求处于逐步恢复中[34] - 当前行业整体估值低于历史平均估值，存在修复空间[34]