食品饮料 分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com 021-50586281 二季度盈利修复，销售仍然承压 ——桃李面包(603866)2024 年中报点评 发布日期：2024 年 08 月 20 日 投资要点： 证券研究报告-中报点评 增持(首次) 市场数据(2024-08-19) | --- | --- | |----------------------|----------------------| | 收盘价(元) | 5.42 | | 一年内最高/最低(元) | 9.70/4.93 | | 沪深 300 指数 | 3,356.97 | | 市净率(倍) | 1.70 | | 流通市值(亿元) | 86.70 | | 基础数据(2024-06-30) | | | 每股净资产(元) | 3.18 | | 每股经营现金流(元) | 0.27 | | 毛利率(%) | 24.15 | | 净资产收益率_摊薄(%) | 5.69 | | 资产负债率(%) | 27.85 | | 总股本/流通股(万股) | 159,971.92/159,971.9 | | | 2 ...

报告公司投资评级 - 桃李面包的投资评级维持为"持有" [1] 报告的核心观点 - 桃李面包2024年上半年营业收入和归母净利润同比下滑，但二季度盈利能力有所好转 [2] 根据相关目录分别进行总结 收入端压力仍存，二季度盈利能力好转 - 2024年上半年实现营业收入30.2亿元，同比下滑5.8%；归母净利润2.9亿元，同比下滑0.6% [2] - 24Q2实现营业收入16.2亿元，同比下滑6.3%；归母净利润1.7亿元，同比增长14.2% [2] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.20元（含税） [2] 收入端持续偏淡 - 上半年面包实现收入29.9亿元，同比下滑5.4% [3] - 新产品如可可爆了牛角面包、蛋蛋卷、红豆紫米糯乎乎面包和肉松卷面包等呈现较高速增长 [3] - 分区域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营业收入7亿元（-6.7%）、11.5亿元（-12.3%）、9.9亿元（-3.4%）、1亿元（-2.9%）、3.7亿元（+0.2%）、2.1亿元（-3.5%）、2.2亿元（-14.4%） [3] - 公司将进一步挖掘华北、东北市场潜力，持续关注华东、华南市场，同时积极拓展西南、新疆市场 [3] 二季度盈利能力好转 - 上半年毛利率24.2%，同比提升0.7pp；24Q2毛利率25.1%，同比提升2pp [4] - 上半年销售费用率7.9%，同比下降0.3pp；管理费用率2.1%，同比下降0.1pp；研发费用率0.5%，基本持平；财务费用率0.6%，同比增加0.2pp [4] - 上半年整体净利率9.6%，同比提升0.5pp；24Q2净利率10.8%，同比提升1.9pp [4] 产能储备充足，继续推进全国化 - 公司已在全国22个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，截至2024H1末拥有产能23.7万吨 [5] - 逐步推进产能扩张，广西、长春、河南、上海、佛山生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能22.4万吨 [5] - 新产能释放后将匹配市场增长的需求、扩大市场份额，同时规模效应将逐步显现 [5] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年归母净利润分别为6.0亿元、6.6亿元、7.4亿元，EPS分别为0.37元、0.42元、0.46元，对应动态PE分别为15倍、14倍、13倍 [6] - 维持"持有"评级 [6]

报告公司投资评级 - 桃李面包的投资评级维持为"持有" [1] 报告的核心观点 - 桃李面包2024年上半年营业收入和归母净利润同比下滑，但二季度盈利能力有所好转 [2] 根据相关目录分别进行总结 收入端压力仍存，二季度盈利能力好转 - 2024年上半年实现营业收入30.2亿元，同比下滑5.8%；归母净利润2.9亿元，同比下滑0.6% [2] - 24Q2实现营业收入16.2亿元，同比下滑6.3%；归母净利润1.7亿元，同比增长14.2% [2] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.20元（含税） [2] 收入端持续偏淡 - 上半年面包实现收入29.9亿元，同比下滑5.4% [3] - 新产品如可可爆了牛角面包、蛋蛋卷、红豆紫米糯乎乎面包和肉松卷面包等呈现较高速增长 [3] - 分区域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营业收入7亿元（-6.7%）、11.5亿元（-12.3%）、9.9亿元（-3.4%）、1亿元（-2.9%）、3.7亿元（+0.2%）、2.1亿元（-3.5%）、2.2亿元（-14.4%） [3] - 公司将进一步挖掘华北、东北市场潜力，持续关注华东、华南市场，同时积极拓展西南、新疆市场 [3] 二季度盈利能力好转 - 上半年毛利率24.2%，同比提升0.7pp；24Q2毛利率25.1%，同比提升2pp [4] - 上半年销售费用率7.9%，同比下降0.3pp；管理费用率2.1%，同比下降0.1pp；研发费用率0.5%，基本持平；财务费用率0.6%，同比增加0.2pp [4] - 上半年整体净利率9.6%，同比提升0.5pp；24Q2净利率10.8%，同比提升1.9pp [4] 产能储备充足，继续推进全国化 - 公司已在全国22个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，截至2024H1末拥有产能23.7万吨 [5] - 逐步推进产能扩张，广西、长春、河南、上海、佛山生产基地正在建设中，预计将逐步释放新产能22.4万吨 [5] - 新产能释放后将匹配市场增长的需求、扩大市场份额，同时规模效应将逐步显现 [5] 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年归母净利润分别为6.0亿元、6.6亿元、7.4亿元，EPS分别为0.37元、0.42元、0.46元，对应动态PE分别为15倍、14倍、13倍 [6] - 维持"持有"评级 [6]

公司投资评级 - 维持"增持"评级 [7] 报告的核心观点 - 桃李面包2024年半年报显示，尽管销售承压，但盈利能力有所改善，业绩符合市场预期 [3] 根据相关目录分别进行总结 收入与净利润 - 1H24公司实现收入30.21亿元，同比下滑5.79%，实现归母净利润2.90亿元，同比下滑0.60% [3] - Q2实现收入16.21亿元，同比下滑6.33%，实现归母净利润1.75亿元，同比提升14.24% [3] 产品与市场 - 核心产品桃李品牌的面包及糕点实现收入29.85亿元，同比下滑5.37%，新产品如可可爆了牛角面包等呈现较高速增长 [4] - 各区域收入均有承压，华北/东北/华东实现收入6.97/11.51/9.89亿元，同比下滑6.7%/12.3%/3.4% [5] 盈利能力 - 1H24公司毛利率为24.15%，同比提升0.67 pct，销售费用率为7.95%，同比减少0.26 pct，管理费用率为2.10%，同比减少0.06 pct [6] - 1H24公司实现净利率9.60%，同比提升0.50 pct [6] 盈利预测与估值 - 维持2024-26年归母净利润预测为5.98/6.68/7.02亿元，当前股价对应PE为15/14/13倍 [7] - 营业收入预测：2024-26年分别为6,740百万元、7,235百万元 [8] - 净利润预测：2024-26年分别为668百万元、702百万元 [8] - PE估值：2024-26年分别为15倍、14倍、13倍 [8]

公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [6] 报告的核心观点 - 桃李面包2024年中报显示，尽管主业略有承压，但盈利能力有所修复，公司持续优化费用投放，稳步推进全国化布局，关注需求恢复进展 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 营业收入和净利润 - 2024年上半年实现营业收入30.21亿元，同比减少5.79%；归母净利润2.90亿元，同比减少0.60%；扣非净利润2.78亿元，同比减少1.19% [2] - 2024年第二季度实现营业收入16.21亿元，同比减少6.33%；归母净利润1.75亿元，同比增长14.24%；扣非净利润1.69亿元，同比增长12.14% [2] 产品收入和区域分布 - 面包及糕点收入24H1/24Q2分别为29.85/15.93亿元，同比减少5.37%/-5.96%，新产品如可可爆了牛角面包等呈现较高速增长；其他业务收入24H1/24Q2分别为0.36/0.28亿元，同比减少31.33%/-23.73% [2] - 区域收入：东北地区24Q2收入6.31亿元，同比减少11.02%；华北/西南/西北地区分别收入3.70/1.95/1.13亿元，同比减少8.41%/-2.53%/-4.12%；华东/华中/华南地区分别收入5.31/0.55/1.16亿元，同比减少3.05%/-4.03%/-18.03% [2] 毛利率和费用率 - 24H1/24Q2毛利率分别为24.15%/25.06%，同比增加0.68/+1.98pcts，主要系返货率下降、货折减少及成本端面粉等原料价格下降 [3] - 24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为7.71%/1.75%/0.41%/0.49%，同比减少0.39/-0.29/-0.08/+0.18pcts [3] - 24Q2归母净利率10.78%，同比增加1.94pcts；扣非净利率10.40%，同比增加1.71pcts [3] 投资建议和盈利预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为69.0/72.6/77.6亿元，同比增加2.1%/5.2%/7.0%；归母净利润分别为6.1/6.6/7.2亿元，同比增加6.7%/7.3%/9.2% [3] - 当前股价对应P/E分别为15/14/13X [3]

公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [6] 报告的核心观点 - 桃李面包2024年中报显示，尽管主业略有承压，但盈利能力有所修复，毛利率和净利率均有所提升。公司持续推进全国化布局，关注需求恢复进展，并预计未来几年营业收入和净利润将稳步增长。 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 营业收入和净利润 - 2024年上半年，桃李面包实现营业收入30.21亿元，同比下降5.79%；归母净利润2.90亿元，同比下降0.60%；扣非净利润2.78亿元，同比下降1.19%。单季度看，24Q2实现营业收入16.21亿元，同比下降6.33%；归母净利润1.75亿元，同比增加14.24%；扣非净利润1.69亿元，同比增加12.14%。 [2] 产品收入和区域分布 - 面包及糕点收入：24H1/24Q2分别为29.85/15.93亿元，同比下降5.37%/-5.96%。其他业务收入：24H1/24Q2分别为0.36/0.28亿元，同比下降31.33%/-23.73%。区域收入：24Q2东北地区收入6.31亿元，同比下降11.02%；华北/西南/西北地区分别收入3.70/1.95/1.13亿元，同比下降8.41%/-2.53%/-4.12%；华东/华中/华南地区分别收入5.31/0.55/1.16亿元，同比下降3.05%/-4.03%/-18.03%。 [2] 毛利率和费用率 - 毛利率：24H1/24Q2分别为24.15%/25.06%，同比增加0.68/1.98个百分点。费用率：24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为7.71%/1.75%/0.41%/0.49%，同比变化-0.39/-0.29/-0.08/+0.18个百分点。归母净利率和扣非净利率：24Q2分别为10.78%/10.40%，同比增加1.94/1.71个百分点。 [3] 盈利预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为69.0/72.6/77.6亿元，同比增加2.1%/5.2%/7.0%；归母净利润分别为6.1/6.6/7.2亿元，同比增加6.7%/7.3%/9.2%。当前股价对应P/E分别为15/14/13倍。 [3][4]

公司投资评级 - 桃李面包的投资评级维持为“推荐”[2] 报告的核心观点 - 桃李面包的盈利率先改善，经营更重质量，目标价为7元，当前价为5.77元[2] - 公司面临需求偏弱、传统优势渠道受损的冲击，但通过调整策略，新兴市场扩展，成熟市场更侧重考核控制返货率，带动盈利能力回升[3] - 预计随着公司资本开支下降，分红率逐步提升，进一步提振股东回报[3] 根据相关目录分别进行总结 公司财务表现 - 2024年上半年，桃李面包实现营收30.21亿元，同比减少5.79%；归母净利润2.9亿元，同比减少0.6%；扣非归母净利润2.78亿元，同比减少1.19%[3] - 单Q2实现营收16.21亿元，同比减少6.33%；归母净利润1.75亿元，同比增加14.24%；扣非归母净利润1.69亿元，同比增加12.14%[3] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.2元（含税），2024年上半年公司现金分红比例为66.21%[3] 产品与市场分析 - 单Q2主业面包实现收入15.93亿元，同比下滑6%，结构上预计中保产品占比约30%[3] - 分区域看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别实现营收3.70/6.31/5.31/0.55/1.95/1.13/1.16亿元，分别同比减少8.41%/-11.02%/-3.05%/-4.03%/-2.53%/-4.12%/-18.03%[3] 盈利能力分析 - 公司单Q2毛利率同比增加1.98个百分点至25.06%，环比增加1.96个百分点[3] - 费用端，单Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比减少0.39/-0.29/-0.08/+0.18个百分点，整体费率小幅下行[3] - 公司净利率同比提升1.94个百分点至10.78%，扣非归母净利率同比增加1.71个百分点至10.40%[3] 投资建议 - 虽然需求偏弱下收入增长承压，但返货率调节之下盈利已有改善，待H2利润率基数压力减轻，盈利增长加速，全年业绩增长5%的目标有望达成[3] - 调整24-26年EPS预测为0.38/0.41/0.46元，对应PE估值为15/14/13倍，估算股息率近4%[3] - 考虑公司短保龙头地位稳固，盈利与分红回报有望进一步提升，给予24年约18倍PE，对应目标价约7元，维持“推荐”评级[3]

公司投资评级 - 桃李面包的投资评级为“推荐（维持）”[2] 报告的核心观点 - 桃李面包的盈利率先改善，经营更重质量，目标价为7元，当前价为5.77元[3] - 公司调整策略，新兴市场扩展，成熟市场侧重控制返货率，精细化管控人员结构及收缩无效投放，带动盈利能力回升[3] - 预计随着公司资本开支下降，分红率逐步提升，进一步提振股东回报[3] 根据相关目录分别进行总结 公司财务表现 - 2024年上半年，桃李面包实现营收30.21亿元，同比减少5.79%；归母净利润2.9亿元，同比减少0.6%；扣非归母净利润2.78亿元，同比减少1.19%[3] - 单Q2实现营收16.21亿元，同比减少6.33%；归母净利润1.75亿元，同比增加14.24%；扣非归母净利润1.69亿元，同比增加12.14%[3] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.2元（含税），2024年上半年公司现金分红比例为66.21%[3] 产品与区域分析 - 单Q2主业面包实现收入15.93亿元，同比下滑6%，结构上预计中保产品占比约30%[3] - 分区域看，华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南分别实现营收3.70/6.31/5.31/0.55/1.95/1.13/1.16亿元，分别同比减少8.41%/-11.02%/-3.05%/-4.03%/-2.53%/-4.12%/-18.03%[3] 财务指标分析 - 单Q2毛利率同比增加1.98个百分点至25.06%，环比增加1.96个百分点[3] - 单Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比减少0.39/-0.29/-0.08/+0.18个百分点[3] - 公司净利率同比提升1.94个百分点至10.78%，扣非归母净利率同比增加1.71个百分点至10.40%[3] 投资建议 - 虽然需求偏弱下收入增长承压，但返货率调节之下盈利已有改善，待H2利润率基数压力减轻，盈利增长加速，全年业绩增长5%的目标有望达成[3] - 调整24-26年EPS预测为0.38/0.41/0.46元，对应PE估值为15/14/13倍，估算股息率近4%[3] - 考虑公司短保龙头地位稳固，盈利与分红回报有望进一步提升，给予24年约18倍PE，对应目标价约7元，维持“推荐”评级[3]

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 08 月 13 日 (%) 桃李面包 沪深300 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 Aug/23 Dec/23 Mar/24 Jul/24 增持（维持） 桃李面包（603866.SH） 相关报告 基础数据 | --- | --- | |------------------------|--------| | 总股本（百万股） | 1600 | | 已上市流通股（百万股） | 1600 | | 总市值（十亿元） | 9.2 | | 流通市值（十亿元） | 9.2 | | 每股净资产（MRQ） | 3.2 | | ROE（TTM） | 11.2 | | 资产负债率 | 27.9% | | 主要股东 | 吴学群 | | 主要股东持股比例 | 24.34% | 股价表现 | --- | --- | --- | --- | |----------|-------|-------|-------| | % | 1m | 6m | 12m | | 绝对表现 | 16 | -14 | -44 | | 相对表现 | 19 | -13 | -28 | 货返下降+控费 ...

报告公司投资评级 - 投资评级：增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 桃李面包的收入表现承压，但盈利能力有所修复。[6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价：5.77元 - 一年内最高/最低价：10.50元/4.84元 - 市净率：1.8 - 息率（分红/股价）：3.12 - 流通A股市值：9,230百万元 - 上证指数/深证成指：2,858.20/8,373.47 [1] 基础数据 - 每股净资产：3.18元 - 资产负债率：27.85% - 总股本/流通A股：1,600/1,600百万股 - 流通B股/H股：-/- [2] 一年内股价与大盘对比走势 - 桃李面包与沪深300指数的收益率对比显示，桃李面包的表现相对较弱。[3] 相关研究 - 《桃李面包（603866）点评：23年业绩承压 期待经营改善》 2024/03/21 - 《桃李面包（603866）点评：收入短期承压 盈利能力修复》 2023/10/23 [4] 投资要点 - 2024年上半年实现收入30.21亿，同比下降5.79%，归母净利润2.90亿，同比下降0.6%。24Q2实现收入16.21亿，同比下降6.33%，归母净利润1.75亿，同比增长14.24%。中期分红方案为每10股派现金1.2元（含税），占半年度归母净利润比例为66.21%。预计24-26年净利润分别为6.05亿、6.91亿、8.25亿，同比增长5%、14%和19%，对应EPS分别为0.38元、0.43元、0.52元，当前股价对应23-25年PE分别为15、13、12倍，维持增持评级。[6] 需求平淡，收入表现承压 - 分区域看，24H1华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南同比增速分别为-6.7%/-12.3%/-3.4%/-2.9%/0.2%/-3.5%/-14.4%。单二季度华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南同比增速分别为-8.4%/-11.0%/-3.1%/-4.0%/-2.5%/-4.1%/-18.0%。东北地区因区域人口流动等因素，表现有所拖累。华南区域泉州工厂已投产，但因销售团队以及市场拓展方法仍在调整阶段，叠加天气因素影响，二季度下滑幅度最大。公司加快市场开拓，24Q2经销商数量980家，同比净增加9家。[7] 盈利能力有所改善 - 24H1公司实现毛利率24.2%，同比提升0.7pct，其中23Q2毛利率25.1%，同比提升2pct，主要原因系公司的产品销售策略由收入考核转向利润考核。费用率上，24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.9%/2.1%/0.5%/0.6%，分别同比-0.3pct/-0.1pct/持平/+0.2 pct。公司持续优化费用投放，24H1公司实现净利率9.6%，同比提升0.5pct。[8] 财务数据及盈利预测 - 2023年营业总收入6,759百万元，同比增长1.1%，归母净利润574百万元，同比下降10.3%。2024H1营业总收入3,021百万元，同比下降5.8%，归母净利润290百万元，同比下降0.6%。预计2024E-2026E营业总收入分别为7,252百万元、7,928百万元、8,724百万元，同比增长7.3%、9.3%、10.0%，归母净利润分别为605百万元、691百万元、825百万元，同比增长5.4%、14.2%、19.4%。每股收益分别为0.38元、0.43元、0.52元，毛利率分别为23.0%、23.4%、24.2%，ROE分别为11.2%、11.3%、11.9%，市盈率分别为15、13、11倍。[9]