一、纪要涉及的公司 爱马科技[1] 二、纪要提到的核心观点和论据 （一）新国标相关时间节点 1. 新国标工厂端停止生产时间为6月30日，渠道端停止销售时间为9月30日[1][2]。 2. 新车型大规模推出可能在6月30日之前，取决于当时市场状态，各厂商包括爱马科技在新车型储备上处于可随时推向市场的状态[2]。 3. 新国标车型推出前要做3C认证，明年6月30日之前会全部完成，6月30日之后才出售新产品[13]。 （二）新国标下的市场阶段及特征 1. **导入阶段（未来两年）** - **SQ（库存保有单位）变化**：旧国标的SQ极度丰富到非常少，全市场可能降至三五十个[3]。 - **经营指标**：AST（可能为平均销售价格等相关指标）和毛利率显著增长[3]。 - **市场份额**：头部新国标车型储备丰富的品牌快速集聚[3]。 2. **第二阶段（其后三年左右）** - **SQ变化**：由非常少到极度丰富，可能是十倍以上的丰富度[4]。 - **经营指标**：ST（可能为销售额等相关指标）和毛利率在第一阶段基础上稳重有升，背后逻辑是厂商竞争点在于满足消费者差异性需求，目标是快速推出新国标车型占据市场份额[4]。 - **竞争要点**：新国标车型开发和市场需求解读更有效率的企业占据优势，份额扩张相比第一阶段慢，是自然竞争、自然淘汰格局[5]。 3. **第三阶段（两到三年）** - **SQ变化**：由非常丰富到相对精简，如到150 - 200个SQ[5]。 - **经营指标**：AST相对稳定，毛利率显著上升[5]。 - **竞争要点**：企业内部控制、内部管理以及整个供应链的效率成为竞争重点[5]。 （三）成本管控与竞争要素 1. 在新国标车型导入阶段，管理改善、平台化、标准化等带来的成本影响相较于新国标车型推出的价格比例来说影响极小，此阶段产品定位和价格是决定盈利水平的最重要因素[6]。 2. 在新国标下，智能化、去中间化、盈利模式变化三个趋势影响竞争。智能化方面，过去作为产品差异化卖点的智能化在未来行不通，要到二级、三级指标找差异；去中间化方面，经销商重要性降低，整车厂商可通过新技术手段获取用户数据；盈利模式方面，收入更加多元化，来自整车销售、售后配件和数据服务[7][8][9]。 3. 在产品参数指标方面，头部企业在单纯硬件实现上差异化不大，在硬件背后架构系统的战略模型上差异化大[9]。 （四）价格与销量预期 1. **价格方面** - 电子板块均价在今年基础值上增长10%左右，电漆膜价格和今年差不多或略有增加[10]。 2. **销量方面** - 明年销量比例电子和电膜大概四六开，电子占60%[10]。 - 行业自身有5% - 10%的增长，已旧换新政策可能带来1000 - 1500万台的市场增量，明年上半年已旧换新政策能释放完毕[17]。 - 爱马科技希望明年销量增速高于行业增速[29]。 （五）其他业务相关 1. **渠道方面** - 未来两年公司重要性排序上，产品新国标产品丰富度和快速迭代排第一，渠道结构改革排第二，渠道数量（开店数量）是弱指引，不是重要参数指标，渠道质量提升（单店产出提高）取决于渠道管理和协同机制，当渠道质量发展好时扩展渠道数量是顺理成章的事[22][23]。 - 渠道数字化工作目前已经开始，渠道接受度比较抵制，但仍要坚定不移推动，渠道数字化不仅为了获取终端销售数据，也是渠道管理的必要工具[31]。 - 未来三五年维度看，渠道端利润有可能部分转到制造端，因为渠道承担的责任减少[32]。 2. **海外市场方面** - 在越南和印尼建立基地，北美开了一堆店，东南亚市场目前处于孵化阶段，产品主要解决边缘需求（妇女、儿童、老人需求），尚未进入主流消费市场，东南亚市场真正繁荣需要产品在性能和成本上与日系燃油摩托车相比有显著优势且消费者像中国老百姓接受新能源汽车一样接受新能源电动摩托车[25]。 3. **电动三轮车方面** - 爱马科技目前电动三轮车销量大几十万台，行业大概两三百万台，增速特别快，展望三年行业累计能有一千万台（不包括富商），爱马科技希望在这一千万辆里能占20% - 30%，需求人群以女生为主，使用场景在城市里，属于电轻膜，目前对两轮市场挤压不明显，目前电商对其监管比较弱[41][42]。 （六）产品相关 1. 新国标车型在外观上可能有较大变化，大概有两个方向，一个是骨架美学（极简美学），另一个是延续现有色彩美学但材料可能选择阻燃材料，选择阻燃材料会使成本增加，每辆车大概增加200元左右[35][36]。 2. 对于电池带电量，满足63千克重量限制的话，4818肯定没问题，4820要看供应条件，目前主流用的是4820，4818和4820在续航方面满足日常需求（40 - 60公里）区别不大，63千克重量基本确定[37][38]。 3. 关于锂电产品，11月1日之后只能上正规的锂电产品，目前没有全面市场数据，但分析下来锂电成本增加不显著，锂电占比可能会下降，估计在5%左右[39]。 三、其他重要但是可能被忽略的内容 1. 对于新国标中限速25千米的规定不会更改，因为这是为了明确产品边界，避免过去老国标中速度篡改导致的产品边界混淆问题，如果消费者对速度不满意可以选择电轻模，但考证在部分地方有取消的信号[27]。 2. 电轻模的智能化设备加装目前是企业自发行为，企业考虑消费者可接受的价格涨幅以及对渠道改革有利等因素[29]。 3. 对于明年单车净利率提升有三个维度，电轻模系列以新车型推出和产品迭代为主，电子板块以新旧国标的转换为主，总体来看高货值的电三会占比进一步增加[40]。

报告公司投资评级 - 报告给予爱玛科技"优于大市"评级 [2] 报告的核心观点 公司经营情况 - 24Q3 公司实现营业收入 68.7 亿元，同减 5.05%；归母净利润 6.0 亿元，同减 9.02%；扣非归母净利润 5.5 亿元，同减 9.82% [5] - 24Q1-Q3 公司实现营业收入 174.6 亿元，同增 0.05%；归母净利润 15.5 亿元，同减 0.25%；扣非归母净利润 14.5 亿元，同减 0.03% [5] - 24Q1-Q3 公司综合毛利率为 17.42%，同增 1.6个百分点 [5] - 24Q1-Q3 公司期间费用率为 7.49%，同增 2.0个百分点 [5] 公司供应链优势 - 公司持续构建供应链本地化能力，拉动优质供应商在各生产基地或周边进行本地化建设，提升响应速度、降低运输成本 [6] - 公司不断加强核心零部件自研自制工作，已实现电机、控制器、车把、前叉、塑料件的自制并应用于公司产品 [6] 盈利预测与评级 - 考虑到外部需求承压，预测公司 24-25 年净利润由 22.3、27.0 亿元下调至 19.7、22.8 亿元，同比增长 5%、16% [6] - 给予公司 24 年 17-19 倍 PE，对应合理价值区间为 38.8-43.4 元/股，给予"优于大市"评级 [6] 根据目录分别总结 投资要点 - 公司 24Q1-Q3 实现营业收入 174.6 亿元，同增 0.05%；归母净利润 15.5 亿元，同减 0.25%；扣非归母净利润 14.5 亿元，同减 0.03% [5] - 24Q3 公司实现营业收入 68.7 亿元，同减 5.05%；归母净利润 6.0 亿元，同减 9.02%；扣非归母净利润 5.5 亿元，同减 9.82% [5] - 24Q1-Q3 公司综合毛利率为 17.42%，同增 1.6个百分点；期间费用率为 7.49%，同增 2.0个百分点 [5] 公司供应链优势 - 公司持续构建供应链本地化能力，拉动优质供应商在各生产基地或周边进行本地化建设，提升响应速度、降低运输成本 [6] - 公司不断加强核心零部件自研自制工作，已实现电机、控制器、车把、前叉、塑料件的自制并应用于公司产品 [6] 盈利预测与评级 - 考虑到外部需求承压，预测公司 24-25 年净利润由 22.3、27.0 亿元下调至 19.7、22.8 亿元，同比增长 5%、16% [6] - 给予公司 24 年 17-19 倍 PE，对应合理价值区间为 38.8-43.4 元/股，给予"优于大市"评级 [6]

报告公司投资评级 - 报告给予爱玛科技(603529.SH)买入评级(维持) [1] 报告的核心观点 - 公司披露2024年三季报：24Q3收入69亿元(-5%)，归母净利润6亿元(-9%)，扣非净利润5.5亿元(-10%) [1] - 2024年1-3季度：收入174亿元(+0%)，归母净利润15.5亿元(-0.3%)，扣非净利润14.5亿元(-0%) [1] - Q3量价拆分：政策落地前阶段性承压，销量约33万台(-10%)，对应单车收入1986元(+10%)，单车毛利有所下滑，与同业趋势类似 [1] - 明年展望：低库存回补可期，政策增量更值得期待。低库存回补有望带来明年增量基本盘，新国标落地后行业有望迎来低库存回补，政策为更积极变量 [1] 财务数据总结 - 2023-2026年营业收入分别为21,036/21,186/24,852/27,883百万元，增长率为1%/1%/17%/12% [2] - 2023-2026年归母净利润分别为1,881/2,003/2,428/2,802百万元，增长率为0%/6%/21%/15% [2] - 2023-2026年每股收益分别为2.18/2.32/2.82/3.25元 [2] - 2023-2026年净资产收益率分别为24%/23%/24%/24% [2] - 2023-2026年市盈率分别为15.9/14.9/12.3/10.7倍 [2] - 2023-2026年市净率分别为3.9/3.5/3.0/2.6倍 [2]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 业绩阶段承压 - 2024年前三季度,公司实现营业收入174.64亿元,同比+0.05%;归母净利润15.54亿元,同比-0.25% [3] - 2024年Q3,公司实现营业收入68.73亿元,同比-5.05%;归母净利润6.03亿元,同比-9.02% [3] 毛利率提升,费用率稳中有升 - 2024年前三季度,公司毛利率17.42%,同比+1.61个百分点,盈利能力有所提升 [3] - 公司销售/管理/研发费用率分别为3.53%/2.57%/2.64%,同比+0.71/+0.51/+0.26个百分点,整体费用率稳中有升 [3] 新国标政策利好行业龙头 - 2024年9月,工信部发布《电动自行车安全技术规范(征求意见稿)》,新国标政策持续落地,利好行业龙头 [3] - 2024年9月,工信部公示电动自行车第二批白名单,爱玛品牌累计5家公司入选,有望持续受益 [3] 盈利预测和投资评级 - 预测公司2024-2026年营业收入分别为212.40/252.65/282.45亿元,归母净利润分别为19.79/25.06/30.03亿元 [4][6] - 对应PE分别为15.76/12.45/10.39X,维持"买入"评级 [4][6]

报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [5] 报告的核心观点 公司经营情况 - 第三季度公司经营情况有所承压,费用率上升一定程度影响了盈利能力 [3] - 公司整体现金流情况较为良好,经营活动产生的现金流量净额同比增长14.36% [3] 行业发展 - 新出台的电动自行车相关政策有利于行业中长期发展,推动头部企业份额提升 [4] 盈利预测 - 考虑到公司渠道升级和新产能投放,预测公司2024-2026年EPS分别为2.34元、2.72元、3.18元 [5] 分类总结 财务数据 - 公司2022-2026年营业收入、息税前利润、归母净利润等主要财务指标预测情况 [10][11][12] 估值指标 - 公司2024年预测PE为15倍 [5] 风险提示 - 行业政策风险、竞争加剧风险、新项目不及预期风险、对经销商管理风险、原材料价格波动风险 [5][6][7][8][9]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 2024Q3业绩阶段性承压 - 2024Q1-Q3公司实现营业收入174.6亿元(+0.05%)，归母净利润15.5亿元(-0.25%)，扣非净利润14.5亿元(-0.03%) [1] - 2024Q3单季度实现营业收入68.7亿元(-5.1%)，归母净利润6.0亿元(-9.0%)，扣非净利润5.5亿元(-9.8%) [1] - 政策切换阶段性影响到行业动销，下调盈利预测 [1] 2025年看好公司重进量价齐升通道 - 以旧换新、国标修订等政策逐步落地，预计公司将超额受益于行业贝塔改善 [2] - 量上,新国标修订标准下的新款产品储备充足,渠道库存轻、留足囤货空间 [2] - 价上,高毛利产品成功打造,行业整体价格战未显,新国标执行下成本优势或将进一步拉大,看好产品单价稳步提升 [2] 财务数据分析 收入和利润情况 - 2024-2026年预计归母净利润为19.95/24.98/31.08亿元,对应EPS为2.32/2.90/3.61元 [4] - 2024-2026年预计营业收入为22,178/27,235/32,830百万元,同比增长5.4%/22.8%/20.5% [4] 盈利能力 - 2024Q1-Q3毛利率17.4%(+1.6pct),期间费用率7.5%(+2.0pct),销售净利率9.0%(+0.1pct) [2] - 2024Q3毛利率16.8%(+0.7%),期间费用率6.8%(+1.3pct),销售净利率8.9%(-0.3pct) [2] 估值水平 - 当前股价对应2024-2026年PE为11.4/9.1/7.3倍 [4] - 当前股价对应2024-2026年PB为2.6/2.1/1.7倍 [4]

报告公司投资评级 - 报告给予爱玛科技"买入-A"的投资评级,6个月目标价为43.52元,对应2025年PE估值为16x [4] 报告的核心观点 - 电动两轮车行业需求仍有扩张空间,爱玛为行业头部企业,品牌、产品、供应链领先竞争对手,在行业扩张期能够把握优质渠道网点,实现份额持续增长 [1] - 公司产品结构有升级空间,规模效应不断强化,盈利能力有望进一步上行 [1] - 预计公司2024~2026年EPS分别为2.19/2.72/3.14元 [1] 财务数据总结 - 2024年1~9月实现收入174.6亿元,同比增长0.05%;实现归母净利润15.5亿元,同比下降0.3% [1] - 2024Q3单季度实现收入68.7亿元,同比下降5.1%;实现归母净利润6.0亿元,同比下降9.0% [1] - 2024Q3单季度毛利率为16.8%,同比提升0.7个百分点;毛销差同比提升0.4个百分点,反映公司主业盈利能力保持提升态势 [1] - 2024Q3经营活动现金流量净额为27.1亿元,同比减少10.4亿元,主要受结算周期及结算方式影响 [1] 行业及公司发展分析 - 新国标将提升行业门槛,头部企业份额有望加速提升 [1] - 公司品牌、产品、供应链领先竞争对手,在行业扩张期能够把握优质渠道网点,实现份额持续增长 [1] - 公司产品结构有升级空间,规模效应不断强化,盈利能力有望进一步上行 [1]

报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [3] 报告的核心观点 - 短期受新国标出台、下游经销商去库影响,公司业绩略低于预期,但公司经营情况良好,维持"增持"评级 [4] - 公司蓄力2025年,新国标正式出台、经销商补库与以旧换新政策共振,有望推动行业景气向上,公司有望充分受益 [4] - 公司新品占比降低,积极储备新国标产品,品牌心智、供应链效率、渠道管理优势突出,2025年有望充分受益行业规范化竞争趋势 [4] 财务数据总结 - 2024-2026年公司预计EPS为2.38/3.11/3.64元,较原预测有所下调 [4] - 2024Q3公司销量346万,同比-9%,环比+23%;单车ASP 1986元,环比持平,同比+4% [4] - 2024Q3公司销售毛利率/净利率16.8%/8.8%,同比+0.7pct/-0.4pct,环比-0.9pct/+0.5pct;单车利润174元,环比+5%,同比持平 [4] 行业趋势分析 - 短期看,四季度传统淡季,新国标正式稿出台途中,厂商推新节奏偏慢,中小品牌经销商自11月1日新标准执行后出货可能放缓,但新地区以旧换新启动则对冲不利因素,预计四季度行业保持平稳 [4] - 展望2025年,新国标正式出台,经销商补库与以旧换新政策共振,推动行业景气向上,塑料件减少及北斗系统加速智能化趋势,贡献ASP提升 [4] - 供给端,白名单引导厂商注重制造研发,推动份额向头部品牌集中 [4] 可比公司估值分析 - 可比公司平均2024-2026年PE为14.3x/11.7x/9.6x,公司估值水平较可比公司有一定溢价 [11]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 收入 - 2024Q3公司营业收入68.7亿元,同比下降5.1% [2] - 2024年1-3季度营业收入174.6亿元,同比持平 [2] - 单季销量345万辆,同比下降10%;ASP约1984元,同比增长5.5%;单车净利174元,同比增长1% [2] - 受新国标过渡影响,行业销量整体下滑,但公司受益于新品智能化率及结构提升,ASP同比维持改善 [2] 利润 - 2024Q3毛利率同比增加0.7个百分点,环比下降0.9个百分点;归母净利率同比下降0.4个百分点,环比增加0.5个百分点 [2] - 剔除股权激励费用后,实际归母净利率同环比均有所修复,趋势未变 [2] 投资建议 - 公司7月已入选首批电动车规范目录,第四季度以旧换新+新国标双重政策催化,利好行业集中度提升,低基数期修复趋势仍在,中长期海外市场具有额外空间 [2] - 维持"买入"评级,预计公司2024-2026年收入和净利润均有较好增长 [2] 风险提示 - 需求和新品不及预期,行业竞争加剧,两轮车行业政策变化超预期 [2]

财务指标 - 2024年第三季度营业收入为68.73亿元，同比下降5.05%[2] - 归属于上市公司股东的净利润为6.03亿元，同比下降9.02%[2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为5.53亿元，同比下降9.82%[2] - 经营活动产生的现金流量净额为38.74亿元，同比增长14.36%[2] - 基本每股收益为0.71元，同比下降7.79%[2] - 稀释每股收益为0.67元，同比下降11.84%[2] - 2024年前三季度营业收入为174.64亿元，同比增长0.05%[16] - 2024年前三季度归属于母公司所有者的净利润为155.36亿元，同比增长-0.26%[17] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为199.47亿元，同比增长1.73%[17] - 2024年前三季度研发费用为4.61亿元，占营业收入的2.64%[16] - 2024年前三季度销售费用为6.16亿元，占营业收入的3.53%[16] - 2024年前三季度管理费用为4.48亿元，占营业收入的2.57%[16] - 2024年前三季度财务费用为-2.16亿元[16] - 2024年前三季度资产减值损失为-2.74亿元[16] 资产负债情况 - 总资产为238.99亿元，较上年度末增长20.14%[4] - 归属于上市公司股东的所有者权益为87.24亿元，较上年度末增长13.13%[4] - 2024年9月30日总资产为238.99亿元，较上年末增长20.16%[14] - 2024年9月30日归属于母公司所有者权益为87.24亿元，较上年末增长13.11%[14] - 公司流动资产合计为113.61亿元人民币，其中货币资金为36.49亿元人民币[12] - 公司非流动资产合计为125.39亿元人民币，其中固定资产为27.50亿元人民币，在建工程为21.91亿元人民币[12] - 公司流动负债合计为57.65亿元人民币，其中应付票据为55.27亿元人民币，应付账款为46.47亿元人民币[13] - 公司一年内到期的非流动负债为0.63亿元人民币[13] - 公司应付股利为2.86亿元人民币[13] - 公司递延所得税资产为2.43亿元人民币[12] - 公司其他非流动资产为57.57亿元人民币[12] - 公司商誉为0.07亿元人民币[12] - 公司无形资产为11.07亿元人民币[12] 股东情况 - 公司前十大股东中，第一大股东张剑持股比例为68.80%[7] - 公司前十大无限售条件股东中，第一大股东张剑持有5.93亿股无限售条件流通股[7] 现金流量 - 公司2024年第三季度经营活动产生的现金流量净额为38.74亿元[18] - 公司2024年第三季度投资活动产生的现金流量净额为-67.57亿元[18] - 公司2024年第三季度筹资活动产生的现金流量净额为-2.85亿元[18] - 公司2024年第三季度期末现金及现金等价物余额为28.67亿元[18] - 公司2024年第三季度收到的税费返还为3.95亿元[18] - 公司2024年第三季度支付给职工及为职工支付的现金为11.17亿元[18] - 公司2024年第三季度支付的各项税费为6.76亿元[18] - 公司2024年第三季度吸收投资收到的现金为2.03亿元[18] - 公司2024年第三季度取得借款收到的现金为19.96亿元[18] - 公司2024年第三季度分配股利、利润或偿付利息支付的现金为4.81亿元[18]