华福证券 上海医药(601607.SH) 工商一体化龙头,创新业态逻辑持续兑现 投资要点: 核心管理层完成换届,期待持续改革释放经营潜力。 2023 年公司顺利完成董监高班子换届,总裁和执行总裁均已就任,同时 引入白云医药首席执行官、总裁董明先生担任公司执行董事,双方战略合 作有望更上一层楼;2024 年 3 月董事长杨秋华就任,核心管理层均完成调 整。在新管理层带领下,公司有望持续改革,释放经营潜力。 商业:CSO 等新业态拓展+行业集中度提升有望驱动板块持续增长。 公司作为医药流通行业内领先的龙头之一,有望充分受益于行业集中度提 升。近年来公司积极拓展创新商业业态,目前已是国内领先的进口总代平 台和进口疫苗分销平台,而 CSO 业务于 2023 年实现与赛诺菲深度合作, 成功打入海外大药企市场,在行业规范不断提高的情况下,优质的 CSO 平台稀缺性将逐步凸显,创新商业业务将驱动商业板块业绩持续增长。此 外,板块"南北融合"等改革措施顺利落地,盈利潜能和经营效率有望充 分释放。 工业:创新转型即将进入商业化兑现阶段,大品种战略持续落地。 近年来公司持续加大研发投入,创新转型进入商业化兑现阶段。截止 2023 ...

会议主要讨论的核心内容 研发进展 - 公司的管线可分为三大类:血液肿瘤、实体肿瘤和自身免疫性疾病 [2][3][4] - 在自身免疫性疾病领域,公司正在开发用于治疗系统性红斑狼疮的RamCell产品,已获得临床试验批件,并在欧洲风湿学大会上发布了初步数据 [2] - 在血液肿瘤领域,公司已有一款产品贝诺达上市,正在申报第三个适应症,并有二线和一线产品在研 [3] - 在实体肿瘤领域,公司有4款产品在研,其中一款TCRT项目已启动临床试验,有望成为全球首个获批的实体瘤细胞治疗产品 [4][5] 商业化进展 - 2023年公司完成了168例回输,确认收入1.74亿元,同比增长19.3% [5] - 公司产品已被纳入70个商业保险和105个地方政府医保计划,51%的患者获得保险赔付 [5][6] - 公司在2023年大幅提升了商业化运营效率,销售开支同比降低40.7% [7] 财务情况 - 2023年公司毛利率提升至50.7%,主要通过原材料成本优化和国产化替代实现 [7][14] - 公司三费支出均有所下降,销售费用降40.7%,管理费用降22.1%,研发费用略有增加1.4% [8] - 公司2023年底账上现金及现金等价物10亿元,足以支撑未来2年运营 [8] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **主持人提问** 公司目前的现金储备和未来资金使用计划是什么? [9] **宋总回答** 公司当前现金储备有限,主要通过节流和开源两方面措施来维持运营。节流包括人员和项目优化,开源包括与合作伙伴进行共同开发等获取收入。公司预计现有现金可支撑未来2年运营。 [9][10][11][12][13] 问题2 **主持人提问** 公司是否更看重收入增长还是实体瘤业务? [13] **宋总回答** 公司当前更注重推动自身免疫性疾病(如红斑狼疮)的研发和商业化,因为该领域市场空间更大。收入增长方面,公司认为短期内难以实现大幅增长,但会持续优化成本,提升毛利率。 [13][14][15] 问题3 **提问者提问** 公司是否考虑与海外合作开发DLL3项目? [20][21] **宋总回答** 公司目前DLL3项目只有中国权益,不太可能与海外合作开发。但公司有一些自研的全球权益产品,未来可能会与海外企业进行合作。这些产品主要针对自身免疫性疾病和实体瘤,公司计划在今年中期披露更多信息。 [20][21][22][23][24]

报告公司投资评级 - 上海医药维持"推荐"评级 [2] 报告的核心观点 - 上海医药终止4个研发项目的临床试验及后续开发,加上此前终止3个项目,近期终止的7个项目累计投入4.37亿元 [1] - 终止前景较弱的早期项目有利于聚焦资源投入核心项目,降低研发费用投入,提升研发费用效率、释放业绩 [1] - 新管理层聚焦工业园区整合、南北商业整合等一系列降本增效工作,有望提升经营活力、逐步释放业绩 [1] 公司财务预测 - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为55.30/61.72/67.94亿元,同比增长46.76%/11.61%/10.08% [2] - 预计公司2024-2026年EPS分别为1.49元、1.67元、1.83元 [2] - 当前股价对应2024-2026年PE分别为12.6/11.3/10.2倍 [2] 风险提示 - 无

财务状况优化 - 上海医药一直保持着合理的资本结构与健康的现金流状况[2] - 截至2024年第一季度,上海医药财务费用率持续优化[2] - 未来将继续优化资本结构、改善现金流、提升ROE,推动新时代的高质量发展[2] 中药业务发展 - 公司紧抓中医药产业发展机遇,持续推进中药大品种培育战略[3] - 2023年,中药板块收入规模已接近百亿,2024年一季度继续保持高增长,同比增速超过20%[3] - 公司持续推进中药大品种和大品牌战略,通过多种方式提升重点品种的销售收入[3] 战略调整 - 公司将继续深入推进创新发展、集约化发展、融产结合、国际化发展及数字化建设"4+1"战略[4] - 向具有国际竞争力的世界一流药企这一目标稳步迈进[4] 股东回报 - 公司十分重视股东回报,上市以来持续保持30%以上比例的分红[5][6] - 2023年度拟向全体股东每10股派发现金红利4.10元(含税),占当年合并归属于上市公司股东的净利润的40.30%[6] 境外业务发展 - Vitaco发展良好,2023年收入超过2.7亿澳币[7] 创新研发 - 创新研发需要长期坚定的投入,上海医药的研发投入已开始步入收获期[8] - 目前已有3款1类新药获批上市,3款1类新药提交上市申请并有其中2个获得受理[8] - 考虑到外部研发环境和竞争格局的变化,公司对在研管线进行了及时调整和进一步的聚焦[8] - 未来将继续提升研发效率,以创新驱动增长[8]

业绩总结 - 上海医药工业端创新药X842预计今年年底上市[3] - 上海医药商业端覆盖全国大部分省份，服务7万多家医药机构[6] - 医药工业的营业利润率为12.49%，同比增长0.95个百分点；分销的营业利润率为3.11%，同比增长0.15个百分点[19] - CSO业务今年一季度已达17亿美元，去年全年约20亿美元，增速快[22] - 医美事业部今年已主持有大约5.7亿美元，增长超过22%[24] 新产品和新技术研发 - 上海医药工业端中药板块收入占比超过40%[4] - 上海医药商业端疫苗配送业务带来利润改善，与疫苗厂商合作推广[7] - 上海医药商业端机械业务规模达到363亿，增速良好[8] - 上海医药医药工业研发投入持续增长，2023年研发投入达26亿，22亿费用化[11] - 上海医药医药工业新药管线点火，预计近期将有至少三个一类新药获批[11] 市场扩张和并购 - 上海医药医药工业和医药商业排名全国前三[9] - 上海医药中药板块规模接近100亿，2023年增长超过23%，销售收入占工业销售收入43.5%[15] - 上海医药中药业务拥有多个知名品牌，预计未来几年保持快速增长态势[16] - 上海医药持续提高分红比例，2011年以来年年分红比例从30%提高到40%[29] 其他新策略和有价值的信息 - 上海医药研发团队快速推进，临床团队已扩张至近200人[13] - 上海医药细胞治疗中心专注CAR-T和尸体瘤技术突破，已有双靶点CAR-T药物进入临床[14] - 上海医药的财务费用受益于低资金成本和通畅融资渠道[26] - 医药商业的集中度提高是一个确定性趋势，上海医药在行业内账期控制方面表现优异[27] - 上海医药的股息率在医药行业中处于较高水平，A股股息率为3-4，港股更高达6-7[31]

业绩总结 - 公司工业和商业排名全国前列[2] - 预计今年年底可能会上市的产品包括X842和高血压药物i00药[3] - 中药板块对公司收入贡献超过40%，具有重要地位和发展潜力[4] - 商业板块的CFO业务预计今年接近百亿，利润率较高[6] - 公司在疫苗配送领域取得了一定成效，有望继续推广合作[7] - 机械业务增速良好，已达到363亿规模，有望继续合作拓展[8] - 公司在创新型业务方面取得增长，商业板块整体提供度提高[8] - 上海医药在工商两个板块有望逐步改善营收和利润水平[8] - 中国是全球第二大医药市场，公司有望成为世界级本土医药企业[8] - 公司目前已经是中国头部的医药龙头企业，医药工业和医药商业都排在全国前三的位置[9] - 公司已经打造了可持续的增长引擎，包括医药商业的新业务和医药工业的创新管线[9] - 公司预计未来每年至少会有一到两个一类新药获批，增长引擎已经点火[11] - 公司对P-CAP药物和高血压一类新药有销售峰值预期在十亿人民币级别[12] - 公司有一个first in class的脑粗中型药在临床二期，具有非常大的临床优势[13] - 公司的细胞治疗中心专注于CAR-T和尸体瘤技术突破，已有双靶点CAR-T药物进入临床[14] - 公司中药业务在未来几年有信心保持快速增长态势，已有十六个过亿的品种[16] - 公司中药业务有六个重点品种，其中第一梯队包括魏福春、养星氏、八宝丹、玉雪碧冠、星铭和银杏铜脂[17] - 公司预计中药业务未来将在院内市场和院外市场持续增长，特别是院外市场有较大发展潜力[18] - 公司工业部门的营业利润率持续提升，医药工业的营业利润率为12.49%，同比增长0.95个百分点[19] - 公司CSO业务在医美领域有潜力，今年一季度医美事业部营业额超过了5.7亿，同比增长超过22%[23] - 医药商业的集中度提高是一个确定性趋势，中国医药行业前三或前四的集中度有望提高到80%[25] - 上海医药在账期控制方面表现优异，是全行业内账期控制最好的公司之一[25] - 上海医药通过新业务发展对冲负面因素，同时引领新的发展曲线[26] - 上海医药关注国际改革进展，2024年将是第一期股权激励计划的最后一个阶段[26] - 上海医药将进一步优化激励制度，重视高质量发展和利润率、ROE水平的优化[27] - 上海医药连续多年分红，分红比例持续提高，去年将分红比例从30%提高到40%[28] - 上海医药股息率较高，A股股息率为3-4%，港股股息率为6-7%[30] - 公司治理层和管理层重视市值管理，将市值作为重要指标进行管理[30] - 公司将持续关注股息率、市场表现等方面，期待价值逐步被发现和体现[31] - 公司将继续与投资者保持沟通，欢迎进一步交流和合作[32]

报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [6] 报告的核心观点 财务表现 - 2023年公司实现营收2602.95亿元（同比+12.21%），实现归母净利润37.68亿元（同比-32.92%），实现扣非归母净利润35.96亿元（同比-16.31%），扣除一次性特殊损益后归母净利润为49.19亿元（同比+2.99%）[1] - 2024Q1公司实现营收701.53亿元（同比+5.93%），实现归母净利润15.42亿元（同比+1.62%），实现扣非归母净利润13.75亿元（同比+1.30%）[1] - 2023年公司毛利率12.04%(同比-1.11pp)，净利率1.98%(同比-1.03pp)，销售费用率5.34%(同比-0.81pp)，管理费用率2.19%(同比+0.04pp)，研发费用率0.85%(同比-0.06pp) [2] - 2024Q1公司毛利率11.44%(同比-1.59pp)，净利率2.66%(同比-0.29pp)，销售费用率4.69%(同比-1.21pp)，管理费用率1.98%(同比-0.10pp)，研发费用率0.71%(同比-0.10pp) [2] 业务板块表现 - 2023年医药工业实现收入262.57亿元（同比-1.87%），贡献利润21.16亿元（同比-5.04%）；医药商业实现收入2340.38亿元（同比+14.04%），贡献利润33.50亿元（同比+7.67%） [3] - 2024Q1医药工业实现收入69.44亿元（同比-10.98%），贡献利润6.74亿元（同比-4.06%）；医药商业实现收入632.09亿元（同比+8.19%），贡献利润8.32亿元（同比+0.50%） [3] 创新业务发展 - 公司打造创新药全生命周期服务平台，商业创新业务发展态势良好。2024Q1创新药板块销售同比增幅约33%，成功引入4个进口总代品种；随着与赛诺菲等国际药企的合作加深，公司商业CSO合约推广业务增速显著，2024Q1实现收入17亿元（同比+128%）；与此同时持续深耕进口疫苗业务，团队人数由2023Q1的340人增加至2024Q1的720余人 [4] - 公司不断加大研发投入，积极构建"自主研发+并购引进+孵化培育"开放多元的创新体系。截至2023年底，公司已有安柯瑞、凯力康、培菲康3款创新药上市，此外主要在研创新药管线有55项（含美国临床II期3项），已有3项提交pre-NDA或上市申请，4项处于关键性研究或临床III期阶段 [5] 盈利预测与估值 - 我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.37、1.56、1.75元，对应2024年5月15日收盘价，PE估值分别为13.6、11.9、10.7倍 [6]

业绩总结 - 公司2024年一季度实现营业收入701.53亿元，同比增长5.93%[1] - 公司一季度归母净利润15.42亿元，同比增长1.62%[1] - 公司2024年-2026年收入增速预计分别为9.52%、9.56%、10.31%[3] - 公司2024年市值为669亿元，归母净利润预计为51.79亿元[7] 新产品和新技术研发 - 公司新药研发投入增加30.78%，新增多款产品临床进度持续推进[2] 未来展望 - 公司2024年市盈率预计为12.9倍，市净率为0.9倍，净利润率为1.8%[4] - 公司2024年市盈率预计为12.9倍，市净率为0.9倍，净利润率为1.8%，净资产收益率为7.2%[4] - 2026年公司预计营业收入将达到344,525.6百万元，营业成本为302,735.6百万元，营业利润为11,385.2百万元[8] - 2026年公司预计净利润率为1.8%，EBITDA/营业收入为4.3%，ROE为7.9%[8] - 2026年公司预计总资产周转天数为272天，速动比率为1.15，利息保障倍数为7.24[8] 市场扩张和并购 - 公司首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为20.98元，相当于2024年15倍的动态市盈率[3] 其他新策略 - 公司2024年一季度期间费用率实现显著优化，销售费用率下调幅度较大，保障盈利能力稳健[1] - 公司评级体系包括买入、增持、中性、减持和卖出五个等级[9] - 买入评级表示未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上[9] - 风险评级分为A和B两个等级，A表示正常风险，B表示较高风险[9]

报告公司投资评级 - 报告给予上海医药买入-A的投资评级,6个月目标价为20.98元,相当于2024年15倍的动态市盈率 [6] 报告的核心观点 - 上海医药是国内同时覆盖医药商业和工业的龙头厂商之一,持续大力扩展医药商业版图,同时聚焦工业发展,商业流通、商业零售、医药工业(创新药、仿制药、中药等)具备强劲竞争力 [5] - 公司创新药管线陆续进入收获期,有望赋能工业板块;商业板块,公司分销业务持续稳健发展,新业态布局加速有望带来更多增量 [5] - 预计公司2024年-2026年的收入增速分别为9.52%、9.56%、10.31%,净利润的增速分别为37.46%、10.35%、9.98% [5] 公司投资评级 - 报告给予上海医药买入-A的投资评级,6个月目标价为20.98元,相当于2024年15倍的动态市盈率 [6] 报告核心观点总结 - 上海医药是国内医药行业龙头,商业和工业板块均具有竞争优势 [5] - 公司创新药管线和商业新业态发展前景良好,有望带来持续增长 [5] - 预计未来3年公司收入和净利润将保持较快增长 [5]

业绩总结 - 公司2024年1季度营收为701.53亿元，同比增长5.93%[1] - 公司2023年营收增长12%至近2603亿元，1Q24再增长6%至近702亿元[2] - 公司2024年1季度创新药销售同比增长约33%[3] - 公司2024/25/26年预计实现营收2915/3265/3657亿元，持续同比增长12%[3] - 公司主营业务收入预计在2026年达到365,696百万元，增长率为12%[5] 研发投入 - 公司2023年研发投入26亿元，1Q24单季度研发投入7.15亿元，同比增加31%[2] 财务指标 - 毛利率在2026年预计达到13.5%，较之前有所增长[5] - 净利润率在2026年预计达到2.1%，略有增长[5] - 每股收益预计在2026年达到2.1元，较之前有所增长[5] - 资产负债率在2026年预计为61%，保持稳定[5] - EBIT利息保障倍数在2026年预计为10.7，较之前有所增长[5] - 应收账款周转天数在2026年预计为110.6天，保持稳定[5] - 存货周转天数在2026年预计为53.3天，保持稳定[5] - 净负债/股东权益在2026年预计为-4%，略有下降[5] - 每股股利在2026年预计为1.767元，较之前有所增长[5] 其他信息 - 最终评分为1.29，属于中性评级[7] - 历史推荐与股价对比显示，目标价在23.09～23.09人民币之间，市价为18.02人民币[7] - 国金证券已获得证券投资咨询业务资格[8] - 报告提醒收件人本报告属高度机密，仅限风险评级高于C3级的投资者使用[10]